2024年麦加芯彩分析报告：新产能建成在即，集装箱高景气带动收入高增

1、 工业涂料领军企业，产能布局进行时

1.1 风电叶片涂料单项冠军，控股股东持股 61%

麦加芯彩是一家致力于研发、生产和销售高性能多品类涂料产品的高新技术企 业。经过二十年来不断的积累和探索，公司已成为国内风电叶片领域、集装箱领 域领先的涂料供应商。同时，公司的涂料产品也广泛应用于桥梁、钢结构等领域。

2002 年公司成立于上海市，2020 年整体变更为股份有限公司，2023 年在上海 交易所主板上市。公司自 2012 年起连续被评为高新技术企业，2015 年获得上 海市科技小巨人荣誉，2022 年获得“国家知识产权优势企业”、工信部专精特 新“小巨人”企业等称号。2021 年麦加芯彩在中国工业涂料企业榜单中排名第 12 位、本土企业第 3 位，其中榜单前三名为 PPG、阿克苏诺贝尔、佐敦涂料等 头部涂料企业。此外，公司 2022、2023 连续两年获得中国涂料工业单项冠军企 业榜单中风电防护涂料及风电叶片涂料的单项冠军。

截至 2024Q3 末，公司控股股东为壹信实业有限公司，持股数量为 0.66 亿股， 占公司总股本的 61%，公司实际控制人为黄雁夷、罗永键（母子关系）。其他 股东中，上海麦旭为公司员工持股平台，张华勇、刘正伟、崔健民为公司高管。

1.2 收入周期性波动，盈利能力稳中有升

风电涂料业务处于高景气度，集装箱业务有望触底回升

2019-2023 年，公司营收及归母净利润经历了先升后降，主要由于集装箱涂料和 风电涂料两大主营业务周期波动所致。2024 年前三季度，公司收入实现较快增 长，主要由于集装箱涂料销量增长较快所致。 集装箱涂料业务方面，集装箱行业经历了一个从历史高位到逐步回落调整的过 程。2021 年，集装箱生产、国际集装箱运输市场都处于历史高位，公司所处的 集装箱涂料细分市场经历了订单暴增、价格高涨、供不应求的市场局面，集装箱 涂料收入呈现快速增长。自 2022 年第四季度开始，市场需求出现明显回落，行 业进入调整阶段。2023 年，集装箱行业经历了行业低谷，公司集装箱涂料全年 收入同比-38%。2023 年末、2024 年初集运行业开始回暖，需求增加的背景下， 公司销量增加，进而收入大幅增加。公司集装箱涂料业务具有明显的周期性特征， 收入波动趋势与集装箱涂料市场的整体波动趋势基本保持一致。 风电涂料业务方面，2020 年，公司风电涂料销售收入相对较高，主要由于 2020 年为陆上风电项目上网电价享受国家补贴的最后一年，为了赶在 2020 年底前完 成项目并网，风电企业纷纷“抢装”。受此带动，风电材料需求大幅提升，公司 作为风电涂料领域的领先企业，实现了销售收入大幅增长。2021 年，随着国内 陆上风电“抢装潮”褪去，当年陆上风电新增装机量较上年有所下降，公司主要 客户如中材科技、时代新材等减少了对公司风电叶片涂料产品的采购量，因此 2021 年度公司风电涂料销售收入较上年有所下滑。2022 年度，国内风电项目招 标量上升，终端装机需求增长，风电涂料销量及平均销售单价均上升，公司风电 涂料收入同比+17%。2023 年，风电行业 2023 年新增装机容量同比大幅增长， 公司风电涂料收入同比+27%。

毛利率净利率稳步回升，期间费用率总体呈下降趋势

2019-2024 年前三季度，公司毛利率分别为 25.2%、39.7%、31.6%、31.7%、 30.3%、20.5%，经历先升后降。2020 年，高毛利的风电涂料产品销售占比较 高，带动了公司综合毛利率的提升。2021 年，公司集装箱涂料业务发展迅猛， 收入贡献超过 80%，收入结构发生较大变化，当年综合毛利率与集装箱涂料产 品毛利率水平基本保持一致；同时，受当年主要原料如锌粉、水性环氧乳液价格 上涨影响，公司整体毛利率较 2020 年度有所下滑。2022 年，集装箱涂料毛利 率相比上年度略有下滑，但受到风电涂料业务毛利率提升及风电涂料收入占比上 升的影响，综合毛利率较 2021 年略有上升。2023 年，风电涂料毛利率同比提 升，受益于竞争格局相对集中及原材料价格的下降；集装箱涂料毛利率同比下滑， 主要由于行业景气度低迷。24H1，集装箱业务及风电业务毛利率仍处于低位， 或主要由于产品均价同比下滑，压制了两大业务的盈利水平。 2019-2024 年前三季度，公司期间费用率整体呈下降趋势，主要由于公司业务开 展过程中有效管控了费用增长。特别是销售费用率下降明显，从 2019 年的 9.64% 下降到 2024 年前三季度的 2.94%，主要是随着公司与客户关系的持续加深，公 司经营规模的逐步扩大，品牌实力的增强，自身销售力量的壮大和成熟，部分销 售服务商的功能已经逐渐减弱，因此公司逐渐终止与部分销售服务商的合作。

1.3 募投资金助力扩产，华东华南双基地布局

2023 年 11 月 7 日，公司 IPO 发行的股票在上海证券交易所主板上市。公司 IPO 发行股票数量为 2700 万股，发行价格为 58.08 元/股，募资总额 15.68 亿元， 募资净额 14.34 亿元。募集资金拟用于新建年产七万吨高性能涂料项目、麦加芯 彩嘉定总部和研发中心项目、智能仓储建设项目、营销及服务网络建设项目和补 充流动性资金。

公司目前拥有南通和上海两个生产基地，合计涂料年产能为 9 万吨；未来公司上 海工厂将停产并改建成为总部及研发中心，珠海工厂投产后，公司的总产能将达 到 14 万吨，较现有产能净增长 5 万吨。根据公司 2024 年 11 月 6 日投资者关系 活动记录表披露，珠海工厂预计在 2025 年 6 月 30 日前完工。 公司华南区域重要客户分布众多，包括中集集团、富华机械、广东现代集装箱、 明阳智能等。2022 年，公司主营业务收入中有超过 20%的收入来源于华南地区， 珠海工厂的投产供应可以节约运输时间并节省运费，提高客户响应速度并解决部 分产力不足问题，满足公司的销售增长需求。

2、 集装箱风电涂料龙头，持续拓展新领域

2.1 涂料下游用途广泛，公司专注于工业涂料领域

涂料涂覆在被保护或被装饰的物体表面，并能与被涂物形成牢固附着的连续薄 膜，起到保护、装饰或其他特殊功能。风电设备、集装箱、桥梁、钢结构等物体 长期暴露在大气中，受到水分、氧气、盐雾等环境作用，易于发生腐蚀和破坏， 在物体表面涂抹涂料形成保护膜，可以有效减少腐蚀及破坏情况的发生，增加物 体的使用寿命。 公司成立之初主要从事集装箱涂料业务的研发、生产与销售，并于 2009 年自主 研发风电叶片涂料产品，2010 年推向市场，切入风电叶片涂料业务。凭借对涂 料市场及客户需求的深刻理解和对产业发展方向的良好判断，公司自 2010 年大 力研究开发集装箱环保涂料，并于 2016 年开始建设南通生产基地，迅速扩充水 性涂料产能。同年，公司推出了环保类水性风电叶片涂料产品。截至目前，公司 已经成为风电叶片涂料和集装箱涂料的头部企业之一，并正在向风电塔筒涂料、 船舶涂料、港口设备涂料、储能设备涂料等相关工业涂料领域进行开拓。

2.2 集装箱涂料龙头企业，下游需求显著回升

集装箱涂料包含箱内箱外涂料，用于耐磨、防腐蚀、抗老化

公司集装箱涂料产品系列涵盖集装箱的底漆、中间漆、箱内面漆与箱外面漆，可 应用于干货箱、冷藏箱与其他特种集装箱，具有优良的耐磨性、抗冲击性、抗老 化性及防腐蚀性，以及耐盐雾、耐湿热、耐紫外老化等技术特点，起到集装箱防 腐、美化的功能。

公司市占率持续提升，已覆盖下游大部分重点客户

2020 年中国集装箱涂料 4 大供应商分别为德威涂料、金刚化工、中远关西和麦 加芯彩，市占率分别为 36%、23%、20%、13%，合计占有 92%的市场份额。 2022 年公司已占据集装箱涂料行业五分之一的市场规模，是中国四大集装箱涂 料供应商之一。公司通过自身的产品优势与技术优势，不断强化自身的市场竞争 地位，在普通干式集装箱的基础上，扩展到冷藏箱、特种箱等应用场景与产品， 在未来将进一步巩固自身的市场地位，继续提升市场占有率。

全球绝大部分的集装箱产量集中于中国，根据 Drewry 数据，从集装箱造箱企业 分布来看，市占率超过 10%的企业包括中集集团、中远海运及新华昌集团，2022 年产量分别为 171 万 TEU、79 万 TEU 以及 46 万 TEU，市占率分别为 44%、 21%及 12%，合计占到全球 2022 年总产量的 77%，集装箱制造市场主要由少 数几家龙头企业占据。 截至目前，公司已与中集集团、胜狮货柜、新华昌集团、中远海运、富华机械、 广东现代集装箱等船运集装箱制造商建立了长期稳定的合作关系。基于下游客户 采购前置认可的惯例，公司进入了 Maersk、CMACGM、COSCO、OOCL、 Hapag-Lloyd、Evergreen、HMM、YangMing、ZIM、WanHai、PIL 等全球头 部集装箱航运公司，以及 Textainer、Seaco、CAI、SeaCube、BlueSky、GCI、 Touax 等全球头部集装箱租赁公司的认可供应商名录，得以被指定为相关涂料 供应商。

下游集装箱制造行业处于景气度高位，集运指数阶段性回落

集装箱涂料的市场规模主要取决于下游集装箱新造量及存量集装箱的维护更新 需求，以上与全球及中国的海运市场景气情况息息相关。2023 年，中国集装箱 制造量约 220 万 TEU，同比-39%。2024 年初至今，国内集装箱产量增速显著 回暖，24 年前 10 月产量同比+191%。2024H1，中国出口集装箱运价指数景气 度持续上行，24 年 8 月-11 月，该指数阶段性下行。考虑到未来地缘政治对我 国出口或有一定程度的影响，后续集装箱涂料下游需求景气度趋势走向或存在不 确定性。

2026 年新造集装箱涂料市场空间约 44-52 亿元

根据 Drewry 的市场预测，预计 2026 年集装箱制造量可以恢复至 440 万-520 万 TEU 的区间。根据公司公告数据，单位集装箱制造量对应的集装箱涂料使用量 约为 606 吨/万 TEU，结合公司 2023 年集装箱涂料单价约 1.6 万元/吨，可测算 出 2023 年新造集装箱涂料市场空间约 22 亿元，2026 年市场空间约 44-52 亿元 （此处我们仅测算新造集装箱对应的集装箱涂料市场需求）。

2.3 风电涂料单项冠军，或继续受益于下游高景气度

风电叶片涂料主要用于叶片防护抗腐蚀、抗老化

公司风力发电设备防护涂层系列产品可以应用到风电叶片涂层防护及塔筒保护 领域，实现风力发电设备长期稳定运转，使得叶片具备优良的耐雨蚀、耐磨、耐 老化等性能。公司在 2009 年开始自主研发风电叶片涂料产品，2010 年推向市 场，2016 年推出了环保类水性风电叶片涂料产品，目前在风电叶片涂料领域已 经处于国内领先地位。为了保持持续领先优势，公司还推出了海上风电叶片前缘 保护新材料，目前该产品正处于部分大型风电厂商的海上挂机测试阶段。

公司产品已覆盖下游风电叶片主要制造商、主要风电整机厂商

在风电叶片涂料领域，公司的风电叶片涂料已经在国内主要风电叶片厂成功应 用，并且得到了国内主要风电主机厂的认可。2020 年及 2021 年，公司风电叶 片涂料占据该领域近三分之一的市场份额，处于市场头部地位。 市场竞争格局方面，根据国内涂料产业专业财经媒体《涂界》（Coatings World） 发布的 2024 中国十大风电涂料品牌排行榜，公司位居榜首；其中，上榜的外资 品牌 2023 年风电涂料总收入为 13.57 亿元，占榜单总收入比例为 58.57%，占 全国市场份额的 50.26%；本土品牌风电涂料总收入为 9.60 亿元，占榜单总收 入比例为 41.43%，占全国市场份额的 35.56%；上榜企业合计市占率为 85.81%。

截至目前，公司已与中材科技、中复连众、双瑞风电、明阳智能、时代新材、艾 郎科技、重通成飞等风电设备制造商建立了长期稳定的合作关系。基于下游客户 采购前置认可的惯例，公司进入了金风科技、远景能源、中国海装、上海电气、 哈电风能、运达股份、明阳智能、中国中车、三一重能、东方电气、国电联合动 力等风电整机厂的认可供应商名录，被指定为相关风电叶片的涂料供应商。

风电新增装机保持平稳增长

风电涂料的市场规模主要取决于下游风电整机设备新增装机量及风电设备修补 存量。2024 年前 10 月，我国风电新增装机 46GW，同比+23%，保持平稳增长。

测算 2028 年全球及中国风电叶片涂料市场空间分别为 38/20 亿元

根据 GWEC《全球风能报告 2024》预测数据，2028 年，全球风电新增装机容量 将增长至 182GW，根据 GWEC 预测数据及我们测算，预计 2028 年中国风电新 增装机容量将增长至 95GW。根据公司公告《发行人及保荐机构回复意见》数据， 每 GW 风电新增装机容量对应风电叶片涂料用量为 502 吨；根据公司 2023 年度 主要经营数据，公司 2023 年风电涂料产品单价约 4.1 万元/吨；由此可测算出 2028 年全球及中国风电叶片涂料市场空间分别为 38/20 亿元（此处我们仅测算 风电新增装机对应的风电涂料市场需求）。

2.4 桥梁、钢结构涂料业务占比逐渐提升

桥梁、钢结构涂料主要用于防腐及抗腐蚀

公司的其他工业涂料主要应用于桥梁、钢结构的防腐，提供有效的长期防护并提 升相关结构件的寿命。公司开发了一系列桥梁、钢结构用的防护涂料，产品具有 良好的耐腐蚀性能、优异的耐化学品性能，硬度高、耐磨性好、可以低表面施工， VOCs 较低，满足国家最新的环保标准。

桥梁、钢结构市场或保持增长，公司在该领域有望加速国产替代

随着我国桥梁建设的发展，我国桥梁涂料的产量一直保持上升的趋势。桥梁涂料 主要应用于新建的铁路、公路、跨海大桥的初次涂装或维修涂装，主要基材为钢 结构和混凝土。目前中国铁路桥梁均采用钢结构，而近年来公路桥梁以及市政建 设中的地铁轻轨、立交桥、高架桥等采用钢结构已成为发展趋势。尤其在北京、 上海、天津、重庆、各大省会城市及经济发达的中型城市，钢材消耗量会明显增 加。根据中研普华产业研究院的统计数据，预计在 2025 年中国桥梁钢结构产量 将达到 1159 万吨，较 2021 年的 918 万吨年复合增长率将达到 6%。随着中国 基础建设的进一步投入，预期未来桥梁与钢结构市场将保持稳定增长，随之而来 的细分行业涂料需求也将保持良好的增长趋势。 针对大基建板块，经过持续的经验积累，公司桥梁与钢结构涂料业务所在的其他 工业涂料分部在主营业务中的收入占比从 2020 年的 1.9%增长到了 2023 年的 4.0%，目前已经成为公司业务的第三极。下一步，公司将针对外资品牌占据主 要份额的大吨位桥梁涂料领域持续发力，加快国产替代步伐。

2.5 业务横向拓展，进军船舶涂料及风电塔筒涂料

根据公司的发展规划，公司未来业务扩展方向主要包括远洋船舶涂料和风电塔筒 涂料等方向。

船舶涂料市场规模远大于集装箱涂料

远洋船舶方向，根据中研普华产业研究院数据，中国船舶涂料 2020 年产量为 90 万吨，预计未来全球船舶涂料市场规模年复合增长率达到 5.6%，其市场规模远 远大于集装箱涂料市场。 公司目前集装箱涂料已经进入了包括头部航运公司在内的最终用户的供应商名 录，并与其建立了良好的合作关系。基于集装箱涂料的终端用户资源，公司未来 船舶涂料业务的发展与集装箱涂料相似，亦需要进入船运公司的供应商名录方可 对直接客户进行销售。因此，公司未来将依托现有的终端认可优势，较快地切入船舶涂料的供应商体系内，实现相关业务的拓展。针对船舶涂料，公司已经形成 了“远洋轮船涂料系列开发”的在研项目进行技术研发和储备。

风电塔筒涂料用量高于风电叶片涂料，或将带动公司风电涂料业务持续增长

单位风电整机产品中，塔筒涂料的使用量最高，其市场需求量高于风电叶片涂料。 由于公司已经基于风电叶片涂料建立了优质的客户群体，而风电塔筒客户群体与 风电叶片客户群体同处一个行业，公司在风电叶片领域已经积累的客户资源将有 助于公司快速进入塔筒领域。2022 年 6 月，公司成功进入了国内最大终端风电 整机厂金风科技的塔筒涂料认可供应商名录，未来将持续在风电塔筒涂料领域深 耕，成为公司风电涂料业务的增长引擎之一。 风电塔筒对涂料的防护要求相对较低，因此涂料单价也较低，参考普通工业防护 涂料，单价约为风电叶片涂料的二分之一；在装机规模固定的情况下，单个风电 塔筒需要内外壁多层涂装，其涂装面积大于风电叶片，涂料的使用量通常为风电 叶片涂料的两倍左右，由此判断风电塔筒涂料市场规模与风电叶片涂料市场规模 接近。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）