2025年银行业细拆银行金融投资与债市浮盈2024A及25Q1篇：Q2银行还需卖老债么？

一、规模：金融投资保持高增

银行金融投资保持高增速。2024 年下半年以来，财政发力，政府债融资保持高 位，同时信贷挤水分下，银行贷款同比少增，银行金市规模扩张明显加快，2024Q4 和 2025Q1 上市银行金融投资规模分别扩张 3.75 万亿元、3.34 万亿元，同比分 别多增 1.60 万亿元、1.19 万亿元，24 年全年上市银行金融投资规模同比增长 13.03%，25Q1 增速进一步提升至 14.13%。

高增长下，增量结构存在差异。 （1）24Q4 银行规模扩张最快为 AC。24Q4 上市银行金融投资增 3.75 万亿元， 其中 AC 增 1.77 万亿元、OCI 增 1.58 万亿元、TPL 增 0.39 万亿元。 AC 方面，大行增 1.37 万亿元，股份行增 0.27 万亿元，城商行增 0.13 万亿元， 农商行增 107 亿元。 OCI 方面，大行增 0.94 万亿元，股份行增 0.28 万亿元，城商行增 0.33 万亿元， 农商行增 261 亿元。 TPL 方面，大行增 0.23 万亿元，股份行增 0.16 万亿元，城商行降 50 亿元，农 商行增 69 亿元。 整体来看，24Q4 大行扩表以 AC 为主，股份行 AC、OCI 规模增长基本相当， 城商行扩表以 OCI 为主。总体 24Q4 化债背景下，银行配置户扩表较快，且 AC 扩表更多，这可能也是银行，尤其国有大行大规模承接利率债的结果。 （2）25Q1 银行规模扩张最快为 OCI。25Q1 上市银行金融投资规模增长 3.34 万亿元，AC 增 0.87 万亿元、OCI 增 2.27 万亿元、TPL 增 0.20 万亿元。 AC 方面，大行增 0.92 万亿元，股份行降 846 亿元，城商行增 483 亿元，农商 行降 170 亿元。 OCI 方面，大行增 1.15 万亿元，股份行增 0.50 万亿元，城商行增 0.53 万亿元， 农商行增 741 亿元。 TPL 方面，大行增 0.25 万亿元，股份行降 0.12 万亿元，城商行增 349 亿元，农 商行增 281 亿元。 25 年初货币宽松预期落空，且资金面偏紧，长债利率有所调整，这导致部分银 行 TPL 浮亏压力较大，因此在金市配置上也作出了一定调整：其一，TPL 公允 价值总体下降，且部分银行卖出 TPL 资产以止损；其二，卖出 AC 类资产兑现浮 盈，以维稳 Q1 业绩增长；其三，25 年财政前置，且银行虽卖债兑现浮盈，但宏 观上缺乏交易对手盘，最终仍呈现金市总规模保持扩张，结构上向 OCI 倾斜。

二、配置：利率债为主

我们整理了 42 家上市银行三类金融投资的占比，以及各个科目的底层资产明细， 如表 4~表 7 所示。截至 2024 年 12月末，A股上市银行金融投资规模合计为94.75 万亿元，占总资产的 30%，城商行金市投资较为活跃，金融投资占总资产比重最 高，达 39%，国有行占比最低，为 29%。 银行金市投资采取“配置为主，交易为辅”的策略。截至 2024 年 12 月末，上 市银行金融投资余额中 58%为 AC，29%为 OCI，14%为 TPL。大行投资策略更 为保守，AC 占比高达 64%，TPL 仅占比 8%，城商行、股份行 TPL 占比相对偏 高，分别为 22%、26%，另外，农商行 OCI 占比高于其他板块，达 45%。 底层资产方面，利率债为银行金市配置的主要资产。2024 年 12 月末上市银行底 层资产中利率债占比高达 66%，且部分银行将政金债与其他金融债合并披露，因 此实际占比可能更高。

基金和资管投资方面，24 年末上市银行底层资产中基金投资和非标投资占比分 别为 7.05%、2.82%，城商行和股份行金融投资中基金投资和非标占比相对偏高， 大行相对更为保守，占比偏低。 分各类金融资产来看，TPL 中基金投资占比最高，由于基金投资无法通过 SPPI 测试，因此只能计入 TPL；配置户中利率债占比最高，另外非标资产主要在 AC。 分银行类型来看，国有行利率债占比高达 77%，较 24 年 6 月末进一步提升，金 融债 14%，合计达 91%，非标、权益占比均在 1%左右，基金投资占比 3%，整 体偏保守。股份行、城农商行利率债占比均在 50%左右，低于大行。股份行、城 商行对基金的投资占比明显偏高，尤其城商行基金投资占比达 16%，农商行作为 银行间市场的主要买方，尤其是同业存单的主要买方，其金融债投资占比明显高 于其他类型银行。

三、收益：25Q1 银行 AC 浮盈兑现多

银行各类金融投资的收益归类如下： ① TPL 相关收入包括持有期间的公允价值变动，处置差价，即公允价值变动损 益+投资收益中 TPL 的部分； ② AC 相关非息收入为 AC 处置时差价，即投资收益中 AC 相关部分； ③ OCI 利润表非息收入包括投资收益中 OCI 相关部分； ④ OCI 广义非息收入包括利润表非息收入+其他综合收益。

从结果来看： 2024 年银行配置户浮盈兑现力度明显提升，但主要集中在上半年。24 上半年银 行息差大幅收窄，中收在降费及资本市场震荡下增长承压，部分银行选择加大业 绩兑现力度支撑业绩增长。24 年下半年尤其四季度，宽松预期下长债利率大幅 下行，24Q4 单季度 10Y 国债收益率下行 48bp，TPL 中长债浮盈较多，且手工 补息整改、同业自律、存款挂牌利率下调等带动银行负债成本下行较多，息差边 际企稳，同时 924 后中收增长有所修复，总体业绩增长压力相对上半年明显缓解， 因此配置户兑现力度收敛。 2025 年一季度 AC 收益兑现收益普遍偏高。25Q1 货币宽松落空且资金面收紧， 长债利率上行 14bp，而去年同期为下行 27bp，因此 TPL 相关收益承压，银行 配置户兑现需求较强。部分银行在利润表中披露了卖出 AC 类资产获得的投资收 益规模，25Q1 上市银行 AC 兑现投资收益/归母净利润比重普遍上升。

四、展望：Q2 银行还需卖老债么？

25Q1 上市银行其他非息同比增长-3.18%，国有行、股份行、城商行、农商行其 他非息收入同比分别增长 12.85%、-17.82%、-13.84%、2.76%。Q1 长债利率 调整，TPL 浮亏较多，部分银行通过出售配置户债券，实现了投资收益的较高增 长，以维护业绩增速的稳定，尤其 AC 类债券卖出兑现的力度明显加大（见表 21~22）。 根据银行财报数据，25Q1 26 家披露卖出 AC 获得投资收益规模数据的 A 股上市 银行，合计卖 AC 收益为 295 亿元，占对应银行归母净利润的 2.05%，由此大致 推算商业银行卖 AC 类债券收益约为 478 亿元，假设卖出债券主要为五年前买入 的，久期为 7 年的老债，对应卖出 AC 类债券规模约为 4878 亿元。

展望 25Q2，预计银行卖债兑现收益力度或小于 Q1： （1）25Q2 TPL 有望实现浮盈。我们在前期报告《细拆银行债市浮盈：从记账 到展望》中曾对 25Q1 的 TPL 浮亏压力做过测算，假设 TPL 平均久期为 2Y，25Q1 2Y 国债利率上行约 46bp，则大致估算 25Q1 商业银行 TPL 浮亏 1398 亿元，与 25Q1 上市银行财报反映的趋势一致。25Q1 上市银行合计公允价值变动损益为 -420亿元，同比少增662亿元。截至目前，25年二季度2Y国债利率回落约10bp， 二季度 TPL 有望实现浮盈，按照 2Y 久期来算，浮盈大约 300 亿元。 （2）25Q2 或仍有业绩兑现需求。Q2 理论上虽 TPL 可实现浮盈，但 24Q2 2Y 国债利率下行幅度为 27bp，高于今年，因此预计 Q2 其他非息收入增长依旧承 压，需要继续通过卖出配置户债券兑现浮盈的方式做支撑。 （3）预计主要通过卖出 OCI 和 AC 债券兑现。25Q1 长债利率上行环境下，银 行 OCI 产生的其他综合收益普遍负增长，一方面受兑现影响，一方面受公允价 值波动拖累，同时银行卖了较多 AC 类债券，25Q2 预计其他综合收益的增长修 复，且 AC 债券卖出限制较多，银行或将加大 OCI 账户收益的兑现力度。

Q2 银行还需卖多少老债？我们可假设三种情形（以下规模均为卖出老债规模， 非净卖出规模）。 情形一：假设 25H1 其他非息收入增速目标-10%，则商业银行目标其他非息收 入约为 6,263 亿元，需要通过 FVOCI 和 AC 兑现的收益约为 228 亿元。假设银 行主要兑现五年前买入的，久期为 7Y 的长债，则预计需要卖债约 0.22 万亿元； 情形二：假设 25H1 其他非息收入增速目标-5%，则商业银行目标其他非息收入 约为 6,611 亿元，需要通过 FVOCI 和 AC 兑现的收益约为 1984 亿元，预计需要 卖债约 0.55 万亿元； 情形三：假设 25H1 其他非息收入增速目标 0%，则商业银行目标其他非息收入 约为 6,959 亿元，需要通过 FVOCI 和 AC 兑现的收益约为 2160 亿元，预计需要 卖债约 0.88 万亿元。 关于卖债时点，5 月降准降息落地，但政策预期不稳，长债利率持续波动。展望 6 月份，存单到期超 4 万亿，买断式逆回购到期 1.2 万亿，叠加财政支出和政府 债缴款，资金面压力较大，利率走势不确定性较大，但我们预计季末月卖债概率 或更大，（1）对于银行来说，出售资产的利率与当前利率利差越高，久期越长， 兑现收益则越高，但这部分收益差价其实本质上为未来利息收入的提前折现透支， 因此 OCI 和 AC 的收益兑现，当期是对当期利润形成较大贡献，除非完美踩中利率反转拐点，否则代价是未来息差更大的下行压力，属于“寅吃卯粮”行为，因 此，在经济基本面未出现明显反转的情况下，银行在非季末月兑现业绩动力不足； （2）6 月为信贷投放大月，二季度整体经营表现不确定性较大，何时兑现，兑 现多少，仍待持续观察。