2025年高鑫零售研究报告：回归零售本质，多业态发展打造第二增长曲线

1. 高鑫零售：转型升级推动盈利能力回暖

1.1. 基本情况：回归顾客需求和零售本质，多业态全渠道发展

高鑫零售是大卖场及多渠道电商业务的中国领先零售商，以大润发、大 润发 Super、M 会员店品牌经营大卖场、中型超市以及会员店业务。公司基 于大润发和欧尚的潜在协同效应于 2000 年合营组建，2011 年 7 月香港上 市。在对新零售拥有共同理解和认知的基础上，2017 年公司与阿里巴巴集 团达成战略同盟，认为互联网和实体零售融合能创造更多的客户和商业价 值。2019 年为了使大润发和欧尚品牌间更为互通、提升效益和业绩表现， 公司旗下两个品牌开始全面整合，叠加阿里技术赋能传统零售的增量价值， 经营上公司实现全面打通，全国门店都已实现线上线下一体化。在历经大卖 场的高速成长期、电商的崛起、新零售的数字化变革以及社区团购兴起的如 今，线下门店仍然是高鑫零售的核心资产和核心竞争力，截至 2024 年三季 度，公司在全国共有 466 家大卖场、30 家中型超市及 6 家会员店。后续公 司将借助大润发沉淀多年的零售基因，回归顾客需求和零售本质，积极重塑 价格竞争力和商品力，继续探索多业态全渠道发展，包括 M 会员店的打磨、 中润发的拓展、线上 B2C 渠道提升，为集团创造第二增长曲线。

1.2. 股权架构：德弘资本收购股权，管理层成员经验丰富

德弘资本预计从阿里集团收购全部股份，将成为公司实控人且长期看 好公司发展。自 2017 年入股高鑫零售后，阿里巴巴集团持续增持其股份， 截至 2024 年 9 月 30 日，阿里巴巴直接和间接通过吉鑫、淘宝中国、New Retail 分别持有公司 46.33%、27.33%和 5.04%的股权，合计持有 78.70%， 为公司实际控制人。2025 年 1 月 1 日，阿里巴巴集团发布公告，宣布子公 司及 NewRetail 与德弘资本达成交易，以最高约 131.38 亿港元出售所持高 鑫零售全部股权。但据联商网，高鑫零售 CEO 沈辉于同日发布的《致大润 发全体员工的信》表示，公司与阿里的合作不会中断，公司整体经营决策、 战略方向、核心管理层稳定且基本保持不变。德弘核心团队曾经主导过很多 国内头部消费及零售领域投资项目，其长期看好公司发展。

管理层变动，成员经验丰富。目前公司董事会由执行董事 1 人，非执 行董事 3 人，独立非执行董事 3 人，共计 7 名成员组成。2024 年公司管理 层发生变动，其中，沈辉先生于 2024 年 3 月 27 日加入，曾参与欧尚品牌 进入中国的筹备与建设，在中国零售行业积累了超过 20 多年的丰富管理经 验。秦跃红女士自 2024 年 5 月 21 日起为公司非执行董事，参与多项阿里 巴巴集团的资本运作项目，现为阿里巴巴集团企业融资部负责人。近年来公 司不断迭代创新，经验丰富的新管理团队将带领公司回归零售本质，迎接挑 战。

1.3. 财务分析：扭亏为盈，客单价和来客数回升向好

公司近年来业绩承压，但客单价和来客数回升向好。收入端：公司 收入主要来自销售货品、会员费及大卖场楼宇内的店铺租金。由于阿里巴 巴财政年底结算日为 3 月 31 日，为了便于更好的实现营运配合及其作为 附属公司入账，2021 年起公司财政年度结算日由 12 月 31 日更改为 3 月 31 日。作为变更后第一个正常计算的财年，截止 2022 年 3 月 31 日年度， 公司实现总营收 881.34 亿元，同比减少 5.32%，主要是线下业务销售受疫 情反复影响，但线上 B2C 及阿里社区团购供给业务的大幅增长缓解了线下 业务下滑带来的压力。至 2024 年 3 月 31 日年度，线下客流有所回暖，但 公司关闭长期亏损门店、保供业务收缩、叠加客户囤货心智消退导致平均 客单下滑，致使公司实现营收 725.67 亿元，同比减少 13.26%。2025 上半 财年，公司营收达 347.08 亿元，同比下滑 2.96%，主要是由于一方面关闭 长期亏损门店导致业绩损失，对收入影响约 1.1%，另一方面，淘菜菜及天 猫共享库存业务等供应链业务收缩，对收入影响约 2.5%。但上半财年客单价有所增长，来客数下滑趋势收窄，若不考虑供应链业务收缩和闭店影 响，收入增长约 0.6%，呈回升向好态势。利润端：受疫情及渠道组合毛利 下滑影响，2022 财年公司归母净利润为-7.39 亿元，同比减少 120.69%。 2023 年财年，虽然收入下行，但通过降本增效和资产管理，公司实现了利 润的大幅提升，归母净利润 1.09 亿元，同比增长 114.75%。2024 年财年受 供应链业务收缩、营销及价格竞争影响，归母净利润回落，但 2025 上半 财年，公司低价策略显效，通过优化供应链和降本增效，归母净利润 2.06 亿元，扭亏为盈，同比增长 157.38%。

销售货物收入是营收主要贡献来源。从收入来源拆分看，销售货物收 入是公司营收重要来源，主要由线下实体卖场及线上销售渠道贡献，近 3 年 来占比约为 96%。而租金收入源自公司向营运商出租综合性线下实体卖场 的商店街空间，疫情期间大卖场若干租户暂停运营导致租金收入承压，2023 财年，公司关闭长期亏损门店，叠加为支持商店街租户而给予的租金减免政 策进一步减少了租金收入。2024 财年，闭店继续拖累租金收入，但会员店 的开设增加了会员费作为新收入来源，达 0.16 亿元，体量尚小。2025 上半 财年（截至 2024 年 9 月 30 日），受上一财政年关店导致商店街出租面积减 少以及租户结构调整影响，带动租金收入下降 2.3%。我们认为，随着 24 年 客单增长、来客数回暖，公司销售货物收入有望呈上行趋势。从而带动公司 整体营收上涨，会员费及租金收入更多则为收入的锦上添花。

低价策略带动毛利率略微下行，期间费用稳中有降。2022-2024 财年公 司毛利因商品销售收入减少而减少，但整体毛利率由 2022 财年的 24.36% 上行至 2024 财年的 24.75%，主要是营销投入放缓、数字化运营以及生鲜供 应链稳步发展所致。但 2025 上半财年，由于公司推动低价策略落地执行， 重塑价格竞争力，带动毛利率略微下行至 24.6%，较 24 上半财年减少 0.3pct。 另外，公司费用控制能力提升。近年来高鑫零售加速降本增效，优化门店及 员工用人结构，提升行销费用投资效率，2025 上半财年，费用较同期减少 10.9 亿元，运营成本总费用率较同期减少 2.3pct。

同店销售企稳回升。2022 财年，由于行业竞争加剧以及疫情反复，公 司线下同店销售承压，去除家电品类的门店销售额同比减少 6.7%。2023 年 略有好转，但 2024 财年尽管线下客流有所回暖，平均客单价下滑依然拖累 线下营收。2025 上半财年（截至 2024 年 9 月 30 日），公司低价策略初见成 效，低价策略及商品策略驱动客单价增长，用户黏性提升，线下营收企稳回 暖，同店销售转正，同比增长 0.3%。

期间费用率下行，营运资金保持稳定。公司期间费用率企稳回落，销售 费用率由 2024 年的 24.87%，下降至 2025 上半财年的 22.09%，管理费用率 下降至 2.47%，达十年以来最低。另外，公司营运资金保持稳定，2025 上半 财年，存货周转天数为 54 天，应付周转天数为 76 天，近年来变动不大，利 于公司的流动性管理和营运销量的提升。

2. 零售行业：需求端温和修复，供给端推陈出新

2.1. 中国消费市场的韧性与潜力同在

经济回升向好，消费成为拉动经济增长的主引擎。据国家统计局， 2023 年我国顶住外部压力、克服内部困难，国民经济回升向好，全年国内 生产总值 1260582 亿元，比上年增长 5.2%。2024 年以来，国民经济运行 总体上保持稳中有进的发展态势，前三季度 GDP 总值 949746 亿元，同比 增长 4.8%。消费对国民生产总值增长贡献由 2020 年的-6.84%，回升至 2023 年的 82.51%，成为拉动经济增长的主要贡献点。

社零总额温和修复，食品烟酒、医疗保健等刚需消费占比提升。伴随 国家促消费政策力度加大，消费需求总体延续恢复态势，2024 年前三季度 社会消费品零售总额 353564 亿元，同比增长 3.3%。其中，市场销售保持 增长，基本生活类和部分升级类商品销售向好。限额以上单位粮油食品 类、饮料类、烟酒类、日用品类商品零售额分别增长 9.9%、4.5%、 6.8%、2.2%；通讯器材类、体育娱乐用、家用电器品类商品零售额分别增 长 11.9%、9.7%、4.4%。从居民人均消费支出看，食品烟酒、医疗保健等 刚需品类占比分别由 2019 年的 27.9%、9.1%，提升至 30.1%、9.2%。后疫 情时代，刚需品类生活品类消费优于可选品类，利于商超行业修复。

聚焦性价比，消费者期待物有所值。据 NIQ《2024 中国消费者展 望》，精打细算的理性消费成为中国消费市场的主流。历经多年变化，中 国消费者在注重产品性能、质量和品牌声誉的同时，也愈发关注价格的合 理性，中国零售业已经进入“性价比时代”。此外，在购买方式上，86%的 中国消费者改变了购买快消品的方式以控制支出，37%的中国消费者选择 在网上购物以获得更多优惠，30%的受访者会在商品打折时会大量囤货， 25%的受访者会更多的前往折扣店和低价门店购物。对于快消品零售商及 品牌商而言，需要在消费者的不同感知中发掘机遇，根据不同品类的性能 与价格增长趋势制定更为精准的定价和促销策略，寻求新的增长机遇。

新鲜食品和保健品在预期支出中占据重要地位。在消费行为上，中国 消费者对健康、自我提升及家庭幸福的关注度攀升至首位，自身及子女教 育为中国消费者最愿意消费的领域。同时，在新鲜食品和保健品上的支出 意愿依然强劲，36%的中国消费者计划增加杂货和家庭用品的支出，其 中，生鲜食品和保健营养品和生鲜肉类位列前三。

2.2. 历经变革，零售行业聚焦社区化、仓储化、及 O2O 融合发 展

零售行业历经变革，在拉动内需方面持续做出贡献。据火烧联赢&胡 润百富联合出品的《2023 中国新零售白皮书》，作为一个传统和稳健的行 业，零售行业一直是全球企业家财富来源的 Top5 行业，在拉动内需方面 的贡献不可小觑。19 世纪以来，世界零售业先后爆发了百货商店、连锁 商店、超级市场、无店铺销售“四次革命”，历经工业革命、城市化进 程、互联网崛起、全球化趋势、疫情冲击和复苏等时代背景，先后出现了 百货、邮购、连锁、自选超市、大卖场、折扣店、购物中心及电商等多种 业态。

零售行业涉及的多项细分领域。零售行业上游主要是多个行业的产品 供应商，覆盖食品饮料、日用品、家电等供应环节。中游为不同零售模式 下的销售业态，包括超市、百货、会员店以及网络零售商等，涉及众多企 业，例如，线下的大润发、永辉超市、山姆、王府井，以及电商中的淘 宝、京东等。下游则是终端消费者。

政策端：数字化、智能化、绿色化为发展重点，便民生活圈是重要载 体。内需市场一头连着经济发展，一头连着社会民生，是经济发展的主要 依托，也是应对国际环境深刻变化的必然要求。坚定实施扩大内需战略、 培育完整内需体系，是加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相 互促进的新发展格局的必然选择。国家通过出台政策，持续提升传统消 费，提高吃穿等基本消费品质；加快培育新型消费，支持线上线下商品消 费融合发展；建设现代流通体系，加快物联网、人工智能等技术与商贸流 通业态融合创新；积极发展绿色低碳消费，推进过度包装治理，倡导消费 者理性消费等方式，推动零售行业向数字化、智能化、绿色化转型。同 时，聚焦补齐基本保障类业态、发展品质提升类业态，优化社区商业网点 布局，改善社区消费条件，创新社区消费场景，提升居民生活品质，全面 推进便民生活圈建设也是国家重点发展的方向之一。

线上消费呈现韧性，实体店铺稳步增长。据国家统计局，从零售业态 看，商贸实体店铺在改善消费环境、提升消费体验上持续发力，多数业态 经营稳定恢复。2024 年前三季度，限额以上单位便利店、专业店、超市商 品零售额分别增长 4.7%、4%、2.4%，其中，开展即时零售较多的便利店 变现亮眼，品质服务好、消费体验佳的仓储会员店零售额保持两位数增 长。另外，实物商品网上零售额同比增长 7.9%，增速快于社会消费品零售 总额 4.6 个百分点，直播带货、即时零售等电商新模式快速发展，拉动线 上消费增长作用明显。我们认为，电商新模式拉动线上消费快速增长，叠 加实体店铺经营总体企稳回升，零售业有望迎来回暖。

2023 年中国百强超市规模近九千亿元，企业表现分化。据中国连锁经 营协会(CCFA)，受疫情等不利因素影响，中国 Top100 超市企业客流量和 客单价总体呈下降态势，同店可比销售减少，库存周转天数延长，百强规 模从 2019 年的 9792 亿元下行至 2023 年的 8680 亿元，百强企业门店总数 从 2.6 万个下降至 2.38 万个。2023 年，百强超市中销售额 100 亿元以上的 企业有 13 家，500 亿元以上的企业 7 家。门店数量情况表现分化，2023 年有 33 家企业的门店数增加，20 家企业的门店数持平，还有 47 家企业的 门店数减少。总结来看 2023 年百强企业经营情况：1）在一二线城市，会 员店、折扣店的销售以及门店数增长显著；2）低线区域超市发展稳健， 2023 年 44 家销售同比为增长百强企业中，有 27 家企业来自低线城市。

竞争格局：销售规模沃尔玛稳居首位，永辉超市、高鑫零售次之。 2021 年以来，沃尔玛(中国) 一直居于超市 Top100 首位，受益于山姆的增 长，2023 年实现销售 1202 亿元，同比增长 10%，门店数达 365 家，同比 增长 3.7%，成为唯一一个含税销售额超过千亿元的企业。永辉超市销售额 常年位居第二，“学习胖东来”调改为公司注入新动力，据永辉同道公众 号，截止 2024 年 11 月 25 日，永辉全国已开业 17 家调改门店，2025 年春节前调改店总数量预计会达到 40-50 家。而高鑫零售 2020 年销售规模位列 中国百强超市第一，2022 年下跌至第三，2024 财年在新管理团队的带领 下，回归价格力和品牌力，持续投入大润发 super 和 M 会员店，力争打开 第二增长曲线，未来有望实现业绩企稳，回归健康发展。另外，值得注意 的是，相比于其他超市的上百家的门店数目，依托于 Costco 仓储式会员的 模式和胖东来优质的服务，Costco 和胖东来仅用 5 家和 12 家的门店跻身 中国超市百强。

商超行业四大发展趋势。总结来看，超市作为零售行业的重要组成部 分之一，在消费者日常生活中占据重要位置。商超行业市场竞争激烈，企 业数量众多，不仅面临同行业的竞争对手，还要应对电商平台的冲击。近 年来，为了在传统大卖场阵线收缩的局势下存活，商超行业不断创新零售 业态，注重多元化经营和差异化竞争。当前，商超行业有 5 大发展趋势：

（1）线上线下融合（O2O）+即时零售

随着电商的崛起，线上购物成为消费者的重要选择。超市行业也积极 应对这一趋势，加速线上线下融合，提供便捷、个性化的购物体验。许多 超市企业通过自建电商平台、与第三方电商平台合作等方式，拓展线上销 售渠道，满足消费者的多元化需求。 即时零售与传统零售商超可以在客群、场景、渠道三方面优势互补， 互相促进。即时零售主要分为两种商业模式：1）平台模式：不直接拥有 商品，通常依托互联网能力将线下的商家商品和线上的消费需求形成链 接，部分提供线下即时配送运力服务。2）自营模式：属于重资产运营的 模式，一般为平台在社区/商圈周边布局门店或前置仓，商品均为平台自 营，消费者下单后，配送员取货并在 1 小时内配送给消费者。自营即时零 售电商商品一般为直接在品牌商或供应商处采购，对商品的品控能力较 强。于品牌商而言，即时零售模式能通过流量、渠道以及营销优势助力品 牌商精准触达消费者，为线下零售门店和品牌商带来新增量。

（2）会员制和仓储式超市运营

仓储超市是基于传统超市的经营模式上加以改革创新。仓储超市多采 用会员制筛选消费群体，经营模式则是类似“大卖场”，鼓励消费者进行批 发式购物。其商业模式的精髓在于紧紧围绕“服务消费者”来运作，帮助公 司筛选出高价值用户，形成长期用户黏性，构建起竞争壁垒。与传统超市相 比，仓储超市具有成本较低、消费群体稳定以及精简 SKU 等优势。

2024 年中国仓储会员超市行业市场规模有望近 400 亿。据艾媒咨询， 2023 年中国仓储会员超市行业市场规模达 364.1 亿元，2012-2023 年中国 仓储会员超市行业市场规模始终保持在 200 亿元以上，2023 年同比增长 8.7%，预计 2024 年将达 387.8 亿元。中国仓储会员超市行业在众多市场参 与者的推动下有望获得持续增长。

（3）便民生活圈的社区商业

据商务部流通产业促进中心，社区商业的连片成群推动便民生活圈由 雏形到日渐完善，对保障和改善民生、促进消费、畅通城市经济微循环等 具有重要意义。便民生活圈是指伴随社区商业发展而产生，以社区居民为 服务对象，以满足居民生活日常消费和品质消费等为目标的业态。过去社 区商业市场主体以自然形成的传统零售小店、夫妻店为主，市场主体规模 小、经营灵活、分布分散。随着近几年大型商业企业加速在社区布局，社区型商业综合体、购物中心、便利店、超市日渐增多，市场主体出现规模 化、集中化、连锁化的特点。

（4）布局折扣零售

随着消费者对性价比的持续关注以及市场竞争的加剧，折扣零售作为 新兴零售业态迅速崛起，市场规模持续增长。折扣零售以低于其他零售渠 道同类商品的价格销售商品，其核心是低价，本质是效率。这种零售业态 通过优化供应链、缩短流通环节、销售临期、过季/反季商品等方式，实现 低价销售。根据商业模式和盈利模式，折扣零售可分为硬折扣和软折扣两 种模式。其中，硬折扣指通过优化供应链、减少中间环节、压低毛利率、 简化运营成本等方式实现的低价模式。这种折扣与商品质量无关，最终可 能实现更多自有品牌的销售。据智研咨询，从市场规模来看，2023 年中国 折扣零售市场规模约 1.79 万亿元，约占社会零售总额 3.8%。未来，随着 消费者对性价比的持续关注，折扣零售市场规模有望持续扩大。

（5）发展自有品牌

近年来，受经济环境和生活成本支出的影响，消费者消费愈发谨慎理 性，购买高性价比的产品意愿增强，不少国家和地区的自有品牌市场占有 率得到提升。目前，自有品牌开发作为零售企业寻求经营突破、创造自身 价值的重要途径，被越来越多的中国零售企业所重视。据中国连锁经营协 会发布的 2019-2022 年的中国超市 TOP100 数据显示，百强超市的自有品 牌销售占比从 2018 年的 3.2%提升至 2022 年的 5.0%，呈逐年上升趋势。

3. 核心竞争力：多渠道发展+物美价廉的低价策略

3.1. 多业态全渠道发展：发力社区化与仓储会员化

高鑫零售以多业态全渠道作为发展战略，旗下家族成员有线下的大润 发（大卖场/大型超市）、大润发 Super（中型超市）、小润发（小型超市）和 M 会员店；线上 TOC 的“大润发优鲜”和 TOB 的“大润发 e 路发”。

华东及中线城市是主要发展区域。从地区看，华东是公司主要发展区 域，所有的 M 会员店以及大卖场和中超铺设数量的大幅领先都在华东地区。 2025 上半财年，华东区拥有店铺数占总数的 39%。其次店铺数较多的是华 南和华中，华西地区目前铺设数量最少，仅占 5%。从城市看，二三四线城 市是公司主要发力点。其中，大卖场及中型超市中约 6.4%位于一线城市， 18.1%位于二线城市，48.6%位于三线城市，19.2%位于四线城市，7.7%位于 五线城市。

3.1.1 线下：发力社区化与商品精选化

（1）大润发：线下体验中心+线上履约中心

大润发以新鲜、便宜、舒适、便利为经营理念，主营产品包括产地直送 的蔬果、肉品、水产、自制烘焙、熟食、米面点等各式生鲜商品，以及酒水、 图书、日用品、服饰、纺织、家电等商品区。大润发凭借高鑫零售全球化联 合采购优势，2001 年增加的进口及自营商品，2019 年引进的淘宝心选、苏 宁易购等家用及数码生活，以及大润发严选的自创品牌商品，在大幅提高商 品种类与服务品质的同时，确保同商圈内提供充足质优价廉的商品。2023 财 年，公司在对传统大卖场重构的基础上重构了 2.0 版，即，未来的每个门店， 都将是“线下体验中心+线上履约中心”。其中，线上履约中心是在门店后场 配套面积 7500 平的仓库，为“一小时达”和“半日达”提供共用快捡仓， 以满足来自大润发优鲜 APP，淘鲜达，饿了么，天猫超市等线上渠道顾客的到家服务需求。重构后，大润发突破原大卖场单一的买卖场景，转变成满足 消费者“购物、体验、服务、社交”的多元化场景。大卖场作为公司最传统 和主要的门店类型，近年在公司业绩承压下，关闭多家亏损店铺，数量由 2022 年的 490 家下降至 2025 上半财年的 466 家，但作为基本盘，公司不会 放弃大润发的发展，截至 2024 年 9 月 30 日，通过签订租约或收购地块的 方式，公司已物色并取得了三个地点开设新的大卖场。

（2）大润发 Super：社区型生活超市，商品聚焦“宽类窄品”与“长 期低价”

大润发 Super 作为承担公司第二增长曲线的中超业态，截至 2025 上半 财年已在全国 10 个省市开设了 30 家门店，依托大卖场的商品资源及运营 标准化提升，中超业务表现亮眼，同店销售实现中高单位数增长。据零售商 业财经，大润发 Super 的商品逻辑是以社区供需适配的最优解为基本视角， 满足的是顾客对精益求精、精打细算、精神满足的“三精”需求，这要求企 业在商品结构与经营策略上作出更加精细化的布局。所以，在保证品类完整 性的基础上，大润发 Super 尤其注重提升选品精准性，通过“宽类窄品（大 类小品）”策略，在商品池中精选结构性商品、区域特色商品、差异化商品 （情绪价值提供品）等多种品类商品，以此契合大众更为成熟理性的消费观。 从“无限货架”向“最优货架”演变。精选商品最直观的成效是提升坪 效。大润发“宽类窄品”策略的本质，其实是实现从“无限货架”到“最优 货架”的商品管理演变，根据消费者需求和偏好进行零售规划、选品组货和 产品精选，以确保每个品类都能与顾客产生共鸣。 力争做到“同等品质下最便宜，同等价格下品质最优”。在精打细算层 面，大润发 Super 推出了约 1000 款用以打造“长期低价”口碑的商品矩阵， 其中涉及“大润发必买”“加量不加价”“天天便宜”以及自有品牌“超省” 系列。依托公司长期深耕的供应链和精益管理的优势，大润发 Super 力争做到“同等品质下最便宜，同等价格下品质最优”，让门店与物美价廉真正画 上等号，回归商品零售本质。此外，大润发 Super 积极打造“社区食堂”， 为社区居民提供平价快餐，未来有望成为其重要商业配置。

效率提升作为核心策略。大润发 Super 已经实现展店标准化、商品标准 化、人员标准化、营运标准化。即，在拓店层面，公司已经形成了模块化设 计、快速可复制的经营风格。相较于大润发 2 万平方米左右的门店面积，大 润发 Super 以 1500-3000 平方米的营业面积，在提升品类规划合理性和商品 竞争力的基础上，能做出比大卖场更高的坪效，拓店性价比更高。模块化复 制的模式也有助于大润发 Super 在短时间内快速扩大市场份额，灵活展店。 从展店情况看，大润发 Super 店铺数已由 2022 年的 9 家增长至 2025H1 的 30 家。据中新网，2024/12/25，大润发 Super 亳州金桥店、太和翰林广场店 线下开业，海口海秀中路店也将在 1 月 4 日正式亮相。加上海口海秀中路 店，大润发 Super 在全国的数量达到 34 家，覆盖 11 个省市，拓店速度有所 加快。

（3）M 会员店：“高质低价”的商品力+中低线城市拓展

M 会员店于 2023 财年开始组建，公司通过重建原大卖场，充分发挥大 润发“大”的优势和公司自有物业的资源，以全新的供应链体系打造差异化 商品力，为会员创造价值。M 会员店汇聚了全球近 30 个国家和地区超过 4,000 款商品，每月超过 200 款新品上市，自有品牌销售占比超过 30%。M 会员店新进推出“全球购”服务，商品种类涵盖美妆护肤、个人护理、母婴、 营养保健等约 600 款商品，顾客可线上下单，由保税仓直发全国。同时，M 会员店还提供最快 1 小时送货到家服务，扬州及常州店已开通半日达服务， 线上订单占比有很大提升空间。2024 财年，首家扬州 M 会员店的付费会员 总数破十一万，新增的常熟及嘉兴店亦已启动会员招募。2024 财年内，会 员总数已接近二十四万。截至 2025 上半财年，公司已运营 M 会员店 6 家，拥有会籍数超 36 万。

“高质低价”的商品力叠加“立足江苏、深耕长三角”战略布局。2020 年以来，伴随会员制超市市场释放，各企业纷纷涌入中国会员制超市赛道。 据零售商业财经，高鑫零售的 M 会员店在供应链体系优化和商品力构建两 个维度均有不错表现。除长期低价、持续推出适量装商品外，公司还在商品、 会籍两方面下功夫，由此形成发挥供应链优势、主抓商品创新、本土化、差 异化（定制化）服务突围的核心竞争力。“高质低价”的商品力是 M 会员店 在供应端“硬实力”的体现，会员服务则是其“软实力”的舞台。另外，纵 观店铺扩张轨迹，M 会员店在区位布局上先以江苏省为轴心，再依托高鑫 零售的资源优势涟漪式向长三角地区拓展。这一方面是因为大润发重点发 力华东区相关，另一方面避开了和山姆、Costco 等正面相撞，也契合会员业 态的下沉趋势。我们认为，后续 M 会员店凭借高鑫零售既有资源基础和中 低线市场拓展及本土化策略的执行，有望在这场会员争夺战中持续收获流 量和口碑，成为更适合中国消费者的会员制商店。

（4）小润发：正在调整，方案未确定

小润发于 2021 年开设，依托大超现有规模和供应链优势，逐步发展成 为大润发复盖周边社区和乡镇的渠道，满足顾客生活半径的缩小、便利性需 求的提升。截至 2023 财年，公司拥有小润发门店 84 家。而自 2024 年财年 起公司再未披露小润发动态，据界面新闻及大润发消息公众号，高鑫零售于 2024 年 6 月曾回应小润发运营状态为“正在调整，方案未确定，并未放弃 小润发”。

3.1.2 线上：自有 APP 与线上新渠道驱动业绩增长

（1）B2C 线上业务——大润发优鲜&第三方合作

自有 APP 扩充私域流量，第三方平台扩充用户范围。大润发优鲜 APP 是公司自有 APP，于 2017 年在大润发所有门店推出，2018 年起大力扩张。 顾客通过该 APP 订购商品，最近的门店为顾客提供从相关门店一小时内配 送到家的服务，提供的商品包括生鲜、快速消费品及日用百货。其中生鲜品 类，除了传统生鲜食品如蔬菜及水果、海鲜、乳制品、肉品及蛋品以外，还 提供烘焙食品、点心及熟食产品。大润发优鲜 APP 的生鲜食品范围不只专 注于高端生鲜食品，亦专注于普通生鲜食品，致力于所有顾客提供网上生鲜 食品的购买解决方案。与阿里巴巴的结盟使公司得以加速向 O2O 业务转型， 通过大润发优鲜，以及阿里的淘鲜达、饿了么、天猫超市等渠道，公司顺利 展开线上线下互联业务，可服务门店周边 5 公里范围内客户。B2C 业务开展后，日均单量不断提升，由 2021 财年的近 1100 单，增长至 2023 财年的 近 1300 单，客单价提升至 75 元。截至 2024 财年，线上业务销售占公司总 收入约 29%，其中 B2C 业务销售占比约 22%，公司自有 App 销售额占 B2C 业务的约 36%。自 2024 财年第四季度起，公司加快拓展第三方平台销售。 2025 上半财年，公司 B2C 业务通过商品结构的持续优化以及价格竞争力的 持续提升，笔单件增加带动客单价高单位数增长，线上 B2C 业务同店销售 实现中单位数的增长。

（2）B2B 线上业务——大润发 e 路发

“大润发 e 路发”是大润发旗下，为企业商户及加盟店商户提供商品和 服务的一站式 B2B 平台，创建于 2017 年，客户涉及企业、零售、母婴、批 发、娱乐及餐饮。通过将门店作为 B2B 业务的仓库，叠加优质的供应链优 势，公司将优质低价的产品输送至三线城市及四线城市，帮助小杂货店全面 高效进货。2017 年当年，B2B 业务销售贡献 24.6 亿的交易总额。截至目前，平台拥有近 2 万个商品，累计合作超 16 万企事业单位，提供企业福利定制、 办公耗材采购、食堂供货、加盟店供货等服务，多维度满足 B 端商户的需 求。

3.2. 聚焦商品力和价格竞争力

消费者更多考量商品实用价值和性价比。据麦肯锡与 CCFA 打造的 《2022 年中国零售数字化白皮书》，中国消费者在日常生活必须开支方面 更注重性价比。新榜研究院《2024 消费趋势报告》显示，在当前社会经济 环境下，消费者更多是崇尚经济理性，从物欲满足转向对物品实用价值与 性价比的深度考量，力求让消费行为回归需求本身。消费者对于价格的敏 感度普遍较高，尤其在日常消费品生活用品等领域，价格往往是影响购买 决策的重要因素，但这并不简单等同于一味追求最低价格，而是追求性价 比，在低价购买的同时，获得较高的商品力。 商品力是商超企业通过“差异化”增强粘性、提升毛利的重要抓手。 商品力是拉新和提升客户忠诚度的天然利器，尤其是生鲜产品，往往自带 流量。单纯“以补贴换增长”的模式是不可持续的，留住用户最终还要靠 回归零售本质，即提升商品竞争优势。同时，商品力的增强能够有效拉动 客单价和毛利，进而优化单位经济效益，加快单店盈利速度。例如，增加 毛利更高的包装菜、预制菜商品，加强自有品牌商品的开发等，均可有效 助力商超提升盈利能力。传统商超的全渠道订单平均毛利约为 15%，而自 有品牌占比高的新零售企业毛利可达 25%-29%。考虑到自有品牌还是零售 企业进行差异化竞争、提升盈利的有利抓手，当前零售商纷纷加大对于自 有品牌产品的投入。 生鲜引流，打造自有品牌及低价口碑。据公司公告，2024 年以来，高 鑫零售积极重塑价格竞争力，并快速调整不同价格带的商品入选，加强堡垒 商品。近期推出的“超省”系列，主要是由自有品牌团队自行研发、结合用户需求和对标竞争对手，致力于推出商圈品类最低价商品。除此之外，集团 还推出“大润发必买”、“加量不加价”、“天天便宜”等系列超过 1,100 款单 品，持续打造低价口碑，塑造价格心智。此外，生鲜作为公司引流及差异化 品类，供应链已初具规模。公司通过全链路优化，在“鲜”上和时间赛跑。 通过仓、全链路和门店的效率提升，公司提供给顾客丰富的商品、稳定的品 质、确定的服务体验。顾客满意度持续提升，获得顾客良好的口碑。

开发热门单品引流。此外，公司还着力于开发更多销售额破亿的大单品 系列，聚焦线下来客数的增长。例如，热门单品“润发脆脆蛋挞”，4 元每 个的价格，平均每秒卖出 7 个，预期年度此单品销售额可破亿。随著低价策 略及商品策略的稳步推进，2025 上半财年，公司门店的线下来客数逐步企 稳，客单价稳定，笔单件小幅增长。

借鉴永辉自有品牌：永辉农场

据 CCFA，作为民生超市的代表企业之一的永辉超市，“生鲜”一直是 其核心竞争力所在，如此强有力的渠道化品牌的塑造背后有三个逻辑：

1） 找到消费者心智产品

“永辉农场”是永辉旗下的自有品牌之一，以新鲜蔬菜、水果、 鱼肉、水产品类为主，开发全年性产品和季节性热门产品，打造强产 业化地带、发掘核心产地核心产区、开发极具辨识度的地标性产品。从永辉自有品牌开发的经验来看，做好生鲜自有品牌，首先要洞察消 费者心智，筛选品类。比如在不同的季节时令，找到消费者想要吃的 水果，并锁定核心产区，选取最优产品。例如，“永辉农场”洞察到消 费者希望能够常年吃到蓝莓，而不是只在特定季节才能吃到。因此， 永辉自有品牌开发团队会选择在不同时间段，锁定核心产区，为消费 者提供最优质的应季蓝莓。比如，4-6 月为消费者提供来自云南的高 原蓝莓，6-9 月转移采购地点，提供鲜枝蓝莓，12 月则是通过永辉全 球供应链，采购来自智利的蓝莓。目前永辉在全国各地有超过 800 个 直采点，及多个自建产地仓，遍布全国 31 个省。

2） 保证品质稳定

为了保证产品品质和供应的稳定性，“永辉农场”通过订单农业+ 源头直采方式，选择与业内 TOP 排名前列的果品合作社合作开发， 与产地种植户签订种植协议，就产品的品种、品质、规格、采收时间 提出要求，并全程跟踪种植生长过程。

3） 数字化生鲜供应链降本增效

“永辉农场”在打造生鲜产品时，极为强调和突出“源头鲜”的 概念，目的是让消费者能够在最短时间内，品尝到从源头运输到门店 的高品质、新鲜的生鲜产品。得益于近年来在数字化技术的创新运用， 在采购生鲜产品时，永辉不仅可通过 AI 算法预测订货，进行销量预 测，还能指导门店订货，降低库存周转天数，降低缺货率。此外，永 辉生鲜供应链还将上游采购、物流运输、冷链系统、门店到家等全环 节打通，打造了高效的供应链体系。

生鲜作为核心品类，精细化、数字化管理利于降本增效。据公司公告 和《2022 年中国零售数字化白皮书》，由于购买频次高，部分消费者有线 下比较质量和价格的习惯，使得生鲜产品成为商超赖以引流的核心品类。 同时，生鲜毛利低、效期短，涉及标品和散装的存储、包装问题，天然及 人为的损耗高，容易拉低商超整体盈利能力，通过数字化，从进、销、存 多个环节实现精细化运营，提升动销，降低损耗，进行精细化管理尤为必 要。自阿里巴巴入股高鑫零售，公司持续性进行数字化转型和改造，未来 有望实现会员系统、支付、库存、营销、物流及供应链一体化。在技术及 数据的推动下，公司不但可提高实体店的效率，同时可获得更清晰的顾客 形象，为将来的个性化及精准营销建构坚实基础。

编辑：火腿肠