2025年Q3美股消费行业策略：可选的困境与现实

宏观

关税造成的通胀量化分析：贸易成本+10pc t则首年通胀+0.8pc t

据the budget lab测算，在其他国家不采取报复措施的情况下，若美国对全球进口商品征收10%关税、对中国商品征收60%关税，2025-2034年美国可增加2.6万亿美元关税收入，占GDP的0.7%；若其他国家采取报复措施，预计美国关税收入较无报复情况将减少12%-26%。

非法移民：拜登任期非法移民数量显著增长，加州为主要聚集地

2021-2024年期间，拜登政府放宽移民政策，美国境内非法移民总数出现显著增长，尤其是南部边境非法越境人数激增。据参考消息，截至2025年1月，美国境内非法移民总数约为1100万人。根据美国国土安全部，2022年非美国出生非法移民约43.8%来自墨西哥，南部边境州（如得克萨斯州、加利福尼亚州）为非法移民主要聚集地。

非法移民影响：低技能岗位供大于求，用工成本大幅降低

美国非法移民主要集中于劳动密集型及低技能行业。其大规模涌入导致低技能岗位劳动力供给增速显著超过市场需求，抑制相关行业工资增长。由于身份限制，非法移民被迫接受低薪；且企业通过雇佣非法移民规避医疗保险、失业保险等法定福利支出，用工成本大幅降低。

大规模驱逐开始：对美国劳动力市场和税收造成冲击，或加剧通胀

自上任以来，特朗普签署多道行政令，宣布南部边境进入紧急状态，全面制止非法移民入境，宣布将废除非法移民或合法临时居留者在美出生子女的“出生公民权”等。据第一财经（2025/3），美国移民委员会预估，未来四年每年驱逐100万移民，需雇用大约3万名新执法人员，并须将其现有拘留能力提升24倍。

劳动力市场冲击： l 美国目前已然处于劳动力供应紧张的坏境，大规模驱逐非法移民将导致劳动力短缺、工资上涨和通货膨胀，打击经济增长。根据澳大利亚国立大学教授沃里克·麦基宾的研究，从一个经济体中剔除大量工人会导致GDP下降。如有130万人被驱逐，美国GDP将下降1.2%；如果有750万人被驱逐，GDP将下降7.4%。

食品和住房成本或因劳动力短缺而上升：

据American Community Survey 数据（2012-2016），农业行业中，非法移民占农业工人/动物饲养员的28%，占农产品分级与筛选工的30%；美国农业行业已发出警告称，驱逐计划可能会造成大规模劳动力短缺，导致农场瘫痪并提高食品价格。建筑行业中，非法移民占全美建筑工人的17%，占抹灰工及灰泥工的31%，大规模驱逐非法移民将导致美国建筑成本上涨。

大规模驱逐移民成本高昂：

大量关押、庭审及遣返非法移民所需成本高昂。据ICE2023年国会作证称，一次遣返航班的平均费用约为每小时17000美元；且需要雇佣大量的执法人员和法官来完善拘留能力和庭审效率。

据税收和经济政策研究所的数据，无证移民每年缴纳的联邦、州和地方税接近千亿美元，其中大部分税款归联邦政府所有。因为有工作的非法移民向这些系统付费，但无资格获得任何福利。州和地方政府须负责提供学校教育、医疗保健和其他公共服务，而未能获得相应而充分的税收回报。这就形成了无证移民有利于联邦预算，而往往会给州和地方政府带来压力的局面。因此，驱逐非法移民出境将直接冲击税收收入并增加社会保障和医疗保险系统的支出压力。

奢侈品行业

全球奢侈品市场遇冷，结构化分化加剧

面 对 宏 观 经 济 不 确 定 性 和 奢 侈 品 品 牌 频 繁 涨 价 ， 全 球 奢 侈 品 消 费 者 开 始 削 减 非 必 需 品 支 出 。 全 球 个 人 奢 侈 品市场面临自大萧条时期以来的 首 次 萎 缩 （ 不 包 括 疫 情 期 间 ） 。 贝 恩 公 司 预 计 ， 2 0 2 4 年 全 球 个 人 奢 侈 品 销 售 额 与 2 0 2 3 年 相 比 将 下降2 %，奢侈品消费人群较2 0 2 2 年 减 少 约 5 0 0 0 万 人 ， 尤 其 是 以 Z 世 代 为 代 表 的 年 轻 消 费 群 体 ； 与 此 同 时 ， 2 0 2 4 E 仅 占 总 客 户 群 2 %多点的VI C客户的购买量占全 球 奢 侈 品 购 买 量 的 4 5 % ， 较 2 0 2 1 年 的 3 5 % 增 长 1 0 p c t 。

Tapes t r y竞争优势：精准触达年轻客群，承接中产时尚需求

竞争优势：

品牌年轻化转型，抓住新兴消费群体。旗下核心品牌Coach实现年轻化转型，吸引新兴消费群体。2025财年第三季度，Coach单品牌销售额同比+15%至12.94亿美元；北美市场新增超120万客户，其中客户群体中留存率最高的Z世代和千禧一代占比约为三分之二。

品牌调性升级与盈利优化。集团通过控制折扣率、焕新门店形象及增加时尚曝光，提高品牌调性，同时高端产品占比提升，带动品牌AUR增长。2025财年第三季度集团毛利率76.1%，较上年同期+1.4pct。 l 新奢定位承接中产时尚需求。在全球奢侈品行业疲软且多个品牌密集调价背景下，Tapestry凭借轻奢价格带及潮流设计承接部分中产消费降级后的时尚需求。根据全球时尚搜索引擎Lyst发布的2024Q4热门品牌榜单，Coach排名大幅上升至第五位，品牌需求量同比+332%，环比+65%，其Brooklyn手袋为Lyst最热门单品之一。

成长驱动：

多元化产品线降低单一爆款依赖风险。据Tapestry集团中国团队表示，目前Coach品牌无单一产品系列销售额占比超10%。巩固Ace Tote、Parker、Tabby等爆款核心地位，同时推出Brooklyn等新系列，产品覆盖不同价位段与使用场景，降低单一爆款依赖风险，强化品牌生命周期管理。

门店扩张与单店效益提升。客流量提升推动单店效益增长同时，Coach也在持续拓展渠道，预计在中国三四线城市增设更多门店，进一步扩大品牌的市场覆盖。目前中国三四线城市中奢侈品牌入驻率仍处低位，Coach或保持规模优势，满足下沉市场奢侈品消费需求。

运动鞋服行业

运动巨头业绩修复仍需时间，复古潮流热度逐步减退

NIKE多维承压，战略调整后业绩修复仍需时间。1）渠道层面，2020年起推动的DTC加速计划进一步削弱传统批发体系效能，据Euromonitor数据显示Nike品牌美国市场份额较2020年下降4pct；2）产品方面，前CEO唐若修过度聚焦经典款，导致品牌价值稀释；3）客群方面，唐若修取消按品类划分的部门，按照人群划分为男装/女装/儿童，从而错失部分细分市场消费人群，同时品牌对潮流形象的营销亦使其部分专业性能消费者流失。尽管2024年10月新任CEO贺雁峰上任后公司已在渠道与产品方面进行多项变革，但其“Win Now”战略与公司现状及年轻一代消费者价值观相悖，同时考虑到产品研发周期及新兴品牌在批发渠道的市占率侵蚀，业绩修复仍需时间。

复古潮兴起，头部品牌借势实现阶段性增长。宏观环境不确定性增强背景下，消费决策呈现明显的"经典偏好"特征，据BoF统计，2023年Pinterest上“grandpacore”搜索量同比+65%，“retro streetwear”同比+55%。在此趋势下Adidas的Samba、Spezial和Campus等经典运动鞋款销量高增，推动公司2024年营收同比+12%至236.8亿欧元；Asics亦凭借其复古鞋款2024年营收同比+18.9%。但需注意潮流驱动的增长持续性存疑，时尚媒体BoF数据显示Samba鞋款热度自2024年夏季达到高点后回落，小红书Samba热门笔记大多停留2024Q3及以前。

VF C：F Y 25 Q 2迎来盈利拐点，Vans降幅收窄

FY25Q2迎来盈利拐点，市场短期悲观预期有所修正：FY2025Q2净利润0.52亿美元，连续六季度亏损后实现扭亏为盈，调整后EPS 0.60美元，超出市场预期的0.38美元；此后FY2025Q3 营收同比+1.9%，连续九个季度同比下降后首次迎来增长，调整后EPS为0.62美元，超出市场预期的0.34美元。据Bloomberg统计，FY2025Q3业绩发布后，做空股数比率自2024/11/29的7.10%下降至2025/01/31的2.76%。

折扣率：H O K A和O N较同行折扣力度更小，有效维持品牌力

根据各品牌官网（202 5 / 4/ 11），HOKA与ON相较同行折扣力度更小，能够维持其专业跑鞋的品牌力度与形象。对比HOKA、ON、Sa l omon以及Nike的官网折扣商品来看，HOKA和ON折扣力度较小，分别为7 8 . 5%以及73 . 0%，Sa l omon为70.5%，Ni ke为64.4%。

零售行业

C os t co：会员制护城河，抗风险能力强

不 同于 大 部分零售商依靠商 品销 售获利 为 主的模 式 ，C o s t c o 会员 费 为核 心 利 润 来源 （ F Y 2 5 Q 2 会员费 占 净 利 润 比 重为 6 6 . 7% ） ，故 其 可 以 以 远 低于 同 行 的 商品加 价 率 销售 产 品 ， 以 高 性 价比 及完 善会员福利 维持 客 户忠诚度。

为 应对 供 应链成本上升及通 胀压 力 ，2 0 2 4年9月C o s t c o 进 行 自 2 0 1 7 年 以 来首次会员费上调， 调 价 后 F Y 2 5 Q 2 付费 会 员 数 同 比 +6 . 8% ，全 球会员 续费率 9 0 . 5% ，美 国 / 加 拿 大 续 费 率 高 达 9 3 % ， 高 级 会 员 占 销 售 额 比 重 持 续 提 升 至 7 3 . 8 % ， 显 示 出 会 员 的 高 黏 性 。

C o s t c o 采 用 严 选 模 式， S K U 数 量远 低于 其 他传 统零 售 商。在传统零售时代，沃尔 玛 曾凭借e v e r y t h i n g s t o r e 脱 颖而 出 ； 但 在互 联 网 时代，传统零售无法依赖“ 大 而全”模式 与 零售电商进行 竞争 ，相反 严选 模式可 以 为客户提供良好的产品过滤 服 务，节省用 户 购物时间。同 时较 低的s k u 也 大幅 降低 C o s t c o 运营成本，提高产 品 周转率。

报告节选：

编辑：火腿肠