2025年招商银行研究报告：重定价压力集中释放，业绩逐季改善可期

核心观点：

招商银行发布 2025 年一季报，我们点评如下：25Q1 营收、PPOP、归 母净利润同比增速分别为-3.1%、-4.0%、-2.1%，增速环比 24A 分别变 动-2.60pct、-4.63pct、-3.30pct，同比 24Q1 分别变动+1.57pct、 +2.08pct、-0.12pct。从 25Q1 业绩驱动来看，规模扩张、拨备计提减轻 形成正贡献，息差收窄、其他收支、净手续费收入承压形成拖累。

亮点：（1）信贷投放有增有压，活期存款优势巩固。资产端，25Q1 末 生息资产、贷款同比分别增长 8.1%、4.5%，增速环比有所放缓。Q1 单 季贷款增量 2,372 亿元，同比少增 698 亿元。结构上，对公端持续提升 优质资产组织能力，25Q1 末对公贷款同比增长 9.2%，新增 1,860 亿 元，增量占比 78.4%，同比少增 61 亿元；零售端同比增长 4.5%，新增 140 亿元，同比少增 484 亿元，公司坚持稳健审慎的原则，25Q1 压降 信用卡及其他贷款 832 亿元；经营贷、消费贷单季新增 49 亿元、240 亿元，同比环比均明显少增；按揭贷款延续 24Q4 趋势，余额增长浮出 水面，新增 2.7 亿元；票据规模扩大。负债端，25Q1 末计息负债、存 款同比增长 8.7%、10.4%，增速环比小幅放缓。25Q1 单季存款增量为 2,229 亿元，同比少增 618 亿元。结构上，个人存款增长好于对公，活 期存款占比 51.8%；25Q1 活期存款日均余额占比 50.46%，较 24A 上 升 0.12pct。（2）中收降幅收窄。Q1 中收降幅环比 24A 收窄 12pct。

关注：（1）Q1 重定价，息差承压。25Q1 净息差 1.91%，环比 24A 下 降 7bp，同比 24Q1 下降 11bp。公司按揭贷款占比高，受 LPR 下调及 存量房贷利率调整影响大。25Q1 资产收益率 3.21%，较 24A/24Q1 分 别下降 29bp、44bp；负债成本率 1.39%，较 24A/24Q1 改善 25bp、 36bp。预计随着 Q1 重定价压力集中释放，净息差降幅有望逐季企稳。 （2）前瞻指标上行。25Q1 末不良贷款率 0.94%，环比回落 1bp；关注 率、逾期率 1.36%、1.38%，环比上升 7bp、5bp；测算 25Q1 不良净 生成率 0.95%，同比下降 5bp；25Q1 末拨备覆盖率 410.03%，环比下 降 1.95pct。（3）其他非息贡献由正转负。Q1 其他非息同比下滑 22%。