2025年豪能股份研究报告：同步器龙头，多业务布局打开成长空间

1、公司概况：立足同步器主业，积极拓展产品品类

1.1 发展历程：始于长江机械厂，传动业务多线并进

行业龙头深耕数十载，客户资源优质。豪能股份是一家从事汽车传动系统零部件研发、生产和销 售的高新技术企业，公司成立于 2006 年，发展历程最早可追溯至 1964 年成立的泸州长江机械 厂，2017 年 11 月公司于上海交易所上市交易，公司深耕汽零行业数十年，作为国内同步器龙头 业务涵盖汽车同步器、差速器、离合器、主减齿等多个产品，具备同步器总成和差速器总成全产 品线供应能力，实现了乘用车、商用车全覆盖，同时还涉猎轨道交通系统、电机轴、定子转子等 产品；2020 年公司通过收购昊轶强切入航空航天赛道，形成“汽车+航空航天”双业布局；2024 年 9 月，公司签署《工业项目投资合同》，投资布局新能源车、机器人减速器领域。 公司优质客户众多。与麦格纳、大众、采埃孚、比亚迪、舍弗勒、博格华纳、汇川、联合电子等 国内外众多主机厂建立合作关系，同时产品在长安、长城、吉利、比亚迪、赛力斯、问界、蔚来、 理想、重汽等整车品牌上广泛应用。目前公司在成渝两地布局有泸州长江机械有限公司、重庆豪 能传动技术有限公司、泸州豪能传动技术有限公司等子公司。

1.2.股权架构：股权架构清晰，核心团队保持高度稳定性

公司实控人为向氏家族，其中向朝东、向朝明、向星星为一致行动人，合计持有 28.5%股权， 徐应超、杜庭强为向朝东舅甥，分别持有 6.9%、4.3%股权。此外公司采用职业经理人模式，公 司董事长张勇持有公司 2.9%股份，公司的核心管理团队多数为专业资深人士，行业经营管理经 验丰富，同时，公司的核心团队保持了高度稳定性，为公司保持竞争优势奠定基础。

1.3.业务结构：差速器放量在即，机器人减速器打开成长空间

“汽零+航空航天”双业布局，布局机器人减速器打开成长空间。公司主要从事汽车传动系统零 部件的研发生产以及航空航天零部件的高端精密制造。目前汽车零部件业务为公司主导业务， 2023 年汽零业务占公司营收的比重达 86.5%，2020 年公司通过收购昊轶强 68.7%的股份切入 航空航天精密部件制造领域，2023 年航空航天业务营收占比已达到 11.4%。 公司汽零业务主要包括同步器和差速器两大总成系统，此外还涉及电机轴、定子转子、行星减速 器、DCT 双离合器零件、商用车 AMT 行星机构零件。 1）同步器：同步器业务是公司的基盘业务，主要包括同步器齿环、齿套、齿毂、结合齿等，同 时公司发力重卡 AMT 相关项目研发并已获得订单； 2）差速器：差速器业务是公司重点发力方向之一，随着产能逐步释放，公司差速器总成配套率 及在新能源汽车用差速器领域的市占率持续提升； 3）减速器：公司布局高精密减速机及关节驱动总成等产品，其在新能源汽车和机器人领域应用 广泛，有望为公司未来成长打开空间； 4）航空航天：主要包括航空结构件、标准件、材料试验件、相关钣金件、模具的设计加工，以 及飞机外场加改装技术服务等；航天业务主要包括航天高端特种阀门、管路及连接件等。

1.4.财务分析：24H1 营收、归母净利润双增，ROE 水平回升明显

2024Q1-3 公司营业收入、归母净利润同比提升较大，增速达到近年新高，盈利能力显著提升。 公司自 2017 年上市以来，受益于下游国产自主品牌崛起和新项目开拓与产能释放，2020、2021 年营收增速较快，整体营收规模也由 2017 年 8.4 亿元增长至 2023 年 19.5 亿元，CAGR=15.0%； 归母净利润由 2017 年 1.5 亿元增长至 2023 年 1.8 亿元，CAGR=3.3%，其中 2023 年由于新项 目摊销固定成本较高、财务费用增加、以及对航天神坤确认投资减值等因素导致归母净利润同比 下滑。2024Q1-3，受益于新项目产能逐步释放、汽车零部件业务整体增长，公司营业收入达到 16.9 亿元，归母净利润达到 2.4 亿元，同比增长分别为 26.6%、62.6%，营收规模及盈利能力显 著提升。

规模化效应突显，公司盈利能力提高。公司近年来管理、销售费用率显著下降，2024Q1-3 分别 为 4.8%、1.3%；2021 年以来财务费用有所增长，2024Q1-3 公司财务费用率为 4.0%；近年来 公司拓展布局新项目，研发费用从 2018 年 3.8%增长至 2024Q1-36.3%，增长较为明显，对比 可比公司，公司研发投入长期保持较高水平。

公司经营能力稳定，毛利率自上市以来一直保持 30%以上水平，2023 年由于公司差速器业务摊 销成本较高、航空业务结算产品结构变化等原因，公司毛利率下降至历年低点 31.1%。2024Q1-3 公司主营业务持续增长，同时汽车业务新项目、新产品产能释放带来成本降低，毛利率提升， 2024Q1-3 公司毛利率为 34.1%，同比提升 3.9pct，毛利率水平长期领先可比公司；2024Q1-3 公司净利率为 14.4%，同比提升 3.2pct。ROE 水平横向表现良好，公司自 2017 年上市以来 ROE 水平除 2019、2023 年外均保持 10%以上，峰值为 2017 年 13.2%，长期横向比较来看，公司 ROE 水平表现优异，大幅高出同类可比公司，且 2024 年公司 ROE 回升明显，前三季度 ROE 已升至 10.4%。 综合看来，公司 2024Q1-3 营业收入、归母净利润同比大幅增长；期间费用率相较 2023 年小幅 上升；毛利率、净利率、ROE 水平明显回升；未来伴随公司差速器产能放量，公司盈利能力有 望提高。

2.电动化重塑齿轮格局，汽零业务稳健增长

2.1.电动化重塑行业格局，促进齿轮生产外包

齿轮是车辆传动系统核心零部件，具有较高价值量。齿轮是装备机械的重要基础件，齿轮传动 具有精密、高效、安全、高性价比等特点。其按使用场合不同可分为车辆齿轮与工业齿轮两大体 系，车辆齿轮主要运用于车辆变速总成与车辆驱动桥传动系统，主要有变速齿轮、转向齿轮、差 速及减速齿轮、同步器齿轮等多种类型。根据双环传动招股说明书，车辆齿轮市场约占整个齿轮 市场的 62%，其中车辆齿轮零件约占车辆齿轮的 50%，价值一般占整车总价的 7%-15%。

根据齿轮国际标准 ISO1328-1：2013，齿轮精度由高到低分为 0-12 共 13 个等级，其中 0~3 级 为标准测量齿轮、4~6 级为高精度传动齿轮、7~8 级为普通传动齿轮、9~12 级为低挡齿轮。一 般而言，车用齿轮精度在 4~9 级，其中传统燃油车、商用车齿轮精度较低，电动车对齿轮精度 的要求最高，可达到 4 级。

电动化对齿轮精度提出更高要求，第三方外采成为行业趋势。发动机、变速箱、底盘系统作为 汽车传统三大件，在传统燃油车时代价值量较高、技术密集，整车厂商出于供应链管理、技术保 护等原因通常选择自制，齿轮作为传动系统核心零件，也往往由整车厂自制，第三方公司的份额 较小。随着汽车电动化深入发展，汽车齿轮精度需求进一步提高，同时传统较为封闭的供应链逐 渐开放，主要出于以下几个原因：电动化对齿轮要求更高 1）电动汽车加速快瞬时扭矩大，齿轮 刚度要求较高；2）电动车电机转速更快且静谧性要求更高，齿轮啮合和加工精度要求更高。电 动化趋势下齿轮产业链更为开放，电动智能化时代，汽车行业核心竞争力向智能化方向转移，传 统零部件价值权重下降，传统主机厂外购增多；且新势力厂商缺乏相关的技术积累和前期重资产 投入也偏向外采，因此齿轮第三方外采成为趋势。

2.2.DCT、AMT 搭载量上升，同步器主业维持稳定

变速器类型多样，不同车系偏好有差异。汽车同步器是变速箱重要组成部分，其工作原理是通 过摩擦和啮合的方式，使得齿轮间转速逐渐接近并达到同步。当前汽车变速器分为手动变速器、 自动变速器两大类，其中自动变速器又细分为 AMT（机械自动变速器）、DCT（双离合自动变速 器）、AT（液力自动变速器）、CVT（无级变速器）四类。不同品牌车型由于技术路径积累和车 型定位不同，所采用的变速器类型亦有差异，总体看来，美系高端车以 AT 变速器为主；日韩等 小排量、低油耗车型以 CVT、AT 为主；欧系乘用车因大众等公司的大力推广，多采用 DCT；我 国汽车市场曾长期被 AT 垄断，但目前国内车企已大多转向 DCT 路线；AMT 目前主要应用于商 用车。从同步器应用来看，AT、CVT 变速箱因其自身结构不需要使用同步器；AMT 同步器需求 与 MT 基本一致；DCT 变速箱同步器单台用量相较 MT 有所增加。

DCT 变速箱性能优势带来渗透率不断提升，对冲燃油车市场冲击。DCT 变速器具有两套手动变 速器的传动结构，与 MT 相比，不需要断开离合进行换挡，传动效率更高；与 CVT 相比，具备 更广的扭矩范围，能够提供更强劲的动力；相较于 AT，DCT 价格低且技术更容易被掌握。同时， 从新能源混动系统布置的角度看，DCT 相较于 AT、CVT 更适合应用于 PHEV、HEV 车型，因 此在近年来新能源混动汽车发展的潮流下，国产自主品牌加大了对 DCT 路径的投入，在新能源汽车渗透率提高导致内燃机汽车变速器搭载量下降的背景下，DCT 变速箱同步器仍有较好的市 场前景，根据普华有策数据，预计 2028 年我国乘用车 DCT 变速器将增长至 616.4 万，较 2021 年增长 8%。根据公司招股说明书，MT 变速器同步器齿环一般为 5~17 个，DCT 变速器应用的 同步器齿环更多，一般为 10~17 个，单设备同步器齿轮用量有所增加，有效对冲电动化对燃油 车市场的冲击。

公司乘用车同步器业务实力强劲，业绩稳健增长。公司是国内同步器龙头企业，主要产品包括 同步器齿环（铜质同步环、冲压钢环、精锻钢环）、齿毂、齿套、结合齿、同步器总成等，竞争 对手主要由常州光洋、无锡代傲、武汉协和齿环等企业，公司龙头地位稳固。技术层面，作为中 国最早的同步器齿环生产厂家公司积累了深厚的技术壁垒，具备成熟的模具设计制造、材料配比、 铸造挤压、精锻冲压、高精度切削加工、热处理、喷钼等生产工艺，公司在生产规模、先进设备、 全产业链工艺方面具有核心竞争力，在产品品质和单位成本方面具有显著优势；客户层面，公 司已对接上汽、东风、大众、长安、吉利、潍柴集团、格特拉克等国内外众多厂商，产品应用广 泛并收获多个新项目订单；经营层面，2024H1 公司同步器业务实现营业收入 4.7 亿元。 我们认为在自主品牌普遍采用 DCT 路径，且插混 DHT 也是主流的背景下，公司乘用车同步器 业务或将有效对冲燃油车市场下滑，有望在未来保持较为稳健的增速，持续为公司发展贡献正向 现金流。

重卡 AMT 变速箱性能优异，渗透率提升。AMT 变速箱是在手动变速箱的基础上进行改造，通 过加装微机控制的自动操纵系统来实现换挡的自动化，其同步器用量与传统变速箱一致。重卡 AMT 变速箱融合了 MT 和 AT 的优点，具有换挡速度快、起步扭矩大、加速平稳等特点，同时搭 载 AMT 变速箱的重卡相对手动变速箱重卡燃油效率可以提升 3%-5%。从当前细分市场来看， 牵引、载货的长途、中长途市场，AMT 已基本成为标配；区域集散市场由于客户对价格敏感度 较高，AMT 产品普及仍需一段时间；以自卸、搅拌为代表的工程车市场，通过从传统能源向新 能源的切换，基本完成了 AMT 升级。根据据北航交通科学与工程学院教授徐向阳预测 2025 年 AMT 重卡市场占有率将达到 50.0%，2030 年将达到 90.0%；根据福田汽车公开调研数据，2024 年 1-10 月，国内重卡 AMT 渗透率已达 39.0%。 独家配套采埃孚 AMT 重卡行星结构，重卡 AMT 同步器业务迎来确定性增量。公司已跨入国内 重卡 AMT 相关产品研发生产的第一梯队。参与了法士特、重汽、伊顿康明斯等重卡 AMT 相关 项目的研发，并成功获得订单。公司为采埃孚重卡 AMT 项目独家配套行星结构等零件，部分产 品直接出口德国采埃孚，并配套欧洲奔驰、达夫曼、斯堪尼亚等整车厂。2024H1，公司商用车 重卡业务收入同比增长 26.6%，增幅明显。我们认为，在国六限制颗粒物排放、重卡行业持续 治理的大背景下，随着 AMT 产品成本的不断降低，以及场景标定、能耗节降水平的不断提升， 重卡 AMT 渗透率及销量有望进一步提升，公司重卡 AMT 同步器业务或将迎来增量。

2.3.差速器放量在即，市场规模稳健增长

汽车差速器是能够使左、右（或前、后）驱动轮实现以不同转速转动的机械结构，由行星齿轮、 行星轮架（差速器壳）、半轴齿轮等零部件组成，差速器的核心作用是改变两侧车轮的转速，从 而满足汽车转弯时两侧车轮转速不同的要求。 四驱系统车型受到青睐，差速器用量提升。两驱系统汽车指汽车以前轮或后轮为驱动轮，另外 两轮作为从动轮行驶，一般配备 1 套差速器总成；四驱系统汽车可细分为全时四驱、分时四驱和 适时四驱，一般配备 2-3 套差速器总成。四驱系统汽车相较于两驱具有更好的牵引能力和稳定性、 操控性，能够适应更多的使用场景和新能源汽车多电机动力方案，因此也越来越受到厂商和消费 者青睐，理想 L9、ModelY、问界 7/9、仰望 U8 等中高端车型均搭载四驱系统。

电动化趋势下差速器制造要求提升，第三方采购+国产替代趋势明显。汽车电动化背景下，差速 器齿轮在静谧性、刚度、散热性等方面要求更高，同时由于新能源汽车的动力总成更加紧凑，差 速器总成的体积也更小。以前的差速器制造主要由下游厂商购买零部件自行装配，主要外资供应 商有日本武藏精密、法国利拉马、韩国韩松等企业，近年来差速器总成化、模块化趋势明显，主 机厂转为直接向零部件厂商采购总成化产品；同时由于成本优势、响应优势以及技术实力逐渐赶 上，内资差速器企业市场份额提升，国产替代趋势明显。 竞争格局层面，目前上市企业中差速器总成产能规模化布局企业仅豪能股份、精锻科技、派生科 技等少数企业，行业发展潜力较大、竞争格局良好；市场规模层面，根据贝哲斯数据，2024 年 全球汽车差速器市场规模为 214.3 亿美元，预计到 2029 年其规模将达到 253.9 亿美元，CAGR 为 7.9%。

公司差速器放量在即，有望成为公司核心增长点。差速器产品是公司最核心的新能源汽车业务。 客户层面，公司与比亚迪、吉利、博格华纳、汇川等客户在差速器产品方面开展多项合作，其中 部分产品已量产，公司 EDS 差速器总成独家配套极氪 001，差速器产品在极氪 007、009、X 等 车型上均有配套；经营层面，2024H1 实现营业收入 2.0 亿元，实现毛利率 5.6%，同比 23 年底 增长 7.5pct，其中子公司泸州豪能营收同比增长 99.1%。产能层面，公司规划投资不超过 8 亿 元于 2030 年建设 1000 万套差速器总成产能。此外为加快产业布局，于 2024 年 10 月以债转股 方式对泸州豪能增资 4 亿元，目前公司差速器产能处于快速上量阶段，随着产能持续扩张规模效 益显现，差速器业务毛利率回升较大，已至关键放量节点。 公司差速器核心优势在于：1）公司拥有先进加工制造设备，工艺技术领先，例如公司引进丹麦 DISA 铸造线，形成了年产 5 万吨差速器壳体的铸造和机加能力；2）拥有完整产业链布局，涵 盖了差速器总成制造过程中涉及的全工艺流程，产业链的完整性不仅提升了公司的竞争力也提升 了盈利水平；3）差速器产品拥有比亚迪、理想、极氪、大众等众多优质客户，产品品类从零部 件拓展至总成产品，产品盈利能力不断提高；4）差速器业务主要布局在泸州，具有能源成本、 人工成本优势。目前，公司差速器业务在手研发项目和订单充足，随着产能的逐步释放，公司 差速器业务有望贡献核心增量。

2.4.电机轴、定/转子产线建设加快推进，产品组合进一步丰富

传动系统产品组合愈加丰富。公司电机轴产品为空心电机轴，相比于传统实心轴具有重量大幅降 低、能承受更高转速、中空设计方便油冷降温等优点，能够更好提升电驱性能，是未来电机轻量 化的必然路径。产能层面，2022 年 11 月，公司宣布拟投资不超过 5.5 亿元建设年产 200 万件 新能源汽车用电机轴产能，预计 2025 年建成投产；技术层面，公司通过整体锻造实现了对复杂 类空心电机轴的突破，使生产效率大幅增加；客户层面，电机轴项目市场开拓顺利，与一汽、吉 利、长城、舍弗勒等客户均有合作。此外公司在传动系统还横向拓展了电机定子转子、主减齿等 产品，汽车传动系统产品组合进一步丰富，有利于公司实现传动系统全产业链布局的目标，在 未来进一步增强公司竞争力和盈利能力。

3.航空航天业务营收增长稳健，行业前景广阔

收购、设立多家子公司，业务范围广泛。2020 年公司通过收购成飞重要供应商昊轶强 68.88% 的股权切入航空装备制造领域，目前已在航空航天领域拥有昊轶强、恒翼升、豪能空天三家子公 司，业务范围涵盖航空器结构件及其模具、钣金加工制作、飞机外场加改装技术服务、航天高端 特种阀门、管路及连接件。

航空航天业务发展迅速，整体利润率较高。经营层面，2024H1，昊轶强实现营业收入 1.3 亿元， 同比增长 10.9%，已连续 5 年荣获客户“优秀供应商”荣誉。且航空航天业务具有认证、技术 壁垒，竞争格局较为良好，公司该业务毛利率多年保持在 45%以上，盈利能力优秀；产能布局 层面，成都经开区昊轶强厂房已量产，新都航空产业园已形成产能，前期投资产能已逐渐达产； 2024 年 12 月，昊轶强与成都青羊区管委会签署《投资协议书》，计划投资 3 亿元建设航空航天 零部件智能制造中心，以提升生产效率和降低管理成本；客户层面，昊轶强为 C919、C929、 ARJ、波音、空客等提供精密加工产品，目前 C919 累计订单已超千架，我国自主研制的新舟系 列飞机和涡扇支线飞机 ARJ21 不断增量，下游客户高速增长有望带动零部件企业长期发展。整 体看来公司航空航天业务市场前景广阔、盈利能力强劲、客户资源丰富、产品布局广泛，未来 随着行业发展步入黄金期，有望为公司带来更多增量利润。

4.减速器产品前景可期，打开成长新格局

减速器应用广泛，品类繁多。减速器是连接动力源与执行器的机械装置，是机械传动基础零部件， 具有匹配转速与传递扭矩的作用，通常由输入轴、输出轴、齿轮、轴承、密封件、润滑系统等构 成。减速器应用广泛，例如在电动车中降低电机转速增大扭矩来提高电车的起步性能和爬坡能力； 在机器人中作为核心零部件帮助机器人实现精确动作控制。减速器分类方式多样，例如按照结构 形式可分为同轴式、平行轴式、直角轴式减速器；按精度可分为一般传动减速器和精密减速器两 大类，其中精密减速器可细分为谐波、RV、行星减速器三大类；按使用场景可分为一般传动用 减速器和伺服（精密控制）用减速器。

汽车电动化提升减速器技术要求，市场空间较大。燃油车主减速器作为变速器的延伸，一般安 装在驱动桥同差速器组合工作，按照具体的驱动方式不同，其所在的前后位置亦有差异。新能源 车由于电机发动机转速调整范围大、扭矩调整范围小的特点，对于减速器需求更为刚性，一般而 言，新能源汽车减速器有两种安装方式，一是与电驱、电控集成安装；二是单独作为减速器总成 安装。新能源汽车减速器产品在结构集成化，零部件制造精度、刚度、减震降噪性能等方面均有 提升。根据共研产业研究院数据，2023 年，中国新能源汽车减速器市场规模已达 87.53 亿元， 预计到 2028 年，市场规模将增长至 226.5 亿元。

人形机器人减速器与汽车减速器具有技术相似性。从底层运行逻辑上，二者都是通过齿轮传动 来降低输入轴的转速，并增加扭矩的输出；在构成零部件层面，二者都包含轴承、齿轮、输入与 输出轴、密封件、壳体等机械结构，在制造工艺、原材料、设备等方面具有共通性。同时，人性 机器人减速器相较于汽车减速器结构更加紧凑、需要更高的精度和平稳性、加工工艺复杂，单台 设备用量更大。因此人形机器人产业的发展为传统汽车零部件厂商的业务延展、产业升级带来了 新的历史机遇。 人形机器人精密减速器产品互补性强。按照具体应用场景，人形机器人精密减速器可细分为精密 行星减速器、谐波减速器、RV 减速器三类，不同减速器因其特性适用于不同的部位。精密行星 减速器具有高刚性、高精度、高传动效率、体积小、终身免维护等特点，通常应用于人形机器人 的关节传动、手臂运动和步态控制等方面；谐波减速器具有结构简单、体积小、质量小、传动比 大、运动精度高等优点，可在密闭空间内传递运动，通常用于人形机器人的小臂、腕部、手部等 轻负载部分；RV 减速器具有传动比范围大、传动效率高、承载能力强、运行平稳、精度高、寿 命长等特点，通常应用于人形机器人的重负载位置，如机座、大臂、肩部等。

人形机器人减速器前景广阔，技术路径尚未收敛。目前不同厂商技术选择尚未收敛，如优必选 WalkerX 采用谐波减速器、宇树科技 UnitreeH1 以行星减速器为主、特斯拉 Optimus 采用行星+ 谐波的方案。市场前景广阔，根据 2024 年 4 月首届中国人形机器人产业大会上发布的《人形机 器人产业研究报告》预测，2024 年中国人形机器人市场规模将达约 27 亿元，2026 年达 104 亿 元，2029 年达 750 亿元，占彼时世界总量的 32.7%，位居世界第一，到 2035 年有望达到 3000 亿元规模。 公司前瞻布局，打开成长新格局。1）产能布局层面，公司于 2024 年 9 月与重庆市璧山区人民 政府签署《工业项目投资合同》，约定重庆豪能负责投资建设运营“智能制造核心零部件项目”。 项目一期投资总额 10 亿元，旨在建设新能源汽车行星减速机构零件、高精密工业行星减速机等 产线，并布局机器人用高精密减速机及关节驱动总成等相关领域。 2）技术层面，机器人减速器、汽车减速器都属于传动系统，在原材料、制作工艺、零部件方面 与公司原有业务具有技术相似性；公司投建的精密行星同轴减速器相较于当前的平行轴产品具有 轻量化、高精度、体积小等优点，一般用于高端新能源车，价值量相对较高； 3）客户层面，目前新能源汽车用减速器产品部分零件已实现量产。部分产品配套赛力斯，同时 公司机器人用减速器正处于项目开发和交流阶段。 4）竞争格局层面，哈默纳科、尼得科等外资企业凭借技术积累仍为主导，国内双环传动、绿地 谐波等企业正在追赶，国产替代趋势明显，例如根据 GGII 数据，2014 年，中国工业机器人国 产减速器市场份额仅为 11.４%，2023 年国产机器人减速器占比为 55.7%，市场销量复合增速超 过 22%，国产替代趋势+市场需求快速扩大有望为公司打开成长新格局。

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