2025年鸿腾精密研究报告：互联方案领导者，AI+汽车打开成长空间

1. 全球互联解决方案领导者，深耕连接器线缆四十载

1.1. “3+3”战略多元化布局，内延外拓式成长

公司为全球领先的互联解决方案供应商，持续收并购扩张。鸿腾精密前身为鸿海集 团连接产品事业部，聚焦互连解决方案及相关产品，2013 年从鸿海集团分拆独立运营， 并于 2017 年在港交所上市。公司通过持续收并购，以世界级品牌与自有品牌并进拓展 市场。2015 年，公司收购 Avago 光模块业务加强数据通信技术，同年设立物联网团队研 发智能家居设备；2018 年，公司收购 Belkin 进入消费电子终端产品市场；2021 年，公 司收购 Sound Solution International（SSI）拓展扬声器与接收器模块产品；2023 年，公 司收购 Prettl SWH 打造电动汽车部门核心支柱。截至 2024H1，公司业务覆盖通信设施、 消费电子、汽车电子、声学产品、光模块等，客户涵盖中国大陆、中国台湾、美国、越 南等国家与地区的知名科技企业。

公司执行“3+3”战略，布局三大关键产业及三大核心技术。其中，三大关键产业 为 EV 电动车、5G AIoT 及音频产品。电动车方面，公司从电源管理、车联网及人机交 互切入，通过战略合作与鸿海推动的 MIH（Mobility In Harmony）平台资源，把握电动 汽车市场发展机遇；AIoT 方面，公司延续 IaaS 产业领先地位，跟踪算力、存储、网络 需求，提供高速连接产品解决方案；音频方面，公司基于声学元件领域经验，重点发展 声学系统，垂直整合零组件研发能力。公司三大核心技术为铜到光、有线到无线、元件 到系统产品。通过多年业务积累，公司已形成高度精密元件制造能力、连接应用解决方案能力以及大规模垂直整合生产能力，构筑技术壁垒和规模优势。

1.2. 公司为鸿海旗下平台，股权结构集中

公司股权结构集中，管理层行业经验丰富。截至 2024H1，鸿海集团通过富士康（开 曼）和富士康（香港）持有公司 71.05%股份。公司董事长兼首席执行官卢松青先生直接 持有公司 6.04%股份；公司执行董事、全球首席运营官兼首席财务官卢伯卿先生持有公 司 0.42%股份，股权结构集中且相对稳定。董事长卢松青先生深耕连接器领域超过四十 载，曾于通用汽车公司、泰科电子从事连接器业务相关工作，后于 1990 年加入鸿海集 团发展连接器技术业务，2019M6 至 2022M6 期间曾任鸿海集团董事会成员。 公司为鸿海集团旗下唯一连接器线缆平台。鸿海集团于 2016M6 向公司做出不可撤 销不竞争承诺，鸿海集团不得直接/间接投资、参与、进行或经营连接器、天线、电声器 件、线缆及线缆组件产品。鸿海集团于 1974 年在台湾创立，在电子代工服务领域排名 全球第一，市占率超过 40%，业务范围涵盖消费性电子产品、云端网路产品、电脑终端 产品、元件及其他等四大产品领域，在超过 20 个国家及地区都有生产及服务据点，旗 下有工业富联、鸿华先进、讯芯科技、富智康集团 、康联生医、讯智海等上市平台。我们认为集团 下游平台可以为公司产品落地、验证迭代、切入核心客户提供支持，具有协同效应。

股权激励助力公司长远发展。公司于 2015 年向董事长卢松青先生授出 34,944 万股 股份。2017 年公司批准及采纳购股权计划，以提供激励吸引及挽留人才，助力公司实现 长期目标。截至 2023 年 12 月 31 日，公司累计授出购股权 3,176 万股。2018 及 2019 年 公司先后批准及采纳两项受限制股份奖励计划，截至 2023 年 12 月 31 日，第一项计划 受托人已购买 21,364 万股股份，第二项计划受托人已购买 3,606 万股股份。

1.3. 产品组合优化，业绩稳健增长

收入恢复增长，目标 2025-2027 年复合增速 20%。2024 年前三季度公司实现营收 32.4 亿美元，同比+9.9%；归母净利润 1.1 亿美元，同比+599%；持续经营净利润 1.0 亿美元，同比+117.8%。2024 年前三季度网络设施、电动汽车及系统终端产品业务带动整 体收入恢复增长，公司指引四季度网络设施业务营收仍将维持同比 15%+的增速。公司 发展路径清晰，依托连接器线缆核心能力，丰富业务条线，拓展产品品类。中长期看， 公司计划至 2027 年实现“三年营收复合增速 20%、毛利率提升至 22%、营业利润率提 升至 8%”的目标。

多元化布局，战略业务增长迅猛。系统终端产品、智能手机（连接器相关产品）、电 脑及消费性电子业务为公司主要收入来源，2024H1 占比分别为 32.5%/20.1%/18.3%。 2024H1 公司系统终端产品收入 6.7 亿美元，同比+14.2%，主要系获大客户高端 TWS 新 业务及有线耳机需求增加；智能手机相关产品收入 4.2 亿美元，同比-6.9%，主要系品牌 公司手机产品结构变化；网络设施收入 2.6 亿美元，同比+19.1%，由下游服务器市场强 劲需求所驱动；电脑及消费性电子收入 3.8 亿美元，同比+0.2%，终端市场有待复苏；电 动汽车收入 2.3 亿美元，同比+217.2%，主要系 Voltaira 并表。分区域看，公司主要收入 来源于美国、中国大陆及中国台湾，2024H1 美国收入占比有所下滑，区域收入结构趋 于多元化。

产品组合改善驱动毛利率提升，短期费用率因收购有所承压。2020 年以来公司毛利率总体上行，从 2020 年的 13.4%提升至 2024H1 的 20.4%，主要系公司业务结构变化及 产品组合改善。近年来公司销售费用率相对稳定，2024H1 因电商渠道拓展销售费用率 小幅上升，因 Voltaira 并表管理费用率、研发费用率均有所提升。展望未来，短期收购 影响淡化叠加电动汽车业务子公司运营效率提升，公司整体费用率有望回归合理水平， 实现公司营业利润率率提升至 8%的中长期目标。

2. 连接器：全球需求回暖，通信及汽车下游景气

2.1. 全球连接器市场有望延续复苏态势

中美欧为全球连接器主要市场，需求企稳回升。根据 Bishop & Associates，2023 年 全球连接器市场规模为 818.5 亿美元，中美欧分别占比 31%/23%/22%为连接器主要市 场。2018-2023 年北美及欧洲市场复合增速分别为 6.3%/5.0%引领全球连接器市场增长。 2023 年因消费电子、传统服务器及 PC 下游市场需求疲软，全球连接器销售额同比-2.7%。 2024H1 需求企稳回升，全球连接器销售额同比+2.6%，根据 Bishop & Associates 预测， 2024/2025 年全球连接器销售额有望实现 5.8%/4.5%的增速。其中，2024 年北美/中国市 场有望以 7.8%/6.5%的增速率先复苏。 连接器应用场景众多，通信、汽车、工业及计算机为主要下游市场。2023 年，通信 /汽车/工业/计算机下游市场分别占连接器全球销售额的 23%/23%/13%/12%，为连接器主 要下游市场。2019-2023 年通信/汽车/工业下游市场分别占期间连接器总销售额增量的 27%/19%/16%，带动全球连接器市场扩容，2023 年汽车、工业、运输、军事与航空航天 下游占比有所提升。下游场景中汽车、电信需求周期性较强。剔除疫情扰动因素，近年 来整体市场规模较稳定。

2.2. 非标定制化赛道，区域格局相对稳定

连接器赛道特点为非标定制化。在多数下游场景，连接器标准化程度低、产品覆盖 范围广，新品设计和组装需要制造厂商与客户共同合作完成，并跟随终端需求及技术变 化不断迭代产品。考虑共同研发成本和旧品库存滞留问题，终端客户常与连接器供应商 深度绑定，新供应商需要较长认证过程才能切入供应链。因此，连接器赛道存资质壁垒 及地域分化特征，行业格局相对分散且稳定。2022 年全球连接器龙头泰科电子/安费诺 市占率分别为 14.9%/11.9%。从下游看，泰科电子在医疗/汽车/消费领域处于领先地位， 安费诺在工业/军事与航空航天/电信与数据通信领域处于领先地位。

精密制造能力筑底，龙头依托收并购打造平台公司。根据 Bishop & Associates，1985- 2024 年连接器行业存 850+次收购，其中有 600+次由制造商完成。业内诸多收购拓展到 标准连接器领域外，例如传感器、天线、医疗设备、原材料和软件等。龙头安费诺在 2000- 2023 年完成 70+次收并购。依托收并购而非自研扩张业务的优势在于：1）快速接触下 游场景、渗透核心客户，把握下游市场短期高增长机遇；2）纵向一体化提升配套能力， 降低成本；3）高效稳定扩张业务，减少专利与地缘政治风险。

2.3. 通信连接器：数据中心需求景气，高速化趋势下连接价值量提升

2.3.1. 算力规模稳定增长，插槽或为增量环节

全球算力规模稳定增长，中美算力领先。根据中国信息通信数据研究院，2023 年全 球算力总规模达 910 EFLOPS（FP32），同比+40%。其中，美国/中国占比分别为 32%/26% 算力规模领先。全球数据总量有望维持稳定增长，根据 IDC 预测 2027 年全球数据总量 将从 2023 年的 103.7ZB 增长至 284.3ZB，对应复合增速 22.4%。根据 SemiAnalysis 预 测，2023Q2 至 2025Q2 全球算力将维持 35%+的同比增速，带动全球数据中心电力需求 从 2023 年的 49GW 增长至 2026 年的 96GW。从主要下游看，2024Q3 CSP 资本开支超 过 670 亿美元，同比+66.3%维持高增长态势。

硬件解耦趋势已现，插槽或为增量环节。根据英伟达，GB300 预计于 2025H1 发布， 提供更高算力、更大内存以及更灵活的模块化设计。根据 SemiAnalysis，与 GB200 不同， 英伟达不再提供整个Bianca板，对于GB300英伟达将只提供SXM Puck模块上的B300、 BGA 封装上的 Grace CPU 以及 HMC。客户将直接购买 Compute Tray 上的其余组件，这 将为更多 OEM 及 ODM 提供参与 Compute Tray 环节的机会，云厂商将更多地采用定制 主板及冷却系统的方式搭建其数据中心。根据 TechSpot，英伟达正考虑为下一代 GB300 芯片采用插槽式设计，使得每个 GPU 都具备单独更换或者升级的能力。

2.3.2. 高速化、小型化、集成化为通信连接器升级方向

以太网链路速度向 1.6T 演进，PCIe 7.0 规范 25 年有望落地。以太网链路速度从上 世纪 80 年代的 10M 逐步发展至 56G，现升级到 800G，且正朝 1.6T 演进。224G PAM4 技术出现后，以太网可实现单通道 224Gb/s 的传输速率，大幅提高数据吞吐量。目前 PCIe 5.0 持续渗透，根据 PCI-SIG，PCIe 7.0 规范预计将在 2025 年落地，单通道速率将达 128GT/s，终端设备落地仍需一定时间。技术进步或驱动下一轮设备更新周期。根据 ABI Research 预测，数据中心 PCIe 连接解决方案市场规模有望从 2023 年的 41 亿美元增长 至 2027 年的 66 亿美元。

网络高速化驱动连接器迭代升级，高速化、小型化、集成化为主要方向。目前高速 背板连接器正从112G 向 224G 演进。根据华丰科技，2023 年高速连接器渗透率仅为 5%， 随网络传输速率提升，高速连接器应用场景增加，渗透率有望同步提升。传输速率提高 将带来以下问题：1）电磁干扰源增多，电磁环境趋于复杂；2）连接器将产生更多热量； 3）所需设备数量增加后挤占部署空间。应对这些问题连接器需要不断迭代升级，实现更 好的电磁兼容性、抗串扰性能、散热性能和可部署性。目前，高速连接器供应商通过柔 性干涉连接电路板技术、定制塑胶补偿信号延迟、电路板扩孔、散热桥设计等方式优化 产品。

2.4. 汽车连接器：新能源+智驾渗透率提升，丰富连接场景

2.4.1. 新能源车国内销量持续高增，NOA 搭载量有望快速增长

新能源车国内销量持续高增，本土供应链有望受益。根据中国汽车工业协会，2024 年 11 月新能源汽车国内销量为 142.9 万辆，环比+9.7%，同比+53.8%；2024 年 1-11 月 新能源汽车国内销量为 1012.1 万辆，同比+40.3%，新能源车国内销量持续高增。新能源 车电压架构通常为 400-800V，远高于燃油车电压等级，带来高压导线、高压插件、大线 径铝导线、大电流 Busbar 增量需求。根据 NE 时代统计的 2024 年车企销量数据，整车 产品周期加快，本土品牌强势增长。国内车企崛起有望带动相关产业链，加速汽车连接 器国产化进程。

智驾渗透率提升，NOA 搭载量持续增长。根据弗若斯特沙利文，2023 年全球/中国 智能驾驶渗透率分别为 69.8%/74.7%，2028 年有望达 87.9%/93.5%。目前主流车企高速 NOA 已上车，未来有望围绕城市 NOA 展开竞争。根据盖世汽车，2023 年高速/城市 NOA 搭载量分别为 70.7/23.8 万辆，预计 2024 年国内高速/城市 NOA 搭载量分别达 132/53 万 辆，同比+123%/+87%，预计 2030 年国内高速/城市 NOA 搭载量分别达 579/274 万辆， 对应 2023-2030 年 CAGR 为 35%/42%，NOA 搭载量持续增长。

2.4.2. 传感器用量增加丰富汽车连接场景，提高性能要求

汽车线缆连接场景分为低压侧和高压侧。低压侧主要包括仪表台板线束、底盘线束、 发动机舱线束、发动机线束、门线束、顶棚线束、前后保险杠线束等；高压侧主要包括 高压电源线束、电动压缩机电源线束、直流变换器输出负极线束、PTC 输入线束、交直 流一体充电插座线束等。车内高压线束属于高安全件，具有大电压/电流、大线径、导线 数量多的特点，对电性能、屏蔽性能、机械性能和耐久性能都有较高要求。海外龙头优 势主要在于产品性能、解决方案能力及产业链生态支持，在高压侧已有成熟解决方案。 例如泰科电子充电系统可以在高达 500 A 的电流和高达 1000 VDC 的电压下实现快速、 智能且安全的交流和直流充电。

传感器用量增加，传输性能要求提升，高速、高频、高压连接器方案需求增长。在 汽车电气架构向域集中式演进过程中，线缆用量有所减少，但连接器用量不降反增。根 据 Bishop &Associates，传统燃油车整车仅使用约 500 个连接器，而新能源车则需要 800- 1000 个连接器，其中高压连接器占比大幅增加，驱动 ASP 提升。除电压架构提升外， 电动化、智能化使车载传感器用量增加为主要原因。根据 NE 时代，2024H1 激光雷达、 侧视摄像头、智驾域控装车量分别实现 247%/73%/60%的同比增速，多传感器融合成为 行业趋势。智驾硬件连接方案对传输速率、低延迟、抗干扰要求更高，高速、高频、高 压连接器方案需求有望迅速增长。

3. 公司：集团生态协同，前瞻布局优质细分赛道

3.1. 连接能力筑底，产品矩阵逐步完善

自 20 世纪 80 年代开始，公司专注生产铜线及连接器，技术积累深厚，产品性能领 先，精密制造能力和定制化能力突出，围绕连接场景依托收并购完善产品矩阵，成长路 径清晰： 在通信领域，公司于 2015 年收购 Avago 加强光模块能力；2024 年收购山东华云光 电 70%股权，整合国际客户资源、光芯片技术，以及国内外研发基地，目前双方合作的 800G OSFP SR8 模组已经大批量出货到北美重要客户。同时公司新品值得关注：1）华 云光电计划于 2024Q3 完成 800G QDD、OSFP AOC、SR8、LPO 等多模光产品开发、 2024Q4 完成 800G DR82xFR4 等单模光产品开发、2025 年完成 1.6T SR8 DR8 产品开发； 2）公司 800G 高速连接器曾获德国红点设计大奖，目前正与联发科共同合作开发 51.2T 及下世代 CPO 高速连接解决方案；3）公司在 2024 年 OCP 会上展示客制化 224G+XPU/GPU 连接插槽，有望复刻在 CPU 插槽领域的成功经验。

在电动汽车领域，公司于 2023 年收购 Prettl SWH，其业务涵盖传感器、连接性及 电气化解决方案设计、开发及制造，业务遍及欧洲、亚洲、北美及非洲。2024M12 完成 对 Auto-Kabel 的收购，后者拥有 90 年历史，其产品包括充电插座、驱动电缆与电池连 接器。2024 年公司与星源博锐合资成立鸿翼新能源拓展充电桩市场，同年与 Saleh Suleiman Alrajhi & Sons 成立合资企业进军中东电动车充电站市场。上述收并购有望拓 展公司业务范围和客户组合，加强公司在电源传输系统方面的产品组合，包括先进高低 压电源传输线束及汇流排等。

3.2. 集团生态协同，垂直整合优势显著

对标海外龙头，公司的独特优势在于集团生态协同和垂直整合能力，利于产品验证 迭代及拓展客户：

在 AI 服务器领域，鸿海集团及旗下工业富联为英伟达重要合作伙伴，在组装及液 冷环节具有卡位优势。2024M6 鸿海集团与英伟达宣布，双方将于高雄建造先进算力中 心，预计 2026 年完工；2024M10 鸿海集团宣布，将于墨西哥打造全球最大的 GB200 芯 片制造基地。 在电动汽车领域，鸿海集团打造 MIH 平台，转型平台解决方案供应商。2020 年第 一届鸿海科技日，集团推出 MIH（Mobility In Harmony）开放平台，意图透过发展标准 化、模块化、平台化技术改变传统汽车产业体系，此后陆续推出 Model C（SUV）、Model E（轿车）、Model T（巴士）、Model B（休旅）和 Model V（皮卡）、Model N（物流车） 等电动车型；2023M1 鸿海集团宣布与英伟达开发自动驾驶汽车平台，鸿海集团将基于 Orin 芯片制造电子控制单元（ECU）；2024 年鸿海科技日集团推出 Model D（SUV）、 Model U（电动巴士）及 Model A（小型 MPV）新车型，彰显集团转型平台解决方案供 应商的决心。2024M5 富士康收购采埃孚底盘模块有限公司 50%股份，组建乘用车底盘 系统领域合资公司，深化与全球汽车零部件龙头公司采埃孚集团的合作。

在机器人领域，集团积极布局下游。2014 年鸿海集团与阿里巴巴共同投资日本软银 旗下机器人子公司 SoftBank Robotics，此后与软银共同发布服务机器人 Pepper。2016 年 富士康参与达闼科技融资，2021 年工业富联参与思灵机器人融资，2023 年鸿海集团参 与 Telexistence 融资，并将参与其下一代机器人“GHOST”量产，2024M10 鸿海集团公 布其与思灵机器人合作研发的半人形机器人。目前思灵机器人已切入汽车电子域控制器 组装、移动式自动收货、智能焊接等场景，发展迅速。此外，2024M1 鸿海集团董事长 刘扬伟表示正与英伟达合作，在台湾高雄研发服务场景人形机器人。

3.3. 印度产能落地，声学产品放量可期

根据公司招股书，2015 年第一大客户为关联方鸿海及其附属公司，2016 年第一大 客户转为下游品牌公司（北美大客户）。北美大客户在消费电子领域具有领先地位，根据 Canalys 其 TWS 耳机产品市占率多年维持全球第一，2024Q3 出货量约 1980 万套，同比 -9.3%，市占率恢复至 21.4%。公司与 A 客户在连接器、声学等领域有多年合作经验。 2018 年公司收购 Belkin 进入消费电子终端产品市场，Belkin 产品主要为北美大客户产 品的相关配件，包括充电器、线缆、扩展坞、适配器、屏幕保护膜、耳塞和耳机等。近 年来公司第一大客户贡献营收占比整体呈上升趋势，从 2017 年的 23.4%提升至 2023 年 的 40.7%。 印度产线或于 25 年投产，公司代工份额有望提升。公司在镇江、越南已布局声学 产品产能，TWS 耳机组装业务主要分布于越南。公司印度产能进展迅速：2024M4 公司 向新加坡子公司注资 4 亿美元，其中 1.5 亿指定用于印度子公司；根据台北时报，2023M5 公司印度南部特伦甘纳邦工厂已举行奠基仪式；根据 The Economic Times，该工厂将于 2025 年生产北美大客户 TWS 产品，我们认为印度产线投产后，公司组装代工份额有望 提升。

编辑：火腿肠