2025年农林牧渔行业年度投资策略报告：虽难犹有机会在，吹尽黄沙始到金

生猪：价格缓降，优质公司仍可盈利

2024年回顾：温和上行

24年猪价见底回升。前期产能去化效果逐步兑现，自2024年1月起，猪价开始缓慢回升。24年全年生猪均价16.78元/KG，同比增 11.50%。全年猪价高点在8月14号，达21.19元/KG，较年初低点增长58.4%；后随着生猪供给的上升，价格缓慢下滑，但下滑有限， 行业持续盈利。截至2015年1月15日，全国生猪均价15.82元/公斤。

2024年VS2022年

22年猪价急涨急跌，24年更温和 。 24年回顾：1-5月生猪需求平淡，交易价格呈现出从14元/kg到15/KG的缓慢震荡上涨走势。6月-8月，生猪供应减少明显，叠加 需求有所好转，猪价开启连续上扬，达阶段性高点21元/KG。9月至今，生猪供应逐渐增多，猪价持续缓跌，但下跌幅度和速度好 于市场预期，呈现出一定的韧性。 22年回顾：1-4月因行业普遍悲观，猪价超预期下行，一度跌破12元/KG；5-10月供应短缺开始显现，市场热情高涨，二育进场、 养殖户压栏，猪价突破28元/KG；11-12月市场期待猪价维持高位，大猪继续压栏，但腌腊等需求不及预期，导致猪价快速下跌。

原因：产能在上一年明显去化，但市场预期有差异

22年猪价急涨急跌，24年则相对温和。猪价上涨根本原因都是前期产能的集中去化，但具体驱动因子和表现形式不同：上年3季度到本年1季度都出现不同程度母猪去化，导致本年度生猪供应下降。不同的是，22年主要来源于行业预期悲观、 信心匮乏，行业进行了主动产能去化。而24年则为疫情导致紧急淘汰，是产能被动去化的结果。 市场对产能去化程度、后期猪价表现的预期不同。1）22年：预期差较大。一季度行业依然处在猪价持续低位、现金流紧 缺的担忧中，行业产能继续快速去化，三季度猪价到高点后，市场依然有所期盼，故造成四季度的挤兑性出栏；2）24年： 基本符合预期。年初行业就形成了下半年猪价会反转的认知，此阶段养殖主体都在积极的修复产能、恢复正常生产进度， 整体产能波动就平稳。

原因：集中度提升，行业更加理性

行业周期有所平滑，其核心原因在于行业集中度的提升、参与者更加理性。2018年后，规模养殖厂的产能比重快速增加。而行业集 中度提高后，大型企业产能补充、修复加速，综合抑制了周期的波动。 2024年：产能修复以中大型规模厂为主力。根据涌益咨询统计，至24年12月底，母猪在1000头以上的规模场的存栏占比为 54.9%，较产能修复初期（24年6月）提高了2.9pct，而同一时间，母猪在200头以下的养猪场母猪存栏占比反倒下降了1.5pct。 2022年：二育助推猪价大幅波动。22年二育影响贯穿整个上行阶段。在前期（一季度），二育处于观望状态、入场较少。二、三 季度后，猪价上行趋势逐渐明朗，二育群体大幅增加，尤其对9-10月的持续高位产生了重大影响。据Mysteel农产品监测显示，9 月中旬时，东北二次育肥猪源占比20-30%，华东占比在20%左右，华中占比在15-20%,华南占比在10-15%。

2025年：猪价缓步回落，中枢低于24年但高于23年

供给端：温和增长 。 绝对水平看：截至11月末，全国能繁母猪存栏量为4080万头，较4月末低点增加2.36%，对应2025年3月至9月生猪出栏量环比持 续增加。同时3月新生仔猪数量开始止跌回升，6-9月，全国规模养殖场月度新生仔猪超过4000万头，虽然全国新生仔猪10月环比 下降0.1%，但仍处于相对高位，对应年底及2025年一季度生猪出栏供给会明显增加。 相对水平看：1）截至11月末，能繁母猪同比仍减少1.9%，且本轮上行周期中，能繁存栏增长速度低于以往周期。2）在21年末， 猪价低位时，行业进行了大量的低效母猪替换，使22-23年生猪养殖效率明显提升；但24年由于仔猪价格持续高位，行业母猪淘 汰量较小，预计25年生产性能再度提升空间较小。

25年：战略分化，保守与扩张共存

行业竞争激烈，进入微利甚至亏损时代，各企业选择差异大： 头部：谨慎扩张。牧原表示“经营策略已转变为稳健增长”；温氏以 “降成本、保盈利”为首要目标；新希望自23年开始处置闲置产能。三 者24年Q3的生产性生猪资产环比Q2分别0.09%、0.26%、-0.79%。 腰部：努力追赶。华统、京基智农、巨星、神农等多个企业仍在努力通 过定增、自由资金等各种方式筹措资金，力图进一步扩大产能。 危机企业：困境求存。2022年至今，已有正邦科技、傲农生物和天邦 食品三家上市猪企因资金链断裂而进入重整程序，当前看，正邦、傲农 危机已缓解（正邦已由双胞胎控股且在推进资产注入；傲农已收到17亿 的重整投资款）；而天邦重组还在进行中。

25年：成本不同，盈利能力差异显现

企业间成本差异大。除养殖效率、管理水平等差异外，在饲料成本下降的加持下，24年各养殖主体的成本均有明显下降，但企业间 的差异依然很大：至24年末，大部分企业成本在14元/KG区间，部分优秀企业则已进入13元/KG区间。 即便是同一个养殖集团，各区域成本的离散度也很高。养猪企业地域跨度较大，气候、折旧及疫病等原因下，各猪场之间的成本差 异也很大。例如：10月份，温氏16个省级养殖单位中，有5个低于6.5元/斤，有7个处于6.5-7元/斤，4个处于7-7.3元/斤。 24年猪价相对较高，企业均能实现盈利；但25年猪价中枢下滑，优秀企业将能持续盈利，而部分企业则将面临亏损。成本的差异将在 25年体现得更为明显。

白羽肉鸡：结构性短缺，引种再现不确定性

24年回顾：苗价高位，毛鸡低迷

苗价和毛鸡价格分化： 商品代鸡苗：价格高位。2024年山东烟台白羽鸡苗全年出场均价为3.72元/羽，单羽盈利0.7-1.0元/羽，同比涨7.03%，为2020年 以来最高。24年鸡苗供应充足，但价格有所超预期，其核心原因在于下游肉鸡养殖量持续扩大，对鸡苗的需求增加。 肉毛鸡：需求疲软，价格低迷。24年肉毛鸡均价为3.78元/斤，养殖利润约为亏损1.7-2元/羽，同比下降13.58%。毛鸡养殖亏损较 多，除鸡苗成本较高外，亦与下游需求低迷有关。据卓创咨询统计，自2024年年初至今，肉鸡市场各渠道的需求表现均异常低迷， 包括团膳、快餐、零售及农批等，需求量下滑幅度达到20%-30%。

供给充足，存栏高位

引种增多、延迟淘汰、强制换羽等多重因素下，24年祖代、父母代供给充足： 祖代存栏：不断攀升。截至24年最后一周，祖代存栏为219.58万套，为有数据以来最高值，其中在产祖代存栏92.72万套，同比 31.98%，后备祖代存栏126.87万套，同比增13.33%。24年年初至今，祖代存栏累计增加21.18%。 父母代存栏：持续高位。24年全年父母代平均存栏为3787.56万套，比23年增5万套左右。全年父母代存栏均在高位小幅波动。

祖代更新量：海外引种放量，国内维持

引种不足缓解，国产品种推广压力大： 祖代更新量为历史次高。根据禽业协会统计，2024年1-11月祖代种鸡更新量为138.24万套，同比增加19.08%，预计全年更新量近 150万套，接近历史最高水平（13年154万套）。 美国引种大增，国产品种稳定。根据钢联农产品统计，2024年1-11月引种占总更新量的50.76%，引种量同比增加68.05%，其中 87.59%来自美国的俄克拉荷马州；国内自繁量占比49.24%（包含国内科宝部分），同比减少0.11%。

不同品种间价差大

美国品种（AA+、罗斯308、利丰）由于长期以来的市场认可度较高，价格相对坚挺，而一些国产品种虽然在努力提升市场份额，但受 性能和品牌认知度影响，价格相对较低。据卓创资讯价格统计，2024年国产品种与安伟捷系列父母代鸡苗成交价格差距由19.50元/套 提升至45.75元/套，其商品代鸡苗价格低于安伟捷系列商品代鸡苗0.50元/羽以上，部分阶段价差可达1.00元/羽。 据Mysteel农产品数据统计，2024年，全国父母代鸡苗销售总量为7029.95万套，同比增幅7.68%。其中美国品种（AA+、罗斯308、 利丰）占比55.65%；其次是新西兰品种（科宝）占比25.97%；国产品种（圣泽901、沃德188、广明2号）占比为18.38%。

黄羽肉鸡：降本增效保盈利

产能持续低位

2020年-2023年黄羽鸡产能持续去化，24年产能在低位小幅波动： 祖代存栏：低位微增。24年祖代平均存栏为264.78万套，同比小增1.09%，其中在利润相对可观刺激下，上半年产能有所增长； 下半年后再度下行。（祖代主要被龙头企业占据，故其数据更多的代表龙头企业情况） 父母代存栏：低位震荡。24年父母代平均存栏为2138万头，同比下降3.2%。趋势看，父母代存栏在24年初达到历史低点后，稍 有回升，但上涨幅度有限，持续在低位窄幅震荡。 父母代鸡苗销量：24年父母代鸡苗周平均销量为119.83万套，同比增2.19%。

24年：价格窄幅波动

价格小幅下降，区间窄幅波动。24年温氏和立华的黄羽肉鸡价格同比分别下降3.16%和4.00%，年内价格波动较小，围绕13元/公 斤波动，呈现出先涨后跌形态。上半年黄羽肉鸡价格缓慢抬升，最高点出现在5月份，后价格逐渐走低。 下半年“旺季不旺”其原因是：一是整体肉类供应充足。虽然19年后黄鸡出栏量持续下降，但是白鸡、生猪、肉牛等其他肉类供 应增长，形成供大于求的竞争环境。二是终端需求表现疲软，同时活禽市场关闭，黄鸡消费持续降低。

成本下降幅度超价格，行业盈利尚可

虽然24年黄鸡价格下行，但是受益于养殖效率提升、饲料下降等多重因素，黄鸡养殖成本大幅下降，养殖盈利可观。同时上市企业持 续扩大产能及加快产业链延升，进一步放大了利润总额，24年黄鸡养殖头部企业获得了较好盈利： 温氏股份：2024年全年，公司毛鸡出栏完全成本降至6元/斤左右,同比降低0.8元/斤，至四季度公司成本已将至5.7元/斤，较23年 末下降了1元/斤。四季度,公司肉鸡养殖上市率提升至95.3%,为公司近几年最好水平,料肉比降至2.78。我们测算24年公司黄鸡单羽 盈利超2元。  立华股份：年初公司黄羽鸡养殖完全成本为6.5元/斤，三季度已下降至5.9元/斤以下，12月末近一步将至5.6元/斤。

后周期：寒冬将过，聚焦宠物动保新蓝海

24年行业“内卷”严重

24年虽然生猪养殖行业有所好转，但后周期的动保行业依然低迷。10家上市动保企业面临着收入承压、利润下降的困境： 收入：前三季度累计收入增速同比下降1.24%，其中Q1-Q3单季增速分别为0.78%、-4.56%和0.10%，三季度增长缓慢。 毛利率：行业面临着25年全面取消政采苗的压力，行业市场竞争十分激烈，产品降价压力较大。24年Q1-Q3的累计毛利率分别为： 37.62%、34.35%和33.80%，呈逐季下滑。 利润：前三季度累计归母净利为7.78亿元，同比下降52.53%，其中Q1-Q3的单季同比为-37.46%、-73.68%和-50.23%。

24年：降价明显，加速洗牌

行业产能过剩、下游养殖端集约化发展以及政策变动等三重因素影响下，动保行业低价竞争愈演愈烈，行业变革持续中： 价格下降更甚。为了抢占市场，近年来动保企业的价格竞争，从养殖企业的竞标采购模式下的策略性降价，变成了主动降价。根 据新猪派统计，24年口蹄疫苗在集团猪企的中标价格已经低至0.8元/头份，伪狂犬疫苗低至0.4元/头份。 中小企业加速退出。2023年底全国通过兽药GMP认证企业达1689家，但至24年10月仅剩1162家左右。上市公司海利生物已宣布 拟出售动保业务。

报告节选：

编辑：火腿肠