2025年食品饮料行业板块半年度策略：酒类待筑底拐点，新消费掘金低估值个股

白酒板块

白酒趋势1：24H2以来酒企普遍降速，当前白酒仍待筑底拐点

复盘历年白酒收入利润表现，24年归母净利润增速已回落至7.56%，为2015年以来最低点；24Q4行业归母净利润增速为2016年以来首次出现单季度负增长。25Q1行业收入利润表现企稳，收入利润增速环比24Q4有所改善，但预计受“禁酒令”等影响，当前白酒仍待筑底拐点。 近日，公务接待新政策出台，对于“禁酒令”的讨论受到广泛关注，我们整理相关信息如下： 1）5月18日，中共中央、国务院印发了修订后的《党政机关厉行节约反对浪费条例》，并发出通知，要求各地区各部门认真遵照执行。其中第四章关于公务接待明确，接待单位应当严格按照标准安排接待对象的住宿用房，协助安排用餐、用车的按照标准收取伙食费、交通费。工作餐不得提供高档菜肴，不得提供香烟，不上酒。2）据官方网站报道，根据党中央关于巡视工作的统一部署，截至4月16日，二十届中央第五轮巡视完成进驻工作。中央巡视组将对15个省（自治区）和新疆生产建设兵团开展常规巡视。据悉，各中央巡视组将在被巡视地区工作2个半月左右。巡视组受理信访时间截止到2025年6月23日。 3）5月27日，针对网传“河南全省公职人员24小时禁酒”，河南省纪委监委工作人员表示，没有公职人员24小时禁酒的说法，要求是工作日不能饮酒，包括节假日值班、参加会议、学习培训期间不能饮酒。周末特殊情况、特殊工作人员若有内部规定不能饮酒。网上说的“全省公务员24小时禁酒”“全天候禁酒”是不准确的。我们认为近期的各项政策对白酒消费或造成阶段性影响，且短期对白酒消费的情绪面或构成冲击，因此预计此前期待的二季度恢复或放缓，二季度白酒消费或仍承压，板块仍在筑底阶段。但由于自2016年以来白酒主要消费场景已从政务消费转向商务消费，我们预计整体影响幅度或有限。在当前市场对于白酒行业调整形成共识的背景下，位置重于择时，建议找寻合适位置对白酒板块做中期配置布局，龙头个股优先。

白酒趋势2：集中化与分化趋势加剧，头部酒企彰显强韧性

24Q4+25Q1仅有8家酒企收入实现增长，5家酒企利润实现增长，头部酒企韧性仍强。 24Q4-25Q1为白酒行业调整期，酒企普遍降速调整，但24Q4+25Q1中贵州茅台、古井贡酒、金徽酒、山西汾酒、五粮液收入利润均实现增长，此外今世缘、口子窖、水井坊收入实现增长。 行业向头部集中、分化趋势进一步加剧，以贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、金徽酒等为代表的酒企在该阶段仍显现出强韧性。

白酒趋势3：合同负债下行+销售费用率上行，渠道减负+注重C端

25Q1酒企在渠道端呈现两大特点，注重渠道减负+注重渠道支持力度，体现为合同负债下行+销售费用率上行。 25Q1共有12家酒企合同负债下降，在酒企降速背景下，去化库存在酒企战略中的优先级更高，25年春节后酒企普遍反馈库存有所下降或保持稳定，我们预计25Q2库存环比有所提升，但当前在渠道备货意愿较低的背景下，库存表现为真实库存。 25Q1共有11家酒企的销售费用率同比提升，彰显该阶段酒企更注重对渠道的支持力度，在费用投入过程中酒企更加注重消费者培育的投入。

白酒趋势4 ：14家酒企分红率提升，股息率具高性价比

从分红率来看，白酒作为央国企稳健资产，分红率持续提升趋势确定，高股息资产具备配置价值。 继23年11家酒企对分红率进行提升后，24年14家酒企分红率提升，众多头部酒企发布三年股东回报计划，白酒企业的分红率持续提升的趋势确定，当前25年股息率预计超4%的酒企包括洋河股份、泸州老窖、五粮液、古井贡酒等，看好公司未来分红率持续提升带动资产吸引力上移。

大众品板块

大众品业绩总览：零食软饮料表现亮眼

1、大众品2024年收入增速放缓，利润保持增长，软饮料及零食板块表现较好。 2024年大众品实现收入增速1.48%，同比下滑1.71pct；2025Q1实现收入增速3.70%，同比增长2.01pct；归母净利润来看大众品2024年实现1.36%的同比增速，同比下滑16pct；2025Q1实现增速-5.18%，同比下滑22.63pct。 分板块来看，2024年收入端来看，增速表现比较好的主要是零食板块、软饮料板块和调味品板块，其增速分别为56%、12.6%、8.6%；归母净利润增速表现比较好的主要是软饮料板块和零食板块。2025Q1收入端增速表现比较好的是零食、调味品、啤酒和软饮料板块，归母净利润增速表现比较好的主要是啤酒和调味发酵品板块。

2、25年初至6月13日以来，零食板块、软饮料板块涨幅较好，调味发酵品板块、啤酒板块、预加工食品板块呈现下跌态势。2024年软饮料、零食板块上涨幅度大，涨幅分别达到55.6%/41.4%，熟食板块跌幅最大，为-19.4%；2025年年初至6月13日，零食板块涨幅最大，实现41.6%的涨幅，调味发酵品板块跌幅最大，实现6.0%的跌幅。 个股来看，2024年涨幅前五的为万辰集团、三只松鼠、朱老六、东鹏饮料、燕京啤酒，跌幅前五的为皇氏集团、千味央厨、绝味食品、麦趣尔、良品铺子；2025年年初至6月13日涨幅前十的个股为万辰集团、妙可蓝多、骑士乳业、有友食品、均瑶健康、贝因美、盐津铺子、西麦食品、新乳业、安记食品。

软饮料板块：细分赛道分化明显，盈利能力持续提升

市场认为：当前，在软饮料行业总量见顶的背景下，市场认可当下细分品类如能量饮料、即饮茶等赛道的成长性，但对于后续细分赛道的成长性和个股成长的天花板存在一定争议。

我们认为：销售额=销售量（消费人数×人均饮用量）×单价（品类迭代），我们将公式进行拆解： ① 渠道广度和深度一定程度上决定了消费人群的触达率，品牌力保证渠道铺市率和第一次购买率，两者共同决定了软饮料品类的消费人数。由于软饮料自身的即饮属性使得渠道结构大部分为流通渠道，由此渠道广度和深度对于销售规模的天花板有至关重要的意义；而决定渠道广度和深度的因素主要系公司的渠道建设和管理能力：② 人均饮用量的核心是复购率，而产品力则是核心因素。如果说品牌力能够保证渠道铺市率和第一次购买率，那么产品力则是复购率的核心要素；③ 品类迭代和成本变化决定产品单价。

调味品板块：弱景气下龙头企业应对得当，个股表现分化

板块总结与展望：板块整体看，成本下行持续兑现至报表端。具体来看，个股经营表现分化：①基础调味品：龙头海天味业面对弱景气定力足，经验丰富、应对得当，而调整中的中炬高新、千禾味业后续调整效果值得期待；②复合调味品：整体收入（主要是宝立食品、天味食品、日辰等）受益于相对较高的景气度，增速快于基础调味品。展望后续，仍需重视行业需求复苏情况与成本变化，重点观察个股面对行业压力下的应对策略和成效。

啤酒板块趋势研判：旺季或迎低基数修复，成本红利驱动盈利提升

1、板块总结：我们认为啤酒板块24年以来总体格局稳定，各酒企表现有所差异，其中燕京啤酒、珠江啤酒等区域性啤酒企业受益于产品势能向上/渠道拓展，具备较强的α，青岛啤酒、华润啤酒、重庆啤酒25年亦有望迎来销量的修复。我们预计25年主要酒企或迎量价齐升，此外在成本红利+结构升级下盈利能力有望提升，利润率增速或高于收入增速。我们看到25年啤酒板块在低基数修复下的投资机会，并重视以重庆啤酒等为代表的酒企在高分红下的高股息配置价值。

2、趋势研判： 1）销量修复：24年酒企销量表现承压，主因部分区域极端天气影响+餐饮场景表现承压+酒企主动进行库存去化，25Q1销量已恢复增长，我们认为自2025年4月后均为低基数阶段，25年旺季销量修复逻辑确定性强。 2）吨价提升：在酒厂的供给驱动下，6元以下价位向6-10元价位的结构升级仍在延续，由于餐饮场景啤酒消费以次高档以上产品为主，我们预计伴随政策催化下餐饮产业链恢复，25年产品结构或重回升级趋势。 3）盈利改善：2025年6月10日玻璃、瓦楞纸、铝价格同比变动-26%、-1%、-4%，较24年均值变动-23%、-5%、+1% ；2025年4月进口大麦价格同比下降7%，较24年均值下降4%。25年酒企大麦采购价格仍在下降，包材成本稳中有降，我们预计25年酒企采购成本或仍有望小幅改善，叠加费用率或保持稳定，25年盈利能力有望提升。4）发力非现饮渠道，打造第二曲线：25年餐饮场景恢复较弱，啤酒企业普遍发力非现饮渠道，提升罐化率，积极拥抱即时零售的新零售渠道。此外，酒企积极打造第二曲线，重庆啤酒、燕京啤酒均布局饮料赛道，青岛啤酒储备威士忌业务、收购即墨老酒，华润啤酒继续推进啤白双赋能战略。

报告节选：