2025年科伦博泰生物研究报告：中国领先的ADC平台，管线价值集中兑现、关键拐点已至

已获 MNC 药企背书的优异 ADC 平台，国产 ADC 出 海先锋

ADC 市场空间广阔

随着今年来 ADC 产品开始在全球各地获批上市，它们显著的抗肿瘤疗效推动市 场规模快速增长。根据沙利文预测，全球 ADC 市场规模于 2024 年达到 132 亿 美元， 2032 年达到 1,151 亿美元，对应 35%的 2024-32 年 CAGR。在中国内地， ADC 的发展阶段相对更早期、市场规模更小，增长潜力更可观，2024-32 年 CAGR 有望达到 60%。

全球 ADC 市场的主要增长驱动力来自： 

癌症患病人群不断扩大：沙利文预测，全球癌症新发病例数将从 2023 年的 2,080 万例增长至 2032 年的 2,550 万例，其中已获批/在研 ADC 所涵盖的瘤 种（乳腺癌、NSCLC 的若干亚型、胃癌、胰腺癌等）对应的发病人数也在 逐年上升。这些癌症的五年存活率仍较低，有效治疗方法有限且已出现耐 药或复发，ADC 作为一种化疗的升级疗法，有望填补未满足的临床需求。

技术进步推动应用范围扩大：新型有效载荷、连接子和分子设计有望提高 ADC 的疗效并减少毒性。新靶点 ADC 也有望攻克新适应症，迄今为止，全有逾 100 款 ADC 候选药物处于临床开发中，针对已获批 ADC 未覆盖新适 应症。下一代 ADC 有望覆盖更广谱的肿瘤类型、甚至非肿瘤适应症。

资本支持驱动研发热情：近年来，ADC 相关 BD 授权交易激增，头部 MNC 药企持续增加对该领域的投资。中小型生物技术公司利用其创新能力及专 业知识进行初步探索性工作和 PoC 研究，待有一定技术和产品布局后，与 跨国公司合作以获取更多技术、财务及监管支持，进一步加快 ADC 候选药 物的开发及注册、将新产品推向市场。

OptiDC 平台赋能差异化 ADC 产品研发，国产 ADC 出海先锋

科伦博泰的新药发现和研发的基石在于其三大技术平台，分别专注于 ADC、大 分子和小分子药物。此外，转化医学平台推动药物发现和临床前研究与临床需 求的对接，各平台通力合作，持续产出差异化显著的候选药物。

三大平台中，ADC 平台 OptiDC 已成功开发出 11 款处于临床阶段的候选药物分 子（截至 2025 年 4 月），其中一款（TROP2 ADC 芦康沙妥珠单抗）已在中国内 地获批上市、一款（HER2 ADC 博度曲妥珠单抗）处于 NDA 审评阶段，平台成 药能力已获验证。以芦康沙妥珠单抗为例，公司在分子设计中完美运用其专有 连接子策略 Kthiol。该策略结合了一种不可逆转抗体偶联新技术、一种 pH 敏感 型毒素释放机制和一种同源搭载、DAR 为 7.4 的中等强效毒素，进而实现了安 全性与疗效之间的平衡优化。

2022年，公司聚焦于创新药研发的子公司科伦博泰与默沙东三次达成授权许可 协议，共涉及 6 款 ADC 分子，总交易对价最高可达 118 亿美元，为后续管线开 发提供现金流支持。2024 年 8 月，默沙东就 SKB571 项目行使独家选择权，获 得产品在中国内地、香港和澳门以外的权益。我们认为，与全球龙头 MNC 药 企达成的一系列重磅交易是对公司研发实力的有力验证，看好相关品种的后续 海外开发进展、以及三大平台产出新分子的更多出海交易潜力。

此外，公司还和和铂医药、Levena、Ellipses 等公司达成产品授权/合作开发协 议，主要围绕 ADC、单抗、小分子靶向药等管线产品，进一步验证了公司三大 大新药研究平台的实力。

我们认为，2022 年是公司自研实力、产品潜质和现金回收的初始元年，2023- 24 年是头部管线向临床后期/注册阶段过渡的关键节点；而未来三年，公司将 开始迈向核心品种内地商业化、海外关键临床的新时代，全球市场拓展路径也 将进一步清晰。我们预计，ADC 管线中已经/即将获批上市的芦康沙妥珠单抗 （TROP2 ADC）和博度曲妥珠单抗（HER2 ADC）有望合计贡献 60 亿元人民币 以上的中国内地峰值销售额。

拥有同类最佳潜质的 TROP2 ADC 芦康沙妥珠单抗， 有机会在温和竞争格局中占得先机

芦康沙妥珠单抗（SKB264）是由公司自主发现并开发的 TROP2 ADC。TROP2 经 常在多种癌症（包括乳腺癌、NSCLC、胃癌及卵巢癌等高患病率或高死亡率癌 症）中过度表达，因此靶向 TROP2 的药物拥有巨大市场潜质。沙利文预计全球 TROP2 ADC 市场规模将从 2023 年的 11 亿美元增长到 2032 年的 140 亿美元， CAGR 达到 41.0%，而随着进口和国产 TROP2 ADC 相继获批上市，中国内地 TROP2 ADC 市场规模有望于 2032 年达到 34 亿元人民币，CAGR 达到 91.8%。 芦康沙妥珠拥有中等毒性载荷+高 DAR 的设计，其中有效载荷 KL610023 是一种 新型贝洛替康衍生的拓扑异构酶 I（TOPO1）抑制剂，具有中等的细胞毒性， 以高 DAR 值与 TROP2 单抗赛妥珠单抗偶联。公司专有药物连接子策略 Kthiol 有 助于改善分子稳定性，减少脱靶及在靶脱瘤毒性。 芦康沙妥珠可在表达TROP2的肿瘤细胞中引发靶向杀伤，并在TROP2阴性肿瘤 细胞中引发旁杀，从而克服肿瘤中 TROP2 表达不均匀的问题，具体过程包括： 赛妥珠单抗将 ADC 分子选择性地引导至 TROP2 表达的肿瘤细胞，可酸裂解的连 接子利用细胞内溶酶体及细胞外肿瘤微环境中的酸性 pH 值，在细胞内（被肿 瘤细胞内化后）及细胞外释放 KL610023 到肿瘤微环境。KL610023 的高膜渗透 性使其也能渗透到未结合的旁观者细胞中，无论其 TROP2 表达状态如何。在细 胞内，KL610023 将自身嵌入 DNA 结构中，并抑制 TOPO1（一种对 DNA 复制至 关重要的酶），从而导致复制过程中的 DNA 损伤、肿瘤细胞凋亡。

竞争格局温和，芦康沙妥珠有弯道超车机会

全球目前有 3 款 TROP2 ADC 获批上市，除芦康沙妥珠外，还有吉利德的戈沙妥 珠单抗（Trodelvy®）和阿斯利康/第一三共的 Dato-DXd（Datroway®）。三者获 批适应症包括后线 TNBC 和/或 HR+/HER2- BC。以首个获批的 Trodelvy 为例，目 前在美国获批 TNBC 和 HR+/HER2- BC 两项适应症，还曾在 2021 年 4 月附条件获 批经化疗和PD-(L)1治疗的UC，但由于III期TROPiCS-04研究未能达到主要终点， 吉利德于 2024 年撤回了该适应症。2023 年，在上市三年后，销售首次突破 10 亿美元大关、达到 10.63 亿美元，2024 年继续增长 24%至 13.15 亿美元。2025 年 3 月，芦康沙妥珠在中国内地获批用于 EGFR 突变 NSCLC 的治疗，成为全球 首个在肺癌适应症获批上市的 TROP ADC。

芦康沙妥珠是全球第二款获批的 TROP2 ADC，大中华区以外权益已授权给默沙 东。截至目前，默沙东已开展多项针对芦康沙妥珠的临床研究，包括针对 NSCLC、子宫内膜癌、胃腺癌、宫颈癌、卵巢癌等适应症的国际多中心 III 期研 究，有望借助差异化的适应症布局、弯道超越 Trodelvy 和 Datroway。

芦康沙妥珠差异化分子设计有望提升疗效-安全性特征

在分子设计上，芦康沙妥珠与 Trodelvy 和 Datroway 相比有明显的差异化优势： 1）与 Trodelvy 相比：芦康沙妥珠的不可逆连接子-抗体偶联及差异化的有效载 荷结构，有望显著改善血浆稳定性、提高半衰期，KL610023 的化学结构也有助 于在循环中增强药物分子稳定性；2）与 Datroway 相比：芦康沙妥珠抗体亲和 力更高、且采用亲水性更强的 CL2A 连接子，即使有更高的 DAR 值，仍有较好 的 ADC 亲水性，同时与 KL610023 相关的 ILD 毒性风险极小。一旦到达肿瘤部 位，连接子中的碳酸盐裂解部分便可以令有效载荷快速释放以发挥杀伤作用。 这种创新设计增强芦康沙妥珠的靶向能力，同时减少其脱靶及在靶脱瘤毒性， 因此有潜质实现更广泛的治疗窗口。

在临床前小鼠 TNBC 模型中，与相同剂量（3mg/kg）的 Trodelvy 相比，芦康沙 妥珠在血浆中的有效载荷暴露水平相当，但在肿瘤组织中的有效载荷暴露约高 4.6 倍，表明芦康沙妥珠在肿瘤组织中能更有效释放细胞毒性有效载荷，这表 明芦康沙妥珠可能具有更高的抗肿瘤效力。在使用小鼠TNBC模型与经Trodelvy 治疗 13 天后进行的头对头研究中，芦康沙妥珠达到 123.47%的肿瘤生长抑制 （TGI），而 Trodelvy 在相同剂量下仅有 21.5%；前者在肿瘤内的暴露量较大导 致 TGI 更高，说明其在癌症治疗中有潜质实现更大效果。

核心适应症临床数据竞争优势明显

截至目前，全球已上市的 TROP2 ADC 主要获批用于 TNBC 和 HR+/HER2- BC 的治 疗。在这两个适应症上，芦康沙妥珠均在临床研究中取得了优于同机制竞品的 疗效和安全性数据（非头对头比较）：

TNBC 是乳腺癌的一种侵袭性亚型，约占总病例数的 15%左右，患者五年生存率仅 12%。根据沙利文预测，全球/中国内地的 TNBC 发病数将从 2022 年的 35.2 万 /5.12 万例增长至 2030 年的 40.8 万/5.56 万例。 TNBC 目前的治疗手段主要包括化疗、PD-1、PARP 抑制剂、Trodelvy 等。考虑 到 TROP2 在约 88%的 TNBC 患者中过度表达，远高于 PD-L1 表达（20%）和 BRCA1/2 突变（10-20%），因此 TROP2 ADC 有机会满足更广大患者群体的治疗 需求。 在 III 期 SKB264-III-03 研究中，芦康沙妥珠治疗组相较对照组，疾病进展风险降 低 69%（PFS HR = 0.31），明显优于 Trodelvy 在 III 期 ASCENT 研究中取得的 0.41 PFS HR。中位 PFS 也在数值上优于 Trodelvy 和 Datroway 取得的结果。

HR+/HER2- BC 是最普遍的 BC 亚型，约占所有 BC 病例的 55%，若考虑 HER2 低表达人群，则 这一比例将达到 70%，患者五年生存率约为 30%。内分泌疗法是晚期 HR+/HER2-BC 的主要治疗手段，但 40-50%的患者对其有耐药性，对于这些患 者，目前可用的有效治疗选择有限，存在较大的未满足临床需求。鉴于 TROP2 常在 HR+/HER2- BC 中过度表达，TROP2 ADC 有机会解决这一需求。 芦康沙妥珠目前处于两项针对该适应症的 III 期研究中，分别是在中国内地进行 的 SKB264-III-10 研究（单药，≥2L）和由默沙东主导的全球多中心 MK-2870-010 研究（单药/联合 K 药，≥2L）。 在 I/II 期研究中，芦康沙妥珠取得优异的初步疗效，包括 37%的 ORR 和 11.1 个 月的中位 PFS，数值上优于 Trodelvy 和 Datroway。

除两项乳腺癌适应症外，公司及合作伙伴还在多项重要适应症上有明显差异化 的布局，主要体现在： 在 NSCLC 上，默沙东的 K 药（全球销售额最高的 PD-1 单抗产品，已获批多 项 NSCLC 适应症）提供了优质的 PD-1 + ADC 联用机会。在 II 期 OptiTROPLung01研究中，芦康沙妥珠 + PD-L1单抗A167在PD-L1高表达（TPS ≥ 50%） 的 NSCLC 中取得 87%的 ORR 和 91%的 6 个月 PFS 率，远高于 K 药单药的 45%/62%（KEYNOTE-024研究结果）。根据ClinicalTrials.gov，双方已合计开 展四项芦康沙妥珠 + K 药治疗 NSCLC 的 III 期研究，包括 PD-L1 阳性 NSCLC、 PD-L1 阴性 NSCLC、II-IIIB 期可切除 NSCLC 等。 在宫颈癌、子宫内膜癌、胃/食管腺癌等存在较大治疗缺口的适应症上，合 作伙伴默沙东已启动 III 期全球多中心研究，而 Trodelvy 和 Datroway 在这些 适应症上，或尚未启动 III 期、或 III 期进展慢于芦康沙妥珠。在后续适应症 布局上，芦康沙妥珠已占得一定先机。 优异安全性数据有望扩大临床应用机会：在各自的获批剂量下，芦康沙妥珠的 大部分 AE 发生率低于 Trodelvy。例如，FDA 对 Trodelvy 施加黑框警告，治疗过 程中可能出现中性粒细胞计数减少和腹泻两种严重不良反应风险。而在临床试 验中，芦康沙妥珠导致的上述两种不良反应的发生率明显更低。相比 Datroway，芦康沙妥珠导致间质性肺病的风险也明显更低（阿斯利康/第一三 共的另一款 ADC Enhertu 因间质性肺病风险遭 FDA 黑框警告）。更优异的安全 性有望带来更宽阔的治疗窗口，给予医患更多剂量选择空间，并提升产品相对 于同靶点竞品的整体竞争力。

后续管线蓄势待发，I/O + ADC 矩阵逐步成型

HER2 ADC 博度曲妥珠单抗即将获批上市，有望提供安全性更优的治 疗选择

博度曲妥珠是一款公司内部开发、有潜力治疗 HER2+ 实体瘤的差异化 HER2 ADC，目前处于 NDA 审评阶段，用于 HER2+ BC 的治疗（≥3L 适应症于 2023 年 5 月获受理、≥2L 适应症于 2025 年 1 月获受理）。我们预计，博度曲妥珠有潜力 成为首批获批治疗晚期HER2+ BC的国产ADC之一。HER2是一种细胞表皮受体， 在各种正常组织中的表达低，但其过度表达和异常激活将促进细胞异常生长和 存活，进而导致 BC、GC 等各种癌症的发展。 据各种文献统计，在乳腺癌、卵巢癌、胃癌、食管癌、NSCLC 等患者群体较大 的癌种中，HER2+（IHC 3+或 IHC 2+/ISH-）的病例占比分别达到 15-30%、20- 30%、9-38%、7-22%、7-23%。因此，HER2 靶向疗法的市场潜力十分可观。全 球范围内已有多款 HER2 靶向药物获批上市，但仍有大量患者无应答、出现治 疗耐药性或出现严重副作用。这些限制凸显了对可延长复发/难治患者生存期 的新型疗法（包括 HER2 ADC）的需求。沙利文预测，到 2032 年，全球 HER2 ADC 市场规模有望达到 345 亿美元，其中中国内地市场达到 50 亿美元。 从分子设计上，博度曲妥珠可通过靶向 HER2 的细胞杀伤、抑制 HER2 信号渠 道、抗体依赖性细胞毒性（ADCC）发挥强效抗肿瘤活性潜质。药物分子中的 曲妥珠单抗部分与 HER2 受体结合后内化和转运，释放 duostatin-5，然后与微 管蛋白（一种保持细胞结构所需的主要蛋白质）组合并抑制其结集，从而干预 细胞分裂周期，促进细胞凋亡，杀死肿瘤细胞。此外，曲妥珠单抗可触发 ADCC 效应（一种免疫介导的攻击），其 Fc 端可被 NK 细胞识别并与其结合，后 者可释放细胞毒性因子杀死肿瘤细胞。

目前，中国内地已有三款HER2 ADC（赫赛莱®、爱地希®及优赫得®）获批上市， 其中赫赛莱和优赫得已获批用于≥2L HER2+ BC 的治疗，而公司的博度曲妥珠是 唯一一款在该适应症上进入上市审评阶段的国产 HER2 ADC，整体竞争格局较 为温和。BC 患者群体大、治疗周期长（药物使用时间长）、HER2 阳性比例较 高，若产品成功获批，将成功进入 HER2 ADC 市场中空间最可观的细分领域之 一。

分子设计差异化显著，头对头研究数据确立竞争优势

从分子设计上看，博度曲妥珠相比主要竞品的差异化之处在于：1）通过较低 的 DAR 值、稳定的位点特异性偶联和高细胞毒性的有效载荷 Duo-5，产品有望 在保证疗效的前提下，提升血浆稳定性和安全性；2）位点特异性偶联保证 ADC 同质性，生产过程中的制剂均一性也相应提升。

在 I 期剂量扩展研究中，博度曲妥珠在 4.8mg/kg Q3W 的 RP2D 剂量下在后线 HER2+ BC 患者中取得 73.9%的 ORR、12.3 个月的中位 PFS，明显高于赫赛莱、 爱地希，并于优赫得大致相当。同时，博度曲妥珠表现出优于竞品的安全性特 征（尤其是优赫得和爱地希）、AE 发生率更低，包括 ILD（优赫得的主要不良 事件，遭 FDA 黑框警告）。这些数据对产品在分子设计上的差异化优势形成佐 证，有望在 HER2 ADC 赛道内提供疗效/安全性更加平衡的新治疗选择。

早期 ADC 项目丰富，有望靠差异化分子设计在竞争中取胜

除芦康沙妥珠和博度曲妥珠外，公司还有 8 款处于 I 期临床/临床前阶段的 ADC 候选分子，其中两款已披露靶点——Claudin 18.2 ADC SKB315 和 Nectin-4 ADC SKB410。上述两个靶点的竞争格局均呈现逐步拥挤态势，但公司产品在抗体选 择和有效载荷/连接子设计上存在明显差异化，有助于获得更好的安全性和治 疗窗口。

SKB315 一款针对晚期实体瘤治疗的新型Claudin 18.2 ADC。Claudin 18.2是一种细胞连接 蛋白，在胃癌、胰腺癌等难治且治疗手段肿瘤中存在过度表达，因此应用前景 可观。当前 Claudin 18.2 ADC 竞争格局较激烈，至少有 20 款候选药物处于临床 开发阶段。SKB315 目前处于中国内地 I 期临床研究中，核心竞争优势在于：

差异化的有效载荷/连接子设计：SKB315 采用一种新型、中度细胞毒性 拓扑异构酶 I（TOPO1）抑制剂作为有效载荷，以高 DAR 值与抗体偶联。 差异化的有效载荷/连接子设计对正常胃部组织的潜在危害较小， SKB315 在小鼠及食蟹猴模型中表现出良好的安全性特征及广泛的治疗 窗口，器官毒性有限且可逆，表明在人体中或也有良好的安全性特征。

对各种 Claudin 18.2 表达水平肿瘤的治疗潜力：除差异化有效载荷/连接 子设计外，SKB315 的抗体部分还采用内部开发的 Claudin 18.2 抗体，在 头对头的体外研究中，与佐妥昔单抗（全球首创 Claudin 18.2 单抗）相 比，SKB315 在多个癌症细胞系中表现出相当或更高的的 Claudin 18.2 特 异性、亲和力和增殖抑制作用。这些特征表明，SKB315 在治疗各种 Claudin 18.2 表达水平的肿瘤上均具有一定潜力。

SKB410/MK-3120 是一款有潜力治疗多种晚期实体瘤的Nectin-4 ADC。根据Insight数据库的统计， 包括 SKB410 在内，全球共有 10 款 Nectin-4 ADC 处于临床研究阶段。SKB410 采 用差异化的有效载荷/连接子策略，包括：1）配备了中等毒性的有效载荷，可 降低毒副作用；2）使用了具有平衡稳定性的亲水连接子，旨在优化药代动力 学（PK）特性并在肿瘤部位加速有效载荷释放，以期提升疗效。 目前，公司 正与默沙东合作开发该产品。

非 ADC 管线涵盖多种疾病领域，肿瘤候选药物有望与 ADC 形成协同

科泰莱®（塔戈利单抗） 是全球首个获批上市用于治疗鼻咽癌的 PD-L1 单抗。2024 年 12 月，科泰莱在 中国内地获批上市，用于治疗三线及以上复发或转移性鼻咽癌，2025 年 1 月又 进一步获批用于鼻咽癌的一线治疗（联合化疗）。 尽管中国 PD-(L)1 市场竞争激烈，但公司在科泰莱的后续开发更多侧重探索与 其 ADC 资产联用的潜力，目前正在进行三项临床研究，包括：1）联合芦康沙 妥珠（联合或不联合含铂类化疗）作为 EGFR 野生型 NSCLC 一线治疗的 II 期研 究；2）联合芦康沙妥珠作为 TNBC 一线治疗的 II 期研究；3）联合芦康沙妥珠 作为 HR+/HER2- BC 一线治疗的 II 期研究。 我们认为，PD-(L)1 作为已获临床验证的肿瘤免疫疗法，将助力公司在 I/O + ADC 这一潜力赛道中占得先机，后续可持续关注相关联合疗法的数据读出和研 发计划。

达泰莱®（西妥昔单抗生物类似物） 于 2025 年 2 月在中国内地获批，用于治疗 RAS 基因野生型的转移性结直肠癌 （联合 FOLFOX 或 FOLFIRI 方案）。西妥昔原研中国内地年销售体量在 20 亿元 人民币以上（2022年），竞争格局较好，包括达泰莱在内仅有两款生物类似物 获批上市。我们预计该产品有望持续产生现金流，支持公司后续管线研发。

A400/EP0031 是二代 RET 选择性抑制剂，具有克服第一代产品耐药性的潜力。根据 I/II 期实 验的结果，A400 在 RET+ NSCLC 患者中表现出：1）与同类药物相当的疗效、以 及对一代 RET 耐药患者的治疗潜力（耐药患者中的 ORR 和 DCR 分别达到 33% 和 78%）；2）与已获批产品有差异化的安全性特征，血液安全性良好。2021 年3 月，公司将A400 在大中华及部分亚洲国家之外的权益授出给英国生物科 技公司 Ellipses Pharma，后者专注于小分子靶向药物的研发。在中国内地，公 司已完成药审中心临床咨询，并取得启动关键实验的批准，目前正在推进患者 入组。在美国，A400 已相继获得 FDA 的 IND 批准、孤儿药认定和快速通道认 证。

A296（KL340399 注射液） 是公司自主研发的非环二核苷酸（non-CDN）类小分子化合物，是具有全新结 构、体内外药效活性显著、结构稳定、且可兼顾瘤内及系统给药的 STING 激动 剂，作为新一代免疫疗法，在多种肿瘤中有治疗潜力、进一步巩固公司 I/O + ADC 布局。公司正开展两项评估 A296 治疗实体瘤 I 期临床研究，其中静脉注射 研究于 2022 年 4 月启动、瘤内注射研究于 2022 年 7 月启动。

SKB378（HBM9378） 是靶向 TSLP 的全人源单抗，靶向 TSLP 的疗法对大约 30-40%的非嗜酸性表型重 度哮喘患者均显示较好疗效。公司已在中国内地完成健康受试者的 I 期临床试 验，并正与和铂医药（2142 HK，未评级）在大中华地区及部分亚洲地区联合 开发、将大中华地区及部分东南亚和西亚国家之外的权益授权给瑞士生物科技 公司 Windward Bio。

SKB336 是一款创新FXI/FXIa单抗，作为抗凝药物，可用于预防和治疗血栓栓塞性疾病， 并已从国家药监局获得该适应症的 IND 申请。公司已在中国内地完成健康受试 者的 I 期临床试验。

编辑：火腿肠