2025年食品饮料行业策略：年胜一年，内外兼修可得大成之道

1. 食饮 2024 年复盘：总量承压，结构分化

1.1 社零消费：同比增速持续放缓，需求相对低迷

我国内需不足问题突显，消费总量承压。2024 年我国社会消费品零售总额同比增长 3.5%，较 2023 年增速放缓 3.7 个百分点。一方面，社零增速不及与经济增速，体现国 内消费品需求相对低迷。GDP 全年同比增长 5%，消费对经济的拉动从 2013-2023 年十 年平均 3.7 个百分点减少至 2024 年的 2.2 个百分点。另一方面，社零消费结构呈现必 选韧性、可选分化的态势，显示出我国居民消费倾向趋于谨慎。24 年必选消费当月同比 增速相对稳定，其中粮油食品类每月同比增长约 10%，饮料烟酒类淡旺季消费特征明显； 可选消费波动较大，其中化妆品、家电类受政策补贴提振明显，四季度出现个别爆发增 长月；大件消费如汽车、建材等相对低迷；珠宝类受金银价格高位影响需求略有缩减。

CPI 持续低位运行，2025 年实现温和上涨的预期较强。2024 年我国 CPI 上涨仅 0.2%，较年初目标的 3%相距甚远，不仅反映出在内需不足背景下，结构性供大于求的 市场导致行业价格竞争加剧；也反映居民收入增长预期降低、价格敏感度提升的现状。 2025 年《政府工作报告》中，将居民消费价格涨幅预期目标从连续四年 3%的目标下调 为 2%左右，体现对物价合理回升指导的实际性。基于此，价格弹性较大的食品烟酒 CPI 增速有望打开上行空间，对 CPI 的拉动或将强于服务类价格。 内需偏弱的根本原因是收入压力，人均收入的总量与结构亟待优化。2024 年消费增 长放缓，我们认为：一是因为收入增速下降，制约消费能力。2024 年我国居民人均可支 配收入同比增长 5.34%，较 23 年下降 0.99 个百分点，城乡人均食品烟酒支出的增速也 同样放缓 1.13、1.31 个百分点至 4.87%、5.88%；二是家庭财富效应减少，消费意愿下 降。疫后人均财产净收入同比增速持续下降，从 21 年 10.2%降至 24 年的 2.2%；三是 经济预期不高，消费信心不振。24 年国内宏观经济上行存在一定压力，企业盈利减少， 人均工资性收入增速明显放缓，从 21 年 9.6%的同比增速降至 24 年的 5.8%，上班族对 超前消费、高端消费的接受度降低。 量价驱动方面，消费提振或需从量增向接续升级转变。未来 5-10 年的国内消费增 长较难靠量增实现，仍应靠结构升级实现，因为人口数减少是长期问题，而收入、预期 提升可以在短期内得以有效提振。2023 年国内 20-59 岁消费主力人群占比仅 56.73% （峰值占比在 2011 年约 62.78%），22-24 年我国人口自然增长率连续三年为负，消费 量缩减或将持续。

1.2 指数表现：食饮在深度调整后迎来快速修复

2024 年食饮板块在深度调整后迎来快速修复，表现相对弱势。2024 年食品饮料行 业全年累计跌幅达 8%，在申万一级行业排名倒数第四。一季度由于春节期间动销平稳、 白酒控货挺价、年报披露显示增长韧性等因素支撑，食饮板块短暂起了一波行情；二、 三季度在需求疲软、茅台价格调整、行业库存压力出现、大盘调整等多重因素影响下加 速下跌；至 9 月中下旬开始，政治局会议的积极定调反映重大政策利好信号出现，我们 及时提示食饮 ETF 配置机会，食饮迎来四季度快速修复行情，年底回稳震荡。 2025 年“春季躁动”表现先弱后强，情绪因素是行情主导。2025 年春节后至两会 的“窗口期”内，食饮表现先弱后强，跟涨逻辑逐渐从消费实质改善转向增量政策预期。 食饮“先弱”是因为：一方面，自 2025 年以来，春节期间（24 年 12 月-25 年 2 月）食 饮各品类线下销售额与前期（23 年 12 月-24 年 2 月）相比均有减少，反映消费实质未 有改善，对食饮公司的业绩预期降低；另一方面，以 deepseek 和宇树机器人为代表的 科创产品取得突破并引发高度关注，市场资金向科创板块流去对传统食饮板块造成一定 抽水。“后强”主要是因增量政策出台带来的预期 提振以及估值高切低的情绪转移，从 3 月初蜜雪冰城港股上市、“两会”召开，一直到 3 月 16 日中共中央、国务院印发《提振消费专项行动方案》后，从情绪追涨到价值 发现，市场寻求估值高切低，走出了消费仍弱，但消费股不弱的表现，食饮板块波幅变 大。

基本面来看，食饮行业增长放缓，但经营仍相对稳健。2020-2023 年食饮上市公司 总营业收入 3 年 CAGR 为 8.71%，扣非归母净利 3 年 CAGR 为 13.59%；24 年前三季 度食饮上市公司总营收同比增长 3.9%，扣非归母净利同比增长 10.48%，整体增收也增 利，但增速下滑，营收增长仍弱于利润增长，反映 24 年增长主要是靠供给端优化驱动， 需求侧偏弱。细分行业业绩表现差距较大：白酒、调味品营收利润双增但增速明显放缓； 软饮料、零食找到了渠道和产品创新之路，业绩表现相对亮眼，营收利润均有双位数增 长；乳品销量下降营收缩水，但原奶成本下降和费用管控加强有效支撑利润率提升；保 健品、预加工食品则是受行业竞争加剧、产品开发进程偏缓的影响，营收利润双减。 细分涨跌幅来看，大众品强于白酒，行情涨跌大致与基本面对应。2024 年食饮细 分行业涨跌幅从高到低分别为软饮料（32.17%）、零食（19.76%）、啤酒（10.71%）、乳 品（9.21%）、调味品（3.67%）、其他酒（-4.82%）、肉制品（-8.19%）、烘焙食品（-11%）、 白酒（-13.1%）、保健品（-13.62%）、预加工食品（-21.24%）。

2. 食饮 2025 年展望：内外兼修，稳中有进

2.1 外部环境：特朗普关税冲击持续，国内消费政策刺激加码

拉动经济增长的三驾马车中，消费驱动逻辑相对顺畅。当下全球经济格局深刻演变、 宏观经济压力较大，我国经济发展策略正积极调整。投资方面，一是制造业和基建投资 增长空间逐渐受限，其增速自 2021 年起年平均增速均在 10%左右，且投资效果显现存 在时滞，增速过快可能在需求不振背景下进一步压缩上游利润；与此同时，房地产正处 于下行周期，开发投资 2024 年减少 10.6%，市场止跌回稳仍需以时间换空间。 进出口方面，美国对中加关税、带头逆全球化的政策举措将对我国对外贸易造成较 大拖累，而出口对象的转移和出口产品的迭代仍需时间。就特朗普对华关税的影响来看， 2017-2019 年的关税 1.0 时期直接导致 2018 年一波抢出口，随后 2019 年对美进出口差 额减少 8.46%；2024 年至今，以“对中国商品加征’更高关税’，目标税率可能达 60%以 上甚至更高”的政策目的与步步实施的现有举措来看，特朗普关税政策随意性较强，25 年对美贸易顺差将进一步缩小。 相对而言，消费拥有较大增长潜力，一方面，我国庞大的人口基数和不断升级的消 费需求为消费市场持续扩张提供了坚实基础，政策发力空间足，将消费增长作为经济主 驱动的空间上限较高、惠民效果较好；另一方面，食品饮料整体境外营收占比不高，长 期经营相对稳健，受外部风险冲击有限。

消费刺激政策逐步加码，食饮消费预期有望优先修复。疫后我国从发放消费券、新 能源汽车补贴、家电以旧换新补贴、文旅活动支持、线上促销补贴、降低房贷利率等多 个方面加大消费刺激，但从 2024 年的消费表现来看，提振效果有限。基于此，2025 年政策刺激已经从商务部、发改委、工信部、文旅部等单个部门组织逐步加码到在中共中 央、国务院指导下各个部门协同发力，3 月 16 日中共中央办公厅、国务院办公厅印发 《提振消费专项行动方案》（下称《方案》），将有效推动食饮消费预期优先修复。

对于《方案》，我们认为有五点值得关注： 一、方案主要起牵头管总的作用，预期提振多于实质改善。《方案》中涉及从居民增 收促进、消费能力保障、服务消费提质、大宗消费更新、消费品质提升、消费环境改善、 限制措施优化、完善支持政策共八方面内容，对消费提振活动的方向指引十分明确，筹 备的可行举措也十分全备，但《方案》对各项消费提振举措具体的实施规模、范围、时 间等细节未进行具体展开。一方面，这反映对内需刺激和信心提振的重视，对财税、金 融、产业、投资都提出了消费协同要求；另一方面，也体现出“多试点-等效果-再发力”、 陆续推进、逐步展开的政策导向和节奏。基于此，我们认为，目前消费板块的主要驱动 逻辑仍为增量政策出台背景下的估值修复。 二、消费提振方式更趋务实，从侧重于供给补贴转向重视需求补贴。过去强调供给 侧的减税降费、降本增效等改革进程，旨在增强企业的竞争力和生产力，但随着市场环 境的变化，现在政策更加注重需求端的补贴。现阶段扩大消费补贴（例如新能源汽车、 绿色家电、消费电子等领域）、着力增收减负（例如提高养老、医疗和生育等方面的财政 补贴），都侧重于直接作用消费者，有效增加居民实际购买力、激发消费欲望。 三、以旧换新补贴加力短期有效，长期可能透支需求。提振消费措施中，25 年增加 3000 亿元超长期特别国债（较 24 年增加一倍）支持两新政策的消费品以旧换新是相对 明确的。据发改委数据，25 年 1-2 月全国新能源乘用车零售约 134 万辆，家电一级能效 产品销售额 241 亿元，同比分别增长 26%和 36%；6000 元以下手机市场销量约 3300 万台，销售额约 860 亿元，周均销量、销售额分别较补贴前一周增长 19%、29%，以旧 换新开局良好。但需要注意的是，乘用车、家电等耐用品的需求较服务、餐饮类消费有 明显上限，补贴效果可能边际减少。 四、消费环境不断优化，积极引入外需成为新突破点。随着我国消费环境的不断优 化和对外开放的不断深化，外需引入或将成为新突破点。2024 年，中国免签入境外国人 超 2011 万人次，过境免签政策适用人数同比上升 113.5%。免签、免税政策的实施和扩 围，大幅降低了外国游客来华的门槛，有力带动跨境旅游、餐饮、住宿等相关产业的发 展。 五、内需改善需要“真金白银”、“把握当下”，后续刺激政策仍可期待。目前《方案》 指引下，提振消费举措还处于尝试阶段，例如消费贷的额度、利率和年限调整，之后很 有可能出台更有实效、更直接的举措，比如发放大额餐饮、消费品补贴、多地育儿补贴 等，改善实际消费体验。需求刺激不止是工资、财产、经营收入和社会基本保障的提升， 也应是科创、军事、金融并进带来的发展信心提振。

2.2 消费趋势：消费价格分层深化，消费品类以“新”代“旧”

2025 年消费趋势主要还将围绕价格分层、品类焕新发展。主要原因有三： 一是消费人群的分层。我国各年龄段人口分布趋于均衡，老龄化和少子化进程加快， 2023 年各代际（以 10 年计）占比均在 10-15%左右，相对于 2003 年 8-17%的比例差 距，消费主力明显分散，多元化需求增加。基于此，近三年食饮品类不断推陈出新，功 能化、年轻化趋势开始显现。

二是消费能力的分层。一方面，房地产下行周期仍未结束，资产贬值，财富效应减 少，房贷压力下部分消费意愿不强。以北上广深为代表的二手房平均售价连续 4 年下跌， 2025 年北上广深房屋租售比仍高达 1：600-1：700，相对于 1：200-1：300 的合理范 围，地产价格调整仍有一定空间。我们认为，高位存款并非是抑制居民消费的主要力量， 住户人民币存款与人均消费性支出无明显相关关系，但住房销售的低迷对家庭消费带来 一定抑制。叠加 25 年全球资本市场波动性加大，家庭财富增长相对缓慢。消费降级可直 接从乘用车销售中高端品牌销量增速明显下滑窥到一二。另一方面，经济预期偏弱，需 求不足背景下就业竞争激烈，人才回流与社会基础保障增强推动了地级市、县级市的消 费升级持续，这在 24 年量贩零食和茶饮市场的欣欣向荣中有所反映。基于此，我们认为 消费者们对于消费价格的敏感程度差异较大，短期消费分层仍将深化。

三是消费领域的分层。近几年的消费倾向呈现出传统消费追求性价比、新兴消费追 求情感价值的特点，这种精细化发展过程中，食饮行业需在降本增效的基础上，实现潮 流 IP、场景体验、技术、会员服务等赋能提升，从性价比消费向情绪消费、功能性消费、 圈层消费转型。

2.3 行情展望：预期修复或先于盈利改善，配置价值逐渐显现

我国消费增长和估值修复空间较大，食饮板块配置价值逐渐显现。从消费实质来看， 我国 2023 年居民消费占 GDP 比重仅 39.2%，相对许多发达经济体 50-70%的消费占比 而言增长空间较大；从持仓资金来看，公募基金对食饮的持仓 24Q4 仅 11.76%，近五年 最低，伴随基金考核趋严，对食饮的配置有望提升；从板块估值来看，食饮处在近十年 来估值水平的 10%分位数以下，具有较高安全边际。截至 2025 年 3 月 17 日，食品饮 料行业 PE-TTM（剔除负值）为 22.12，仍处机会值以下。对标恒生消费指数和必需性消 费业指数两会后的涨幅，A 股食饮板块仍有补涨空间，后续在消费政策刺激、内需释放 推动下，有望“年胜一年”。

3. 细分表现：大众品优于白酒或将持续

3.1 白酒：业绩表现分化加大，需求培育是关键

作为顺周期的白酒行业，2024-2025 年面临内忧外患，调整比较充分。一方面，黄 金避险和科技突破凝聚人气，白酒的战略资产投资属性减少。市场对于白酒公司的关注 热度下降，进攻选择多为科技，防守选择多为黄金，白酒行业高毛利、提价升级的可持 续性受到质疑，估值溢价缩减较多。另一方面，白酒营收利润增速放缓，需求收缩导致 库存压力加大。23 年白酒企业营收、利润同比增长 15.97%、18.88%。24Q1-3 同比增 长 9.24%、10.68%，业绩仍保持韧性但增速明显放缓。需求收缩影响下，一是库存压力 增加，多数白酒上市公司累计库存酒量近五年连创新高；二是，高端白酒价格下跌，以 茅五泸为代表的经典单品终端销售均在 23-24 年有下调（考虑价格倒挂和开瓶扫码红包 等促销活动），动摇白酒行业过往多年的驱动主因。

具体 2024 年三季度财报来看：大众价格带白酒受益于消费降级和大众品升级，利 润增长领先行业；苏徽地方酒由于消费韧性较强、宴席需求比较旺盛，受整体需求缩减 影响相对较少；全国性中高端酒因产品定位差异分化较大；高端白酒维持业绩增长保持 稳定。其中，山西汾酒 2024 年仅玻汾这一单品营收就突破百亿，我们认为原因有三： 一是极致性价比，50 元价位实现纯粮酿造（高粱、大麦、豌豆），毛利率仍达 50%以上； 二是场景转变，将消费场景从“宴请”转向“自饮”，北方市场出现“玻汾配饺子”的民 间消费潮；三是渠道深耕，在县城超市采用“整箱陈列+开瓶返现”策略，终端渗透率超 90%。基于此，汾酒凭借中高端产品控货挺价、大众价格带产品质量过硬、拓展场景和 人群，在多价格带布局、全国性销售的品牌中取得亮眼业绩。

2025 年业绩增长亮点不多，但估值修复机会仍存。我们认为，白酒行业正处于公司 供给端控量和渠道库存去化的阶段，高端白酒业绩维稳，中高端的区域白酒应春节亲友 聚会消费场景增多有望迎来销售旺季。整体行业 25 年的费用投放有望增加，白酒企业 年初设立的增长目标基本能符合实际动销，我们预计多数酒企保持 10%左右的增长确定 性较强。此外，白酒有望伴随内需刺激政策的陆续出台，下半年库存去化逐步加快。 白酒二次成长可期，需求培育是关键。历览白酒发展百年，行业竞争优势多次转变， 从产能为王——渠道为王——品牌为王经历了 1.0 时代。当今消费环境中，白酒企业也 多有强化经营管理之举，从精细化管理（20-22 年）——控货稳价（22-23 年）——需求 培育（24-25 年），或将迈入需求为王的 2.0 时代。从 22-23 年年底的酒企控货举措及市 场影响可以看出，稳价效果边际减少。这一方面是因为前期产能扩张带来库存压力，叠 加渠道利润减少带来抛售压力，使得控货力度逐渐减弱；另一方面，。25 年初又来停货 潮，五粮液、老窖、洋河、酒鬼酒等大小品牌都有产品参与，比起挺价，酒企目的更倾 向于去库存。从酒企对低度、减醇、风味白酒的研发尝试与日韩酒类市场的发展经验可 以预见，白酒二次成长需要在高端巩固品牌、低端打造性价比的同时，做好腰部产品的 需求培育。

积极迎接 Z 世代的饮酒口味，在低度化和风味化上创新产品和场景。白酒企业需求 培育方向或有四：一是场景变小，应对政商务需求减少，家庭、个人消费增多，白酒不 仅要在大桌出现，也要营造可想象的、产品适配的小桌聚会场景；二是性价比变高，在 供给结构性过剩背景下，品牌、价格、质量，需至少三选二打造突出优势；三是度数变 低，迎合健康需求；四是风味变多，以“白酒+”的方式向洋酒化、啤酒化进行创新尝试， 研发中式 shot 组合，同时社交平台推广，在产品和渠道方面更加迎合 Z 世代消费人群、 培育消费习惯。

3.2 调味品：伴随外食多增，有望与餐饮供应链共繁荣

2024 年调味品市场规模增速边际放缓，预计成本小幅上涨。2024 年我国餐饮复苏 不及预期直接影响调味品市场需求，餐饮收入增长仅 5.3%，相对于 23 年 20.4%的高增 而言，复苏偏缓，调味品市场已突破 6000 亿规模，结构性升级特点明显。复合性、功能 性调味品的补充预计将支撑 24 年市场规模增速达 10%以上，以莲花控股、仲景食品、 安记食品为代表的复合调味料业务均有双位数增长，而传统调味品生产企业的营收利润 增长承压。24 年生产成本延续低位，25 年或将伴随全球贸易格局变化波动加大，有上 涨可能，调味品行业的后续发展仍需靠消费端发力。

品类分化较大，预计复合化趋势仍将持续。自 2023 年以来，传统基础调味品增速 放缓，据中国调味品协会数据，酱油、食醋等品类年增长率降至 3%-5%。而复合调味料、 健康化产品及地域特色品类成为增长引擎，据凯度消费者数据，复合调味料全国销售额 同比增长 19%，零添加酱油市场份额已达 28%，川渝风味调料在华东地区销售额年增 65%。 伴随餐饮复苏和连锁化率提升，复合调味品有望与餐饮供应链共繁荣。一方面，餐 饮消费券有望加力扩围，支持外食多增，B 端调味料个性化定制化需求增多；另一方面， 餐饮连锁化率从 2019 年的 13%提升至 22%，利好调味品龙头和复合调味料的销量增 长。

技术驱动与消费需求双重驱动将重塑行业价值。技术驱动方面，智能化革命持续提 效：海天味业 AI 发酵控制系统降低能耗 22%、千禾味业区块链溯源体系覆盖 80%产品 线。消费需求方面，健康化赛道持续深化：减盐酱油技术迭代使钠含量降至 400mg/100ml以下（李锦记薄盐醇味鲜）、功能性调料如益生菌蚝油（欣和醯官醋）进入临床测试阶段。 预计产品的技术升级、配方研发和跨界融合可能创造 2025 年行业新增量。

3.3 乳制品：把握品类升级的国产替代与需求扩容机会

生鲜乳价格下行，乳企成本可控。2024 年我国原奶价格从年初 3.66 元/公斤持续下 跌至 25 年 2 月的 3.09，跌幅达 15.57%，龙头乳企净利率进一步提升，24 年上半年伊 利、蒙牛净利率均较 23 年分别提升 4.5、0.7 个百分点，叠加管理技术升级，蒙牛通过 智慧牧场管理系统将公斤奶成本可控制在 3.4 元以内，成本下行增厚乳制品行业利润安 全。由于 23 年我国牛奶产量仍超 4000 万吨，能繁母奶牛和奶牛存栏均处高位，预计原 奶价格仍延续低位，乳企成本可控。

常温液奶之外，品类需求扩容的同时市场竞争加剧。24 年上半年的销售费用率有明 显提升，乳企除常温液奶之外的品类竞争加剧。B 端茶饮需求旺盛，乳企建立专供体系， 寻求上游供应突围。中国连锁经营协会（CCFA）《2023 新茶饮白皮书》指出，现制茶饮 行业年度原料采购总额突破 800 亿元，其中乳制品占比约 18%-20%（含奶浆、鲜奶、 奶油等），对应乳制品采购规模约 144-160 万吨。其中，伊利向蜜雪冰城、古茗年供应超 45 万吨定制奶浆，光明与奈雪的茶联合开发冷萃厚乳。C 端区域低温鲜奶渗透提升，乳 企市场抢占加速。区域乳企通过"72 小时鲜奶"等概念构建壁垒，新乳业 2024 年上半年 低温鲜奶收入同比增长 24.3%，在川渝市场市占率达 39%。全国性乳企也同时发力，蒙 牛每日鲜语 24H1 在华东铺设近 5000 台智能冷藏柜，终端设备的单点日均销量提升约 40%。

干乳制品海外品牌占比较多，但国产替代与出口有加速迹象。国产替代方面：妙可 蓝多 24H1 奶酪市占率突破 40%，百吉福、恒天然等外资品牌通过本土化生产降低成本， 奶酪市场培育仍在初期，部分产品终端售价略有下降，但整体零售额增速相对领先。出 口增长方面：据海关总署数据，2024 年上半年冰淇淋及其他冰制品出口量增长 31.9%， 其中东南亚占比达 46.8%。乳企在东南亚的海外冰淇淋生产基地产能逐步释放，预计本 地化生产可使终端价降低 10-20%，但 25 年需重点关注越南、印尼、菲律宾等国的关税 政策影响。

强内需刺激和厚利润安全垫双重驱动，乳制品行业有望成为最大公约数。一方面， 各地生育补贴政策的陆续出台可能有效刺激乳制品需求，银发经济发展下的健康意识提 升也将推动乳制品的结构性消费升级持续；另一方面，行业内部双寡头竞争格局相对稳 定，高端液奶、奶粉及奶油奶酪等品类的国产替代仍有较大增长潜力，低廉的原奶价格 保障了乳企的利润空间。预计 25 年在内需刺激和扎实业绩的驱动下，行业延续增长态 势。

3.4 休闲零食：市场集中度提升缓慢，渠道红利仍存

零食市场规模增速放缓，细分品类增速断层。2024 年休闲零食市场规模已超万亿 元，细分品类中，糖巧蜜饯、坚果炒货、香脆食品仍占市场份额达 53%。多家机构预测 增速将逐步放缓至个位数，细分品类增速差异拉大。健康化品类如功能性坚果（添加益 生菌/褪黑素）增速达 28%；情绪价值品类如创意造型糖果销售额增长 47%；传统品类 如膨化食品增速降至 1.2%。

市场集中度提升缓慢，平台型企业增收相对占优。就 2024 年三季度营收来看，依 靠高性价比和渠道快速拓展的万辰集团、三只松鼠、盐津铺子均实现营收利润双增，依 靠自主生产单品、未及时拓展新品的零食企业略有逊色。零食行业营收合计仅约五百亿， 体现出市场集中度提升仍然缓慢。零食行业 CR10 下降 2.1 个百分点至 31.7%，竞争依 旧激烈，新锐品牌如王小卤通过抖音渠道实现超车，2023 年虎皮凤爪销量破亿袋。平台 型企业增收相对占优反映零食行业高性价比、去中心化的消费趋势仍在强化。卫龙辣条 品类市占率从 19.4%下滑至 16.7%。

2025 年渠道红利或有缩减，供应链优势仍存。线下有便利店、仓储式会员超市、社 区生鲜超市、零食量贩店等业态快速兴起，线上模式也进一步创新，传统 B2C、C2C 外 出现 O2O、社交电商、直播电商等新零售业态，休闲零食销售进入全渠道融合阶段。预 计 2025 年渠道红利将有所缩减。一方面，线上直播电商市场增速放缓，从 22-23 年 30% 以上的同比增长逐渐降至 24 年的 20%以下，多品牌的官方自营渠道也基本铺建完毕； 另一方面，线下零食量贩店在 23-24 年开店速度极快，25 年或有增速边际放缓和盈利兑 现压力。基于此，需重点关注零食企业在规模扩张后的业绩增长情况。零食企业对供应 链优势的经营管理能力也值得关注，如将“直采+仓储+低价感受”的前期营销优势有效 向“生产自动化+便利店化+自有品牌”的后期经营优势转变，平台型零食企业的发展将 仍具较大潜力。

行业将延续产品、渠道创新以迎接消费群体重构。QuestMobile 行为数据显示：Z 世 代客单价同比提升 19%，但复购周期延长至 23 天；京东健康研究院数据显示：银发族 消费占比提升至 18%，偏好低 GI 糕点客群增长 62%。基于目前消费群体和消费习惯的 重构，零食行业的创新仍大有可为。一方面，零食企业需拓展线上和线下的全渠道销售 平台，以会员制、折扣活动、量贩店等形式适应零食产品高频低价的消费习惯；另一方 面，还需以联名、包装、风味化、功能化等方式进行单品创新，适应消费者尝新、情绪 驱动、追求健康的需求。

3.5 啤酒：关注创新产品突围，或将带动高端化继续

近五年产量稳定，生产成本预计可控。2024 年我国啤酒产量约为 3521.3 万千升， 近五年来相对稳定，产能管理效率在前期密集关厂之后有所提升，市场规模增长主要受 限于需求。生产成本相对可控，自 23 年俄乌战争影响大麦涨价后，24 年持续回落，预 计 25 年企稳；玻璃和铝锭价格 24 年略有分化，叠加中国啤酒瓶新国标（GB 4544-2023） 全面实施，约 30%中小厂商面临生产线改造压力，啤酒企业包装成本或有小幅上涨。

销售量价承压，期待新品突围。从青啤、燕啤、重啤、华润四家的半年度销售情况 来看，2023年下半年起合计销售量呈同比下滑态势，23H2和24H1同比分别下降3.27%、 3.49%，终端需求下滑导致啤酒销售量价承压。行业平均销售利润率自 2016 年来 12.8% 下降至 2023 年的 6.5%，预计精酿市场成为下一轮竞争重点。

精酿啤酒市场增长潜力较大，龙头参与可能加剧价格竞争。相对于美国精酿渗透率 的 13%，我国尚不足 5%，精酿啤酒市场增长潜力较大，2024 年超 3,500 家精酿酒厂覆 盖二三线城市，有望带动啤酒行业结构性升级持续。目前精酿啤酒已形成本土新锐品牌、 国际品牌、啤酒龙头衍生品牌三足鼎立的竞争格局。工业啤酒巨头如 2018 年青岛啤酒 的 IPA 系列入局、2023 年嘉士伯收购精酿品牌 BrewDog 部分股权，区域精酿品牌尝试 共建共享酿造工厂如华南精酿产业联盟，2025 年生产成本有望进一步降低、消费者培育 进一步强化。 啤酒产品升级需强化“小众风味”差异化与“饮料化”。就啤酒企业的并购投资行为 来看，华润啤酒 2023 年收购金沙酒业拓展“啤白融合”、2024 年收购安徽区域品牌“黄 山啤酒”，酒精饮料类融合性产品或将加快发展；就实际消费偏好来看，全球无/低酒精 啤酒（<0.5%vol）2023 年销量增长 12%，我国精酿啤酒增速维持 9%左右，低度数、高 品质的消费需求仍有升级空间；就我国现有代表性精酿啤酒的主打特点来看，结合地域、节令、其他消费品/场景特色的风味产品比较受消费者欢迎。预计 2025 年啤酒在内需刺 激与新品突破的基础上有望实现消费再升级。

编辑：火腿肠