2024年医药生物行业2023年及2024Q1业绩综述：求变、求新

行业整体

估值：延续2023年趋势，极少领域估值扩张

板块：估值处于历史相对低点（PE-ttm中值32倍），2024年以来估值收缩8.2%，分化严重； 细分：①扩张：化学制剂、医药流通、线下药店，②收缩：诊断服务、原料药、疫苗、血制品、中药、CXO等。

持仓变化：医药持仓占比大幅下降，全基医药持仓下滑更明显

医药持仓变化：2023Q1全部公募基金的重仓持股中，公募基金医药持仓占比为10.97%，环比下降2.60pct，医药持仓占比达到自2023Q2以来最低值。拆分来看，医药主题基金医药持仓占比为95.13%，环比下降0.35pct；剔除医药主题基金后医药持仓占比为5.81%，环比下降1.55pct。 相对配置比例：2024Q1全部基金整体医药超配3.78%，超配比例环比下降1.62pct。拆分来看，医药主体基金超配医药87.94%，环比提升0.62pct；剔除医药基金后全基金低配医药1.37%，低配比例环比下降0.58pct。

子领域：化学制剂、医疗设备占比持续提升，CXO占比下降

2024Q1细分板块持仓市值占比（按细分板块基金持仓总市值占基金医药总持仓市值比例计），前五大细分板块分别为：化学制剂（27%）、医疗设备（21%）、CXO（9.4%）、中药（9.2%）；环比来看，2024Q1环比持仓增加最多的板块为化学制剂（+5.4pct）、医疗设备（+2.4pct）、中药（+1.3pct）；环比减持最多的板块为CXO（-5.8pct）、疫苗（-1.6pct）、医院（-1.2pct）。

2024Q1细分板块持仓基金数前五大分别为：化学制剂（2057）、医疗设备（966）、其他生物制品（888）、中药（877）、医疗耗材（461）；环比来看，2024Q1持有基金数量环比增加最多的细分板块分别为医药流通（+73）、中药（+41）、体外诊断（+11）；持有基金数量环比减少最多的细分板块分别为CXO（-337）、疫苗（-234）、医疗设备（-203）。

ROE：过去十年低位，中药、流通、药店、设备表现较好

板块ROE处过去十年低位，医药多数领域均呈现类似的趋势。中药、医药流通、线下药店、医疗设备、医院等领域2023年ROE表现相对较好。

资产周转率：中药、流通、血制品等领域数据较好

在原料药、化学制剂、疫苗、药店、设备、耗材、IVD等领域资产周转率下滑影响下，医药板块整体资产周转率2018年以来持续下降，中药、医药流通、血液制品、医院等领域表现相对较好。

权益乘数：板块整体负债率呈现下降趋势

医药板块权益乘数呈现持续下降的趋势，这种变化的驱动体现在医药多数子领域，尤其是化学制剂、血制品、医疗设备、IVD及服务、CXO等子领域。

经营质量：板块整体改善明显，存货、应收周转率提升

整体：2023年板块经营质量得到明显改善，经营性现金流表现好； 领域：除医疗设备外，医药多数领域经营性现金流表现较好，特别是诊断服务、体外诊断、化学制剂、原料药等领域因为存货、应收周转率明显改善原因，经营质量得到比较大的提高。

成长性：收入呈放缓趋势，2024Q1略恢复

整体：收入增速呈现持续放缓的趋势，2024Q1增速略恢复性增长； 领域：2024Q1收入增速恢复的子领域包括线下药店、其他生物制品、化学制剂、原料药、医药流通、医疗耗材。

盈利能力：毛利率处于过去5年低位

整体：毛利率呈现逐步下降的趋势，2024Q1处过去5年低位；领域：毛利率趋势向好的领域包括原料药、化学制剂、中药、血制品、体外诊断等，下降较多的包括疫苗、流通、药店、医疗耗材、诊断服务、CXO。

盈利能力：季度波动性，少数领域净利率提升

整体：与毛利率不同，2024Q1净利率相比2023年有较大提升，显示产品放量中期间费用率有所降低； 领域：2023Q4净利率同比下降，仅少数呈现提升（医药流通、体外诊断、医院）；2024Q1呈更大分化，化学制剂、血制品呈净利率提升，其他多数领域净利率呈下降。

子领域分析

中药：提质增效下净利率维持高位

2024Q1净利率维持高位、高基数成长分化： 2023年板块收入、扣非后净利润同比分别为5.9%、23.9%，2024Q1收入、扣非净利润同比分别为-0.8%、-6.8%， 2024Q1中药板块74家公司中，34家呈现净利率提升（2023年：36家），广誉远、珍宝岛（扭亏）、奇正藏药、陇神戎发、盘龙药业、江中药业、佐力药业、方盛制药、天士力（集采或业务调整）、济川药业、马应龙、寿仙谷、羚锐制药、东阿阿胶（渠道优化）、云南白药、千金药业、昆药集团、同仁堂（央国企提质增效）等公司带动板块净利率提升，同时我们也发现很多公司的成长性和呼吸系统疾病药物销售相关，显示流感等因素对业绩的正向影响。我们认为中药板块随着产品及渠道优化、资本支出下降，业绩快速增长持续性可期。

化学制剂：新旧动能切换，收入逐步恢复、净利率明显提升

2024年净利率明显提升，现金流改善： 2023年板块收入、扣非后净利润同比分别为1.2%、-10.5%，2024Q1收入、扣非净利润同比分别为5.2%、77.8%，化学制剂板块56家企业呈现净利率明显提升（占比接近50%），主要是受创新产品商业化放量的同时加强费用管控（艾力斯、贝达药业、九典制药、兴齐眼药）、集采或调整业务结构降本增效（国药现代、圣诺生物、东诚药业、川宁生物、金城医药、宣泰医药、福元医药）、资产处置归核聚焦（景峰医药、誉衡药业）等因素影响，另外，我们发现在经营提效的同时，2023年以来现金流得到明显改善。我们认为化药制剂板块随着资本支出强度下降、新产品放量及集采过程中降本增效等因素影响，业绩恢复增长趋势有望延续。

CXO：新增订单向好，行业触底逐步恢复

新增订单趋势向好，驱动行业触底逐步恢复： 2023年板块收入、扣非后净利润同比分别为-0.9%、-13.2%，2024Q1收入、扣非净利润同比分别为-12.3%、-33.2%，经历新冠大订单消化、产能快速扩张、贸易摩擦、投融资增速趋缓等因素影响，部分公司业绩下滑，随着新冠订单执行结束、2023年下半年以来海外投融资逐步趋暖、国内创新药商业化推进，我们认为CXO有望逐步触底，新增订单趋势向好，仿制药CXO景气持续性有望超预期，我们看好泰格医药、药明康德、康龙化成、昭衍新药、百诚医药、阳光诺和等。

医疗设备：基数及阶段政策影响下，板块负增长

较高且稳定的净利率水平，但收入增速放缓导致ROE处低位：2023年板块收入、扣非后净利润同比分别为8.8%、8.3%，2024Q1收入、扣非净利润同比分别为-1.7%、-9.6%，是该板块2028年以来这两个指标均呈现负增长，内镜、康复、家用器械等领域保持持续景气，超声受反腐影响，增速放缓，医疗设备的龙头公司保持较稳定的净利率水平（迈瑞医疗、联影医疗、麦澜德、祥生医疗、海泰新光等），但同时因为短期医疗政策、下游客户去库存（呼吸机）影响下收入增速放缓、新产品/新区域市场拓展（费用率提升），部分公司净利率下降。

体外诊断：基数消化，流感产品放量，业绩增速放缓收窄

新冠检测基数消化，2024Q1随着新产品、海外拓展，业绩增速逐步恢复：2023年板块收入、扣非后净利润同比分别为-67.1%、-89.7%，2024Q1收入、扣非净利润同比分别为-11.4%、0.08%，流感影响下，部分公司多产品矩阵、海外市场拓展，有效对冲2020-2022年的高基数，实现收入快速增长（英诺特、圣湘生物、迪瑞医疗、博拓生物）、2023年下半年以来诊疗逐步修复带来业绩快速增长（新产业、安图生物）、肿瘤检测也随着新产品、海外市场拓展迎来快速增长（艾德生物）。

医院：基数效应消化，消费需求逐步释放

高基数下承压： 2023年板块收入、扣非后净利润同比分别为27.2%、664.7%，2024Q1收入、扣非净利润同比分别为2.1%、-8.9%，医院收入增长依然和消费呈较强的相关性，经历2022年低基数，2023年收入增速呈明显的加速，2024Q1增速趋缓，但我们要留意到眼科等刚性领域受益于相关手术渗透率的提升，2024Q1的业绩下滑更多受择期手术高基数影响，我们认为随着诊疗正常化、医院综合实力提升，收入增长带来规模效应，利润加速增长。

报告节选：

编辑：火腿肠