2025年社会服务行业2024年及2025Q1社服零售财报综述：IP零售景气延续，顺周期渐进式回暖

1. 行业：消费数据回暖，商贸零售获加仓

1.1社服零售：3 月消费数据边际回暖

2025 年来社零/餐饮等服务消费/商品类消费销售增速边际好转。2025 年 3 月社 零/餐饮/商品零售销售额当月增速分别为 5.9%/5.6%/5.9%，较 2025 年 1-2 月及 2024H2 增速回暖。分规模来看，限额以上单位餐饮收入/限额以上单位商品零售收入 跑赢行业整体，以 1-3 月份累计增速来看，限额以上单位餐饮收入/限额以上单位商 品零售收入分别为 4.7%/5.8%，优于餐饮行业/商品零售整体的 4.7%/4.6%的增速。

2025 年来北京、上海消费降速压力仍在，中西部城市消费增速好转。以不同城 市视角观察消费走势，2025 年来北京、上海社零总数仍处于负增长区间，而武汉、 重庆、成都等中西部城市表现出极强的消费韧性，并在 2025 年来实现增速的进一步 增长。

招聘需求回暖趋势延续。以更加高频跟踪的招聘数据为印证，2025 年 2 月来， 招聘平台跟踪到的招聘公司数量、招聘帖数持续优于 2024 年。以截至 2025 年 4 月 27 日周度数据为例，4 月 21 日到 4 月 27 日国内新增招聘公司数量 50,139 家，达 到 2019/2023/2024 年同期水平的 97.5%/181.7%/105.2%，环比前一周增加 7.6%；国 内 新 增 招 聘 帖 数 量 190,201 个 ， 达 到 2019/2021/2023 年 同 期 水 平 的 142.5%/302.7%/165.8%，环比前一周增加 28.6%。

1.2市场走势：科锐国际、若羽臣领涨板块

社会服务：2025 年初至今跑赢大盘 4.29 个百分点。截至 4 月 30 日，2025 年 年初至今社会服务板块涨跌幅+0.11%，31 个申万一级行业中社会服务排第 12 位， 相对沪深 300 收益 4.29%。个股维度，2025 年初至今顺周期属性明显的科锐国际/ 祥源文旅/同道猎聘等标的涨幅更高。 商贸零售：2025 年初至今跑输大盘 2.45 个百分点。截至 4 月 30 日，2025 年 年初至今商贸零售板块涨跌幅-6.63%，31 个申万一级行业中商贸零售排第 23 位， 相对沪深 300 收益-2.45%。个股维度，2025 年初至今若羽臣/国芳集团/狮头股份等 标的涨幅更高。

1.3资金流向：阿里巴巴、小商品城重仓比例提升

板块：2025Q1 商贸零售板块基金重仓比例提升幅度较大。按照申万一级行业分 类口径，2025Q1 社会服务/商贸零售基金配置比例分别为 1.26%/2.63%，环比分别0.33pct/+1.39pct。行业间对比来看，一季度社会服务、商贸零售基金配置比例排名 分别为第 17/13，其中商贸零售加仓幅度分别排名第 2。

个股：阿里巴巴/小商品城/祥源文旅基金重仓比例环比提升。1）基金重仓持股 市值：截至 2025Q1，阿里巴巴/美团/小商品城/巨子生物等重仓持股市值领先。2） 基金重仓持股比例：2025Q1 阿里巴巴/小商品城/祥源文旅等标的基金重仓持股比例 增加。3）外资持股比例：2025Q1，锦江酒店/杭州解百分别为社会服务/商贸零售板 块陆股通资金持股比例增加最高的标的。

2. 业绩：IP 零售景气延续，顺周期渐进式回暖

小商品城、科锐国际高质量兑现业绩。以 2025 年 5 月一致预期 vs 2024 年 12 月一致预期，观察 2024Q4-2025Q1 区间段内经营边际变化：1）2025E 营收/归母净 利润预期均上调：小商品城（收入+15.2%，利润+15.1%）/科锐国际（收入+5.9%， 利润+8.5%）。2）2025E 营收未上调/归母净利润预期上调：北京人力（收入-3.4%， 利润+4.3%）/重庆百货（收入-2.1%，利润+3.3%）/海底捞（收入-6.8%，利润+2.8%） /大商股份（收入-1.1%，利润+3.9%）。3）2025E 营收/归母净利润预期均下调：中 国中免/宋城演艺/王府井/锦江酒店/首旅酒店/九华旅游/长白山/米奥会展等。4）2025E 营收上调/归母净利润下调：名创优品（收入+0.3%，利润-15.1%）/华凯易佰（收入 +0.7%，利润-13.9%）/携程集团-S（收入+0.1%，利润-3.2%）。

2.1IP 零售变现：龙头动作积极，期待旺季业绩兑现

IP 零售行业整体维持高增速，高毛利率。从我们跟踪的名创优品、布鲁可等 IP 零售企业收入来看，2024 年 IP 零售行业维持高景气度，2024 全年名创优品/布鲁可 收入端维持 22%+的增速。从相对预期来看，名创收入兑现弱于布鲁可，预计与消费 市场需求走弱、IP 行业竞争加剧有关。若是分半年度来看，2024H2 的收入增速相对 慢于 2024H1；但从 2025 年跟踪来看，布鲁可、名创优品新 IP 迭出，推新节奏有所 加速，期待龙头企业持续兑现高速成长。从毛利率端来看，IP 天然的吸引力给相关 企业带来持续的高毛利，2024H1、2024H2 布鲁可、名创维持 43%+的毛利率。

龙头动作积极，观察 2025 年业绩兑现。从高速成长的布鲁可来看，“全价位、 全人群、全球化”的逻辑正在逐步兑现中，期待产品线全面铺开助力业绩持续高增。 2025 年 4 月来，布鲁可上新小黄人系列 IP，并继续迭代奥特曼、假面骑士、火影忍 者等系列 IP，后续仍有柯南系列值得期待，新 IP 推出+销售高峰期到来有望兑现业 绩。且面向多元年龄段客群的高价格带产品，如 EVA、初音樱花等需求反馈良好，进 一步打开成长空间。布鲁可之外，2024 年名创优品受制于国内同店、拓店带来的费 用压力，业绩略不及预期；但从 2025 年来看，公司积极推进渠道更迭，IP 推新迭 代，期待同店拐点。

2.2零售变革：调改加速，成效初步验证

以步步高、永辉超市作为调改观察样本，从 2024 年及 2025Q1 调改进度与兑现 来看，当前调改进入深水区，且调改后的门店客流增长明显。 1）步步高，公司超市业态自 2024 年 3 月胖东来帮助调改以来，积极展开门店 调改工作，革新文化理念、稳固运营、提升效益。2024 年超市业态完成调改门店 13 家，关闭门店 69 家。百货业态借助超市门店调改的契机，实现了年度客流同比增长 15.5%。 2）永辉超市，2024 年，公司主动寻求变革，截至 2024 年 12 月 31 日完成 31 家门店商品结构调整与服务升级，加速关闭尾部门店超 200 家。2025 年来，公司调 改加速，截至 2025 年 3 月底公司完成 47 家门店的调改且调改门店迅速大幅提升客 流和销售额。3 月底供应商大会的召开，标志着未来公司选品及定价策略将发生重大 改变。

2.3跨境电商：竞争加剧+关税政策影响行业盈利能力

美国线上消费保持强劲，主要跨境电商公司收入保持较高增速。终端市场方面， 2025 年 1-3 月份美国非实体商店零售商（电子商务）/整体零售增速分别为 4.52%/2.94%，线上零售增速持续高于整体零售增速。线上消费主线为性价比，2025Q1 电商价格指数持续低于居民消费价格指数，我们预计美国线上零售在 2025 年全年仍将保持高增长。受益于终端市场消费增速持续保持强劲，主要跨境电商公司 营业收入均保持较高的增速。

受竞争加剧等因素的影响，主要 B2C 公司盈利能力均有所下滑。2024 年以来 跨境电商中国卖家之间的竞争加剧，主要 B2C 跨境电商公司销售费用率同比均有大 幅上涨，2024FY 安克创新/华凯易佰/致欧科技/赛维时代销售费用率同比分别 +0.34pct/+1.67pct/+1.49pct/+2.10pct。海运费上涨和竞争加剧等因素的影响下，主 要公司盈利能力均有所下滑，2024FY 安克创新/华凯易佰/致欧科技/赛维时代归母净 利润率同比分别-0.67pct/-3.21pct/-2.69pct/-3.03pct。展望 2025 年，我们预计随着运 力的增加，海运费对于相关公司盈利能力的扰动或将有所减弱；由于中国跨境大卖的 竞争加剧以及各家公司不断强化品牌影响力，我们预计销售费用仍将维持高企；此外 特朗普政府加征关税，相关 B2C 跨境电商公司盈利能力预计将面临较大压力。

2.4旅游出行：旅游企业业绩表现分化

旅游市场稳健高质量发展。2024 年至今，旅游市场稳健高质量发展， 2024Q1/2024Q2/2024Q3/2024Q4/2025Q1 国 内 旅 游 收 入 分 别 为 1.52/1.21/1.61/1.40/1.80万亿元，同比分别增长17.0%/21.6%/16.1%/14.7%/18.6%； 出入境表现更为亮眼，2024H1/2024/2025Q1 全国移民管理机构共查验出入境人员 2.87/6.1/1.63 亿人次，同比增长 70.9%/43.9%/15.3%。从假期出行看，出游意愿在 2025 年延续，清明假期全国国内出游 1.26 亿人次，同比增长 6.3%。但旅游意愿的释放并非均衡惠及每个目的地，我们将 2024 年/2025Q1 国内旅游收入与上市公司数 据对比发现，2024 年仅边境区域的长白山，成长性的宋城演艺、并购扩张的祥源文 旅等明显跑赢国内旅游大盘；与此同时，受益于持续向好的出入境需求，众信旅游、 岭南控股等收入同比增速亮眼。2025Q1 趋势延续，仅祥源文旅、黄山旅游、九华旅 游、金马游乐收入增速好于国内旅游大盘。

业绩一致预期普遍下调，大丰实业、祥源文旅等获上调。以 2025 年 5 月市场对 于旅游企业一致预期 vs 2024 年 12 月一致预期，观察 2024Q4 以来经营边际变化，目前旅游行业 2025 年收入、利润预期较 2024 年末预期处于偏下调态势。其中浩洋 股份、西域旅游等企业的业绩向下调整较多。大丰实业与祥源文旅等企业目前的一致 业绩预期较 2024 年末获得上调，在收入平稳的情况下利润上调较多，或标志公司向 着更高质量发展。

2.5顺周期：人服开局数据优，餐饮酒旅迎接低基数

人力资源服务行业边际向好，餐饮酒旅等板块 2025Q1 收入增速仍承压，但后 续迎接低基数。从收入端出发，2025Q1 顺周期排头兵，即国内主要人力资源服务龙 头公司营业收入均实现稳健增长，北京人力/外服控股/科锐国际营业收入分别实现同 比增长 2.7%/16.8%/25.1%。而同期具备顺周期属性的免税/酒店/餐饮等收入增速数 据依然承压，1）免税相关个股收入端因消费人次压力增速仍为负，但同比降幅较前 几个季度收窄；2）会展龙头因展会安排原因，收入大幅下滑；3）酒店板块收入端延 续承压，RevPAR 增速仍为负，但拓店向好略对冲收入增速压力；4）同庆楼、广酒 等偏重资产投入的餐饮企业收入增速仍不亮眼，但后续拥抱低基数，百胜中国则表现 出持续的增速韧性。

结合收入与利润端综合来看，人力资源服务行业表现最优。1）2025Q1 以科锐 国际为代表的国内主要人力资源服务龙头公司营业收入、归母净利润均实现增长，北 京人力/外服控股/科锐国际营业收入分别实现同比增长 3%/17%/25%，扣非归母净利 润分别实现同比-22%/+5%/+103%。2）线下零售服务业具备经营杠杆，收入承压背 景下利润端普遍承压，但仍有高质量龙头逆势兑现利润端增长，如百胜中国/首旅酒 店，2025Q1 收入端同比分别+1%/-4%，但是高质量拓店+经营效率提升背景下，扣 非归母净利润同比分别+2%/+12%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）