2025年食品饮料行业中期策略：寻找生机，探索创新

白酒：强化内功，蓄力改善

白酒：降速释压，夯实底部

表现增速：24Q2以来行业环比降速，企业追求良性长远增长。 动销端：2024Q2-2025Q1呈现“动销降速-动销下滑-降幅收窄-底部企稳” ，当下需求筑底、渠道去库、批价企稳。 报表端：2024Q2-2025Q1呈现“增速维稳-增速放缓-下滑释压-筑底企稳” ，我们预计报表收入滞后动销约1-2季度。盈利表现：25年利润增幅小于收入增幅，结构升级放缓叠加费用投放延续，净利率略降。 毛利端：近年结构升级放缓，且部分酒企以货折形式适度给经销商让利。费用端：近年费投竞争激烈，2025年不少酒企为抢夺份额，适度增投销售费用。

白酒：需求筑底，逐步改善

2025年结构分化延续，大众价位较好、部分单品升级、宴席环比回暖 。分场景：2025年大众宴席场次环比和同比均有改善，但降频降档仍存在，商务消费仍有承压。 分价位：2025年大众价位动销表现仍较好，春节以来部分次高端产品在优势市场起势，典型如茅台1935、国缘V3。 龙头酒企强化渠道管控，主流单品批价企稳 。 价格标杆茅五稳住价格体系：茅台调整配额结构与节奏保证普飞批价底线，普飞批价目前稳定在2150元以上；五粮 液控货挺价、强化渠道改革。

白酒：分红提升，范式切换

2024年头部酒企分红率和股息率显著提升 。2024年茅台、五粮液、洋河均披露了2024-2026年现金分红规划，每年现金分红率分别不低于75%/70%/70%， 2024年实际分红率分别为75.00%/70.01%/104.90%。汾酒2024年也提升分红率至60.39%。2025年老窖也披露规 划2024-2026年现金分红率不低于65%/70%/75%，2024年实际分红率65.00%。 白酒范式从成长切换至稳健 。龙头酒企在分红回报上积极树立标杆，一方面白酒行业发展范式有望逐步走向稳增长、强分红，另一方面在头部酒 企示范效应的带动下未来预计将有更多现金流充裕的酒企强化股东回报。

啤酒&饮料：期待旺季，关注α机会

啤酒：淡季平稳过渡，关注旺季表现

淡季平稳过渡，餐饮有望改善。 2024年中国啤酒产量微降0.6%， A股上市啤酒企业收入同比-1.7%，板块表现承压，其中餐饮为啤酒的重要终端消费场景，2024 年餐饮压力逐步显现亦影响啤酒整体销量。但成本红利贡献下2024年A股上市啤酒企业净利润同比+6.1%。分季度来看，24Q4/ 25Q1啤酒产量同比+5.1%/-2.2%；而A股上市啤酒企业24Q4/25Q1 营收同比+1.1%/+3.7%，青岛+重庆+珠江25Q1销量合计同比 +3.8%，啤酒淡季平稳过渡，社零餐饮收入同比增速亦趋稳。

旺季极低基数，关注超预期机会。 逐月来看，啤酒板块2024年基数自3月起逐步走低，啤酒企业24Q2-24Q3受天气扰动、需求偏弱等影响压力更显著。5月啤酒进入 旺季，我们判断板块主要逻辑从预期转向数据验证，2025年旺季在极低基数下，天气同比转好、消费信心向上、政策刺激等均有望 带动销量实现正增长，且量、价表现均有超预期机会。

啤酒：坚守高端化战略，重视6-10元扩容机遇

坚守高端化战略，结构持续升级 。2024年青岛啤酒青岛品牌中高端及以上销量同比-2.7%，优于青岛品牌整体增速，亦高于其他品牌增速；珠江啤酒 高档（雪堡、纯生等）收入增速领先，我们认为各企业2024年在外部环境压力下仍坚守高端化战略，结构持续升级； 供需两端来看啤酒行业高端化仍为大势所趋，预计未来结构升级仍将持续带动吨价上行。

“质价比”趋势不改，重视6-10元扩容机遇。 考虑到低端产品向主流价格带6-8元升级，8-10元产品在原麦汁浓度、原材料等品质上更占优，在当前“质价比”消 费趋势下，我们认为6-10元仍将为近年扩容的核心价格带，定位该价格带的大单品具有更大增量空间。

啤酒：燕京U8高势能延续，超高端喜力亮眼

燕京U8、珠江97纯生保持高增长势能，华润持续发力超高端喜力取得亮眼表现。 大单品来看，2024年燕京U8销量同比增长31%至69.6万吨，25Q1仍保持超过30%的高增长，我们认为燕京U8定位 核心扩容价格带，大单品销量天花板有望超市场预期。此外珠江啤酒雪堡、纯生等高档价格带收入增速领先，我们 预计亦有珠江97纯生等大单品贡献，高势能延续。2024年喜力中国同比实现近20%增速，远高于华润啤酒整体销量 增速，我们认为华润超高端战略成效显著，喜力在超高端价格带表现亮眼。

啤酒：成本小幅下行，关注利润弹性

大麦、玻璃价格下行，成本红利持续兑现。 2024年大麦、包材成本下降红利显著，展望2025年，大麦采购价格仍有小幅回落，预计带来部分正向贡献；包材中 玻璃成本持续下行，我们预计整体原材料有小幅回落空间。

销量转增扩大规模效应，结构升级提升盈利能力。 我们认为在成本端正向贡献的基础上，若2025年啤酒企业销量转向正增长，则规模效应有望放大；叠加产品结构持 续优化，带来利润弹性超预期机会。

饮料：功能饮料景气度延续

功能饮料景气度延续： 需求端：生活节奏加快，消费者健康意识增强，人们对能量补给、营养元素补充等特定功能的饮品需求持续增加。供给端：行业领先企业对功能饮料的推广加深消费者认知和接受度；消费场景的多元化进一步拓宽消费人群。

行业扩容，龙头快跑： 行业：根据弗若斯特沙利文数据，中国功能饮料市场规模由2019年1119亿元增长至2024年1665亿元，CAGR为8.3%，预计2024-2029年CAGR为11%。 公司：东鹏饮料由2017年28.44亿元增长至2024年158.39亿元，CAGR为27.8%。

饮料：包装水赛道空间管控，龙头份额领先

包装水：行业空间广阔，纯净水增速领先。 根据灼识咨询数据，中国包装饮用水市场规模自2018年1526亿元扩大至2023年2150亿元，2018-2023年CAGR达 7.1%，行业持续扩容。按水种分类，饮用纯净水、天然矿泉水、其他饮用水 2023 年规模分别达到1206/182/762亿 元，2018-2023年CAGR分别为+7.7%/+7.5%/+6.1%，其中饮用纯净水由于具有生产扩张快、物流成本低及内在质 量与健康和安全相关等优势，为增速最高的细分子赛道。

行业竞争：集中度持续提升，龙头优势市场稳固 。根据灼识咨询，2023年中国包装水市场前五分别为农夫山泉、华润饮料、景田百岁山、娃哈哈和康师傅，占比分别 为23.6%/18.4%/6.1%/5.6%/4.9%，CR5达58.6%，而2021年CR5仅56.2%，行业集中度有望继续保持提升态势。

大众品：产品渠道共同催化，迭代创新机会突出

产品维度：供需催化迭代加速，魔芋品类需求爆发 。供需催化迭代加速，品类边界创新突破。伴随中国制造能力增强，食品工业化水平提升，供给能力快速强化；同时 中国饮食结构丰富，食品需求多元，迭代速度加快，供需两端变化催化食品新类目快速变革发展，引领边界创新。 性价比与健康化需求并重，行业爆品机遇突出。短期视角看，消费需求回归理性，消费目的性更加清晰。长期视角 看，食品整体发展方向沿着多元化、健康化、便捷化方向发展。由于客群差异及消费场景更加细分，食品需求更加 多元，细分赛道功能化研发深耕更进一步。伴随健康意识提升，减糖减碳需求更为突出，鹌鹑蛋、魔芋、红枣等健 康食材的研发应用更加丰富。同时B、C两端对烹饪便捷化诉求提升，催化预制菜、空刻意面等家庭一体化解决方案 的食品机遇爆发。

产品维度：供需催化迭代加速，魔芋品类需求爆发。零食创新方向明确，健康与美味共同兼顾。零食品类作为冲动消费、随机消费的品类典范，品类潜力的挖掘及口味 边界创新更为显著。从当前爆品机遇来看，零食推新发展方向更多集中于食材健康化及口味成瘾性。 魔芋品类需求爆发，行业现象级繁荣。24H2魔芋品类需求爆发，2024年卫龙蔬菜品类营收同比+59.1%至33.7亿元，盐津休闲魔芋品类营收同比+76.1%至8.4亿元；当前魔芋爽推新口味，大魔王2025年3月单品月销破亿，成为中国 最快破亿单品；同时行业中三只松鼠、绝味、王小卤等品牌快速跟进，魔芋品类迎来现象级爆发。

渠道维度：渠道变革催生新机遇，折扣业态与商超调改差异发展 。渠道变革催生新机遇，专卖电商份额提升。中国每一轮渠道变革都带动不同发展机遇，从2019-2024年中国休闲食 品饮料渠道变革方向来看，过去5年专卖店及电商份额分别同比+3.6、+2.4pct，而超市、杂货店、其他渠道份额呈 现不同程度下降。基于总需求不足，催生价格破坏型业态；而由于新渠道进驻迭代，传统渠道自我改革进行调改转 变。量贩拓展多品类折扣，万店时代头部恒强。当前全国已拥有4万家以上量贩零食门店，实现泛区域化布局及市场下沉。当前正由零食水饮单一品类折扣拓展向日化、粮油等多品类折扣超市，覆盖更广泛的消费需求，拓宽受众客群，支 撑门店日销提升，进一步打开市场空间。同时行业格局已相对清晰，鸣鸣很忙及万辰集团2024年末均已突破1.4万家 门店，迈入万店时代，运营壁垒及规模效应支撑头部系统持续突破。

渠道维度：渠道变革催生新机遇，折扣业态与商超调改差异发展。 对于商超运营业态，一方面我们看到山姆以品质严选、精细运营抢占一二线城市中产客群需求，另一方面胖东来以 优质服务、选品更迭，引领传统商超调改。山姆：严选品质，自有品牌缩短链路。与传统商超多SKU宽幅价格带不同，山姆以宽SPU窄SKU的原则，每个品类仅 严选1-3个SKU，选品周期历经前期调研、内部试错、盲测、试销等环节，上市后动态调整。对于流通成本高的品类，山姆以自有品牌介入供应链，降低终端价格。进驻山姆不仅是拓宽渠道覆盖边界，更是获得山姆对品质的背书，能 够充分外溢至其他渠道。以24Q3进驻山姆的有友食品为例，单季度增速显著提升至28%及以上高增水平。 商超调改：优服务调选品，传统商超变革之路。胖东来等以优质服务、优质产品满足消费者情绪价值，并带动永辉、步步高等传统商超陆续转型开启调改，推动场景化改造、品质化供给、供应链提升，转型品质零售。商超调改对于 产品品质的关注度显著提升，有望带动秉承高品质发展、打造品类品牌的公司新的发展机遇。

报告节选：

编辑：火腿肠