2025年机械行业中期策略报告：持续看好新质生产力及内需复苏

回顾与展望:机器人表现亮眼

(一)2025 年上半年回顾:整体跑赢大盘，主题性鲜明

1、板块行情回顾:跑赢大盘、细分子板块表现分化

板块整体跑赢大盘。截至2025年6月20日，机械板块走势与大盘基本同向变动，但走势整体强于大盘。年初至今机械行业累计涨幅为6.04%,涨跌幅位居全行业第8位。春节后至4月初，AI+机器人引发的新一轮投资热潮，机械板块超额收益显著。4月以来受关税贸易摩擦等因素影响，机械设备指数出现大幅震荡，目前板块走势较为平稳。

板块估值处于历史高位。截止2025年6月20日，机械设备板块PE估值水平为31倍，位于近5年以来73.73%分位点。受宏观经济和政策形势、下游需求景气水平及市场情绪等方面影响.板块估值在 32倍左右波动。我们预计随着宏观政策逆周期调节发力下内需修复，以及新质生产力发展加速，板块估值有望继续提升，目前机械行业估值水平位于全行业第12位。

风电设备、机器人、锂电设备表现相对亮眼。我们将机械设备行业划分为5个大领域15个小领域，年初至今涨幅前五大细分子领域主要是风电设备、机器人、锂电设备、机床工具和工程机械。其中，风电和锂电为前期超跌板块，25年以来行业景气回升;机器人和机床工具板块主要受人形机器人产业链行情拉动;工程机械板块受益挖机销量持续复苏，行业周期上行。其余子板块中，光伏设备、轨道交通设备、3C及面板设备等子版块相对跌幅较大。

2、基本面回顾:2501业绩回暖，毛利率略有下降

收入保持增长，2501业绩边际改善。2024年宏观经济弱复苏压力下，机械行业上市公司业绩承压,合计实现营业收入 24902亿元,同比+5.18%;合计实现归母净利润1377亿元,同比-9.90%。25Q1机械行业上市公司业绩整体有所改善,实现收入5630亿元,同比+9.05%;净利润 391亿元同比+17.43%。

盈利能力略有下降，费用端控制良好。2024年机械行业整体毛利率21.82%，同比-1.09pct;净利率5.53%,同比-0.93pct。2501毛利率21.96%,同比-0.39pct,环比+1.09pct;净利率6.95%,同比+0.50pct,环比+4.93pct。2024年期间费用率为14.56%，同比-0.49pct;2501期间费用率为14.21%，同比-1.10pct，环比-0.16pct。

细分子行业中，船舶海工/半导体设备/工程机械/煤机矿机业绩增长动能持续。2024年机械行业营业收入增幅前五的行业为半导体设备(+35%)、注塑机(+22%)、船舶海工(+20%)、光伏设备(+13%)和机床(+5%),归母净利润增幅前五的行业为船舶海工(+146%)、注塑机(+23%)半导体设备(+21%)、工程机械(+14%)和煤机矿机(+13%)。2501营业收入增速前五的细分行业为半导体设备(+33%)、轨交装备(+30%)、注塑机(+20%)、激光(+14%)和船舶海工(+11%)，净利润增速前五的是船舶海工(+203%)、轨交装备(+75%)、煤机矿机(+37%)工程机械(+34%)和半导体设备(+33%)。

3、基金持仓回顾:持仓占比创新高，增配机器人+工程机械

202501持仓市值环比高增。选取截至2025年03月31日全市场主动偏股型公募基金，包括普通股票型、偏股混合型、灵活配置性、平衡混合型人民币基金共7960支公募基金作为研究对象，合计总规模6.06万亿元，分析公募基金前十大重仓股中机械行业公司的变化情况。今年一季度我国宏观经济开局良好，实际GDP同比增长5.4%，制造业固定资产投资同比增长9.1%，2-3月PMI保持在景气区间。202501机械板块基金配置比例环比回升，创历史新高;偏股型基金重仓机械行业持仓市值合计1212.86亿元，环比增长13.64%,自2302以来环比首次恢复增长;在基金总规模中占比 4.67%，环比增长0.57pct，仍处低配状态。

重点加仓高景气赛道优质龙头个股。从持仓占总规模比例变化情况来看，25Q1基金重点配置机器人及工程机械板块核心标的，加仓明显的包括恒立液压(+4.19pct)、三一重工(+3.70pct)震裕科技(+3.12pct)、兆威机电(+2.15pct)、中大力德(+2.02pct)、东威科技(+1.34pct)华辰装备(+1.09pct)、徐工机械(+1.08pct)、华曙高科(+0.95pct)、绿的谐波(+0.93pct);减持较多的包括中国船舶(-6.01pct)、巨星科技(-3.83pct)、杰瑞股份(-2.83pct)、浙江鼎力(-2.07pct)、柳工(-1.54pct)、中国重工(-1.50pct)、罗博特科(-1.24pct)、迈为股份(-1.14pct)、新莱应材(-1.06pct)、中国中车(-1.02pct)。

(二)2025年下半年投资展望:持续看好新质生产力与内需复苏

我们在年初发布的2025年度策略报告《内需复苏与新质生产力共舞》中提出，2025年机械设备行业投资关键词为工程机械、人形机器人、自主可控，且重点提及了锂电设备等专用设备板块投资机会。回顾上半年行情演绎及基金持仓情况，机器人及工程机械为上半年主要投资方向。展望下半年，首先从宏观大势上看，1-5月国内固定资产投资增速为3.7%，其中制造业投资增速为8.5%(较上年9.2%有所降速)，房地产投资增速为-10.7%(仍为拖累项)，基建投资增速为10.42%(上半年政策发力，水利电力等投资高增)。展望下半年，受贸易战影响出口承压可能影响部分制造业投资，基建投资上半年高增，下半年随着专项债及特别国债的发行有望继续维持高位，房地产投资及新开工依然承压。从宏观大势对机械设备影响来看，固定资产投资增速下行，从财务情况看整体也显示出增收不增利，投资端从周期的位置和新的增长点两个方向把握。

从细分板块景气度来看，受益AI驱动的人形机器人、可控核聚变、固态电池设备等行业为从0到1，未来空间大;随着库存周期见底，以机床工具、工业机器人、注塑机、通用激光为代表的通用设备有望随之复苏;工程机械板块国内需求企稳向上，出口有望持续向上;轨交装备去年动车组车辆采购及高级修采购为高位，今年新增订单可能高位震荡或下降;船舶订单排产至2028-2029年但短期新增订单及价格下降;集装箱受地缘政治事件影响去年处于高位，今年或高位下降。

从竞争格局看，机械行业位居产业链中游，面对上下游行业双向挤压，如果所在细分行业市场集中度不高，往往竞争较为激烈，议价能力不强。总体来看，对上游的议价能力:机械行业仅是其主要上游钢铁行业应用之一，议价能力有限。对下游的议价能力:机械设备下游是汽车、房地产、能源、交通等行业，机械对下游议价分化，具备技术壁垒，或下游较为分散的议价能力强，下游较为强势客户集中度高则议价能力偏弱。细分行业方面，机械行业子行业众多，不同行业相差较大。

新质生产力:孕育新一轮设备投资机遇

(一)人形机器人:放量元年，关注商业化落地进展

1、人形机器人行业复盘

2501核心零部件普涨，2502行业回落，边际变化板块超额更明显。复盘年初至今涨跌情况1-3月上涨行情中，产品BOM价值占比高，或有较明确本体大客户的企业领涨，轴承、灵巧手、丝杠、减速器、电机涨幅优于其他板块。4月中旬上涨行情中，机器人马拉松暴露续航、散热和运动响应等问题，轻量化是应对的方法之一，叠加 Optimus迭代过程中持续减重,轻量化板块关注度和涨幅提升。1-2月T链、宇树链、华为链(含赛力斯)以及海外figure链涨幅居前，高于具身智能机器人企业平均水平，2月底本体链开始分化，宇树订单大幅增加、华为注册机器人相关商标&赛力斯成立涉足机器人业务子公司催生相关产业链继续上涨。按年初至今涨跌幅计，1-5月宇树链和华为链维持跑赢具身智能行业整体态势，智元链和Figure链则在5月中下旬开始略有跑输。

2、关注应用场景落地催生的边际变化

人形机器人商业化雷综合考虑技术壁垒、市场规模和成本接受程度。市场规模较大，技术垒中等，成本可接受程度更高的细分市场更容易渗透，也即:以汽车总装和3C制造代表的工业场景优先，随后是任务复杂度适中的商用服务场景、危险场景和其他工业场景，然后再到消费端，也即家庭场景。主要原因是:1)市场规模:人形机器人产品落地需要模型算法、本体制造&运控、上游芯片、算力、核心零部件供应商多方努力，且一定程度上需要各环节参与者针对具身智能机器人进行定制化开发，市场规模大的场景才能够吸引足够多企业加入，并在未来跑出数据飞轮效应。2)技术壁垒:产品是否满足用户需求、具备一定“必要性”是商业化的关键，家庭环境的场景复杂性和操作复杂性高于工业和部分商业服务场景，对人机交互的要求更高，技术实现难度更大。3)成本可接受程度:基于对机会成本的考量,在人形机器人方案优于其他替代方案时,购买意愿会显著增强,人形机器人从toB走向to℃的过程对成本控制的要求将越来越严格。

3、最产阶段重点关注方向

(1)真机数采雷求确定性强，视频/合成数据重视度提升

目前机器人进行技能学习所依赖的数据源可以分成两种，一种是机器人经验数据，以直接执行策略或遥操作为代表;第二类是人类数据，包括人类动作捕捉数据和人类活动视频数据。机器人经验数据表现出较小的形态差异，可以直接应用于策略学习，但通常较为稀缺。相反，人类数据更为丰富，但由于人类与机器人在身体比例、关节配置和质心分布等上存在明显差异，此类数据的使用依赖有效的重定位解决方案,且收集到的人类数据多数仅有本体感知,缺乏交互中的感官信息输入。未来，针对含灵巧手的全身重定位开发系统解决方案、研发高度还原现实世界的运动&操作场景模拟器可以促进数据收集与技能训练。

目前越来越多厂商尝试视频数据和合成数据弥补真机数据的乏。特斯拉5月发布Optimus做家务视频，包括倒垃圾、扫地吸尘、打开橱柜、撕下纸巾、搅拌“食物”等动作，这些动作都是通过单个神经网络从人类视频(第一视角)学习实现的。银河通用GraspVLA具身基础模型在预训练阶段完全基于合成大数据，训练数据量达到十亿帧“视觉-语言-动作”对，在高度泛化、平面位置泛化、物体类别泛化、光照泛化、干扰物泛化、背景泛化、闭环能力上均表现优秀。视频数据和合成数据可以大幅加快模型训练速度，提高模型的泛化能力。

未来，能够理解物理世界的世界模型、类脑算法、具身快慢系统、视触觉感知和多模态融合等是除了数据之外具身智能领域有待探索的重要方向。

(2)灵巧手迭代方向以下游应用为核心

我们认为，灵巧手的迭代会愈发以下游应用为核心，各类参与主体均有生存空间。当前灵巧手方案多元，按照参与主体分为主机厂自制和第三方供应，按照性能分为高自由度高灵活性的高端版本，和具备基本自由度、成本较低的性价比版本。提高出货量、伴随本体应用覆盖更多任务和场景对于优化产品、适应商业化趋势十分关键。

从ptius灵巧手迭代方向上看，传感器(尤其电子皮肤)、各细分材料具备结构性机会。Optimus Gen2灵巧手在 Gen1基础上增加了触觉传感器，Gen3 自由度翻倍至 22Dof,电机数量增加，驱动装置从手掌转移到前臂位置，空心杯电机、无刷有齿槽电机均可能使用。传动方案上采用行星齿轮箱+丝杠+腱绳传动，小丝杠数量增加，未来可能通过优化腱绳材料实现更精细控制以及减重。此外，触觉传感器覆盖面积可能进一步增加，但目前的触觉方案还未完全确定。

(3)高功率密度和耐久性关节模组

关节模组精度是控制误差、确保动作精准的关键，除此之外，当前关节模组还面临的挑战主要包括:

1)非标准化问题。当前各个厂家本体设计方案依旧呈现发散性，零部件呈现较明显的定制化特征。对于供应商，关节模组非标准化一定程度上限制了规模效应，对于本体厂商，这也造成替换或优化关节模组时，可能需要连带更改外观、外形尺寸、连接件以及电控系统软件操作等，带来较大成本。由此准，随着量产放量，关节模组的标准化可能成为行业所需。

2)稳定性和耐砷久性问题。关节模组使用寿命直接关系到机器人整体性能和使用成本。人形机器人半马比赛暴露出机器人持续运动中累积的机械结构疲劳问题，工厂连续作业要求更高的耐久性、特种巡检要求更高的平衡能力和鲁棒性，未来，强抗冲击性、稳定耐久的关节模组有望在应用落地

阶段受到青睐。3)散热问题。机器人半马比赛暴露出的另一个突出问题是散热。提高关节扭矩密度是从发热端解决散热问题的举措之一，可以通过优化电机设计、合理配置减速装置、优化散热通道等实现。行星关节方案运动时电流比较大，散热要求更高，而线性方案则具备更高负载能力、更优能效、更强工业属性，是工业场景落地中值得考虑的方向。

(4)结构设计与材料优化推动轻量化

轻量化指在满足基本性能指标前提下，通过结构和材料优化、制造工艺改进等方式，实现机器人的减重。轻量化有利于优化机器人运动动态响应能力，缓解续航和散热问题。

(二)低空经济:安全为基，看好轨交控制公司布局低空控制

1、低空经济有望逐步迈入规模化运营，安全基础设施建设为核心前提

国家政策不断加码，低空产业加速发展。自2021年2月首次将发展“低空经济”写入国家规划《国家综合立体交通网规划纲要》以来，国家陆续推出多项政策和法规推动低空经济产业发展。2024年低空经济首次写入政府工作报告，开启发展新里程，2025年政府工作报告再次提出开展新技术新产品新场景大规模应用示范行动，推动商业航天、低空经济、深海科技等新兴产业安全健康发展。

各省市正加快布局低空基础设施建设。北京、广东、河南、湖南、深圳、杭州等各地方省市积极推出了针对低空经济发展的具体执行政策及细则，明确了各自的发展目标和详细规划。政策主要涵盖基建、应用场景拓展、产业链培育和项目投资补助，助力低空经济快速发展。深圳作为低空经济发展的先行者，明确提出到2026年建成超过1200个低空起降点。

2、低空空域管理是构建低空经济安全体系的核心

建设低空物理和数字基础设施，保障低空飞行安全是发展低空经济的核心和基础。未来低空经济运行将呈现“高密度、大频次的飞行”“复杂、高风险的运行环境”以及“异构、多样化的飞行器”等特征，低空飞行器、基础设施、管控平台等装备及相关技术亟待革新，构建智能化、数字化的智能网联体系成为各方的迫切需求。

随着低空经济的快速发展，传统的空域管理体系难以满足低空经济的需求。低空经济需要高度智能化、自动化和实时响应的空域划设与管理机制，以确保飞行器之间的高效调度、安全运行和空域资源的最优利用。

管理机制层面:我国低空空域管理经历三轮改革，逐步转向军地民三方协同管理模式。2010年8月，国务院、中央军委下发《关于深化我国低空空域管理改革的意见》，正式拉开了我国低空空域管理改革的序幕，明确了深化低空空域管理改革的总体目标、阶段步骤和主要任务。2010-2014年的第一轮改革在试点地区将低空空域由原来的全部管制，改为管制、监视、报告三类空域，按照审批和报备两种方式实行分类管理，大大提高空域使用效率。2015-2018年，在首轮分类管理试点基础上，在珠三角和海南地区展开空域精细化管理改革试点，优化空域审批制度、动态灵活使用、建立低空空管服务保障示范。2018年至今，四川、湖南、江西、安徽等省份先后开展低空空域协同管理改革试点，将原低空空域由军民航分块管理转变为军地民三方协同管理，将低空飞行由管制指挥模式转变为目视自主飞行模式;由军地民三方共同组成的低空空域协同管理运行中心，将任务、空域、飞行计划3个申请环节简化为飞行计划报备1个环节,盘活了低空空域资源,简化了审批流程。

3、看好轨交信号系统公司低空业务拓展，开启第二增长极

我国城轨建设进入平稳发展阶段，更新维保需求将逐步释放。我们认为，更新维保带来的增量有望一定程度上平滑轨交信号系统厂商因新增线路见底导致的业绩下滑，叠加政府化债工作落地后的积极影响，轨交信号系统厂商业绩有望企稳。传统空中交通管理以地面管制中心为核心节点，结合通信、导航、监视等基础设施，对管制范围内的用空对象进行集中式管理，而未来低空领域下智能互联航空器多自主飞行，飞行器数量多、密度大，低空空域与地形联系紧密，需避让障碍物多,气象变化随机性大，轨交信号系统相关公司在低空空域管理方面具备技术延伸基础，可快速切入低空经济领域，构建第二成长曲线，同时带来估值提升。建议关注相关标的中国通号、交控科技、众合科技。

(三)可控核聚变:终极能源将点亮万家灯火

1、可控核聚变产业联盟格局逐步形成

2024年12月27日，由中核集团牵头的可控核聚变创新联合体2024年度工作会在京召开对我国聚变产业开展阶段总结及部署。并发布第二批12项任务清单,会议强调推进可控核聚变联合体产业链建设，加强与国际合作交流，追求商业化应用目标。截止2024年末，可控核聚变创新联合体成员从2023年12月创立时的25家发展至包括6所高校、2所科研院所及20余家企业的共 33家单位，本次会议共40余政府部门、企业及高校等140余名代表参加。

2024年12月30日，聚变产业联盟2024年度会员大会暨变堆主机关键系统综合研究设施(CRAFT)用户年会在合肥举办。聚变产业联盟(FuIA)是由中科院等离子体物理研究所等15家聚变产业相关机构和企业自愿发起组成的非盈利社会组织，此次大会以“推动聚变技术创新与产业发展”为核心议题，旨在深化产学研用合作，推动聚变技术的转化与应用。会议强调聚焦产业规模优势，提出协同开展关键共性技术攻关、政策保障聚变产业发展等要求，明确未来在标准制定、技术研发和产业协同等方面的工作方向。大会期间选举产生联盟新一届领导机构，授牌100余家聚变产业联盟新会员单位，联盟成员数量自2023年的60家突破至超过200家，为打造世界级聚变能源产业集群扩大企业力量。由中科院主导的 BEST项目2025年招标陆续开启。

2、我国聚变产业在高温超导材料等领域取得新进展

2025年1月20日，我国中科院等离子体物理研究所的东方超环(EAST)在实验中成功实现了1056秒的长脉冲高参数等离子体运行，首次完成一亿摄氏度1000秒“高质量燃烧”，这标志着我国聚变领域从前沿的基础研究转向工程实践，向聚变能应用迈进一大步。EAST 是中国科学院等离子体所自主设计、建造的新一代热核聚变装置，装置上的所有超导材料应用都已实现国产化，并为医疗、工业界提供诸多材料。

2024年11月，核工业西南物理研究院的中国环流器三号(HL-3)启动新一轮物理实验，首次使用中核集团科研团队自主研发的数字孪生系统。该孪生系统以真空室温度场分布为核心对象,通过接收加热器和实体温度监测点的数据输入，利用虚拟传感器算法实时输出完整的温度场分布,实现了对真空室内部状态的全方位、高精度监测的实时同步计算与监测，大幅提升了真空室烘烤过程的控制和响应能力。HL-3是我国目前设计参数最高、规模最大的核聚变大科学装置，由核工业西南物理研究院设计、建造和运行，被称为中国的新一代“人造太阳”。

3、我国多家聚变下游企业实现技术突破

国内民营企业参与全球可控核聚变研发角逐，实现聚变能源技术领先。我国主要商业核聚变公司包括能量奇点、新奥集团、星环聚能、瀚海聚能、聚变新能等，这些企业正凭借装置研发及技术突破进入大众视野。近年来，以能量奇点“洪荒70”、星环聚能“SUNIST-2”、新奥集团“玄龙-50U”等为代表的民营企业核聚变装置不断实现研究进展突破，创造多项中国乃至全球“首个”

2024年12月，能量奇点公司宣布其科研团队研发的全球首台全高温超导托卡马克装置--洪荒70中心场强达到1.02特斯拉，装置性能显著提升。此次实验实现磁体系统运行温度从标准设计工况的 20K降低至 9K，高温超导导体的通流比从30%提高至50%，成功实现超过标准设计工况的通流实验。2024年6月，能量奇点宜布洪荒70成功实现等离子体放电，标志着能量奇点成为全球率先和目前唯一建成运行全高温超导托卡马克的团队，在全球率先完成了高温托卡马克的工程可行性验证。洪荒 70只是能量奇点“三步走”战略的第一步，第二步是建设O值大于10的强磁场高温留导托卡马克“洪荒170”，以证明核聚变能源的商业可行性，目前洪荒170现已进入物理装置阶段，2025年将开始工程设计，目标于2027年建成;第三步是在2030年至2035年间研发建设基于“洪荒 380”高温超导托卡马克的聚变发电示范堆，实现示范性聚变发电。能量奇点创始人、CEO杨钊表示，2035年，我国或有望迎来可控核聚变发出的第一度电。2024年11月，星环能CEO陈锐在采访中宣布星环聚能已完成6轮实验，显著提高球形托卡马克等离子体的性能，实现等离子体电流翻倍，等离子体电子温度提升超过2倍，最高电子温度超过1.2keV，为下一代聚变级装置CTRFR-1的研发和建设提供了坚实的技术支撑。CTRFR-1正处于研发的关键时期，等离子体前沿物理探索和高温超导工艺工程研发正同步进行，已取得阶段性成果。星环聚能计划于2027年底至2028年初开始商业示范堆的建造，预计3至5年完成，目标是在2030年左右完成第一个可输出电能的聚能反应堆，正式进入商业化阶段，

4、多国可控核聚变研究取得突破进展

2025年1月8日，美国最大的私营聚变公司CommonwealthFusion Systems(CFS)宣布已完成聚变机SPARC逾一半的环向场磁体线单元搭建，其加热、冷却和电力等系统组件也在同步添加，目前SPARC装置的建设已进入深入阶段，预期SPARC托卡马克本身的组装工作亦将在近期开始，SPARC预计于2026年生产第一批等离子体。SPARC以成为世界上第一台实现净能量增益(O>1)的聚变装置为设计目标，是一种紧凑型磁约束托卡马克装置，体积为ITER的1/40。装置采用新型高温超导(HTS)磁体技术，能够在更小的空间内产生更强的磁场，从而实现更高的等离子体性能和更紧凑的设计。2024年12月，CFS宣布将投资数十亿美元建造世界首座商用核聚变发电厂(ARC)，发电厂选址于弗吉尼亚州切斯特菲尔德县的詹姆斯河工业中心，占地94英亩，CES全球政策和公共事务副总裁称该选址搜索工作时长逾两年。ARC聚变电厂预计本世纪三十年代初投入运营，届时可生产约400兆瓦的电力，可为大型工业厂或15万户家庭供电，使切斯特菲尔德成为聚变能源行业的中心。SPARC作为商业化聚变电厂ARC的前期验证装置，为ARC的实现提供可行性支持和技术积累。CFS联合创始人、麻省理工学院工程学教授DennisWhyte认为，ARC或将成邨为聚变拒行蠛蓽蒙业的分水岭，为商业聚变发电厂竞争奠定基础，未来CFS的目标是建造数千座这样的发电厂

美、欧、俄、韩、日为首的国家或地区投入核聚变设备研发建造，实现聚变实验技术突破。美国通过 DIII-D和 NIF装置在等离子体约束、惯性约束点火等领域取得显著进展:日本与欧照合作的JT-60SA装置创下等离子体体积纪录并持续推进技术升级。国际核聚变研究领域新纪录不断突破，全球核聚变技术迈向新的踬酌徘度。

5、可控核聚变:解决人类能源问题的终极途径之一

可控核聚变是一种热核反应，通过装置将多个轻原子核限制在一定范围内相互结合，并释放出能量。要实现核聚变点火，必须确保温度、密度和约束时间满足劳森判据，商业化应用的聚变能最增益因子O一般雷大于30。核聚变发电是利用轻原子核“聚变”所释放出的能量。当两个轻原子核融合时，根据质能方程(E=mc2)，所产生的原子核质量比原来两个原子核质量之和略轻，多出来的质量会转化成能量释放出来。该氘聚变反应可释放出17.6MeV的能量。核聚变点火是否成功要使用劳森判据来判断。劳森判据指维持核聚变反应堆中能量平衡条件，当温度、密度和约束时间的乘积大于一定值才能实现有效的聚变功率输出，即能量产出率大于能量损耗率，核聚变能稳定持续发生反应时，通常意味着点火成功。首先对容器施加大概1亿度的温度，相当于太阳核心度的 10倍。其次是容器内部要有一定的原子密度，提高原子之间发生碰撞的可能性。最后是足够的能量约束时间，等离子体必须在有限的空间内被约束足够长的时间，以保证聚变产生的能量要能超过加热所使用的能量，从而确保净功率增益。当Q大于1时意味着核聚变产生的能量大于发生反应消耗的能量，但在国际上公认Q值需要达到30，核聚变发电才具有竞争能力。

可控核聚变产业链是一个覆盖广泛、技术密集型的产业体系，可分为上游原材料供应、中游设备制造研发,以及下游应用服务三个主要环节。上游主要包括土地设备建设、核材料以及结构材料,其中核材料可分为第一壁材料、高温超导及低温超导材料，第一壁材料直接面对高温等离子体，对材料的耐高温、抗辐射等性能要求极高，目前主要原料为主要为铍、钨和CFC碳纤维;高温超导材料(HTS)具有在更高温度下仍保持超导性的能力，材料在较高温度下的性能使其在长期稳定性和磁场生成潜力方面具有前景:低混超导材料(LTS)在极低温度下可以承载极高的电流，生成强大的磁场，目前已有相对成熟的技术，被使用在大型核聚变项目(如ITER)。产业链中游覆盖真空系统/阀门、包层屏蔽模块、偏滤器、超导磁体、低温/冷却系统等设备的研发制造，超导磁体一般是指由超导导线构成而能够产生强磁场的装置，是可控核聚变中托卡马克装置的关键组成部分，几乎占其成本的一半;偏滤器是磁约束核聚变装置的核心部分之一，直接承受强粒子流和高热流的冲击,服役环境十分苛刻，而满足偏滤器运行环境的热沉材料是聚变堆正常运行的关键之一。下游包括聚变电站运营及其相关设备应用，主要用途是发电，相较于传统的造成有害污染的化石燃料发电厂、无法持续运行的光伏风电厂，核聚变发电厂不仅可以持续稳定发电、并且几乎没有温室气体排放与有害污染释放，目前国内私人商业领域的核聚变项目正加速落地，部分核变装置已成功放电。

工程机械:内需复苏，出口稳中向好

(一)内需短期波动不改中长期回暖态势

4/5月挖机内销较Q1波动回落，中长期内需回暖趋势不变。25Q1挖机内销超预期，小挖是主要驱动品类。据工程机械工业协会，1-2月挖机内销同比+51.4%，Q1内销同比+38.3%。4月/5月挖机内销增速分别+16%/-1.48%。同时5月工程机械主要产品开工率有所下滑，主要产品月平均工作时长同比下降3.86%，环比下降6.25%;主要产品月开工率同比下降5.01个百分点，环比下降2.45 个百分点(协会统计)。我们认为，Q1高增长与内需回暖、春节前置、小挖集中采购行为有关，且主要由小挖驱动，从分机型销量增速上看，小挖内销增速高于中大挖，但进入4月二者差距收窄。5月开始工程机械本身进入淡季，短期内需波动符合预期。展望25H2,中央主导的基建投资或将保持稳健趋势，“新型政策性金融工具”已在“弦上”，有望继续支持“两新两重”，设备更新政策有望继续拉动制造业投资，中长期看，我们认为存量替换、城市更新、农田水利、机器替人将支持内需持续复苏。

非挖内销回暖趋势存在一定波动。1-3月带起重机和随车起重机内销销量同比已经回正，但是4月份及1-4月份各起重机品类内销销量增速又均回落至负数。我们认为可能存在产品内部结构升级，高价值量品类占比提升，使得销售额增速跑赢销量增速。后续观察非挖产品内销增速情况。

(二)行业出口:整体稳中向好，结构调整

中国工程机械出口整体稳中向好。据海关数据，25年4月我国工程机械出口额51.52亿美元同比增长 12.7%。25年1-4月我国工程机械出口额180.7亿美元，同比增长 9.0%，其中零部件、挖机、工业车辆、铲运机械、起重机分别占比28%、17%、15%、12%、10%。

挖机出口表现相对稳健，非挖产品呈现分化。从协会统计的各产品出口量增速上看，挖掘机自24年8月以来单月出口量连续为正，25年1-5月累计出口增速8.2%。非挖产品中，塔机和叉车出口表现较佳,装载机、工程起重机、升降工作平台出口有所承压。塔机 1-4月累计出口量增速+47%,叉车 25年以来单月出口量增速均为正，1-4月累计出口量增速14%。装载机1-5月累计出口量增速2.4%，汽车/带/随车起重机1-4月出口量同比+1.8%/0.6%/7.6%。升降工作平台1-4月出口量同比-5.2%，其中中国对西欧出口下滑较明显，主要由于24年3月欧盟开始对中国升降工作平台等进行双反调查，至7月中旬出结果。24年1-4月中国对西欧叉车&升降工作平台出口额增速50%，属于抢发货状态，在去年高基数及今年发货节奏回归正常情况下增速回落。

(三)主机厂:经营质量提升，产能全球布局

受益于内需回暖和海外需求边际改善，工程机械主机厂2501普遍取得了营收利润双增长。我们认为在顺应行业趋势业绩放量之外，此轮工程机械上行周期主机厂呈现出“经营质量提升，产能全球布局”的鲜明特征。

第一,经营质最继续提高,风险管理能力进一步优化。三-24年经营性现金流同比增长159.5%.净现比高达 2.43，徐工 24年/2501经营性现金流同比分别+60.18%/+257.23%。24年各主机厂资产负债率均继续实现了有效压降，应收敞口占营收的比例也均实现降低，且较上一轮上行周期起始点 2015年大幅下降，同时表外风险敞口占营收的比例同步降低，整体风险管控能力持续加强。

第二，海外产能布局全面，从国际化向全球化迈进。据协会数据，当前三一北美敞口约3%(对应营收 20-30 亿元)，恒立液压北美敞口约5%(约5亿元)，中联、徐工、柳工及山推的北美敞口均不足2%。同时部分企业已经前瞻性布局北美产能实现有效规避关税壁垒，例如三一北美工厂投产后预计年产能达 2000台以上(约10亿元)，恒立北美工厂年产值约3亿-4亿元。此外，众多企业在新兴市场已实现本地化生产、销售和售后服务。例如三一布局了印度、巴西、印尼工厂;徐工布局了巴西、墨西哥、印度工厂;中联布局了印度、巴西、墨西哥工厂，在建匈牙利高机工厂;柳工布局了印度、巴西工厂等。我们认为，尽管美国关税和欧照双反扰动不断，但中国工程机械厂商对美敞口有限，借助日渐提升的产品质量、逐步完善的产能布局、中资出海的蓬勃浪潮、全球市场的持续开拓，有望有效规避关税壁垒，并在新兴市场占据更高市场份额。

内需复苏预期下，关注顺周期通用板块

(一)机床:内需筑底复苏，聚焦自主可控+新兴需求

1、内需复苏预期加强，机床行业周期见底

机床行业是一个典型的周期性行业，当前大周期(更新周期)向上，小周期(库存周期)有望见底回升。机床的一般产品寿命约为10年，因此行业大约每7-10年为一个商业周期，历史上全球消费规模1983年、1993年、2003年、2013年均为阶段性低点。从10年的大周期来看，2020年全球机床总消费668.17亿美元，中国机床消费金额213.16亿美元，处于近10年最低位，中国及全球市场从2021年开始复苏，2021年机床消费显著提升，分别同比增长19,73%和31,46%。20222023年，受经济复苏压力下需求疲软影响，我国机床消费金额有所下滑。根据机床工具工业协会数据，2024年我国金属加工机床生产额和消费额同比微增，同比分别增长5.1%和1.4%。

2024年经济弱复苏背景下，我国制造业景气度和需求整体偏弱，存在结构性分化。2024年我国金属切削机床产量69.45万台，同比增长10.5%;金属成形机床产量16万台，同比增长 7.4%.25年1-5月金属切削机床产量 33万台，同比增长13.3%;1-4月金属成形机床产量5.5万台，同比增长 12.2%。根据中国机床工具工业协会数据，今年1-4月金切机床收入同比增长14.7%，金属加工机床新签订单同比增长 20.3%。25年机床行业需求有望筑底改善，主要驱动因素包括:1)去年924 以来一揽子稳经济、稳市场、稳预期的刺激政策陆续出台，宏观经济复苏预期加强，25 年我国逆周期调节力度持续加大，扩内需成为首要重点任务，顺周期通用设备有望复苏;2)“两新”政策支持力度继续加强，有望释放设备更新弹性，机床等通用设备更新需求有望释放;3)国际局势复杂多变，机床产业链自主可控加快推进;4)低空经济、AI、人形机器人等新质生产力发展将带动机床新增需求。

2、机床国产化率提升，但高端机床进口依赖度依然较高

目前我国的机床消费市场按照档次分大致呈金字塔结构，底部是非数控的低档机床，占比50-60%，由国内厂商占领，主要通过打价格战来竞争，产能过剩;中高档的数控机床占比40-50%，其中中档机床是目前中外企业竞争的主要领域,高端五轴机床占比约5%,基本来源于进口，长期被欧日企业垄断。

3、机床核心零部件数控系统、丝杠导轨依然依赖进口

从机床行业上游来看，上游零部件可以分为结构件、数控系统、传动系统、功能部件等，这几部分占据了机床的最主要成本。

目前上游核心部件以进口日本、德国的公司为主，非核心部件正在逐步使用国产品牌。数控系统和传动系统以进口为主，公司集中在发那科、西门子等;核心功能部件如转台、刀库、刀塔等是部分进口，部分使用国产品牌，公司集中在台湾宝嘉成、旭阳、常州德速、北钜等。结构件和铸件、钣焊件以国产品牌为主，如光洋科技、云科晟数控等。

4、政策助力行业发展，机床高端化势在必行

近年来我国各项支持政策向高端装备制造业倾斜，促进产业链各环节自主可控。国家有关部门陆续印发支持、规范机床行业的发展政策，内容涉及高端数控机床、加工中心、数控系统、功能配件等内容，支持机床行业创新发展。今年以来，推动工业母机发展的利好政策频出，不仅在宏观层面支持工业母机产业发展，微观层面税收抵减扣除政策更进一步驱动机床企业加大研发投入，实现我国工业母机产业链着整体向高端化发展。

5、国产五轴机床有望崛起

五轴联动是指机床基本的直线轴三轴X、Y、Z及附加的旋转轴A、B、C中的两轴，五个轴同时运动，任意调整刀具或工件的姿态，实现对空间复杂型面的加工。

中美关系持续紧张背景下国内航天航空整体需求持续增长，加之疫情影响，国内高端数控机床进口量下降明显，国产替代持续加速，我国整体五轴联动数控机床市场规模持续扩张，2024年市场规模达到108亿元，预计到2029年将增长至270亿元，2024-2029年CAGR达到20%。2016年以来我国五轴联动数控机床销量整体呈持续提升趋势，2021年销量达到985台。

(二)检测服务:强者恒强，有望受益内需复苏+精益管理

检测行业具备“GDP+”属性，市场规模稳健提升。检测服务需求来自社会民生各个领域,行业增速与宏观经济发展趋同，具有“GDP+”的属性。全球检验检测行业市场规模从2012年的1,077亿欧元上升至2023年的2785亿欧元，复合增长率达到9.02%;预计未来5年仍将保持4-5%的稳定增速。相较于发达国家，我国检验检测行业起步较晚。随着近十年来我国经济的飞速发展，我国检测行业收入实现快速提升，2013-2023年复合增速达到12.81%,近年来在经济复苏压力下，行业增速有所放缓。截至 2023年底，我国共有检验检测机构53834家，同比增长2.02%。全年实现营业收入4670.09亿元，同比增长9.22%。

下游检测领域发展差异化显著，新兴领域保持快速增长。受益近年来下游市场的快速发展和产业新技术的不断迭代，新兴领域(包括电子电器、机械(含汽车)、材料测试、医学、电力(包含核电)、能源和软件及信息化)检测服务需求持续保持高速增长，2023年实现收入944.75亿元，同比增长 13.76%，高于全行业营收增速 4.54pct;传统领域(包括建筑工程、建筑材料、环境与环保(不包括环境监测)、食品、机动车检验、农产品林业渔业牧业)2023年实现收入1.789.51亿元，同比增长9.09%。从收入结构上看，传统领域占行业总收入的比重持续呈下降趋势，由2016年的 47.09%下降至2023年的38.32%。

从细分行业格局来看，2023年规模排名前五的细分赛道包括建筑工程(761.94亿元，占比16.3%)、环境监测(461.53亿元，占比9.8%)、建筑材料(398.99亿元，占比8.5%)、机动车检验(340.47亿元,占比 7.3%)、电子电器检测(286.05亿元,占比 6.1%),合计营收占比 48.1%。2023 年机构数量排名前五的领域包括机动车检验(15760家)、环境监测(8601家)、建筑工程(8241家)、建筑材料(7366家)、水质检测(3532家)。行业内企业平均规模最大的细分领域为电子电器、医学、机械(包含汽车)、电力(包含核电)、国防相关。

从细分行业增速来看，2023年产商品检验、验货/软件及信息化/能源/化工/计量校准/生物安全/材料测试检测营收增速均超 20%,表现亮眼;建工/建材检测略有回暖,低基数下营收增速均在 10%-11%。价格竞争压力下，食品检测/机动车检测营收增速下降;受医疗反腐、军工反腐等不利因素影响，医学/国防相关/消防/卫生疾控营收均下滑超17%。2016-2023年复合增速最快的行业分别为环境监测、公安刑事技术、生物安全、产商品检验和电力(包含核电),年均增速分别为 42.53%、35.70%、3.75%、31.15%、21.53%。

编辑：火腿肠