2025年银行业研思录之如何计算银行自由现金流？

一、银行有自由现金流么？

银行现金流量表重要么？银行研究中，在调节模型时，很少会去调现金流量表。 因为宏观上，银行是资产创造负债，通过货币创造和流转获得利息和中收，其资 产负债表内嵌着自身现金流量表，也是其他行业现金流量表的映射。所以，会计 上银行资产负债表远比现金流量表重要。一些关注经营性现金流的讨论，本质上 是资产负债表结构变化的结果，也隐含在流动性指标监管体系中。因此，单就现 金流量表去分析银行财务和经营情况是不专业的。 以工商银行为例，下图 1 是其现金流量表中经营活动现金流部分，可以看出其经 营现金流包含了存款、贷款、同业流量变化，显然这些变化是资产负债表的重要 变化，其实更类似其他部门的筹资和投资现金流，所以直接看银行会计经营现金 流没有太大意义。图 2 是其披露的净利润推算经营现金流的步骤，可以看出，影 响最大的科目是经营性应收和应付科目，而这一科目没有明确的会计说明和经济 含义，一种可能是会计配平项目。综上，银行的现金流量表直接分析价值有限。

银行有自由现金流么？自由现金流理念起于投资，本质是讨论企业经营利润扣除 资本开支后，可用于分红的现金流。银行业务就是经营货币（现金流），因此现 金流量表和其他行业差异很大，所以从会计现金流量表推算银行的自由现金流是 没有结果或不准确的。严格来说，银行没有直接的自由现金流概念。 但银行可以有类比自由现金流的概念。因为自由现金流计算是用于推算企业分红 能力，对于银行而言，分红能力可用内生资本能力和存量资本厚度衡量，我们可 以按照这一逻辑构建银行的自由现金流，也可理解为银行的自由资本流。 与其他行业企业不同，银行面临严格的资本监管，其资本开支是隐形的。另外， 由于不良认定、拨备计提和投资浮盈兑现节奏等方面的差异，银行会计利润也存 在可比性问题。简单来说，不良支出和资本消耗（非真实支出）是银行最重要的 资本开支，但这两者都无法从三张表上找到，需要回到银行的报表附录和监管体 系中去。

静态来看，如果一家银行停止规模扩张（意味着监管资本消耗停止），那么银行 的 ROE 就可以全部用于分红，这便是最静态的银行自由现金流，此时面临两个 问题： 一是 ROE 可比性的问题，即不良认定、拨备计提、浮盈兑现标准和杠杆率不一 样，会导致不同银行 ROE 的夯实度不同，所以需要进行拉平分析。二是银行需 要一定的规模扩张，一方面是规模效应本身的要求，另一方面是规模停滞可能会 导致存量资产风险暴露和客户维护不稳定，进而影响静态 ROE 持续性。因此， 需要扣除必要监管资本增长要求，剩余的 ROE 才能算银行的自由现金流。 本篇报告我们将试图拉平拨备计提、浮盈兑现、杠杆率，并考虑超额拨备、超额 资本等因素，测算各家上市银行的“自由现金流”。

二、银行自由现金流推算的几个层次

如前所述，银行自由现金流计算涉及可比 ROE 调整计算和必要监管资本消耗调 整，接下来我们分这两步进行计算。

1、可比 ROE 调整

（1）ROE 调整 1：拉平不良认定

首先，我们拉平不良认定规模来计算可比不良生成，然后让拨备计提匹配不良生 成。目前银行计提拨备基于不良生成（次级+可疑+损失），但对于不良的认定， 是偏主观的，各家银行标准不一，因此我们可以将拨备计提的基准换成更为客观 的逾期+重组，即逾期重组生成率 TTM（滚动 1 年）=（逾期增量 TTM+重组增 量 TTM+核销及转出 TTM）/期初贷款余额。同时，为避免周期波动带来 误差，采用近五年中位数，从而得到跨周期的不良生成，合理拨备计提力度应该 等于跨周期不良生成，然后将合理拨备计提和实际计提的差值还原到 ROA、ROE， 得到 ROA 1(TTM)、ROE 1(TTM)，。

（2）ROE 调整 2：超额拨备还原

不良认定的拉平是针对当期财务报表，但不同银行历史拨备积累厚度不一样。我 们前期报告中根据各类信用资产三阶段数据，测算过银行广义超额拨备。超额拨备本质是利润蓄水池和潜在资本，所以需要拉平还原。 基于此，可进一步将银行各类资产存量拨备水平拉平，假设超额拨备在未来 10 年逐步还原到利润，从而将得到 ROA 2(TTM)、ROE 2(TTM)。

（3）ROE 调整 3：拉平投资浮盈兑现

近两年，由于债市利率持续下行，部分银行金市通过兑现浮盈，取得了较好收益。 但从历史来看，很少有机构能有穿越周期债市择时交易能力，金融投资浮盈兑现 绝大部分是利息的提前折现支取，是以未来息差进一步下行为代价的，因此我们 需要进一步拉平各家银行的投资浮盈兑现，从而得到相对可比的 ROE。 具体来看，我们可将各家银行（投资收益 TTM+公允价值变动损益 TTM）/平均 非 AC 类投资类资产，当作金融投资当期兑现收益率，取 2019~2023 年中位数， 并乘以最新平均非 AC 投资类资产规模，得到调整后投资类收益，并将对应差值 还原至利润；同时其他综合收益作为未兑现收益，也应调增至当期净利润，同样 可取 2019~2023 年其他综合收益 TTM/平均 FVOCI 中位数，最终可得到 ROA 3(TTM)、ROE 3(TTM)。

（4）ROE 调整 4：1%资本安全垫下拉平杠杆

不同银行间资本充裕度存在较大差异，表现为较大差异的杠杆水平，我们假设单 家银行杠杆水平最终将回归均衡，基于最新的核心一级资本充足率数据，按照 1%的资本安全垫，可得到杠杆率拉平调整后的 ROE 4(TTM)。

2、超额资本还原

另外，银行超额资本的背后内嵌着更高的分红自由度，而这一点从 ROE 和规模 扩张上无法体现。对此，可参考超额拨备还原 ROE 的视角，构建拉平后的必要 监管资本充足率，假设必要的资本安全垫为 1%，计算出各家银行的超额资本安 全垫，假设上述超额资本在未来 10 年逐步用于规模扩张。 将超额资本纳入现金流分析有助于理解银行股权融资（比如大行注资）的双重效 应，一方面注资会有当期分红摊薄效应，另一方面注资也通过增厚银行资本安全 垫提高了银行自由现金流能力，从而保障了长期分红稳定的可持续性。

3、必要资本积累调整

我们在前文已对 ROE 和超额资本进行了调整，要计算银行自由现金流，还需进 一步扣除必要的资本积累，简化的算法为“调整后 ROE+超额资本可支撑资本消 耗速度-风险加权资产（RWA）增速”。 但这种算法下会有两方面的误差：一是资本监管改革期，尤其 23 年末资本新规 颁布后，各类资产风险权重发生了显著变化，这会导致 RWA 同比增速不可比； 二是会导致“成长折价”，因为规模扩张越快，资本消耗越多，自由现金流就越 少。 对于第一点，我们可以用贷款增速替代 24 年的 RWA 增速； 对于第二点，为了避免成长折价，可以取个股与行业的贷款增速均值，作为一家 银行真实或必要的规模增速，表征必要资本累计速度。这一调整背后隐含着银行 当前超额成长是价值性有效成长，并且最终会回归市场均衡。 基于此，我们可计算出调整后 RWA 增速 1（2024Q3 末贷款增速）和调整后 RWA 增速 2（24Q3 末个股、行业贷款增速均值）。

三、上市银行自由现金流情况

基于第二部分的调整，我们可计算出 42 家 A 股上市银行的自由现金流。 自由现金流 1= ROE 4(TTM)+超额资本释放可支撑资本消耗速度-2024Q3 末贷 款增速； 自由现金流 2=ROE 4(TTM) +超额资本释放可支撑资本消耗速度-24Q3 末个股、 行业贷款增速均值。此计算避免了成长折价，但值得说明的是，如果一家银行规 模扩张没有带来利润合理增长，那就是无效扩张，应该给予规模成长折价，用自 由现金流 1 更合理。 从结果来看，自由现金流 1 前五分别为招商银行、沪农商行、渝农商行、江阴银 行、齐鲁银行；自由现金流 2 前五分别为招商银行、沪农商行、齐鲁银行、渝农 商行、江阴银行。