2025年纺织服装行业投资策略报告：从单边行情走向双边轮动

1、行业回顾

行情回顾：纺服板块年内涨幅位于全市场/可选消费中下游

后疫情时代，A股纺织服装行业经历了2023年（品牌>制造）和2024年（制造>品牌）两年相对单边的行情。 纺织服饰板块：24年至今，SW纺织服饰相较上证指数和沪深300的变化幅度-13.05%和-14.70%，跑输指数；纺织服饰（中证） 在可选消费品中涨幅居后；多数子板块年内景气度向上，其中纺织制造鞋类的涨幅靠前。

行情回顾：政策加码，消费复苏进行中

板块表现：2024年初至2024/12/13，SW纺织服饰指数 +1.45%;其中6-9月震荡明显，9月底开始板块整体反弹，12 月初消费刺激政策加码，板块年内收益率转正。 个股表现：9/24至今，A股纺织制造板块整体涨幅较大，其 中稳健医疗在医疗+消费双轮驱动下，表现领跑；裕元集团 受战略聚焦制造+客户补库带动+新客放量带动，年内涨幅 亮眼；H股中361度和特步国际受益于性价比消费，基本面 表现稳定；森马服饰受益渠道补库业绩表现领跑，水星家 纺受益于家纺补贴政策。

板块持仓：24Q3板块持仓同比/环比提升

A股纺织服装板块2024Q3重仓市值占比0.44%，配置比例同比上升0.04pct/环比上升0.03pct。

2、品牌服饰：户外高景气，把握结构性和波段轮动机会

社零情况：政策发力+消费情绪修复，看好内需复苏

Q3可选消费逐季改善； 10月在国庆和双十一前置下，服装、化妆品零 售增速明显反弹；叠加之后消费政策发力，终 端消费情绪改善； 11月服装、化妆品的增速有所回落，与去年同 期双十一带来的高基数有关。 12月增速环比改善明显。

投资主线一：运动是长逻辑赛道，关注小众运动和质价比消费

运动服饰仍是长逻辑确定性最强的细分赛道。根据欧睿数据，到2026年中国运动鞋服行业规模依然保持较强的增长趋势，复 合增速有望达12.3%。近些年多项户外运动的政策出台，我们认为未来运动服饰赛道增长确定性来自于人口基数下带来的体 育运动和细分健身户外项目的参与度+渗透率提升+政策推动。 运动服饰赛道龙头集中度天花板较高。运动鞋服行业集中度明显高于其他细分行业， CR10在2022年达到85%，CR5较21年有 所下滑主要系国际头部品牌的市占率下滑（Nike/Adidas下滑1.1/4pct）。 国货崛起趋势不变。 22年安踏/李宁/361°/特步的市占率分别提升1.9/1.1/0.4/1.3pct，预计国潮预计形成长期效应，尤 其是90、95和00后的消费者对国产品牌的好感度和接受度持续提升，耐克，阿迪仍存在相当大的市场被替代空间,国产品牌 增长动力十足。

投资主线二：业绩稳定+高股息+消费补贴政策催化的家纺板块

家纺消费补贴落地，龙头企业纷纷响应，其中华东地区作为主要的 销售区域，销售额显著增长。根据上海家纺行业协会数据，截至24 年11月16日，1）罗莱生活：上海各门店上线以来，销售额同比增长 39%+；2）水星家纺：上海42家专卖店和商场店销售额同比增长35%+； 3）富安娜：上海16家专卖店销售额环比上升71%。 经营稳健、现金流优异、高分红属性、股息率高。2023年罗莱生活/ 水星家纺/富安娜现金分红率分别为58%/62%/95%，股息率分别为 4.9%/5.7%/7.4%，明显高于纺服行业。

投资主线三：内部业务调整有望释放高弹性

锦泓集团：2023-24年公司采取直营门店转加盟策略、加速加盟渠道扩张，并关闭低效门店、减少了利润损失；加盟 占比提升缓解费用刚性压力，业务结构均衡下，盈利能力提升。 歌力思：国内业务经营稳健，1）海外消费环境波动使得IRO品牌海外业务表现不佳，公司通过制定业务调整及降本 增效方案，或短暂增加费用压力，期待调整后业绩弹性释放；2）12月公告将ED HARDY品牌的控股权转让给少数股东， ED近些年业绩持续下滑，转让后可优化公司资产结构，减少亏损对公司带来的经营压力，带来8250万元的现金流入。 森马服饰：24年逆势拓店，推动全域化、控折扣、降库存，随着零售环境改善有望带来一定的收入和业绩弹性增量。 9月披露新的股权激励计划，拟向144名高级管理人员和核心员工授予3.6%的股份，对应的2024/2025/2026年净利润 增长目标分别为18%/25%/20%；

3、纺织制造：行业趋势向好，优选竞争优势凸显 的细分龙头

行业表现：24年去库周期结束带动制造订单回暖

零售：22Q2-23Q1美国服装零售业的库销比持续提升，23Q2开始进入去库周期，24年销售额同比增长、库销比同比降低； 出口：23Q4以来，中国和越南的纺织制品的出口同比变动呈现明显回暖趋势；且越南反弹快于国内。

23Q4以来，国内制造商订单陆续回暖，24H1在低基数+品牌商补库需求下，收入和利润快速增长；24Q3基数效应+补库边 际效应减弱，增速有所放缓。

投资主线一：长期景气的运动产业链，头部集中趋势延续

海外头部运动品牌去库周期结束后，补库边际效应和基数影响逐渐减弱。23年纺织制造企业受品牌去库存和海外需求疲 软的影响，订单数量大幅缩减，收入业绩均承压；23H2制造商订单降幅逐渐收窄。进入24年，在品牌客户补库需求+低基 数下，制造商订单回暖，H1收入增长环比提速；随着品牌补库边际效应和基数影响减弱，Q3以来增速有所放缓。 品牌客户指引普遍积极。除了Nike处于内部调整中，头部运动鞋服企业的指引普遍在10%左右，其中Deckers（On、UGG）、 Amer Sports（始祖鸟、萨罗蒙、威尔逊）定位户外、专业小众的细分赛道，持续领跑。 未来关注老客份额提升+新客放量带来的增长驱动。随着基数效应和补库效应减弱，制造商恢复常态化增长，未来制造商 的增长驱动来自于老客合作深度增加带来份额提升+新客拓展持续放量。

投资主线二：成长逻辑顺畅的细分赛道龙头企业

浙江自然：优质户外运动供应链企业，户外运动细分赛道快速增长，TPU 替代 PVC 产品的渗透率提升的长期趋势不变 现；核心大客户空间大+合作车企打开下游领域；海外产能持续释放，扩产节奏有序推进。 开润股份：箱包代工龙头+布局服装代工。1）箱包代工：成熟制造基础+客户资源优质+产能有序扩张，2）自主品牌： 小米合作方式调整、90分海外分销渠道调整和布局海外市场，有望带来利润弹性；3）收购嘉乐布局服装代工，嘉乐产 能释放贡献业绩弹性； 南山智尚：毛纺一体化龙头，布局新材料（超高+锦纶）打造第二增长曲线；1）超高两期3600吨已全部投产，未来关注 下游应用领域的拓展和订单结构；2）锦纶：8万吨锦纶长丝项目（PA6/PA66分别4.4/3.6万吨），其中PA66产线于2024 年11月中下旬逐步试生产，预计25/26/27年出货目标为0.4-0.5万/1.5万/4万吨的产能目标；

报告节选：

编辑：火腿肠