2025年国防军工行业分析：板块业绩结构性特征明显，关注订单基本面复苏机遇

一、24 年年报及 25 年一季报回顾：板块业绩结构性特征明显，关注 订单基本面持续回暖

1.1 2024 年年报回顾：板块结构性特征，利润端承压明显

军工板块发布 2024 年年报，从我们跟踪的 162 家军工板块重点公司情况来看，板块共实现营业收入 7649.03 亿元，同比上升 1.16%。分板块来看，船舶、航发、及航空是三个营收维持正增长的板块，其中船舶板块在民 船大周期的拉动下营业收入实现同比增长 10.87%，航发板块同比增长4.46%，航空（除航发）板块同比增长2.75% 。 地面兵装、国防信息化、航天（弹）、商业航天板块营业收入同比分别下降-9.72%、-11.52%、-13.59%、-16. 26%。

利润方面，受下游需求、部分型号产品价格下调等多重因素影响，国防军工板块归母净利润有所下滑。2024 年军工板块实现归母净利润 266.55 亿元，同比下降 38.01%。分板块来看，只有船舶板块实现正增长 86. 36%， 航空（除航发）、航发、航天（弹）、国防信息化、商业航天、地面兵装板块净利润同比分别下降-16.91%、-20. 58%、 -54.59%、-58.06%、-68.54%、-152.66%。

利润率方面，在军品采购低成本背景下，2024 年毛利率从 2023 年的 19.8%下降到 17.7%，同比下降 2.1 个 百分点，净利率从 2023 年的 5.69%下降到 3.48%。产业链各环节毛利率均有所下降，其中，中游下降幅度最 大，下游下降幅度最小。中游加工制造和信息化配套毛利率分别下降 4.43 和 4.29 个百分点，上游材料和电子元 器件毛利率分别下降 1.84 和 3.24 个百分点，中游分系统毛利率下降幅度为 0.48 个百分点，下游毛利率下降幅 度为 0.37 个百分点。

费用率方面，板块四费费用率总体占营收比例下滑 0.09 个百分点，为 12.71%。其中，研发投入稳定增长， 为 0.14 个百分点，表明行业持续注重提升研发能力，为后续新产品研制奠定基础；受利息收入下降、应收账款 提升的影响，财务费用率提升 0.12 个百分点，财务费用增加反映了目前军品回款周期仍然较长；受营业收入下 降影响，销售费用率下滑 0.35 个百分点；管理费用率与上年持平，显示出行业主动优化提升效率的成效。

受客户人事调整等影响，板块公司交付及回款情况变差，相应的存货及应收账款持续增加。从应收账款来 看，2024 年应收账款绝对金额持续上升，占营收比例提升 5.37 个百分点至 110.34%。营业收入的下降使得经营 净现金流持续下降。

合同负债和存货小幅增加，反映当前部分公司订单好转并组织生产备货。板块合同负债从 2023 年的 1940 亿元增长到 2024 年的 1963 亿元，存货从 2023 年 3125 亿元增长到 2024 年的 3242 亿元。

1.2 25 年一季度回顾：板块结构性特征深化，关注订单基本面持续回暖

2025 年一季度部分板块见底回暖，地面兵装、航天（弹）业绩同比企稳回升。25Q1，从我们跟踪的 162 家 军工板块重点公司情况来看，板块共实现营业收入 1538.94 亿元，同比上升 2.35%。分板块来看，地面兵装、 船舶、航空、航天（弹）、国防信息化等板块营收维持正增长，其中船舶板块在民船大周期的拉动下营业收入 实现同比增长 10.87%，地面兵装加速回暖同比增长 9.26%；商业航天板块持续承压，营业收入同比-18.14%。

从净利润来看，2025Q1 军工板块实现归母净利润 73.10 亿元，同比下降 7.80%，利润端进一步放缓。分板 块来看，船舶板块实现正增长 182.45%，地面兵装与航天（弹）加速回暖，同比分别上升 17.66%、22.63% ，其 他板块利润端仍承压明显。

利润率方面，在军品采购低成本背景下，2025Q1 毛利率从 2024Q1 的 18.9%下降到 18.6%，同比下降 0.3 个百分点，净利率从 2024Q1 的 5.27%下降到 4.75%。产业链各环节毛利率涨跌不一，其中，上游下降幅度延 续，中下游整体探底回升。上游材料和电子元器件毛利率分别下降 1.94 和 4.04 个百分点；中游信息化配套毛利 率下降 1.76 各百分点，中游加工制造和分系统毛利率分别回升幅度为 1.17 和 0.53 个百分点；下游毛利率回升 幅度为 0.91 个百分点。

费用率方面，板块四费费用率总体占营收比例上升 0.22 个百分点，为 13.15%。其中，研发投入稳定增长， 为 0.18 个百分点，表明行业持续注重提升研发能力；受利息收入下降、应收账款提升的影响，财务费用率提升 0.34 个百分点；受营业收入下降影响，销售费用率下滑 0.37 个百分点；管理费用率与上年基本持平，微增 0.08 个百分点。

受客户人事调整等影响，板块公司交付及回款情况变差，相应的存货及应收账款持续增加。从应收账款来 看，2024 年应收账款绝对金额及占营收比例持续上升。经营净现金流相较于上年同期有所改善，但仍为负值。

合同负债和存货持续增加，反映当前部分公司订单好转并组织生产备货。板块合同负债从 2024Q1 的 2194 亿元增长到 2025Q1 的 2532 亿元，存货从 2024Q1 的 3430 亿元增长到 2025Q1 的 3886 亿元。

合同方面，自 2024 末起，多家上市公司发布订单公告。2025 年 4 月以来，中航重机、三角防务、中船防 务、S T 导航、中科海迅等多家公司订单公告持续发酵，军工板块基本面已经开始加速回暖，2025 年各类催化剂 特别是订单公告有望持续兑现，当前投资军工板块已经具备较高性价比，新旧周期的拐点已经出现，板块回调 建议加仓。光威复材与客户 A 签订了总金额为 366,361.67 万元的《物资采购合同》，合同期覆盖至 202 6 年。国 科军工与某军方单位签订了总金额为人民币 738,734,000 元（含税）的销售合同。芯动联科与客户 P 签订了总 金额为 2.7 亿元人民币（含税）的陀螺仪产品销售合同。*ST 导航签订了一份金额为 17,579.3856 万元的销售 合同。关联交易方面，中兵红箭预计 2025 年日常经营关联交易总金额为 558,750 万元，相较 2024 年预计增加 123.7%，其中向关联方采购原材料、半成品预计金额为 343,000 万元，向关联方销售商品、产品预计金额为 200, 500 万元。洪都航空预计 2025 年向关联人销售产品、商品 85.2 亿元，相较 2024 年预计增长 26.26%，相较 2024 年 实际发生额增长 95%。长城军工预计 2025 年日常关联交易金额为 120,249.29 万元，较 2024 年实际发生金额 16,584.04 万元有较大增加。