2025年房地产行业中期策略：开发为矛，运营为盾

止跌回稳进程

2025年15月，47城新房销售面积7382万方，累计同比+.5%。由于供需两端约束，短期内新房销售量向上修复的空间或不大;但在系列政策托底下，新房销售量再大幅下降的空间亦不大。2025年1-5月，22城二手房成交面积5498万方，累计同比+24.5%。受益于24年9月后政策效果的持续释放，2404二手成交量活跃，持续的成交放量亦是价稳的先决条件;但今年3月以后，由于季节性因素及无增量政策，二手成交量逐渐回落，在成交量能不足+挂牌量高位的情况下，二手房价或再度呈现下调压力。

通过严控增量，供给端连续3年大幅收缩，形成供需剪刀差。2025年15月，住宅新开工面积17089万方最大回撤-7.%;成交宅地建面13444万方，最大回撤-823%;住宅销售面积29745万方，最大回撤-50.2%自2023年开始出现:住宅销售面积>宅地成交建面>住宅新开工面积(上一次出现是2016年棚改去库存)，主动或被动实现去库。

去化周期:截至25年5月，一线去化周期I63个月，整体处于18个月的安全范围内(市区郊区亦有分化);二线去化周期205个月，三四线去化周期26.6个月，库存压力仍有待释放。

高质量新房分流:①地市下行，地方政府多供应优质地块，部分新房的区位8配套不逊于二手房;②新房在品质更好(如低容积率叠墅、四代宅、科技住宅);③新房得房率提升，如部分新房得房率超10%，即变相降低房价，按得房率计算的实际房价可能与二手房相当。综上，优质新房产品品质大幅提升，对存量二手房“降维打击，期房售价更高在一定程度上亦能印证。挂牌量冲击:根据中指院，截至今年5月，12城二手房挂牌量约72万套，同比-0以，环比-1.3%，即与24年9月新政出台前的水平相当，整体仍处在高位。

政策分析

去年9月24日金融三部委新闻发布会后，四季度政策密集释放。政策环境已超过上一轮周期最宽松阶段。经过近几年多轮政策宽松，各地的限制性政策均已取消(除北上深、海南)，传统的需求端政策加码的空间已经有限。因此，25年以来各地因城施策的频次降低，当前主要的政策类型是:公积金支持、购房补贴、现房销售、房票安置等，对市场的刺激效果趋弱。

去年924后首套房二套房最低首付比例统一为15%，当前多数城市均已实施。随着WR的持续下调(今年5月已开启年内首次)，新发个人房贷利率持续低于企业贷款利率及五年期以上PR，已降至历史最低水平(考虑到银行净息差约束，短期再下降空间不大)。尽管首付门槛及房贷利率均为历史最低水平，但居民支付的首付比例仍相对较高;居民新增中长贷持续承压，15月累计新增8347亿元，同比-2.9%，相当于20-20年水平，反映出居民部门信贷扩张的意愿较上一轮周期更弱。

当前宏观基本面制约购房能力，对未来的预期制约购房意愿。具体在本轮地产周期中，居民新增中长贷自22年1月起持续负增长(除240)，无信贷流动性的支撑后，房价持续承压。

我们认为宏观经济与房地产具备较为明显的联动性，此前在2025年度策略《穿越漫漫长夜，迎接黎明破晓》中复盘鄂尔多斯、美国8日本房地产市场，结论是:经济重回增长后，地产量价自然企稳止跌;大力度财政货币组合拳，甚至国家信用兜底后，房价止跌，销量回升。

日本首都圈二手公寓价格于92/0见顶(根据已有数据)，02/见底，历时1年，期间最大回撤-52.3%。其中1992-1995年四年为急速下跌期，截至95年末最大回撤-37.3%，尤其95年单年跌幅最大，平均同比跌幅·1%(阪神大地震加大对二手房安全性的恐慌)，此后96-02年每年的平均同比跌幅均不超过8%。

中长期展望

鄂尔多斯:煤炭产业+新能源产业。①2020-2024年期间煤价上涨，鄂尔多斯煤炭产量基本维持上升。②鄂尔多斯努力摆脱对高碳能源的惯性依赖，依靠风力、日照、土地资源，发展“风光氢储车”一体化全产业链，规划到“十四五”末，“风光氢储车”产业总产值达5000亿元，在2022年5000亿6P的基础上再造一个鄂尔多斯(P破万亿)。

2022/2023年商品房销售面积分别同比+10.2%/+48.%，销售价格分别同比-2.2%/+15.8%。

商洛--城镇化+产业承接。商洛与西安交界，借助西安的科技、人才等资源，积极承接西安外溢的项目，近年来积极打造“西安研发、商洛转化，西安制造、商洛配套”模式，推动三大支柱(新材料、生物医药、绿色食品)等产业不断发展。2021、20222023年度，商洛招商签约项目中，西安企业分别占签约总数的30.2%、314%和32.7%，其中2023年度全市招商签约西安企业投资额达529.1亿元，占总投资额的34.3%。

2022/2023年商品房销售面积分别同比+14.3%/+2.2%，销售价格分别同比+2.9%/+10.3%。

陇南--城镇化+有色等产业。①陇南市辖区8县，县区数量位居全省第一，推进强县域行动，城镇化率近三年平均增长居全省第一。②坚持项目为王，固定资产投资从2021年起连续7个季度保持两位数增长，有色冶金、中药材、现代物流、花椒四条产业链综合产值均超过100亿元。

2022/2023年商品房销售面积分别同比+14.3%/-5.9%，销售价格分别同比-1.6%/+4.6%。

报告节选：