2025年贝壳公司研究报告：平台溢价，不惧牛熊

1、房产经纪行业互联网平台龙头

1.1 从链家到贝壳，打造科技驱动的一站式新居住服务平台

中国房地产经纪行业龙头，现致力于打造一站式新居住服务平台。贝壳是领先的线上线下一体化 房产交易和服务平台，率先在中国打造了平台基础设施和标准，致力于重塑服务者作业模式，从 而更高效地为消费者提供房地产交易服务。房地产经纪构成了贝壳的基本盘，贝壳已连接 200 多 个品牌，数十万服务者，二手房业务覆盖全国近百个城市，新房业务已经覆盖全国超 300 个城市， 合作全国百强开发商。2023 年贝壳完成了约 440 万单房产交易，总交易额达到 31,429 亿元，其 中新房交易额 10030 亿元，二手房交易额 20280 亿元。在此基础上，贝壳开展推进“一体三翼” 战略，向一站式新居住服务平台迈进，大力发展家装家居、房屋租赁及其他房产交易及居住服务。

从链家到贝壳，从房产中介公司到产业互联网平台。 1）2001-2009 年依托线下门店起家：链家由创始人左晖 2001 年在北京成立，在当时几乎所有房 产中介靠“吃差价”生存的环境下，链家建立阳光作业模式——“签三方约、透明交易、不吃差 价”打破了长期以来房产经纪行业“信息不对称”的局面，收取并提升中介费率，逐步建立行业 口碑。2008 年全球金融危机叠加政策调控，楼市遇冷，链家逆势扩张，在北京市场份额大幅提升。 2）2010-2017：开启线上化、数字化转型之路，同时通过并购完成全国化布局：以 2008 年开始 建立的楼盘字典为基础，2011 年链家首倡真房源，2015 年，链家在线升级为房产综合服务平台 “链家网”，标志着历经 3 年的链家线上化改造完成，线上化和数字化发展相辅相成。2015 年也 是链家的并购年，收并购了伊诚地产、上海德佑地产、深圳中联地产、高策机构、杭州盛世管家、 重庆大业兴等 11 家房产经纪公司，迅速推进全国化布局。 3）2018 年至今：贝壳成立，由垂直领域正式转型平台领域：2018 年，贝壳找房正式上线，定位 为以技术驱动的品质居住服务平台，主攻大居住领域，包括但不限于二手房买卖、租房、新房销 售、装修和社区服务等业务。此外，德佑加盟模式进一步推广以布局全国二三线城市市场。2020 年，贝壳登陆纽约证券交易所，成为“中国居住服务第一股”；2021 年，贝壳提出“一体两翼” 战略，即以房产经纪事业群为主体，家装家居和租赁业务为两翼。2022 年，贝壳将其 A 类普通股 在香港交易所主板上市，成为首家以“双重主要上市+介绍上市”形式返港的中概股。2023 年， 贝壳启动“一体三翼”战略升级，新增贝好家事业线，不断丰富“一站式”居住供给。

研发子公司赋能主营业务，链家+德佑构成贝壳旗下核心经纪品牌，自营+收购双轮驱动家装业务。 截至 2024 年 6 月 30 日，贝壳旗下具有战略意义或对于经营业绩贡献较大的主要附属公司及经营 实体约 37 家。其中研发子公司为平台及主营业务提供数据化技术支持；链家+德佑构成贝壳经纪 业务直营+加盟体系，贡献重要经营业绩；在家装领域子公司中，自营被窝深耕北京市场，后收 购的圣都家装定位全国市场，共同发力家装万亿市场。

1.2 股权架构：核心管理层投票权占比近 50%

公司采用双重股权制，核心管理层掌握近 50%投票权。公司的股本包括 A 类普通股和 B 类普通股 两种，两者赋予股权受益人不同的投票权，A 类对应每股一票投票权而 B 类对应每股 10 票投票 权。创始人左晖家族信托是贝壳最大的股东，截至 2024 年 6 月 30 日控股 23.1%，同时拥有 17.0% 的投票权。两位公司联合创始人彭永东和单一刚分别持股 4.9%和 2.8%，同时作为贝壳唯二持有 B类股的股东，两者的投票权也高达22.1%和10.1%，再加上Propitious Global委托二人的17.0% 投票权，二人所代表的核心管理层的合计投票权接近 50%，体现核心管理层在公司治理中的强势 地位，为公司的持续创新和战略发展提供了坚实的支撑。

管理层创业、技术与行业经验丰富，房地产+互联网背景深厚。创始人左晖先生离世后，公司联 合创始人、首席执行官及执行董事彭永东接替左晖担任贝壳董事长，成立以彭永东、单一刚为代 表的新核心管理层。现任董事长兼 CEO彭永东先生于技术及战略咨询方面积累丰富的经验，曾担 任 IBM 战略与变革高级咨询顾问，为链家提供过战略咨询服务，2010 年加入链家，2018 年与左 晖共同创立贝壳找房。联合创始人兼执行董事单一刚先生房地产经纪管理经验丰富，曾任大连好 旺角房屋经纪有限公司的联合创始人兼副总裁。董事会副主席徐万刚先生拥有在成都成电万通投 资有限公司和电子工业部第十研究所的工作经历，以及伊诚地产的创业经历，具备房地产与技术 的双重履历。执行董事兼 CFO 徐涛先生的加入，为公司的财务管理和风险控制带来了坚实的保障， 他拥有超 20 年互联网公司的财务工作经验，曾任北京市商汤科技、嘀嘀等公司 CFO。

1.3 盈利水平凸显强α，非房产经纪业务逐渐成为增长新引擎

公司“一体三翼”战略稳步推进，价值逐渐体现。2023 年 7 月，贝壳董事长兼 CEO 彭永东发布 公开信《翻越第二座山，吹响集结号》，宣布启动“一体三翼”战略升级并进行相应的组织架构 调整。“一体”为经纪事业线，以 ACN 为基石，以提升客户体验为核心，推动行业健康生态； “三翼”为整装（家装家居）、惠居（房屋租赁）、贝好家（开发服务平台）事业线。2024 年 9 月，贝壳再次对其“一体三翼”架构进行人事调整，家装、惠居事业线迎来统筹高管，从顶层视 角提高决策和协同效率。公司战略价值已逐步体现，“三翼”业务正在形成公司的第二增长曲线。 2024年前三季度，家装家居、房屋租赁和新兴业务三大业务的合计收入占比继续上升至36%，同 比提升了 14 个百分点，是贝壳业绩的重要支撑。

收入方面： 公司 2018-2021 年收入持续增长，2022 年短暂下滑后 2023、2024 年收入显著修复。公司 2018- 2021 年收入由 285 亿元持续增长至 808 亿元，CAGR 达 30%，增长的主要驱动力为新房交易， 其 CAGR 达 58%。2022 年由于疫情冲击以及整体房地产市场环境低迷等因素，营收同比下跌 25%。2023 年疫情放开且市场弱复苏推动“一体”业务止跌回升，同时家装家居及新兴业务贡献 加大，营收显著修复。2024 年前三季度营收同比增长 8%。 从收入结构来看，房屋交易业务为营收主力，2022年起非房产经纪业务贡献持续提升，发展成为 新引擎。2021 年及以前贝壳房屋交易业务收入占比超 95%。2022 年收购圣都家装后家装家居营 收占比大幅提升，随着2023年公司启动“一体三翼”战略，家装家居和租房业务取得规模上的突 破，2023 年/2024 年前三季度非房业务对总收入贡献已提升至 25%/36%。

盈利能力： 毛利率自 2022 年起呈现上升趋势，“基本盘”存量房业务保持较高盈利能力。2018-2020 年公 司毛利率维持在24%左右的水平，2022年起公司毛利率显著提升，主要得益于存量房和家装家居 业务贡献利润率提升，且相较于新房业务，贡献利润率更高的家装家居收入占比提升。为衡量三 大业务的盈利能力，贝壳将贡献利润定义为各项业务的收入减去内部经纪人的直接薪酬和贝联经 纪人及其他销售渠道的分配佣金，将贡献利润率定义为贡献利润占收入的比重。由于贡献利润没 有剔除门店等平台基础设施相关的营业成本，所以贡献利润率并不完全等同毛利率，但仍然能够 衡量各项业务的盈利能力。2021-2023 年，存量房贡献利润率从 37%大幅提升至 47%，作为贝壳 “基本盘”业务，盈利能力也最高；新房贡献利润率从 19%上升至 27%；家装家居业务自 2022 年起基本维持在30%左右。2024年前三季度由于利润率较高的存量房业务收入贡献下降，同时固 定薪酬成本增加导致其利润率下降，综合毛利率短期承压。

费用端，管理费用率改善明显，销售费用率自 2021 年上行。公司管理费用率在 2020 年大幅改善， 主要由于 2019年对于高管股权激励一次性确认完成之后恢复到正常水平；2022-2024年前三季度 管理费用率由 12.1%持续降低至 9.6%。销售费用率自 2022 年持续上升，主要由于公司对于家装 家居业务的销售和市场推广的投入加大。

2023 年公司净利润实现高增，凸显业绩强α。经历 2021-2022 年行业下行压力和公司“阵痛” 调整之后，2023 年业绩大幅回弹，净利润实现 59 亿元，扭亏为盈；调整后净利润达到 98 亿元， 同比增长 245%（贝壳从净利润中剔除股权激励支出、投资减值损失、商誉和无形资产减值损失、 公允价值变动和因收购和业务合作协议产生的无形资产摊销等一次性或非常规支出，得到调整后 净利润）。2023 年业绩显著回弹主要得益于：1）房地产交易业务交易额提升，同时其贡献利润 率上升，2）非房产经纪业务正逐步形成业绩护城河，尤其是家装家居业绩贡献显著。2024 年前 三季度公司实现净利润 35.0 亿元，经调整净利润 58.7 亿元，表现依旧亮眼。

现金流方面： 变现能力强劲，在手资金充裕。截至 2024 年三季度末，公司现金及等价物为 96 亿元，账面现金 充足，抵御风险能力强劲，并且未来在稳固核心业务、探索新业务的过程中无后顾之忧。此外， 在房地产行业下行期同行业经营现金流表现较差的情况下，贝壳经营现金流净额自 2018年以来始 终为正，且基本上净额高于公司的净利润，变现能力强劲。截至2024年三季度末，公司现金及现 金等价物、受限资金和短期投资合计 595 亿元，丰厚的在手现金储备也使公司能够积极地推进股 东回报计划。

2、一体：核心经纪业务

2.1 存量房业务：存量时代，数字化平台带来规模、品牌优势

公司以存量房经纪业务起家，数字化构筑主赛道护城河，存量房经纪始终为贝壳的基本盘业务， 其收入来源主要分为两部分： 1）佣金收入。自营的链家品牌二手房交易及房屋租赁服务收取佣金，佣金按照总额基准确认收 入；在贝壳平台上经营门店的其他经纪公司与链家经纪人合作完成交易后，贝壳获得佣金分成以 净额基准确认收入。 2）平台服务、加盟费、增值服务费等。对于贝壳平台上非链家的房产经纪公司，通过使用贝壳 平台（ACN 网络、SaaS 系统等）获得的佣金，按照其佣金百分比收取平台服务费；对于加盟品 牌德佑旗下的经纪公司，按照其赚取佣金百分比收取加盟费；贝壳提供签约及签后服务（如实地 勘察、经纪人招聘和培训服务等协助工作等）其他增值服务收取服务费。

2.1.1 存量房经纪收入分析

存量房佣金收入=（存量房交易额 x 经纪销售渗透率）x 市场份额 x 佣金率

存量房交易额：以价换量趋势下成交端表现好于新房，存量时代交易额上升空间大 二手房市场在“以价换量”带动下活跃度持续，且对于房地产相关政策反馈更强，表现优于新房 市场。中长期来看，中国已步入存量房时代，成交端二手房主导地位明确，但相较其他成熟的房 地产市场，我国二手房成交占比仍较低，未来二手房交易额提升空间大。 2021 年下半年以来房地产行业开始下行至今，新房销售中枢显著下降，二手房 23 年起以价换量 成效明显，整体表现优于新房。从年度数据看，2021-2024 年重点 10 城新房销售面积从 14833 万方持续下降至 7000 万方，CAGR-22%。2021-2024 年二手房销售面积分别为 12078、8513、 10584、11523 万方，自 2023 年起以价换量效果明显。从月度数据来看，二手房和新房月度成交 面积走势基本趋同，而二手房同比增速整体高于新房。2024 年，5.17 政策以及 9.24 以来政策均 促进市场成交量阶段性脉冲，我们观察到，政策效果和持续性在二手房市场更强。

我们认为，二手房成交端好于新房，且活跃度维持的主要原因在于： 1）二手房有效挂牌增多，定价更市场化，具有价格优势。全国二手房挂牌价指数自 2021 年下半 年就呈现持续下降趋势，而二手房挂牌量指数波动下行，2024 年上半年明显上升。虽然新房和二 手房均存在“以价换量”，但房地产开发商有更强烈的利润要求，较高的拿地成本制约降价；而 二手房的卖方是个体居民，定价更加自由、市场化，对于部分面临资金压力急于变现房产的购房 者以及失去持有信心的投资客会以更低价成交。 2）二手房不存在延期交付风险，且质量与配套设施已确定； 3）区位匹配度较高。近年来房企拿地、开工收缩使得新房供应量不足，特别在核心区二手房供 应充裕而新房新增供应较少，当前弱市下需求往核心区域聚焦，更利于二手房成交。

中长期来看，中国已步入存量房时代，成交端二手房主导地位明确，但相较其他成熟的房地产市 场，我国二手房成交占比仍较低，未来二手房交易额提升空间大。根据住建部数据，2023 年 1- 11 月全国二手房交易量占全部房屋交易量的比重为 37%，创造历史新高。相较国外部分发达国家， 例如美国成屋交易量占住房交易总量比例约 90%、日本二手公寓交易规模占比约 70%，我国二手 房市场仍有较大发展空间。目前一线及强二线城市已率先步入存量主导时代，未来随着越来越多 的二三四线城市从增量向存量市场过渡，二手房销售交易额提升空间大。

存量房经纪渗透率：维持高位，未来提升空间有限

通过房产中介是我国存量房交易的主流方式，经纪渗透率高企。根据国家统计局及灼识咨询数据， 自 2016 年以来存量房经纪渗透率始终保持在 86%以上，2021 年中国二手房交易规模约 7.0 万亿 元，其中通过房产经纪完成的交易额达 6.2 万亿元，计算出二手房交易经纪服务渗透率为 88.6%， 已达到较高水平。根据贝壳研究院预测，随着存量置换需求提升，2030年渗透率或可达到92%， 提升空间较为有限。

贝壳存量房市场份额：链家在高能级城市市占率优势较大；贝联助力贝壳市场份额提升

贝壳存量房交易市占率经历 2018-2020 年迅速增长，2021 年达到近 30%，之后估测基本稳定在 24%以上。值得注意的是，公司自营品牌链家的存量房业务 GTV 较为稳定，而公司平台上贝联经 纪人促成的存量房 GTV 提升显著，从 2019 年的 4421 亿元大幅提升至 2023 年的 11804 亿元， 助力公司存量房交易市占率提升。“贝联”是使用贝壳基础设施（ACN 网络等）交易的其他房产 中介，通过贝壳共享的平台资源拥有更多的房源以及更广的获客渠道，不少是规模较小，深耕本 地的中介公司。更深层次来看，公司依靠自己建立的 ACN 网络、楼盘字典等数字化基础设施，实 现跨品牌间合作，众多房地产中介入驻贝壳平台进行交易，推动公司存量房业务市场份额提升。 截至 2024 年 9 月，贝壳平台关联的地产经纪中介品牌拥有约 46857 家活跃门店和约 42 万经纪 人。

从部分高能级城市二手房经纪市场格局来看，链家在北京、杭州、广州等市占率保持领先。北京 作为链家“大本营”，龙头地位稳固，其市占率基本处于 45%左右水平；链家通过收购杭州本地 老牌房产服务商盛世管家后深耕杭州市场，取代我爱我家，成为市占率第一的经纪商；链家 2015 年并购广州本地最大的房产经纪公司满堂红进入广州市场，广州的二手中介市场格局仍较为分散， 现链家近几年在广州市占率基本维持在 5%左右，但市占率稳居第一。上海则是加盟品牌德佑市 场份额较高，23 年已提升至 22%。深圳则是本地中介乐有家占据最大的市场份额。 链家在部分高能级城市的市占率已处于领先地位，但由于市场竞争激烈，除了北京、杭州等城市， 链家市占率并不处于绝对高位，且对于非核心城市来说，本地经纪品牌更具经营优势，如合肥德 联宝业、武汉世纪宏图等。因此，对照上文贝壳存量房业务 25%左右的市占率，也侧面反映出贝 联对于贝壳的重要贡献。未来随着链家、德佑继续攻占高能级城市市场份额，ACN 为核心的贝联 合作模式、贝壳 SaaS 系统经营管理模块在中低能级城市铺开，贝壳存量房市占率优势有望继续 扩大。

存量房货币化率：公司议价能力强，链家品牌佣金率明显高于行业

房地产行业调整期，更能彰显贝壳作为房地产经纪龙头议价能力，其佣金率持续高于行业。中长 期，贝壳存量房佣金率有望保持。贝壳存量房佣金率持续高于行业，且呈现上行趋势，我们将其 归因于优质服务质量和基于 ACN 网络的优势。中长期佣金率有望继续缓慢上升，原因：1）行业 头部集中，议价权更为强势，2）二手房价下降，卖方对高品质经纪服务的诉求更强烈，3）行业 逐步转向双边共赴、单边代理的新模式，总体对佣金承担能力有望提升。

2023 年北京链家佣金率调整系“因城施策”，其他城市调整可能性较低。2023 年公司链家佣金 率略下滑至 2.7%，主要由于北京链家为响应《关于规范房地产经纪服务的意见》中“对现行二手 房交易服务费的收取方式和标准进行调整”，在 2023 年 9 月佣金从 2.7%降低至 2%，并改单边 收佣为双边收佣，买卖双方各自承担 1%。2024 年 4 月，成都链家宣布调整客业佣金比例，由原 先卖方 1%、买方 2%改为卖方 1.75%、买方 1.25%，总体仍收取 3%佣金比例。我们认为，贝壳 在其他城市像北京链家一样下调佣金率的可能性较低，首先，北京房地产市场已被存量房主导， 北京链家基础深厚，佣金率本身相较其他城市要高，略下调佣金率带来的影响处于可控范围之内。 二手房经纪服务是地域性较强的市场，长期以来各城市中介费收取模式、标准等均有较大差异， 这根源于各城市二手房市场供求关系、经纪服务行业发展水平、历史习惯等均有不同，其他城市 可能没有这样的条件和基础，降佣让利或许无法撬动买方情绪，反而会制造大量经纪人被动失业。

2.1.2 长期主义的胜利，数字化基础设施构筑宽广护城河

贝壳能够迅速成为行业内成交规模最大的房产经纪龙头，主要凭借其数字化模式创新，重塑了经 纪行业博弈模型，构筑公司核心竞争力。21 世纪初中国房地产行业野蛮生长，地产经纪行业“假 房源”、房产经纪之间零和博弈引发恶性竞争等问题严重，2008 年到 2018 年，链家一是建立楼 盘字典真房源数据库，推动产业链在线化；二是用 ACN 网络推动信息共享和经纪人合作，打破传 统房产交易机制进而推动整个业务流程的标准化，其对于长期主义的坚持奠定了之后贝壳规模扩 张、市占率提升、强大议价能力，从而成就行业龙头地位。

（1）楼盘字典

楼盘字典已累积 16 年，国内数据量最大、覆盖面最广、颗粒度最细的房屋信息数据库。为了打 造真房源，早在2008年，链家就开始构建“楼盘字典”。楼盘字典是一个基于全国范围的房屋信 息数据库，涵盖了门牌号、标准户型图、配套设施信息、历史交易价格等多维的房源信息。楼盘 字典目前已沉淀 16 年，截至 2022 年末，共收集了全国 2.67 亿套房屋信息。 楼盘字典是重要数据资产，为公司经纪业务提供底层支持，数据价值得到进一步探索利用。楼盘 字典在房产交易过程中发挥着重要的作用。除了为经纪人和购房者提供真房源数据外，通过数据校验和关联分析，能够更好地识别虚假房源和规避风险，提高了交易的安全性和可靠性。此外， “楼盘字典”数据价值得到进一步探索利用，通过分析楼盘字典数据中隐藏的市场规律和用户行 为模式，为房地产经纪行业提供更多的商业洞察和决策支持；加工和打包“楼盘字典”中的数据， 形成具有高价值的数据产品，以此向平台合作伙伴以及行业的经营者进行赋能，实现数据的商业 工具化价值。

（2）ACN 网络

贝壳 ACN 网络重塑行业游戏规则，将传统经纪人之间零和博弈转变为合作共赢。为了解决长久 以来中国房地产经纪行业的无序、低效竞争——房源虚假不透明、经纪人之间的零和博弈引发的 “跳单”恶性竞争，以及购房者和经纪人之间单次博弈引发的“吃差价”等乱象，2014 年，链家 正式建立经纪人合作网络（即 ACN 网络）该模式借鉴自美国的（MultipleListingService，房源共 享系统）；2018 年，贝壳找房大平台上线，通过平台来促进跨品牌跨门店经纪人之间的合作。 ACN 运营模式：中介经纪人从获取房源到完成签约这一完整的服务链条细化，拆分为房源录入、 房源维护、客源推荐等 10 个细分操作环节，并根据数据制定考核指标。 ACN 价值分配机制：将原先分配给单一成交方的佣金进行切分，对服务链条上的每个节点进行佣 金的二次分配，合作网络中的经纪人可以通过参与任意环节而获得相应收益。贝壳通过直营结合 加盟的方式将 ACN 基础设施开放给入驻平台的中介及经纪人。

相较于传统的中介商业模式，贝壳的 ACN 机制在以下方面显著提高公司及行业的经营效率： 1）中介门店及经纪人之间的竞争模型的改变：竞争核心从房源转向各环节的竞争，参与的经纪 人目的统一为促成交易，分配佣金，避免零和博弈产生的恶意竞争。 2）房源透明度及曝光度提升，单个中介掌握的房源信息通常具备地域性，且此前房源透明度低， 而开放的 ACN 平台中房源打破了门店、经纪人及地域的界限，且房源向平台全开放，有利于提高 撮合成功率。 3）信息匹配机制从一对一转化为多对多：ACN 平台机制下，贝壳将传统中介为一套房找一个买 家的信息匹配过程，转化为了在多套房源和多个买家之间进行供需的匹配，撮合成交的效率大幅 提升。 贝壳 ACN 网络跨品牌之间合作与资源共享吸引 B 端连接平台，推动公司市场份额迅速扩大。贝 壳所建立的 ACN 网络奠定了平台合作共赢的文化，以及高效经营的模式，吸引了大量第三方品牌 和经纪人的入驻，公司的经纪业务交易规模得以迅速提升，2018 年贝壳平台开放给全行业后，贝 壳存量房 GTV 从 8220 亿元持续提升至 2021 年的 20582 亿元，成为中国最大的房产交易和服务 平台。从 2023 年贝壳存量房业务情况来看，平台约 86%的二手房挂盘信息由贝联门店（包括加 盟品牌德佑）的经纪人发布，平台约 58%的存量房交易额由贝联产生。

2.1.3 业绩表现：平台存量房交易表现优于市场，政策利好释放阶段展现 充足弹性

房地产市场下行期，贝壳平台存量房交易表现优于市场。2018-2021 年贝壳存量房 GTV 持续增 长，存量房业务收入也相应呈现上升趋势，从 202 亿元持续增长至 319 亿元。2022 年由于疫情以 及地产下行压力，2022 年出现短暂下滑，但交易额和收入的降幅均小于全国二手房交易额降幅， 贝壳在外生因素冲击展现出一定的韧性；2023 年市场有所复苏，存量房 GTV、收入分别同比提 升 29%、16%；2024 年前三季度贝壳存量房 GTV 同比提升 10%，而收入同比下降 12%，主要由 于贝联 GTV 占比提升，而贝壳收取的平台服务、加盟服务等费用是按净额计，此外北京链家佣金 率调降也仍有一定的影响。 在政策利好释放下，贝壳展现充足弹性。2024 年 5.17 政策后市场成交量形成阶段性脉冲，Q2 22 城二手房成交量同比+4%；而贝壳平台存量房 GTV 同比+25%。2024 年 9 月末政策密集出台以 来，10 月 22 城二手房成交面积同环比分别为+22%/+30%，其中一线城市同比+52%；而根据报 道，10 月贝壳平台的二手交易单量同环增速超+70%/+60%，其中一线城市同比增长超过+100%。

存量房业务贡献利润率保持高位，2024年前三季度降至 44.5%。考虑到贝壳内部经纪人薪酬较为 刚性，因此当存量房业务收入上升时，若经纪人数量变化不大，则贡献利润率将提升。2023 年主 要由于链家经纪人的固定薪酬成本随着存量房业务收入的增加而减少，即固定薪酬成本占收入比 例降低。然而，2024 年前三季度利润率有所下降，主要由于在存量房业务收入下降的情况下，上 海链家推行底薪模式及链家经纪人数量同比增加 11%，共同致使固定薪酬成本增加。

2.2 新房业务：优质覆盖+去化能力强凸显渠道价值，业绩跑 赢行业

公司新房业务按照新房销售 GTV 总额基准向开发商收取佣金作为收入。与存量房收入不同，贝壳 作为主经纪方与房地产开发商签署新房销售服务合同，房源同步给链家、贝联及其他销售渠道， 以新房交易 GTV 为基准从开发商处获得的佣金统一以总额作为平台收入。

2.2.1 新房经纪收入分析

新房业务收入=全国新房交易额*经纪销售渗透率*市占率*佣金率

全国新房交易额：新房市场持续疲弱，库存去化压力大

房地产深度调整期，新房销售中枢持续下行，待售面积持续攀升。自 2022 年起中国商品住宅销 售面积持续下降，2024 年销售面积继续同比下降 14%至 8.1 亿方。从 2024 年两轮政策效果来看， 新房成交量脉冲幅度和持续性整体弱于二手房。从 2020 年开始，商品房待售面积呈上升走势， 2024 年同比+18%至 3.9 亿平方米。目前待售面积已经超过了 2015 年“去库存”阶段的最高值， 当时的城镇人口为 7.7 亿左右，城镇化率为 57%左右，而 2024 年末我国城镇常住人口已经达到 9.4 亿人，城镇化率继续提升至 67%，库存去化压力大。

新房经纪渗透率：行业现状决定渠道结构，预计新房经纪渗透率将继续提升。 1）房源郊区化扩张、房客分离程度的不断加剧。随着城市化进程不断推进，新房项目郊区不断 向郊区延伸，这意味着案场自然到访客户的减少是趋势性的，开发商广告营销的获客效果也将持 续下降。房产经纪客户覆盖广泛，相较于开发商获客具备天然的优势，且人员和门店成本并不会 大幅增加，另外，能够将“卖旧买新”需求的客户无缝衔接至新房销售中进行有效的客户转换。 2）房地产行业下行趋势延续，开发商为了缓解流动性压力，对项目去化和现金回款的需求不断 加强，对于销售效率高的渠道依赖加强，中介渠道将全产品线、全流程，联动、包销等多种方式 全面渗透。根据 CIC 数据及预测，2016-2021 年中国新房销售经纪渗透率从 14%提升至 32%，预 计 2026 年将达到 45%，相较存量房接近 90%的经纪销售渗透率，新房经纪销售渗透率未来提升 空间较大。

贝壳新房业务市场份额：复制存量业务规模和竞争优势，市占率稳健提升

公司将存量房业务中所建立的数字化能力包括 ACN 网络、楼盘字典，以及 VR 技术等赋能新房业 务，叠加作为业内最大居住服务平台之一形成的规模优势，公司新房经纪业务市场份额明显提升， 贝壳新房 GTV 在通过经纪服务产生的新房 GTV 的占比自 2018 年的 10.4%持续提升至 2021 年的 30.9%。2022 年新房市场在开发商债务危机的影响下经历剧烈调整，公司的新房业务受到冲击， 市占率下滑，2023 年公司采取更加积极的新房策略，在行业销售端下行期交易额仍保持，市占率 有所回升。我们认为，在新房市场疲弱情况下，贝壳的渠道优势持续凸显，未来市场份额有望继 续提升。

贝壳新房经纪佣金率：贝壳作为优质渠道方受开发商重视，佣金率不断提升且保障性强

公司新房业务佣金率从2017年的2.54%持续增长至2024年前三季度的3.35%，主要得益于：1） 渠道去化能力：开发商面临销售和回款双重压力，而贝壳凭借数字化基础设施和积累的客户基础， 成为新住宅项目的强大销售渠道。2023 年贝壳新房 GTV 同比+6.7%，而克而瑞百强房企 GTV 同 比-17.7%；2024 年前三季度贝壳新房 GTV 6147 亿元，同比-19.6%，而克而瑞百强房企销售额 同比-38.6%，贝壳渠道去化表现要优于市场；2）房企合作端加强与经营更稳健、安全性更高的 房地产央国企合作比例，佣金坏账风险降低，同时国企与民企佣金率差也逐渐缩小；此外，开发 商预付佣模式项目占比保持高位，保证佣金支付安全度（短期内可能反映在新房业务应收账款下 降以及周转率提升，不反映为佣金率上行）。

开发商普遍面临流动性压力，公司通过加强与央国企合作、“预付佣”强化新房回款风险管理。 2021 年起持续低温的楼市环境，部分房企债务状况不佳，公司及时感知到风险并积极应对市场调 整。在房源端，公司对开发商进行分级，以实现风险与收益、业务增长与财务稳健的动态平衡和 差异化管理。由于房企流动性表现分化加剧，部分民企资金链持续恶化，公司加强与经营较为稳 健的央国企及优质民企的合作，截至 2024 年三季度末，已与百强房企前 10 中的 6 家企业达成总 对总合作，2024 年三季度新房业务中央国企收入占比提升至 58%，较 2023 年同期提高 12pct， 回款安全度有较高保障。

此外，在运营方面，公司自2022年开始推行开发商“预付佣”模式——即开发商提前预测营业额 并支付佣金，贝壳再为项目引流，后期多退少补。该模式一方面经纪人可以更快得到结佣，可有 效激励经纪人主动推盘获客，加快去化速度，另一方面，平台的应收账款和经纪人回款安全也得 以更有保障，将开发企业信用问题对公司新房业务的冲击降至最低，2024 年三季度开发商预付佣 的“快佣”项目占新房佣金收入比处于 44%的高位。 得益于贝壳的新房回款风险线管理，应收账款及周转天数呈现下降趋势，收回天数由 2022 年的 100 天降至 2024 年三季度的 47 天。此外，公司对于坏账计提极为审慎，已于 2021-2022 年对新 房应收计提了较充足的坏账准备，后续产生大额新增计提的风险较小。公司对于现金流及风险良 好的管理将成为可持续增长的关键因素。

2.2.2 业绩表现：新房销售逆势走强，2024 前三季度贡献利润率有所下 降但仍保持较高位

贝壳新房交易额持续超出行业表现，2023 年收入重回增长区间。2023 年克而瑞百强房企销售额 （全口径）同比下降 17.7%，而公司新房业务 GTV 逆势上升，同比增长 6.7%，2024 年前三季度 新房业务跑赢市场目标持续兑现，克而瑞百强房企销售额（全口径）同比增速为-38.6%，公司新房业务 GTV 增速为-19.6%，降幅仍小于市场。2018-2021 年，新房业务收入从 75 亿元持续增长 至 465 亿元，2022 年由于多家民企暴雷、市场销售下行，收入同比下滑 38%，2023 年随着新房 业务 GTV 逆势增长，收入重回增长区间，较 2022 年回升 6.7%至 306 亿元。2024 年前三季度收 入同比下降 10.54%，降幅低于新房 GTV，主要由于买方市场下渠道佣金率持续提升。

2021-2023 年新房业务贡献利润率持续提升，2024 年前三季度有所下降。2021-2023 年新房贡献 利润率从 19.3%持续攀升至 26.6%，主要得益于固定薪酬成本占新房业务净收入的降低。2024 前 三季度贡献利润率有所下降，至 24.3%，主要由于 1）贝壳战略性提升变动分佣，使得支付贝联 经纪人和其他渠道的外部分佣占新房业务收入的比例提高；2）新房业务净收入下降，固定薪酬 成本占比提升。

3、三翼：高速发展的新增长引擎

公司很早就开始对于非房新兴业务的探索，并自2021年开启“一体两翼”战略，将发展居住服务 领域上升到公司战略层面，2023 年将“一体两翼”战略升级为“一体三翼”，在家装家居、租赁 之外新增了贝好家事业线。公司致力于贝壳的“第二曲线”打开全新盈利空间，打破周期依赖。 公司的战略前瞻价值已自 2022 年开始显现，在房地产交易市场下行期，非房业务的收入贡献自 2022 年开始持续提升，2024 年前三季度，非房产经纪业务收入同比增长 77.45%，占总收入比例 达到 36.06%，较去年同期提升 14.06%。非房新兴业务已发展成为公司业绩重要支撑，其中家装 家居及房屋租赁服务业务能力及模式相继被市场验证，正成为新的增长引擎，贝好家事业线仍在 积极探索中，未来可期。

3.1 贝壳整装：继续做难而正确的事，重塑家装领域，打造贝 壳第二增长曲线

存量房时代+房屋老龄化+住房回归居住属性形成万亿级家装家居市场。随着房地产市场进入存量 房时代，家装行业正在逐步与房地产市场脱钩，存量房改造和老旧小区翻新也将成为家居行业的 新增长点。随着住房从投资回归居住属性，人们对居住环境品质要求的提升，旧房改造和翻新将 涉及到设计、材料、施工等多个方面的综合升级，根据贝壳和社科院统计数据及预测，中国的住 房装修单价将从 2022 年的 1040 元/平增长至 2023 年的 1537 元/平。家装家居市场总体规模在 2025 年将达到 5 万亿元左右，在 2030 年达到 7 万亿元左右，年均增长率超过 6%，家居市场潜 力巨大。

整装模式已被验证为确定性行业方向，逐步推动行业集中度提升。从需求侧来看，整装模式提供 的是一整套居住空间装修装饰的解决方案，将产品和服务融合到方案中，符合新一代家具市场消 费主力“省时、省心、省力”和“定制化”的需求。根据中装协住宅产业分会过去 4 年的连续调 查结果，消费者在装修模式选择上，半包逐年下滑，全包在2020年达峰后连续三年下滑，而整装 这种新模式在四年内提升了近 10 个百分点。从供给侧来看，传统家装行业属于劳动密集型行业， 进入门槛低，市场集中度低，呈现“大行业，小企业”的特点。而整装模式对公司的综合实力提 出了更高的要求——品牌力、信息化系统建设、供应链整合能力和一体化交付能力等，随着整装 模式的市场渗透率提高，未来市场集中度将逐步提升。

贝壳家装业务布局已久，自营品牌被窝家装实现“从 0 到 1”的积累，收购圣都家装助力“1 到 100”规模化进程。早在 2015 年链家与万科合作成立万链装饰，初涉家装领域。此后，公司在该 领域不断进行尝试，相继投资入股多个家装品牌，包括爱空间、南鱼家装等。2020 年贝壳推出自 营品牌——被窝家装，从整装赛道切入，主要深耕北京市场，于同年竣工 3827 单并达成 2.9 亿的 交易额。2022年完成对华东区域龙头家装企业——圣都装饰的收购，代表着公司将自身的平台型 互联网家装模式与线下垂直经营模式结合，从底层开始解决行业痛点。

我们认为贝壳在家装家居领域具备以下比较优势： 1） 贝壳以人店模式为核心的流量优势。贝壳平台凭借其房地产经纪业务建立了人店模式为核心 的流量壁垒，截至 2024 年 9 月 30 日，贝壳活跃门店达到 46857 家，远高于大部分家装企业 的门店数；同时，贝壳经纪人数量也超过了 47 万人，也远高于家装企业的销售人员。而家装 行业是房地产交易后的自然延伸，前端业务向贝壳整装引流，其获客优势显著。

2） 拥有产业互联网基因，数字化技术赋能一站式整装。整装模式动态串联的长链路流程，对整 装全案产品、一体化交付、服务者和供应链管理能力要求高。贝壳凭借之前在楼盘字典、 ACN 网络建设积累的数字化系统能力，能够进行家装家居领域的底层数据积累+沉淀，并建 设标准化业务模式、服务者合作网络等，为一站式整装提供数字化技术支撑。目前，贝壳整 装正全面推进基于 Home SaaS 的底层数字化能力建设，推动实现统一的标准化业务模型框 架，现已经在北京、上海、成都等地落地，涵盖客源销售系统、中控系统、施工交付系统和 供应链系统五大板块，未来将通过该系统在更多城市的落地，把一站式整装能力推广到全国。

业绩表现： 收入端：家装业务收入规模不断突破。单季度看，从 2022Q2 的 10 亿元迅速增长至 2024Q3 的 42 亿元。2022Q2 公司完成对于圣都家装的收购，并表后单季度收入从千万级发展至突破 10 亿 级。2023 年全年，家装业务取得 74%的可比口径同比增幅，达到 109 亿元，在更多城市跑出正 循环。凭借自身平台资源优势，协同收购后圣都线下交付能力，贝壳快速成为家装行业交易额及 营收均破百亿的企业。2024 年受惠于协同效应、新零售商品贡献加大，以及交付效率的提高，单 季度 2024Q1/Q2/Q3 收入分别同比增长 71%/54%/33%，前三季度累计实现收入 106 亿元。 利润端：家装业务 2024Q3 贡献利润率提升至 31%。家装业务贡献利润率基本稳定在 30%左右， 2024 年前三季度有所提升，主要因为利润率较高的新零售，包括定制家具、软装等贡献加大。贝 壳整装业务能力和模式已在收入端和利润端得到一定程度的验证。

中长期来看，我们认为未来随着 1）从施工到交付的整装能力持续提升，2）城市覆盖范围扩大， 能力复制带动更多城市突破 10 亿级，3)家具和电器等新零售贡献加大，贝壳有望在收入和利润端 不断取得突破，在家装家居领域再造行业标杆。 1） 贝壳整装交付能力有望提升。贝壳整装业务能力和模式已在收入端和利润端得到一定程度的 验证，在规模突破之后的新阶段，未来贝壳将不断加强家装家居业务底层能力和基础设施建 设，达到规模与品质的平衡。尤其是在优化交付能力方面，例如，对于工期管理能力，贝壳 将通过提升派单效率和完善施工流程，缩短工期，2024 年 Q3 基础施工和前期材料的综合工 期平均在 99.5 天，比去年同期缩短了约 10 天；对于定制家具的交付能力，通过定制相关标 准并加强培训等方式，提升一次性安装成功率，2024年上半年达到80%水平；对于售后服务 质量，贝壳已在全国推广实施主动维保服务，未来将继续扩充自营售后团队。 2） 发挥核心城市的引领作用，能力复制带动更多城市跑通业务。2020 年成立的自营品牌被窝家 装主要发展北京市场，其在业绩规模方面不断突破，在 2022年就达到竣工 1 万单、合同额超 过 10亿元的成绩，2023年合同额大幅提升至 24.5 亿元；被窝的绝对工期也从 2020年的 109 天降至 23 年的 91 天；利润端，被窝的经营利润持续改善，在 2023 年已实现经营正循环。 2022 年公司完成对于圣都的收购后，华东地区多个城市家装业务收入突破亿级。从城市看， 2023 年北京和杭州的家装家居业务合同额突破 20 亿，上海全年合同额超 10 亿，合同额超过 5 亿的城市共有 6 个。利润方面，2023 年全年已有 11 个城市实现运营利润为正。未来随着 贝壳将北京、杭州等城市的家装业务经验模式复制，带动更多城市跑通业务，贝壳家装业务 有望保持增长。 3） 把握家装流量入口，定制、软装、电器等高毛利家居业务打开盈利空间。贝壳整装业务链条 后端的定制家具、软装、家电等新零售合同额占总合同额 比例 2023 年为 27%， 2024Q1/24Q2/24Q3 占比分别提升至 27.8%/29.0%/28.0%，带动家装家居业务贡献利润率提 高。通过家装业务把握流量入口，家装家居协同有望提升盈利空间。

3.2 贝壳租房：万亿租房市场进入资管时代，“省心租”以效 率和服务破局

万亿住房租赁市场进入资管时代，租住比长期仍有提升空间。根据贝壳研究院测算，2023 年我国 租赁人口达到约 2.6 亿人，住房租赁市场成交额保持增长，超过 2 万亿元。需求侧，租住比长期 仍有提升空间，中国市场租住比约为25.6%，而日本租房人口占比35%-40%。此外，租房周期变 长，华东区域知名装企据中国房地产协会进行的一项调查显示，有超过 50%的受访者表示愿意长 期租房，租房时长可达 5 年以上。供给侧，中国租赁房源中长期呈现增加趋势，资产管理需求多 元化增长，包括多房出租、异地房产、买卖市场变化带来更多边租边卖，或由售转租、以租养租、 以租养老等。不少个人业主出租房源也倾向于长租机构进行房屋托管，这些房源反向得到了长租 客的认可。此外，之前的保障性租赁住房，以及今年地方落地收储政策后的配租型保障房也集中 性加大租赁市场供给。 贝壳于 2021 年将租赁业务升级至公司战略层面，在供给侧致力于“多层次供给”。贝壳租房在 供给侧致力于“多层次供给”，贝壳于2022年推出了分散式房源托管服务，即贝壳“省心租”， 是将市场上分散的房源转为有品质、可信赖的专业机构化长租房源，并提供专业管家服务；2023 年，贝壳进一步加码长租市场，基于非改居、城中村、集体土地、自持型租赁用地等多种供给渠 道，探索包租运营、委托运营、联合运营等模式，打造了新青年公寓、海盐公寓等集中式公寓品 牌。

贝壳“省心租”摈弃“吃差价”，以效率和服务破局。我国出租房源主要以散户为主，租客满意 程度较低，租赁关系不稳等问题突出，贝壳推出“省心租”，即业主将房源交给贝壳租房旗下专 业托管运营公司进行托管。对房东而言，贝壳保障稳定租金，替业主在租前租后各类事务省时省 力，还为房屋空置期进行租金托底；对租户而言，贝壳则配有管家提供各类服务，租住体验提升。 据了解，贝壳“省心租”会基于市场情况与交易数据情况设置“空置期”，相关渠道成本、寻找 租户成本和人工运营成本即转移到贝壳租房承担。收房后，贝壳再通过缩短“出房”所需的实际 时间，与空置期打出时间差，达到业务的“微利可持续”。这代表着贝壳摒弃了“做二房东吃差 价”的高租金溢价商业模式，选择倒逼自身，利用自身庞大二手房源系统和前置经纪业务流量入 口优势，凭借出房效率获取收益。

单季度来看，租赁业务收入增长迅速，“省心租”是主要贡献者。随着房屋租赁服务业务的规模 和重要性持续提升，贝壳从 2024 年第一季度开始披露房屋租赁服务业务相关数据。2024Q1 租赁 服务业务收入为 26.3 亿元，2024Q2 提升至 31.9 亿元，2024 年前三季度提升至 39.4 亿元。得益 于在管规模的提升。其中“省心租”的收入占比达到95%以上。2024年一季度末“省心租”在管 房源量突破24万套，集中式长租公寓在管规模超过1.1万套。截至2024年三季度末，“省心租” 在管房源量突破 36 万套，而去年同期为 16 万套，1 年内新增管理房源达到 20 万套，平均每月新 增超 1.6 万套，增长迅猛；此外，贝壳持续提高租约续签的比例以降低重新租赁和寻找新租户的 渠道成本，截至 2024 年三季度末，“省心租”租约续签率约为 52%，去年同期为 48%。

目前贝壳租赁业务可持续运营的基础形态已跑通，处于快速起量阶段；在提升在管规模的同时， 公司打造收房、出房、管房、和整体经营能力及效率，例如，在对空置带来的租金成本的管理方 面，贝壳通过提效来缩短招租去化的天数，二次租房二次出租的去化天数从 2024 年初的 147 天 缩短到三季度末的 75 天；此外，公司持续自建招租去化团队，打造更加稳定、高的招租出房效率，截至 2024 年三季度末，省心租自建招租去化团队的租房占比为 19%，较去年同期提升了 5 个百 分点。未来随着租赁在管规模继续扩大，以及经营效率的提升，贝壳租赁有望发展成为公司第三 增长点。

3.3 贝好家：定位数据驱动型住宅开发服务平台，未来可期

随着房地产由卖方市场转向买方市场，贝壳成立“贝好家”，“以人定房”新模式切入上游产业 链。近年来房地产供需关系发生重大变化，购房者从追求“买到房”逐渐转“住的好”，洞察不 同购房主体的需求以打造好产品已逐步成为市场的关键竞争要素。2023 年 7 月，贝壳从下游的交 易渠道走向前端，成立贝好家事业线，定位“数据驱动型住宅开发服务平台”，摒弃此前长期的 “埋头盖房、传统营销”，致力于打造“以人为本、以需定产”的新开发模式，通过构建 C2M （Customer to Manufacturer，从消费者到制造者），将消费者置于价值链的中心，利用海量数据 及数字化技术能力，实现产品的精准定位和设计，为开发商、代建方、业主等合作方提供“1+3” 综合解决方案。

贝好家以 C2M 产品定位服务为核心，资金和营销服务为辅，打造轻资产的开发服务平台。贝好 家的定位是数据驱动型住宅开发服务平台，核心为 C2M 产品定位解决方案。在整体开发流程上， 传统房地产开发流程中与消费者的链接主要集中于建成后的销售环节，而贝壳 C2M 模式将获客 前置，依托大数据分析、AI 算法深度洞察和挖掘出客户需求，提前锁定目标购房者，预测目标客 户意向的产品类型和价格预期，以此作为楼盘产品定位的重要参考，真正开发建造出适合目标客 户需求的产品。目前贝好家处于前期探索阶段，通过前期小型项目的探索，打磨和验证 C2M 模 式的精准的定价和产品定位能力。同时，贝好家提供灵活多样的资金服务，帮助潜在合作方拓展 融资渠道，与其他资金方共享投资收益；此外，贝好家发挥渠道优势，提供线上线下一体化的高 效获客营销方案。

我们认为，贝好家有以下优势： 1） 数据优势。贝壳作为中国领先的居住服务平台，长期行业深耕下，积累了庞大的客户交易和 行为数据，为贝好家提供了宝贵的市场洞察，并利用 AI 技术挖掘消费者需求；同时结合市场 供给、楼盘字典等供给侧数据，最终实现产品的精准的定价能力和产品定位能力。2） 资金优势。在当下房地产下行期，开发商大多面临流动性及债务压力。而贝壳主营房地产经 纪轻资产业务，现金流情况稳定，资金充裕。2022、2023 年贝壳经营性现金流净额为 85、 112 亿元；截至 2024 年 9 月 30 日，贝壳现金及现金等价物、受限资金和短期投资合计结余 为人民币 595 亿元。 3） 渠道优势。贝壳凭借其在中介市场的领先地位，已经建立了覆盖全国的销售网络和庞大的客 户数据库。在如今房地产销售疲弱的情况下，贝壳的渠道优势有助于贝好家的开发项目去化， 从而提高项目的成功率。

贝好家尝试自主操盘以验证 C2M 产品解决方案的落地能力，若模式跑通，未来可期。房地产销 售下行，开发商拿地趋于谨慎，而更多的优质土地开始在市面上招拍挂。贝壳于 2024开始参与土 拍，于 7 月底首次成功拍得西安两宗商住用地，总成交价 1.34 亿元，两块地体量并不大，但位置 处于当地二环核心板块，贝好家主要负责该项目的产品定位、前期资金支持和营销，绿城管理负 责代建管理、品牌输出及后期的运营。 2024 年 9 月底，贝好家在激烈的竞争中拍下成都锦江区金融城三期 H12 地块，为纯住宅用地， 所处片区地理位置优异，且“生态+商业”资源优越，该地块成交总价 10.76 亿元，楼面价 27300 元/㎡，溢价率超过 42%，创成都土拍楼面价新高，项目初步定位为高端产品。不同于西安项目， 此次贝好家将自主操盘，贝壳集团副董事长、贝好家首席执行官徐万刚表示，自主操盘一个项目， 并不意味着贝好家要成为房地产开发商，主要目的是为了更好地验证 C2M 产品解决方案的落地能 力，包括拿地、项目定位、设计和营销等环节，增强合作方对“1+3 业务模式”的信赖。 2024 年 12 月底，贝好家以 6.97 亿元价格摘得竞得上海奉贤新城 10 单元 17-02 地块，是贝好家 的第二个自主操盘项目。 同日，贝好家与滨江集团、兴耀房产联合，以 6.23 亿元的成交价拍下杭州钱塘区下沙单元 QT0102-14地块，成交楼面价为16370元/平方米，溢价率为16.9%。作为金沙湖畔新出让宅地， 该地块位于金沙湖板块北侧，地块距离地铁一号线下沙西站直线距离约 700 米，周边有金沙湖、 龙湖天街、龙湖五角天街、金沙印象城、邵逸夫医院等配套设施，生活便利。贝好家主要负责以 C2M 理念输出产品定位方案。

目前，贝好家业务刚起步， C2M 模式全流程是否能够跑通，贝好家是否能够以数据驱动开发，实 现精准拿地、定位，设计满足目标客户需求，并在营销环节发挥渠道优势，从而解决房地产销售 去化难题，需得到市场的检验。以上贝好家以不同程度参与的项目作为“试验场”，若 C2M 模式 证实能够跑通，则成为成功的实际案例，行业认可度提升，贝好家作为数据驱动型住宅开发服务 平台的发展，未来可期。

编辑：火腿肠