2025年海外银行借鉴专题：后房地产时代，海外银行资产配置演变

后房地产时代，银行资产配置面临重大挑战

过去二三十年我国处于城镇化和工业化加速过程中，推动了房地产和基建蓬勃发展，“基建+地产”共振构成银行规模快速扩张的主要抓手，同时，银行也是推动房地产和基建蓬勃发展的重要推手，两者互相依托，相辅相成。但中长期来看，伴随我国人口增速放缓、房地产和基建存量日趋饱和、经济增速中枢下台阶后居民收入增速放缓等因素，房地产高增长时代大概率已经结束。相适应的，银行业资产扩张的抓手也发生了比较大的变化，2020 年以来银行投向房地产和城投基建领域的贷款比重持续下降，制造业和批发零售业贷款比重持续提升。

借鉴海外经验，日本、美国和西班牙等国家也经历过房地产蓬勃发展到房地产泡沫的破灭。虽然我国房地产市场健康度好于这几个国家，但我国房地产高增长时代基本上也结束了。因此报告通过研究这些国家银行资产配置结构演变，也能为我国后房地产时代银行的转型方向提供经验借鉴。根据BIS 披露的数据，日本名义住宅物业价格指数从 1991 年二季度至 2009 年二季度的73 个季度累计下降了46.5%，美国名义住宅物业价格指数从 2006 年二季度至2011 年的一季度的累计20 个季度累计下降了 31.2%，西班牙名义住宅物业价格指数从2007 年四季度至2014 年一季度的 26 个季度累计下降了 36.9%。截至2024 年二季度末，日本名义住宅物业价格指数较 1991 年的高点仍有 23.9%的降幅，西班牙较2007 年的高点上涨了 5.1%，美国较 2006 年的高点则上涨了 63.2%，主要是2020 年以来上涨幅度较大。美国疫情后房价虽然出现大幅上涨，但新房销量和私人住宅投资额对名义 GDP 的贡献都没有恢复至次贷危机前的水平。

首先，从美国和日本来看，房地产泡沫破灭对实体部门加杠杆冲击较大，相对应的银行业贷款增速出现了明显回落。但美国非金融企业自2012 年以来就逐步恢复加杠杆，相较于居民恢复更快，因此贷款增速降幅有限，结构上按揭配置比例明显下降。日本居民和非金融企业都处于持续去杠杆进程中，且非金融企业去杠杆力度和持续时间都超过了居民部门，因此贷款增速下降幅度更大，结构上家庭贷款比重出现了被动提升。

美国方面，1995 年之后美国房地产行业进入一个新的快速发展时期，根据美联储统计，1995-2007 年美国商业银行房地产贷款（住宅贷款和开发贷合计）年均复合增速为 10.5%，明显高于贷款总额 8.3%的年均复合增速，占贷款总额的比重从 1995 年初的 28.7%提升至 2007 年末的55.6%。次贷危机后，房地产贷款规模有所压降，2012 年开始恢复正增长，2012-2019 年年均复合增速为 3.5%，低于贷款总额 5.3%的增速，占贷款总额的比重也降至2019年末的46.0%，主要是按揭贷款比重大幅下降。从不同部门杠杆水平来看，次贷危机后，美国居民持续去杠杆，杠杆率从 2007 年底的98.8%持续降至2019年末的 75.0%。非金融企业杠杆率由 2008 年底的74.6%降至2012 年3月末的68.0%，随后一直呈上升趋势，2019 末年已反弹至78.1%，略高于次贷危机前水平。这部分得益于次贷危机后美国壮士断腕将低效的企业彻底淘汰出局，市场迅速出清，资源重新配置到效率高的企业。

日本方面，广场协议的签署致使日元迅速升值，为应对这一局面，日本政府采取了宽松的货币和财政政策试图刺激经济，然而这一系列举措却引发了大量资金涌入房地产市场，房价开始呈现出疯狂上涨态势。1985-1990年房地产企业贷款、家庭贷款和贷款总额年均复合增速分别为15.6%、18.0%和8.2%，1990 年末开发贷和家庭贷款分别占贷款总额的11.9%和16.0%。1991年房地产泡沫破灭，房地产贷款增速大幅下降，1995-2005 年房地产企业贷款、家庭贷款和贷款总额年均复合增速分别为-1.6%、2.6%和-2.5%，2005 年末开发贷和家庭贷款分别占贷款总额的 13.3%和 27.6%，较1990 年代末比重反而有所提升，尤其是家庭贷款占比提升明显。不同于美国企业快速去杠杆后恢复加杠杆路径，日本经济泡沫破灭之后，日本非金融企业去杠杆持续时间漫长，一直持续到了 2015 年。我们认为除了日本企业杠杆率处在高位之外，日本僵尸企业出清缓慢也是一个重要原因。相较于非金融企业持续大力度去杠杆，日本居民部门在房地产泡沫破灭初期杠杆率相对稳定，直到1997 年亚洲金融危机再一次重创日本经济，2000 年开始日本居民才持续去杠杆，并且日本居民部门去杠杆力度比日本企业去杠杆更温和，因此日本家庭贷款比重被动大幅提升。

西班牙方面，次贷危机刺破了西班牙房地产泡沫，居民和非金融企业持续大力度降杠杆，贷款规模出现了压降。上世纪九十年代末，西班牙政府为了使本国经济迅速地向欧洲平均水平靠拢，将房地产业设计为国家经济腾飞的“支柱”产业，房地产业迎来了十多年的繁荣。《西班牙房地产泡沫破灭的原因分析和警示》（韩骏，《武汉金融》，2011 年第 3 期）指出，“2009 年数据显示，西班牙所有银行贷款中对开发商、建筑商和买房者的贷款达到 1.11 万亿欧元，相当于西班牙GDP的 105%，占到了西班牙私人部门贷款的 60.3%，这个比例比上世纪90 年代中期高出近 1 倍。另外，主要开展按揭房贷业务的 45 家“地区储蓄银行”（大多为西班牙地方政府所有），其 9000 亿欧元的贷款总额中有70%投入到房地产部门”。2008年次贷危机刺破了西班牙房地产泡沫，经济受到重创，居民和非金融企业持续大幅降杠杆。非金融企业部门杠杆率从 2010 年二季度末的148%降至2024 年二季度末的 78%，居民部门杠杆率则从 86%降至 45%。

综上，美国、日本和西班牙房地产泡沫破灭后，非金融企业部门和居民部门都出现了不同程度的去杠杆，虽然 2012 年之后美国非金融企业恢复加杠杆，但直到2015 年杠杆率绝对水平才恢复到次贷危机前的水平。面临实体部门持续去杠杆，银行业资产配置受到了重大挑战。其中，2024 年 3 月12 日我们发布报告《泡沫破灭后，日本银行如何生存？》，分析了日本银行业在房地产泡沫破灭之后的应对之策。整体来看，日本银行业资产配置演变主要包括，（1）由于日本实体部门持续去杠杆，日本银行业资产和贷款增速都大幅放缓，2005-2019 年日本银行业总资产和贷款总额年均复合增速分别为 2.9%和 1.8%；（2）面临国内信贷需求低迷，日本大型银行将目光投向了海外市场，三菱日联金融集团、三井住友金融集团和瑞穗金融集团海外贷款占比达到了约 40%；（3）积极调整资产配置结构，由生息资产业务转向交易业务和同业业，配置资产由大幅增配日本国债转向增配海外国债。 因此，本报告主要聚焦美国和西班牙，探讨美国和西班牙的银行在房地产进入下行周期后，资产配置行为发生了哪些改变？

美国银行业资产配置演变

资产增速放缓，配置风险偏好下降

总资产和贷款增速放缓，贷款占总资产比重未恢复到次贷危机前水平。根据FDIC统计，1995-2007 年美国银行业总资产和总贷款的年均复合增速分别为7.6%和7.7%，贷款占总资产比重稳定在约 60%。次贷危机爆发后，2008-2009 年美国银行业贷款规模一度压降，贷款占总资产比重也大幅下降至2011 年的约52%。自2011年开始，美国经济逐步从次贷危机中恢复过来，银行贷款恢复正增长，但扩张速度有所放缓，2011-2019 年银行业总资产和总贷款年均复合增速分别为3.8%和4.0%，较 1995-2007 年年均复合增速分别下降了 3.8 个和3.7 个百分点。结构上，2011 年以来贷款占总资产比重略有提升，2019 年末该比值为55.7%，但仍低于次贷危机前约 60%的水平。 次贷危机后，美国商业银行现金类及银行间资产配置比例明显提升，金融投资配置比例提升至 1990 年代初的水平。自 1995 年房地产迎来新一轮快速上涨，房地产贷款高速增长使得美国商业银行金融投资、现金类及银行间资产配置比例都出现了回落，金融投资配置比例从 1990 年代初的约 25%降到了次贷危机前的约22%，现金类及银行间资产配置则从约 10%降到了约 8%。次贷危机后，两类资产配置比例都有所提升，2019 年末金融投资、现金类及银行间资产配置比例分别为25%和12%。2020 年疫情之后，现金类及银行间资产配置比例进一步提升。

信贷结构：住宅贷款需求低迷，加大工商业贷款和消费贷等投放

整体来看，1990 年至次贷危机前美国商业银行零售信贷占比持续保持在50%以上。次贷危机后住宅贷款占比大幅下降，美国商业银行虽加大了个人消费信贷投放，但零售信贷占比仍出现了下滑，当前降至约 45%。其中，住宅贷款比重约23%，个人消费贷款约 17%。具体来看，

次贷危机前夕，美国银行业贷款余额投向住宅贷款和开发贷比重合计已经超过 60%。伴随 1990 年代中后期房地产市场的进一步繁荣，2000 年之后美国商业银行进一步加大了房地产贷款投放力度。2000-2006 年住宅贷款、开发贷、工商业企业贷款、个人贷款（不包括住宅贷款）和其他批发贷款年均复合增速分别为 10.2%、10.3%、2.9%、6.4%和 2.8%，2006 年末住宅贷款和开发贷占贷款总额的比重达到约 41%和 22%，较 2000 年初分别提升了5.7个和5.4个百分点，相当于贷款中有超过六成都投向了房地产领域。贷款集中投向房地产领域也使得实体部门和金融部门在次贷危机中损失惨重，并且用了很长时间才逐步走出次贷危机的阴霾。

2019 年末美国商业银行贷款余额投向房地产的比重降至约48%，主要是住宅贷款比例大幅下降。2011 年以来美国经济逐步从次贷危机冲击中恢复过来，企业开始缓慢加杠杆，开发贷占贷款总额比重在2015 年之后稳定在约20%，较次贷危机高点下降了约 3 个百分点，与 2000 年初水平差不多，并且高于1980-1990 年代水平。住宅贷款占比则大幅下降，当前降至约28%，明显低于次贷危机前夕约 40%的水平，也明显低于 1990 年代初35%~38%配置比例。

由于房地产贷款需求疲软，美国商业银行加大了工商业企业和个人消费信贷投放。2012-2019 年住宅贷款、开发贷、工商业企业贷款、个人贷款（不包括住宅贷款）和其他批发贷款年均复合增速分别为1.3%、4.6%、6.4%、4.3%和 9.5%，2019 年末批发类贷款（不包括开发贷）和个人贷款（不包括住宅贷款）占贷款总额的比重分别为 34.5%和 17.5%，较2006 年末分别提升了约10.0个和 4.3 个百分点。

金融投资：美国国债配置比例提升

次贷危机后，美国商业银行金融投资配置比例从 2008 年末的21.5%提升至2019年末的 24.9%，疫情后该比例进一步提升。从投资账户类型来看，持有至到期投资账户比重大幅提升，从 2008 年的 7.7%提升至 2019 年末的22.2%，2023年末进一步提升至 40.3%。从投资品种来看，美国国债配置比例从2008 年1.6%提升至2023 年末的 24.1%；MBS 占比虽然略有下降，但依然是最重要的配置品种，配置比例基本维持在 50%以上；企业债和权益类等比例有所下降。

大行多重视国际化经营，但也有大行深耕本土

由于国际化的起步和基础不同，次贷危机后美国大行的海外扩张速度呈现出一定差异，但大都体现了对国际化业务的重视。国际化程度较高的花旗集团和摩根大通继续深化国际化布局，全球业务布局持续领先，其中摩根大通主要深耕EMEA（即欧洲、中东和非洲）地区，花旗集团在拉美、亚洲和EMEA 地区分布较为均衡；而国际化程度较低的美国银行则加快了 EMEA 和亚洲地区的业务布局，海外资产和海外营收贡献均有明显提升。整体来看，三大行对海外业务都非常重视，海外业务贡献维持在高位或持续提升。另外，在美国三大行长期以来国际化的大趋势中，富国银行坚持立足本土，扎根社区。

严监管下非息收入占比下降，不同银行形成差异化战略

1990 年代至次贷危机前，美国银行业非息收入占比不断提升，但次贷危机后强监管下非息收入占比有所下降。20 世纪 80 年代全球范围内兴起金融自由化热潮，给当时处在分业经营的美国银行业带来了较大冲击。虽然美国各界对于是否应该放开混业经营管制的争论十分激烈，但面临外部全球金融自由化浪潮冲击下，美国银行业经营范围也开始不断拓展。1999 年的《金融服务现代化法案》正式允许商业银行、证券公司和保险公司混业经营，美国银行业非息收入比重也从20世纪80 年代的不到 30%持续提升至次贷危机前的约 42%。次贷危机爆发后，美国监管机构分析总结危机成因，认为是监管的薄弱导致了金融风险的积累和金融危机的爆发，并于 2010 年出台了《多德-弗兰克法案》，这给美国银行业非息收入业务带来了较大冲击。虽然 2018 年特朗普签署了《经济增长、监管放松与消费者保护法案》，对《多德-弗兰克法案》部分条款有所放松，但《多德-弗兰克法案》的部分内容则被选择性地保留下来，混业经营仍受到比较严格的监管。2019年美国非息收入占比已降至约 33%，回到了 1990 年代初的水平。美国银行业已基本形成“多元经营+专业深耕”差异化发展战略。一是多数大型银行积极推动综合化经营。次贷危机后大行非息收入比重有所下降，但贡献基本在40%以上。二是中小银行则深耕专业化领域，拓展业务蓝海。比如，纽约梅隆银行是全球最大的托管银行，2019 年非利息收入占比高达81%。第一资本以信用卡、房屋按揭贷款和汽车贷款等消费信贷业务为主，2019 年非息收入占比仅19%。华美银行专注为华裔客户提供贷款，2019 年非息收入占比仅12.5%。

大行注重大财富大投行业务，收入结构更趋均衡

美国大行净利息收入和非息收入占比更趋均衡。次贷危机后，美国四家大行净利息收入占比变化趋势有差异，摩根大通和花旗集团净利息收入占比提升，美国银行和富国银行净利息收入占比则有所下降。整体而言，花旗集团之外其他三大行追求的都是净利息收入和非息收入贡献更加均衡。花旗集团净利息收入占比大幅提升至 60%以上，主要是次贷危机前花旗集团风险偏好相对更高，受次贷危机冲击更大，因此对其监管更加严格，同时公司也积极主动降低风险偏好。从非息收入结构看，大财富大投行业务收入成为主要支撑，传统存贷及银行卡业务收入贡献下降，交易相关收入波动性较大。近年来财富管理和投资银行手续费对几家大行非息收入的贡献普遍在 40%以上；由于由于监管政策对透支账户和信用卡交易及费用收取进行规范，传统存贷和银行卡业务占比有所下降；交易业务受市场及投资决策影响，波动较大。

西班牙银行资产配置演变

选取桑坦德银行（SAN）和西班牙对外银行(BBVA）作为样本行，观测西班牙房地产泡沫刺破后资产配置演变。桑坦德银行创立于 1857 年，目前是西班牙最大银行，欧洲第四大银行，2023 年末总资产为 1.80 万亿欧元，当年实现净利润121.83亿欧元。西班牙对外银行是西班牙的第二大银行，它是于1999 年由旧毕尔巴鄂比斯卡亚银行（BBV）和原来国有的 Argentaria 银行合并成立，2023 年末总资产为0.7万亿欧元，当年实现净利润约 84.16 亿欧元。

资产低速扩张，提高现金类资产配置

规模扩张：次贷危机后桑坦德银行和西班牙对外银行总资产和贷款增速均大幅放缓，仅实现小幅扩张。2004-2007 年桑坦德银行总资产和贷款净额（不包括投向金融机构贷款）年化复合增长率分别为 26.9%和 34.6%，西班牙对外银行年化复合增长率分别为 20.2%和 15.0%，均实现了高增。次贷危机后两家银行规模扩张速度大幅放缓，2012-2019 年桑坦德银行总资产和信贷年化复合增长率分别为3.1%和2.9%，西班牙对外银行年化复合增长率分别为 2.2%和0.9%。上文我们指出西班牙银行业贷款余额次贷危机后整体是压降的，桑坦德银行和西班牙对外银行贷款余额都实现了小幅扩张，表明西班牙贷款头部银行市场份额有所提升。资产配置结构：大幅增加现金类资产配置。其中，桑坦德银行更专注传统存贷业务，2007-2019 年贷款比重都稳定在约 60%，2020 年之后略有下降。（1）次贷危机后两家银行都大幅提高了现金及现金等价物配置比例，以应对市场的不确定性，2020 年后大幅宽松流动性环境下该资产配置比例进一步提升。2007 年末桑坦德银行和西班牙对外银行现金及现金等价物配置比例分别为3.4%和4.5%，2023年末分别提升至 12.3%和 9.7%。由于西班牙房地产市场泡沫的破灭，次贷危机后贷款配置比例都有所下降，但是 2015-2019 年出现过小幅回升，主要是该阶段全球经济呈现企稳复苏态势。（2）贷款配置比例有所下降，其中，桑坦德银行在疫情之前贷款配置比例都稳定在约 60%，2023 年末将至 57.7%，仍处在较高水平。表明桑坦德银行专注传统存贷业务的战略定位不变。西班牙对外银行贷款配置比例则从 2007 年末的 61.9%降到了 2019 年末的 56.7%，疫情后进一步将至2023年末的50.6%。（3）金融投资方面，次贷危机后银行风险偏好下降，增加了政府债券配置比例，因此金融投资配置比例都有所提升，不过在2015-2019 年由于风险偏好略有提振，金融投资占比有所下降。

地域多元化：拓展海外市场，优化区域布局

桑坦德银行积极优化欧洲布局，拓展海外市场。公司2007 年信贷主要投向西班牙和英国，分别占到贷款总额的 42%和 32%，拉美地区和葡萄牙信贷余额分别占到12%和 8%。2023 年末西班牙信贷余额只占 19.2%，公司业务拓展到美国、南美、亚洲等区域，其中美国信贷余额占比达到了 12.0%。整体而言，公司积极优化欧洲市场布局，降低了西班牙信贷投放比例，加大了欧洲其他区域信贷布局；同时，积极拓展美国和南美市场。

西班牙对外银行抓住墨西哥市场红利，西班牙贷款余额占比提升至23%，美国和南美洲等区域信贷贡献也有所提升。相较于桑坦德银行，公司对西班牙本土区域依赖度较高，但在欧洲其他区域布局较弱。另外，公司在墨西哥为代表的拉美地区布局非常深，西班牙银行在 1995 年收购了墨西哥最大的银行之一Bancomer（后更名为 BBVA México）。次贷危机后公司积极抓住墨西哥人口和经济红利，不断加大资源投入，2023 年末墨西哥信贷余额占贷款总额的比重达到了23.2%。

信贷投向：按揭占比下降，零售仍占据半壁江山

桑坦德银行增加消费信贷和小企业贷款，按揭投放有所下降但仍处在较高水平，2023 年家庭贷款占贷款总额的 55%。上文指出 2007 年公司信贷余额投向西班牙和英国的比例分别为 42%和 32%，其中，英国信贷余额中按揭占86.3%，西班牙信贷余额中按揭占 27.9%，以此推算投向西班牙和英国的按揭占到了贷款总额的39.3%，开发贷占贷款总额的 4.5%，合计占贷款总额的43.8%。2023 年末公司信贷余额中按揭占 34.6%，建筑业和房地产开发贷占1.8%，较2007 年均有所回落，合计回落了约 7.4 个百分点。房地产贷款低迷的环境下，公司加大了个人消费贷款投放，2023 年末个人消费贷款占贷款总额的 18.7%。同时，对公信贷中投向中小企业和个体工商户的比重较高，其中，大型企业贷款占贷款总额的18.6%，中小企业和个体工商户贷款占贷款总额的 13.3%。 西班牙对外银行批发类贷款比例高于桑坦德银行，不过2023 年末零售贷款也占到了贷款总额的 41.7%，并且按揭和消费贷款更趋均衡。2023 年末西班牙贷款余额结构为：公共部门占 5.8%，批发类贷款占 45.4%，个人贷款占41.7%。其中，按揭贷款占 23.1%，消费贷款（包括信用卡贷款）占15.0%。

金融投资：主要持有政府债券，海外投资比例提升

桑坦德银行和西班牙对外银行金融投资均以债务工具为主，且次贷危机后配置比例有所提升。2023 年末桑坦德银行和西班牙银行债务工具占金融投资比例分别为75.9%和 74.5%，较 2007 年末分别提升了 22.1 个和16.9 个百分点。根据桑坦德银行披露的数据，公司持有的债务工具以政府债券为主，2023年末合计占到了 76.5%，较 2019 年下降了 4.5 个百分点。主要是公司持有的西班牙政府债券占比回落了 6.2 个百分点，持有的非西班牙海外政府债券有所增加。区域分布上，主要是持有欧洲区域、拉美地区和美国债务工具。

严监管下更专注核心业务，非息收入贡献下降

2007 年桑坦德银行和西班牙对外银行非息收入占营收比重分别达到43.6%和43.4%，但次贷危机后占比大幅下降，2023 年非息收入占营收比重分别降至24.7%和 21.8%，这与金融危机后严监管下各主要银行出售非核心业务的趋势一致。如，桑坦德银行 2014 年出售 Altamira 资产管理公司 85%的股权给Altamira控股，该控股公司由 Apollo 基金投资；同年，桑坦德银行宣布与华平投资旗下的子公司达成协议出售其目标 50%的托管业务，涉及范围包括西班牙、墨西哥和巴西。

编辑：火腿肠