2025年创新药行业专题研究报告：创新突破，出海拓疆

一、中国创新药市场空间展望和股价复盘

中国创新药市场有多大？

根据医药魔方数据，2024年中国创新药院内（等级医院）市场规模超过 2,500亿人民币，占国内核心医院市场药品规模的 29%，仅占全球创 新药市场的 3%左右 ，我们预计2030年超过4500亿元，CAGR=10%。

根据医药魔方数据，2024年中国创新药院外（零售药房）市场规模超过1000亿人民币，我们预计2030年超过2000亿元，CAGR=11.4% 。

中国创新药出海数量和金额屡创新高，根据医药魔方数据，2024年中国药企对外授权（BD）总金额达到519亿美金，我们预计2030年BD交 易总额有望达到2659亿美金，CAGR=31.3%。BD的首付款、里程碑付款以及后续产品上市后的销售分成为国内药企贡献持续不断的利润。

我们估计2024年中国创新药市场规模（院内销售+院外销售+BD首付款和里程碑）近5500亿人民币，2025-2027年依靠BD收入迎来爆发， 预计2030年中国创新药市场规模（院内销售+院外销售+BD首付款和里程碑+销售分成）将突破20000亿人民币，CAGR=24.1%，相比 2024年，市场规模增长近264%。

中国创新药市场产业逻辑向上，叠加政策支持和出海突破，近几年市场规模迎来快速爆发之势，是医药行业最具想象力空间和蓬勃发展的子版 块，也是科技板块“新质生产力”中极具成长性的重要创新赛道。

据数据显示，美国创新药销售额占全球超 50%，日本创新药销售额占国内医药市场约 60.4% ，而中国创新药销售额仅占全球 3% 。在市值方 面，美日也领先于中国。这凸显出中国创新药市场虽当前占比低，但未来增长潜力巨大、发展空间广阔。

中美Biotech估值存在明显差距

美股作为一个经历长期发展的成熟资本市场，其对Biotech这类高技术型企业的定价更加充分。Biotech企业在发展初期通常依赖于融资，且 缺乏营业收入，此时的定价与公司的管线进展有关。而当Biotech企业完成商业化或产品授权后，其营业收入成为衡量其估值的标准，而由于 这类企业进入盈利期仍需时间，因此才有PS市销率对其估值是合理的。

当前A股和港股Biotech公司PS市销率显著低于美股。截至2025年5月28日收盘，于A股和港股上市的国内Biotech公司平均PS为9.7倍，且其 中不乏如复宏汉霖、和誉医药仅3.8倍；而美股Biotech公司的平均PS高达21.4倍，且有如BridgeBio Pharma等高达49.7倍。这体现出中美资 本市场非常明显定价差距。这种差距的出现除了中美资本市场成熟度的区别外，市场也有对Biotech公司未来销售能力的不同看法。然而现阶 段国内Biotech公司研发管线出海愈加频繁，且交易总金额和首付款屡创新高，商业化潜力兑现能力增强。同时国内Biotech公司创新研发能力 的增强，已经逐步进入全球领先梯队。因此我们认为国内Biotech公司相对于美股存在低估，未来Biotech公司的整体发展会向美股快速靠拢。

二、研发实力显著增强，国产新药进入收获期

国产创新药覆盖靶点和FIC数量显著增加

中国创新药研发实力显著提升，覆盖靶点广度拓展，热门靶点集中度较高。2015-2024年，全球药物研发靶点呈现多样化和精细化发展趋势。 据统计，全球创新药共涉及1840个靶点，其中中国原研创新药覆盖了754个靶点，占全球创新药靶点的41%。在Top20热门靶点上，中国与 全球的重合度达到80%，且中国在全球热门靶点中的贡献度最高，Top20靶点中有18个靶点的药品数量在全球占比超过50%，其中 CLDN18.2、GPRC5D的占比更是超过80%。

中国企业原研FIC创新药取得突破，2021年的数量首次超过欧洲，位居全球第二，仅次于美国。中国企业原研的FIC创新药中，细胞疗法为最 多，其次为小分子、放射性药物和双/多抗；截至到2024年，I 期临床占比 58%，II 期临床占比 16%，超过90%的药物尚处于临床早期阶段。 中国药企在药物研发上呈现多元化态势，既在传统优势药物类型上持续发力，也积极探索新兴的细胞疗法等领域，且各研发阶段都有相应布局， 展现出巨大转化潜力。

三、出海授权捷报频传，授权金额屡创新高

中国越发积极参与全球医药交易，合作对象以欧美国家为主

中国创新药授权出海爆发，已成为近十年交易最活跃地区之一，美国是中国海外授权的首选地。近十年，美国和中国是全球活跃度前二的医药 交易转让方和受让方。美国凭借其全球最大的药品市场、强大的药品监管体系、高度发达的研发和创新环境、成熟的市场基础设施和完善的知 识产权保护体系等多方面的优势，成为全球制药公司首先瞄准的市场。

近十年license-out项目主要流向美国企业，中国贡献大量优质管线。中国license-out交易主要受让方为美国企业，近十年，与美国企业达成 204笔交易，占比49%，交易总金额占比达55%，此外，近两年中国与英国、德国、韩国、日本、瑞士企业的交易也更为频繁。中国licenseout项目以转让全球权益或者美欧日主流国家/地区权益为主。2025年Q1中国依旧维持2024年的趋势，转出交易数量超过引进交易数量，转 入交易42项，转出交易60项，说明中国企业在源源不断的对外输出优质项目。

四、国产新药进入商业化，创新药企逐步盈利

中国创新药企整体具有成长性，市场整体从探索期走向成熟期

创新药公司受政策扶持成长，近几年整体市场已经开启稳步成长。2018年香港联交所新增上市18A章，开启了中国创新药企业的上市浪潮。 2019年，A股科创板启动支持创新药企上市政策，整体创新药市场走出了稚嫩的初创期，进入加速发展的阶段。君实生物、信达生物、恒瑞医 药等公司的PD-1抑制剂产品是中国创新药市场进入高速成长期的里程碑。

中国创新药公司整体营收稳步增长，越来越多企业有望实现扭亏为盈。我们分别统计了H股创新药公司的年度营收数据，和A股公司的季度营 收数据，依照算术加总进行整理，以此体现中国创新药市场整体的成长发展趋势。A股创新药公司营收从2018年Q1的64.8亿增长至2025年 Q1的166.8亿元。H股创新药公司方面，从2018年的127.8亿元增长至2024年的485.3亿元。A+H股创新药公司在过去7年间持续保持着稳定 的增长，即使受到疫情冲击的2020年，也保持了收入正增长，凸显行业高成长性。全市场的盈利情况则反映出整体市场已逐步从早期高投入 的研发探索期向管线成熟收获期过渡。疫情对于创新药行业的归母净利润有显著影响，但其后续也助推了医药整体板块的回升。截至2024年 创新药全市场归母净利润已经达到290亿元，不仅回到了疫情前的水平，还大幅提升，标志着整个创新药市场高增长。

五、创新药政策逐步回暖，全链条支持创新药

2024年医保谈判结果分析

1）目录外药品准入情况 。2024年医保目录调整：共249个目录外药品通过形式审查，91个成功准入，谈判/竞价平均价格降幅为63%。 形式审查环节的通过数量与通过率今年创新高，表明企业申报意愿在持续提高，对规则认知更加清晰;但目录外药品专家评审环节的通过率为近三年新低，与众多因素相关 。 从数据层面看，通过率下降与今年申报的3类仿制药及电解质、营养类药品数量增加相关;另一方面，也与国家医保局更加关注创新性、临床价值相关，改良型新药的成功率今 年显著下降 。 2024年医保目录调整通过形式审查的药品主要是新近上市的药品;除条件二成功率较低以外，其它条件成功率相近，与2023年情况相同。 新增成功的主要为临床价值大、创新程度高、价格合理、填补空白的药品;28个品种谈判/竞价失败主要为价格预期不一致，部分进口药品可能考虑到维护全球价格体系。

2）目录内药品准入情况 。100个到期品种成功续约保留在谈判目录内，25个品种新增适应症成功，4个品种协议到期调整支付范围。

3）重点疾病领域准入情况 。肿瘤仍是新增药品的重要领域，2024年新增谈判的肿瘤药品26个，从上市到纳入医保中位时长仅为1年 。 PD-(L)1：2024年新增两款药物，分别是赛帕利单抗和恩朗苏拜单抗 。 BTK：泽布替尼滤泡性淋巴瘤3L+、阿可替尼CLL/SLL 2L+进入2024版医保目录。 三代EGFR：贝福替尼非小细胞肺癌1L、瑞厄替尼非小细胞肺癌2L、瑞齐替尼非小细胞肺癌2L进入2024版医保目录 。双抗：依沃西单抗非鳞非小细胞肺癌2L、卡度尼利单抗宫颈癌2L，3L进入2024版医保目录。

六、疾病治疗范式有望改写，创新药突破治疗瓶颈

GLP-1未来新方向，小分子与增肌减脂值得关注

GLP-1是近年来最火热的针对肥胖症的靶点，GLP-1具有促进胰岛素分泌（降低血糖）、延缓胃排空、降低食欲等作用，胰高血糖素参与血糖 和能量调节（提高血糖），而GIP影响脂代谢与脂肪分布，过激活下丘脑中的GIP受体神经元，减少食物摄入，减轻体重。

GLP-1的小分子激动剂相比多肽在多个方面具有优势。目前已经上市的GLP-1减肥药例如诺和诺德的司美格鲁肽、利来的替尔泊肽等均为多肽 类药物，由于其多肽的化学性质，导致口服制剂开发困难，且在用药过程中存在多种不便。小分子相较于多肽具有显著优势：口服便利性高， 无需注射等复杂给药条件，患者依从性大幅提升；小分子生产成本和制备难度更低：通过化学合成即可规模化生产，多肽类药物则成本高昂且 工艺复杂；小分子临床效果和安全性上更具潜力：其更好的生物利用度和药代动力学特性可提升疗效并减少副作用；小分子药物结构优化空间 更大：便于针对不同临床需求进行精准调节变构，多肽类则因分子结构限制调整空间有限。

GLP-1受体结构已经清晰，全球形成两条小分子技术路径。根据受体结合方式分别有正构结合与别构结合，目前普遍认为正构分子是更优解。 两条技术路线的代表分别是礼来和中外制药的Orforglipron（正构）和辉瑞的Danuglipron（别构）。后者管线由于肝损伤已全面暂停。

七、前沿技术引领疗法更新，聚焦高技术附加

ADC——全球研发现状

抗体偶联药物(antibody-drug conjugate，ADC)是将肿瘤靶向抗体(Tumor Targeted Antibody)和载荷（payload）通过连接物(Linker)偶联的一类药物。 ADC 结合了单克隆抗体靶向性强和小分子毒素高活性等优点，既可降低小分子 细胞毒素的毒副作用，改善了治疗窗口，又可提高药物疗效和特异性。

根据医药魔方NextPharma数据，截至2025年5月全球进入临床阶段的ADC药 物共约467项，其中19款获批上市，4款处于上市申报阶段，48款处于III期临床 阶段。中国进入临床阶段的ADC药物共约221项，约占全球47%。

全球在研ADC药物的靶点前五分别为HER2、EGFR、TROP2、B7H3、c-Met， 全部为肿瘤TAA靶点。未来有望开发下一代ADC，例如基于Auristatin的下一代 有效载荷，或者全新的Payload（免疫激动剂+蛋白质降解剂类+新的毒素）， 或者搭载激素治疗自身免疫疾病等多种可能性。

八、全球重磅学术会议梳理，后续催化剂丰富

全球重磅学术会议召开，临床数据不断催化

2025年下半年将陆续召开ASCO、CSCO、ASH等国际学术大会，临床数据不断催化。ASCO将于2025年5月底召开，国产创新药将大量披露 优异临床数据。美国糖尿病协会年会（ADA）将于2025年6月20日-23日召开，相关摘要将于25年5月19日公布。世界肺癌大会（WCLC）将 于2025年9月召开。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）