2025年生物医药行业中期投资策略：创新出海产业趋势已现，持续看好创新药与医药消费机会

一、药品与科技板块：中国创新药登上全球竞争舞台， 技术创新+市场扩容引领创新药产业趋势行情

1.1 复盘创新药行情：技术创新+市场扩容是行情的强支撑

复盘 2018 年以来的创新药板块行情，技术创新+市场扩容（国内支付+创新出海） 是行情支撑。2018 年以来的创新药行情可以分为以下几个阶段： 1）2018-2019 仿制药集采，仿创药企业绩受到影响，消化集采影响导致整体下 跌； 2）2019-2020 首个国产 PD-1 上市，免疫疗法引领产业趋势，叠加仿制药集采 腾笼换鸟，创新药迎来第一波集中行情； 3）2020-2021H1 疫情大环境下全球流动性宽松，引发创新药整体行情，估值提 升； 4）2021H1-2022H1 进入估值消化阶段，整体调整； 5）2022H1-至今，大 β 震荡情况下，技术创新（GLP-1、ADC、双抗等）+出海 驱动趋势下走出 2022-2023H1、2025 年初至今两段超额，尤其创新药出海，已 经形成产业趋势。

2025 年 5 月，中国创新药行业迎来现象级的 BD 交易，辉瑞以 12.5 亿美元首付 款，60 亿美元总金额引进三生制药 PD-1/VEGF 双抗。截至目前，2025 年国内 创新药项目已经完成 BD 项目数量超过 80 项，分子形式多样广泛。创新药出海， 是供给与需求方相互成就的产业逻辑。从 MNCs 引进交易数量及交易金额情况 来看，中国成为增长最快的国家。从出海金额统计来看，以最具代表性的首付款 金额，国内创新药企从 2020-2024 年，首付款金额从 5 亿美元增长至 41 亿美元， 侧面印证了国内药企的全球竞争力。

1.2 出海是必然结果，底层原因在于中国创新研发的高效与 高质

从供给方的角度，中国创新药项目的研发效率与质量不断提高，具备全球竞争力。 国内创新药大规模研发投入自 2015 年药审改革开始，已经 10 年左右时间。根 据统计，2015 年-2024 年在国内首次申报 NDA 的创新药数量（新分子实体和复 方，不含中药和疫苗）逐年增加，且国产创新药占比不断提升，已经占据国内创 新药 NDA 的半壁江山。中国的临床资源与科学家的高效率研发，已经让中国成 为创新药早期研发的集中地，成为 BD 的“超市”。

研发效率上，中国创新药项目从 IND 起到获批，耗时正在逐年降低，突破性疗法 或附条件批准耗时更短，真正完成了“多快好省”。

从需求方的角度，海外 MNCs 面临专利悬崖与海外药品降价压力，需要高效且 价格合适的早研项目补充，国内创新药企业的研发项目是最合适的选择。

1.3 前沿技术不断创新，国内支付环境不断优化

从疾病领域与新技术平台突破角度，以 GLP-1 为代表的疾病领域与以双抗为代 表的新技术平台上不断出现突破，国内企业在竞争过程中可体现比较优势。创新 药领域创新驱动的底层逻辑不会改变，疾病领域方面的突破以 GLP-1、AD、NASH 等为代表，有望打开在肿瘤之外的大市场空间适应症。技术平台创新方面的突破 以 ADC、CAR-T、核药、基因编辑等为代表，全球前沿进展不断映射国内。 在技术平台创新方面，无论是 CAR-T、ADC 或者双抗，均有表现出优异的研发 质量，具备“Best in Class”的潜力。在临床推进速度上，同样看到全球领先的靶点推进速度。体现出中国企业在研发速度与工艺质量创新上的优势。

在国内的商业环境中，医保仍未最大的支付方，在国家医保之外，正在探索商业 保险为创新药支付提供的新增量。第一版丙类药品目录预计今年内发布，将为商 业健康险药品保障范围提供公共服务，支持商业健康险在多层次医疗保障体系中 发挥更重要的作用。

1.4 前沿技术进步的产业趋势寻找投资机会

具体投资思路上，沿产业趋势方向寻找可能可以出海的标的，具有投资机会。产 业趋势与创新药几大主线有： 新一代免疫疗法：康方生物、三生制药、信达生物、普米斯、华海药业、君实生 物、宜明昂科等； ADC-替代化疗：科伦博泰、百利天恒、复宏汉霖、映恩生物、迈威生物、恒瑞 医药等； TCE 双抗：泽璟制药等 慢病重大突破：GLP-1 产业链（信达生物、博瑞医药、华东医药、来凯医药、众 生药业等）、信立泰、一品红、云顶新耀、益方生物、舒泰神等。

1.5 院内品种关注诊疗人数与产品刚需属性

刚需品种保持稳定增长趋势。院内诊疗与手术人次是院内刚需品种的基本盘，公 立医院诊疗人次在 2023 年呈现波动趋势。2024 年下半年若能有一定增长恢复， 则可带动院内制剂放量，尤其是与手术量直接相关的麻醉类药品，推荐重点关注 人福医药、恩华药物、海思科、苑东生物、立方制药等。

1.6 合成生物学：政策从上而下鼓励支持，静待产品周期到 来

合成生物学符合国家大力发展的新兴产业方向。合成生物学指通过对生命系统的 人为设计和改造，使其可以行使人为设计的功能或生产人为规划的产品的过程。 合成生物学定义向外延伸，可以延伸至涵义更广泛的生物制造。合成生物学能够 完成生产过程的降本增效，且由于生产过程更加温和，不涉及高温高压过程，甚 至能够将大气中的二氧化碳作为原料，更加符合“双碳”的要求。因此合成生物学 符合国家发展新兴产业的方向，合成生物学（生物制造）也成为新质生产力的代 表。同时由于具备制造业属性，我国在合成生物学领域具备制造业相关优势。

合成生物学产业获得政策自上而下的鼓励支持。2024 年 3 月 5 日，《政府工作 报告》提出“巩固扩大智能网联新能源汽车等产业领先优势，加快前沿新兴氢能、 新材料、创新药等产业发展，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长 引擎”。早在 2023 年，国家发展改革委出台《“十四五”生物经济发展规划》，科技部等九部门，农村农业部同样纷纷出台政策鼓励支持合成生物学产业发展。落 实到各个地方，各个省份分别出台具体鼓励支持政策。

从投资角度，更加关注 2.0-3.0 阶段公司的投资机会。从合成生物学公司 1.0-3.0 阶段来看，2.0 阶段的公司在产品放量的逻辑背景下具备投资机会。而已经完成 部分产品的管线兑现，正在从 2.0 阶段向 3.0 阶段进化的公司可以给予一定的平 台化估值，未来将具有更广阔的市场空间。

二、创新及药品产业链：全球投融资企稳回暖，高端 制造出海逻辑持续演绎

2.1 中外创新产业链对比印证

在投融资、国际关系、新冠基数等压力下，创新产业链（含 CXO、生命科学服 务等）经历了较长时间调整。虽然短期部分负面因素尚需改善时间，但创新是医 药行业发展永恒的主旋律，下游研发、生产需求与国产替代为上游产业链发展带 来长期确定性。我们对海外 19 家创新产业链公司进行了深度复盘并持续跟踪， 以进行中外印证。同时发现不同地区，不同赛道业绩出现分化。

2.2 CXO：业绩拐点已现且稳步向好，建议关注龙头、具有 第二三增长曲线以及基本面改善标的

前期 CXO 行业受到投融资波动、地缘政治等因素影响，板块估值整体下修，当 前仍处于较低水位，历史分位。

CXO 板块持仓比例呈上升趋势：我们分析了 2021 年以来公募基金在 CXO 板块 的持仓情况，2021Q3 CXO 板块持仓比例达到阶段性高点，届时医药主动基金、 医药被动基金、非医药主动基金分别为 64.8%、36.7%、4.0%。后续 CXO 板块 持仓比例波动性下降，医药主动基金在 2024Q2 降至 12.3%，后持续提升至 2025Q1 的 18.6%；医药被动基金在 2024Q1降 至 19.3% ， 后 持 续 提 升 至 2025Q1 的 29.5%；非医药主动基金在 2024Q1 下降至 0.36%，2025Q1 增长至 0.72%。

前期订单复苏得到验证，业绩拐点已现且稳步向好：在 2024 年度策略报告中， 我们提到“订单作为业绩的先行指标，当前已经有不少企业表明订单端已经展现 出积极的信号”。站在当前时点，CXO 板块收入端和利润端均持续改善，2025Q1 收入同比增速恢复至 8.4%，归母净利润在低基数下实现 69.1%同比增长。

2.3 原料药：供给端出清仍在持续，关注新产品、新 业务放量公司

2025 年 Q1原料药公司在上年同期高基数的基础上，整体业绩平稳，部分公司如 天宇股份呈现出 α 趋势。展望 2025 下半年，建议关注新产品、新业务放量带动 边际利润率改善的公司，如天宇股份、司太立、同和药业、国邦医药等；以及有 创新药催化的华海药业、博瑞医药等公司。

2025Q1，原料药板块重点公司营收、归母净利、扣非净利分别为 180、21、20 亿元，同比分别-3.37%、+3%、-3.82%。毛利率、扣非净利率分别为 37.90%、 10.92%，同比分别-1.59pp、-0.05pp。

原料药板块公司经营性现金流延续 24 年良好趋势，行业资本开支持续收缩，在 建工程总额逐步减少，供给端呈现逐步向好趋势。

2.4 生命科学上游：基本面触底回暖，关注业绩拐点

生命科学上游板块投资受景气度影响较大，景气度传导链可简单总结为“科研院 所/药企及 biotech 研发需求→研发上游试剂耗材”，“药企商业化需求→CDMO →生产上游”，“药企 CAPEX→上游设备”。目前国内 CAPEX 在仍处于新冠 期间大爆发后的周期低位，仍需消化时间，但研发需求有望逐步回暖。一方面， 随着 24-25 年海外 BD 的爆发情绪传导及 BD 资金的再投入，对新项目研发热情 有望逐步恢复；；另一方面创新药的集中出海 BD 及二级情绪亦有望进一步传导 到一级，带动后续投融资回暖，拉动中小 biotech 研发需求。 仍看好上游出海趋势：虽然有地缘政治因素压制，但由于海外需求复苏更为明确、 国产上游市占率低、且客单价低、采购决策人员分散，出海趋势仍然明朗。对等 关税期间，由于海外竞品均在提价，且下游对相关产品价格敏感度低，国产品牌 通过提价等方式有效规避短期影响，后续也将通过海外产能等方式规避长期风险。 国内市场价格竞争压力减缓，国产替代趋势持续：一方面，前期价格战较激烈赛 道自 2024Q3 起价格底部企稳，对等关税期间海外竞对涨价更是进一步稳定了国 产价格环境，并通过下游折扣重谈、扩 sku 等方式迎来毛利率回暖。另一方面， 对于进口品牌中国产能布局不成熟、国产产品质量水平达标、仅因信任壁垒导致 突破难的领域国产替代趋势会因此加强。 业绩表现有望逐步回暖：一方面 2024 年利润端基本触底，2025 年低基数下表观 预计呈现不错增长。另一方面，国内上游企业大多处于成长初期，此前需求下降 导致的收入增速下行及扩张所需的费用投入支出形成错配，导致短期利润压力高 于收入端，随着投入节奏的正常化及收入回暖，利润有望逐步释放。建议关注业 绩趋势向上的标的。

成长期费用投入影响短期利润：国内上游企业大多处于成长初期，需求下降导致 的收入增速下行及扩张所需的费用投入支出形成错配，导致短期利润压力高于收 入端，预计明年利润有望逐步恢复。

三、医疗器械：产品创新升级，多维度国产替代

3.1 千亿级市场，国产替代方兴未艾

医疗器械可以分为医疗设备、高值医用耗材、低值医用耗材、IVD（体外诊断） 四大类。随着老龄化的推进，与年龄增长强相关性的疾病如心血管、骨科、眼科 等多疾病领域需求持续上升，推动市场规模较快增长，根据 Statista 预测，预计 2028 年全球及国内医疗器械市场规模有望达到 7,192 亿美元、586 亿美元， 2023-2028E 年复合增长率分别为 4.6%、7.1%。

近年来，相关部门出台了一系列优化医疗器械审评审批制度，鼓励医疗器械行业 发展创新。

此外，国家出台了一系列政策扶持国产医疗器械的发展，加大对国产医疗器械支 持力度。随着我国器械企业的能力进步与技术突破，逐步在多领域实现国产的渗 透率提升。根据罗兰贝格统计，目前在医疗设备、IVD 等多个高耗细分赛道中， 国产化率尚不足 50%，替代空间较大。

3.2 设备：创新迭代+国产替代+国际化趋势明朗

短期：医疗行业整顿导致医院采购延缓、地方专项债和财政资金不足导致医 院建设推迟、以及非刚性医疗需求低迷等，多重外部因素直接使得国内市场 面临着巨大的压力，但影响的主要是“节奏”而非“需求”，医疗需求长期来看 由技术进步和人口老龄化驱动的本质并没有发生改变，我国对医疗投入的重 视程度仍然很高，市场将长期高质量增长，我们预计 2025 年将迎来边际改 善，前期积压的需求与逐步修复的行业生态将共同推动医疗市场进入新的发 展阶段。 中长期：创新迭代+国产替代+国际化趋势明朗。

3.3 高耗：集采规则逐步优化，助力国产化率提升

高值耗材集采持续扩面，规则不断优化：已逐步形成高值耗材“一品一策”的采购 思路，通过国采+省际联盟+省级采购等模式提升集采普及效率。 规则设计优化：目前国家组织高值耗材采购已进行到第五批，采购品种从冠脉支 架拓展到第五批集采的人工耳蜗及外周血管支架类医用耗材。本次集中采购的规 则设计更趋精细化、科学化，预留了充分的申报时间，不仅为企业新产品申报提 供了有力支持，也为非中选企业参与市场竞争留有余地，从而鼓励更多的新产品参与到本次采购活动中来。

品类持续扩面：从品类的覆盖情况来看，目前具有集采条件的品种已经基本 实现覆盖，集采面有望进一步提高。

进口高市占率赛道有望受益借助集采实现国产放量。例如腔镜吻合器、电生 理等领域目前市场渗透率即国产化率均有大幅提升空间，以强生、美敦力为 代表的外资在国内占据了 85%的市场份额，集采有望推动行业需求及国产 份额的双重提升。

3.4 IVD：把握国产替代机会

外部因素影响逐步减弱，集采加速国产头部公司提高市占率。IVD 集采方向相对 明确，从已经执行集采的 IVD 项目结果来看，促进国产替代，加快国产头部公司 市占率提升的逻辑正在逐步得到验证。2022 年底江西省医保局公布了 23 省肝功 类生化检测拟中选结果，国产头部企业迈瑞、美康、九强、迈克中选，罗氏、西 门子、贝克曼中选，雅培未中选。2023 年 1 月，安徽进行凝血和心梗三项检测 试剂集采，凝血类试剂中选 25 家，进口希森美康与斯塔高中选，沃芬未中选， 赛科希德 A 组中选。心梗类试剂 17 家中选企业均为国产。而此前安徽进行的化 学发光集采，平均降幅 47.02%，迈瑞与新产业等国产龙头企业集采后份额得到 提升。2023 年 12 月，安徽省医保局公布了 25 省人乳头瘤病毒、人绒毛膜促性 腺激素、性激素六项、传染病八项和糖代谢两项检测结果，本次集采较最高有效 申报价平均降幅约 53.9%，雅培、罗氏等进口企业以及迈瑞、安图、新产业等国 内龙头企业均以高于 50%的降幅全部拟中选。2024 年 12 月 9 日，安徽省医保 局发布文件，关于《二十八省（区、兵团）2024 年体外诊断试剂省际联盟集中 带量采购文件（1 号）》，安徽省将继续牵头 27 省联盟开展肿瘤标志物检测和 甲状腺功能检测两类临床检验项目试剂产品的集中带量采购。

四、消费及医疗服务：长期需求持续，跟踪业绩拐点

4.1 医疗服务板块：关注下半年白内障集采同比基数企稳， 及消费型医疗服务需求恢复机会

医疗服务领域，2024 年以来，眼科医疗服务、口腔医疗服务领域需求呈现较强 韧性，眼科医疗服务领域涉及消费型的屈光、视光需求受消费需求影响阶段性承 压。2023 年白内障业务、综合眼病业务需求呈现出较快增长趋势，前期积压的 可择期治疗的白内障、综合眼病需求逐步释放，2024 年 5 月以来白内障业务受 集采在全国各省份陆续落地的影响，白内障手术量提升，客单价下滑；口腔医疗 服务领域，由于口腔医疗服务的改善性需求，且受种植牙集采，种植相关口腔修 复服务需求提升；健康体检领域，老龄化叠加体检意识提升，精细化消费需求持 续释放。 2025 年一季度，眼科医疗服务领域消费属性及刚需属性并存，行业恢复性向上。 （1）屈光领域：一季度，由于征军招兵的影响及春节节假日错配等因素，屈光 需求稳步回升，随蔡司及爱尔康新设备逐步投用，带动屈光手术客单价企稳回升； （2）视光领域：考虑到每年的寒暑假均有近视防控领域旺季，近视防控需求具 备刚性，OK 镜、离焦镜等多元化近视防控手段刚需性强。 公立医院在眼科医疗服务领域占据主导地位，民营眼科医疗通过差异化服务形成 了有效补充，各家眼科医疗服务企业持续通过“并购+自建”完善医疗服务网络布局。 爱尔眼科在“1+8+N”战略下，持续推行中心城市和重点省会城市区域眼科中心建 设，完善分级连锁网络体系，截至 2024 年，公司境内医院 352 家，门诊部 229 家。截至 2024 年，华厦眼科已在全国 18 个省和直辖市、48 个城市开设 62 家 眼科专科医院和 66 家视光中心。截至 2024 年，普瑞眼科在全国范围共运营 35 家眼科专科医院和 4 家门诊部，自 2022 年至 2024 年三年期间，公司体内新增 16 家眼科医疗机构（仅福州普瑞为门诊部，其余均为眼科专科医院），数量占 比超四成，这些医院已成为推动公司未来发展的新动能，为公司收入增长提供基 础。

2024 年，分业务来看，各眼科服务机构的综合眼病业务增速普遍高于其他业务 板块；白内障业务增速放缓，受益于我国老龄化趋势，推动年龄相关性白内障患 者基数扩大，白内障手术量快速提升，受 2024 年 5 月以来白内障晶体集采在全国范围内实施的影响，白内障手术客单价下滑显著，导致毛利率有所下滑，我们 预计随老龄化、医保政策的影响及高端白内障晶体逐步推广，高端晶体助力视觉 效果提升，我们认为飞秒白内障术式及高端白内障晶体（双焦点、三焦点等）在 眼科服务机构中占比有望持续提升。 受消费大环境影响，2024 年屈光、视光行业增速承压，屈光业务领域，屈光手 术技术迭代驱动行业客单价企稳回升，随爱尔康全光塑、蔡司全飞秒 4.0、全飞 秒 VISUMAX800*及新微创手术 SMILE pro、STAAR ICL V5 等屈光新术式在国 内眼科医院装机量逐步提升，2024 年下半年屈光行业客单价逐步企稳，我们预 计随 2025 年屈光新技术进一步在眼科医院终端完成迭代，行业客单价有望进一 步提升。

在口腔疾病普遍性、老龄化、政策以及居民健康意识提升等因素的推动下，我国 口腔医疗服务市场规模预计 2028 年达 2400 亿元。据弗若斯特沙利文报告，因 受宏观环境变化的影响，我国口腔医疗服务市场规模 2020 年略有下降，达 1199 亿元，弗若斯特沙利文预计将于 2028 年增长至 2429 亿元，2023-2028 年 CAGR 为 11.08%，仍有较大增长空间。口腔医疗服务领域，当前，种植牙领域在集采 后种植需求量持续提升，建议关注后续种植牙需求放量及供给端角度中小口腔诊 疗产能出清情况，建议关注具有稀缺性的口腔医疗服务龙头企业，如通策医疗等。

随着人口老龄化程度的不断加深以及人均消费水平的提高，我国种植牙需保持高 速增长，渗透率快速提升。《2020 年中国口腔医疗行业报告》显示，中国种植 牙数量由2011年的13万颗增长至2020年的406万颗，复合增长率高达46.58%， 2016 年以来增长速率维持在 30%左右。而根据全球知名牙科种植品牌 Straumann 的年报显示，中国每万人种植牙渗透率远低于世界平均水平。中老年 各年龄段需求强劲，种植牙行业未来仍有较大提升空间。

4.2 港股医疗服务：医保供给侧效率提升，促进综合医疗服 务提质增效

严肃医疗领域中，中医诊疗服务、肿瘤医疗服务及综合医疗服务呈现较强韧性， 可见，老龄化背景下严肃性医疗服务的刚需属性显著。同时，严肃医疗领域企业 持续通过“内生增长+外延并购”，双轮驱动完善医疗服务网络布局，近年来，行业 内中小型中医连锁、综合医疗服务公司经营承压，有望逐步出清，头部连锁企业 品牌优势显著，持续通过并购切入，完善供应链及管理体系的整合和输入，扩大 公司的品牌影响力，完善全国范围版图布局。

肿瘤医疗服务领域，由于肿瘤是全学科的疾病，需要多种学科的支持，因此肿瘤 医疗服务企业医保占比较高，医保支付方式改革以来，医保资金供给侧效率提升， 促进综合医疗服务提质增效，行业内中小型综合医疗服务公司受环境影响波动较 大，经营承压，头部连锁企业品牌优势显著，持续通过并购切入，完善供应链及 管理体系的整合和输入，扩大头部肿瘤医疗服务企业的品牌影响力，完善全国范 围版图布局。 辅助生殖服务领域，生育鼓励政策频出，辅助生殖行业渗透率有望提升。全国多 地相关部门陆续出台了相关生育鼓励政策，通过专项补贴、医保报销或设置新生 婴儿奖励金等方式降低不孕不育患者接受辅助生殖服务的费用负担。辅助生殖相 关政策的不断落地，我们认为辅助生殖行业的渗透率有望逐步提升。

医保监管趋严促行业高质量发展，优质医生的虹吸能力持续提升。中医服务领域 覆盖病种广泛，同时兼具消费医疗属性和刚需属性，2024 年，头部基层中医馆 持续通过并购及自建，完善基层中医医疗服务网络布局，业绩维持快速增长。 国家医保专项飞检检查从严，固生堂在医保方面合法合规，同行业违规门店逐步 出清，竞争格局有望进一步优化。（1）2024 年 9 月 23 日，根据国家医保局官 网，国家医保局指导江苏省医保局，派出 20 个检查组进驻无锡市下辖所有区县， 对 100 多家定点医药机构开展全面检查；2024 年 10 月，部分医疗机构存在虚 假就医等行为处以罚款及吊销医疗机构执业许可证的情况。我们认为监管体制进 一步健全，利好合法合规企业经营。 固生堂通过打造名医的“AI 分身”，实现顶级名医经验传承，提升优质医疗资源 供给。优质的中医资源是中医服务行业的核心竞争力，公司通过真实、庞大的数 据源，能够复制头部专家的思维能力及诊疗能力，方便基层医生和青年医生迅速 掌握名医的诊疗思路，实现名医经验的传承与创新发展，提升优质医疗资源供给 能力，方便快捷的服务患者。

4.3 中药：多个指标边际转好，关注复苏和高股息标的

2025Q1 业绩承压，经营指标有望从 Q2 起边际转好。2025 年 Q1，中药板块实 现营收 930 亿元，同比下降 8.2%，归母净利润 122 亿元，同比下降 4.5%，主 要受去年同期流感及心脑血管相关产品需求增加以及今年流感发病率同比下降 影响。一方面，高基数效应将从 2025Q2 开始逐步得到缓解，另一方面下半年相 关疾病发病率进入高发期以及药店终端需求的恢复，板块业绩有望从 Q2 开始恢 复转好。

中药材价格下行，板块毛利率将改善。根据中药材天地网数据，2023 年起中药 材价格指数快速上涨，成本提升使得板块公司 2024 年毛利率和净利润率均有所 下降；2024 年 7 月份中药材价格指数见顶并开始下行，2025Q1 板块毛利率为 42.4%，环比 2024Q4 毛利率 40.6%有所提升，考虑到原材料库存成本周转，我 们认为 2025Q1 毛利率的回升趋势有望在 Q2 及后续得到延续，板块整体毛利率 和净利率水平有望进一步提升。

估值处于合理水平，关注高股息资产。经过前期调整后，目前中药板块估值处于 历史中枢水平，Wind 数据显示当下中药板块市盈率（TTM）为 26.88 倍，处于 历史 41.18%分位点。同时许多中药公司由于增长稳健同时资本开支少，持续加 大分红力度，江中药业、东阿阿胶和云南白药等企业股息率接近甚至超过 5%。

4.4 血制品：浆量增长逐步兑现，供需关系短期波动、核心 产品中长期预计仍维持供需平衡

十四五期间浆站获批加速，采浆供给逐步释放，同时海外白蛋白 2024 年批签发 增速较高，导致白蛋白供需出现短期失衡、影响价格环境。目前价格体系已基本 企稳，随着高价格基数消化，业绩将逐步回归正轨。

4.5 药房：行业规范化整治加速集中度提升+处方外流两大长 期逻辑

零售药房进入提质增效阶段， 2024 年在消费环境等压力下、行业门店数量泡沫 逐步出清，头部药房亦集中主动关闭亏损门店，市占率提升加速的同时也有忘带 动利润的回暖。

编辑：火腿肠