2024年新乳业研究报告：“鲜战略”致胜正当时，继往开来谱新篇

1.公司概况和“鲜战略”

1.1.基本概况

新乳业成立于 2006 年，前身为新希望集团乳业事业部，2011 年完成股份制改革从新希 望集团剥离，成立现在的新乳业公司，主要从事乳制品、饮料和冷冻食品的研发和经营；以 及预包装食品和农畜产品的批发及奶业基地的建设与经营等，并依托新希望集团在西南地区 深耕多年所积攒的品牌口碑、农牧业资源以及资本资源，在立足于西南地区的同时，通过 2001 年初创期、2015 年和 2019 年起始的三轮并购整合，快速实现跨区域布局，现已完成 对华东、华中、华北、西北的全产业链深度布局，在重点经营城市周边，建立了完善的冷链 配送体系和成熟的市场营销网络，凭借优质稳定的奶源和新鲜安全的产品品质，形成了绝佳 的行业口碑和品牌形象，是目前我国最具有活力与创新力的乳业企业之一。

1.2.发展历程

内生与外延并进，推动公司跨入新阶段。自 2001 年以来，公司已先后经历初创期 （2001~2005 年）、调整期（2006~2010 年）和扩张期（2011~2019 年）三个阶段，2019 年在深交所挂牌上市后，开启第三轮并购，以“鲜战略”为核心主题，积极优化布局优质奶 源基地，持续深耕低温乳制品赛道，大力开拓国内低温奶市场，现旗下已拥有 52 家控股子 公司、15 个主要乳品品牌、16 家乳制品加工工厂、13 个自有奶源牧场。2023 年 5 月，公 司又制定了（2023-2027）战略发展规划，聚焦强化“鲜战略”，做大做强公司核心业务产品， 引领公司新阶段新发展。具体指标为：在未来五年内，以“24 小时”系列产品为代表的高品 质鲜奶产品，复合年均增长率不低于 20%，新品年复合增长率大于 10%，数字化用户力争 突破 5000 万；推动各子公司进行线上、线下渠道有机融合，将订奶入户、形象店、自主征 订、电商等 DTC 业务作为渠道增长的第一引擎，推动 2027 年 DTC 业务规模占比达到 30%。进一步夯实低温乳制品基础及品牌壁垒，提升企业价值，五年实现净利率翻倍，资产负债率 降低 10 个百分点，实现公司高质量发展，推动公司跨入新阶段，更好地回报社会和股东。

1.3.“鲜战略”内涵丰富

“鲜战略”内涵丰富，直击低温乳制品赛道。2010 年，公司首次提出“鲜”战略，2021 年深化升级为“鲜立方”战略（下文统称“鲜战略”），两者一脉相承，循序渐进，公司将其 内涵概括为四句话，即做强低温，价值引领；科技加持，体验为上；内生为主，并购为辅； 分布经营，区域深耕。我们理解，具体内容就是：1）围绕“鲜”重点发展低温鲜奶与高端特色 低温酸奶，旗帜鲜明做大鲜奶这一高势能品类。（2）积极加大新产品的科技创新力度和产品 迭代速度，依托 DTC、新零售等数字化的科技新手段，强化送奶入户、线上新零售及私域渠 道等业务，抢占订奶入户及私域等渠道制高点；（3）在前期“鲜战略”并购的基础上，积极 转向公司内生发展为主，优化产品结构，积极扶持公司全产业链发展壮大，确保公司发展提 质增效。4）在全国范围内做强低温产品产业链，强化母品牌的同时，突出地方品牌特色， 提升公司产品和品牌的产销匹配度及盈利能力。

1.4.“鲜战略”意义重大

“鲜战略”是公司（2023-2027）战略发展规划的核心指引，是公司实现战略规划预期 目标的重要保障。“鲜战略”为公司未来五年的发展指明了重点工作方向，表达了公司管理 层做好工作的决心，鼓舞了公司员工发展好公司的信心，向社会各界和股东传递了公司发展 变化的美好愿景，意义深远重大。经过多年努力，现已初步形成了以“鲜战略”为核心的企 业价值观，成功构建了以“鲜战略”为核心的乳企团队。

2.新阶段实施“鲜战略”，促进公司新发展

2.1.股权集中和股权激励，确保公司新发展

截至 2023 年 Q3，公司实控人刘永好、刘畅父女是一致行动人，股权集中（持股比例超 80%），同时公司实控人之一亦是新希望集团董事长，可确保公司与新希望集团长期发展目 标一致。多年来，新希望集团立足农牧行业健康发展，并不断向上下游产业链延伸，拥有丰 富的农牧业与食品产业链优质资源，有利于公司“鲜战略”顺利推进，赋能公司新阶段新发 展。

2020 年 12 月，公司推出股权激励草案（限制性股票的授予价格为 9.35 元，激励股数 为 1378 万股，占公司总股本 1.591%），激励对象为公司董事、高管人员，核心骨干等共计 41 人，深度绑定公司发展骨干，也助力公司完成 2023-2027 年“鲜战略”规划新目标。

2.2.践行落实“鲜战略”，聚焦低温制品赛道

2.2.1.低温制品快速发展趋势明确，市场潜力空间可观

中国奶业协会、国家奶牛产业技术体系产业经济研究室等行业权威机构的分析研究表明， 2022 年，中国低温奶零售总额预计达 867 亿元，2016-2021 年期间的市场规模 CAGR 为 12.3%（远超同期常温奶的 CAGR3.0%）；预计 2021-2026 年 CAGR 达 10.5%（亦远高于 常温奶的 CAGR4.9%），至 2026 年，中国低温奶零售总额有望增长至 1255 亿元，其主要 原因来自消费者对乳制品的营养价值、口味口感以及新鲜度的要求不断提高，促使低温奶市 场规模快速增长。可以说，中国低温奶快速发展的趋势明确，特别是以鲜为代表的低温鲜奶， 市场仍处在高成长的黄金发展期，市场潜力可观。

2.2.2.集团冷链优势明显，助推低温业务快速发展

新希望集团旗下的鲜生活是我国冷链头部企业之一，位列国内冷链物流百强第二，深耕 冷链物流市场多年，已建立起成熟完善的全国冷链物流服务网络，拥有 18 万+可调配车辆以 及 1100 万+平方米的入网云仓，下设超 14700 万个云配线路以及超 62 万个触达站点，鲜生 活已拥有优质的品牌力、较高的知名度和冷链物流性价比等优势，对全国不同市场的选品、 仓配、助通、渠道的数据积累有极强的需求理解力，公司低温奶业务（无论是奶源还是低温 奶产品）借道鲜生活成熟可信的冷链销售服务渠道及物流网络，拓宽低温奶的冷链运输半径， 助力公司快速切入对口市场，减少从 0 到 1 的冷链渠道（与超 3200 家餐饮连锁、食品生产 贸易等企业提供冷链服务）开拓成本及时间成本，以优于同行的冷链资源优势孵化低温奶业 务快速发展，加速产品在新市场下沉渗透，确保公司低温奶业务快速增长，缩短铺货周期减 少前期投入。例如，公司的“24 小时”系列产品，已达到以重点区域为中心向全国辐射的供 应能力，实现以“鲜”为主线在全国范围升级拓展，快速成为公司新的利润增长点，同时辅 以管理数字化助推“鲜战略”的提质增效。

从大类上区分，低温乳制品包含低温奶、低温酸奶和（低温）奶酪等，上述每一类中又 分为高端品（即高值产品）和大众品两个段位，公司的“鲜战略”主要聚焦高值产品，即低 温高值奶和低温高值酸奶，并重点发展和生产低温高值鲜奶。

2.3.紧紧围绕“鲜战略”，强化发展低温高值鲜奶产品

2.3.1.低温赛道竞争格局优，高值产品市场空间大

一方面，低温高值奶以“鲜味道”和“高营养”为核心价值，但受制于货架周期短、销 售半径小（一般 300~500 公里）等缺点，对奶源把控、温度保存、保鲜度及冷链存储及运 输等要求较高，产业链进入门槛高，行业生产壁垒高、护城河宽且深，后来者很难立足。因 此，中国低温奶市场竞争格局良好，集中度不高，产品及品牌相对分散，多以区域性龙头为 主。据观研天下报告统计，2020 年，中国乳企的低温奶市场 CR3 仅为 40%，其中光明、三 元、新乳业的市占率为 15.84%/13.86%/9.90%。另一方面，中国低温奶市场（特别是高端低 温奶）市场规模增速高（市场份额由 2016 年的 32.98%提升至 2021 年的 45.71%，期间市 场规模 CAGR 高达 16.1%，远超普通液态奶的 4.2%），2021 年市场规模已达 1849 亿元； 潜在市场空间广阔，未来几年（2021-2026 年 E）国内市场规模将持续保持两位数增长（预 计高端液态奶的 CAGR16.2%，远高于普通液态奶的 2.0%），并预计 2026 年有望占领超 60% 的中国液态奶市场份额；最后，低温奶客户粘性强，稳定性好。

2.3.2.精准卡位“鲜”特征，科技加持“鲜”亮点

近年来，加大“鲜”产品研发和新品迭代力度，产品创新迭代持续高效，仅 2021 年至 2023 年 H1 期间，一年内推出的新品营收占比一直保持在公司总营收的 10%左右，公司的 “新”“鲜”产品持续抢占国内低温奶高值产品市场。截止 2023 年 H1，公司低温高值产品 “唯品”的营收同比增长超过 30%，增速远超行业平均水平，发展势头迅猛。同时，公司不 仅高度重视线上新媒体渠道的建设和投入（例如线上新媒体广告宣传费用由 2020 年的 4047 万元提高到 2022 年的 5283 万元，占比由 30.61%提升至 34.28%；仅 2023 年 H1 已投入 4099 万，约占 2022 年全年广告投入的 77.61%），还有效利用一系列的线上新媒体渠道等 现代营销手段，以“鲜”为营销亮点和突破口营销宣传公司产品，连续举办 9 届全国性质的 牛奶粉丝节，引进元宇宙技术做线上虚拟音乐会，在抖音、支付宝、微信视频号三大平台同 时直播，总曝光超过 4000 万，在线观看人数突破 250 万；支付宝上线“黑小优”限定数字 藏品等，精准吸引新生代年轻消费者，凭更新颖化营销手段俘获新生代“芳心”，建立有效 情感关联。截止 2023 年 H1，公司已累计培养 200 名优质 KOC，15 名过万粉丝的 KOL， 升级裂变 15 个工作室，发布超过 10000 篇相关品牌及产品内容，阅读量突破 3000 万，以 此积累了大量客户资源（私域粉丝互动率最高达到了 87%），一系列高端化“鲜”亮点的品 牌营销活动，使公司高端化产品（如今日鲜奶铺、朝日唯品、新希望“24 小时”等品牌）知 名度迅速提升，产品销售市场份额快速上升。

2.4.以“鲜战略”为导向，差异化发展低温酸奶高值产品

低温奶发展路径拓展延伸至低温酸奶。2022 年，中国低温酸奶市场规模预计达 589.2 亿元，2016-2022 年 CAGR 为 14.50%，预计至 2026 年，中国低温酸奶规模有望增长至 874.1 亿元，2021-2026 年 CAGR 达 11.36%，整体保持快速增长。随着国民收入水平的提 高，人们追求酸奶口感和健康的消费需求也同步提升，市场从常温酸奶切换到低温酸奶的趋 势明显。多年来，公司加强低温酸奶产品研发投入，以产品迭代创新强化公司“鲜战略”定 位，与大众化的平价酸奶产品错位竞争，塑造差异化的产品及品牌竞争，卡位低温特色酸奶 和高端酸奶市场，依托新一代消费者对低温酸奶口感、口味、菌种、功能性附加、包装及营 销等创新需求的追求，研发生产了“气泡酸奶”、“初心”以及明星产品“活润晶球”等多品 牌的核心产品集群，分别获得 2022 年 WFA（Wow FoodAwards）创新食品评鉴大赛金奖、 银奖，而“活润晶球”酸奶更是获得第四届全球食品综合创新奖（iSEE）铜奖，彰显公司产 品创新能力，保持公司储备产品的市场竞争力，实现低温酸奶业务的结构提升和优化，破局 大众化酸奶产品的“内卷”，引领行业转型升级。

2.5.依托 DTC 等数字化新手段，促进公司内生新发展

DTC(Direct to Customer)业务，是上游企业通过社交媒体平台（如美团、饿了么、小红 书等）、在线商店、形象体验店等多种营销方式，直接面向消费者销售产品和服务的一种商 业模式，它搭建了企业商品直达客户（消费者）的闭环渠道。我国低温鲜奶销售主要以 DTC 渠道模式为主，经销商方式为辅。2022 年，低温鲜奶的 DTC 业务模式等直销渠道销售占比 高达 73%，其中便利店、送奶入户及电商是直销渠道的主要依靠途径。

公司以电商、送奶入户等渠道作为其 DTC 发展业务的主要抓手。在低温奶运输环节， 公司依托集团“鲜生活”公司的冷链物流成本优势（运输成本长期低于行业平均近 50%）， 以及自有物流“鲜骑士”负责闭环送达。在客户开发及品牌营销环节，公司采取现代社交媒 体等手段，将客户导入至“奶源-新乳业产品-鲜生活-消费终端-售后”的独有私域渠道，进一 步精准推送产品介绍及产品促销等，增加消费者或客户对公司产品的粘性和品牌忠诚度，充 分挖掘市场目标客户群体，形成庞大且稳定的客户群体。截止 2023 年 H1，沉淀全域数字化 用户已超过 1600 万，两年内实现客户累计数翻番，仅 2023 年上半年累计新增用户超 300 万，且呈持续增长态势。在产品销售端，消费者（客户）依托微信小程序“鲜活 go”，或抖 音、小红书等网络平台的销售端口，均可方便自主下单。在产品生产端，实现生产过程可视 化、标准化、规范化，凭借优质产品线及产业链一体化的丰富经验，在国内拥有近 15 个子 品牌的产品生产，保障其供应能力。在售后服务端，公司致力于通过 CRM、AI 客服、用户 调研 SASS 平台等工具，提升用户运营精细化、智能化，更好地触达、沟通和服务消费者， 提升复购率。最后，公司结合客户开发端、生产端、供应端与销售端的数据共享机制，将在 各端数据信息相互传导，使得各基地产品产线资源优势充分利用，提高生产效率、降低生产 成本，同步实现“以销定产”，2022 年，公司全年生产劳效（人均产量）同比增长 6.8%， 单吨人工成本同比下降 2%，促进公司内生健康良性发展，为公司实现 5 年净利率翻番奠定 了创造科技基础。

借势于前期线上新媒体投放所积攒的品牌曝光度和知名度，后在 2022 年下半年顺势而 为，推出线上私域电商、用户流量与体验中心为主体的销售平台的“鲜活 go2.0”，仅半年时 间，商城 GMV 达 1.1 亿，履约达 114 万单，新增用户达 82 万，增长迅猛。同时，公司正 有序推进各子公司线上线下、公域私域协同发展（利用公司品牌直营店，以线下实体店面结 合线上电商平台，同步向消费者销售乳制品产品，提供更直接、更定制化的购买渠道），渠 道有机融合构建跨区域“DTC”业务快速发展(2020 年-2022 年，电商渠道营收总额由 3.71 亿元提升至 2022 年的 7.30 亿元，几乎翻番，2023 年 H1 电商渠道表现依旧强劲，实现营 收 4.24 亿元，同比增长 35.71%)，内生新发展已取得新成效。

3.“鲜战略”结出新硕果，推动公司新发展

3.1.“鲜战略”带来新变化，经营业绩明显改善

营业收入稳步提升。自 2018 年以来，公司专注低温液体乳主业，并通过并购优质区域 乳企业加速全国化布局，在确保营收稳步提升的同时，始终坚持以低温乳制品业务为发展核 心（多年来，低温乳制品业务占比持续维持在 50%以上），2018 年-2022 年收入由 49.72 亿 增至 2022 年 100.06 亿，CAGR 约为 19.11%，成功迈入“百亿”营收俱乐部，2023 年前 三季度，营收为 81.94 亿，同比增长 9.55%，依旧保持稳定增长，公司优异的低温乳制品产 品研发、渠道管理体系及品类品牌整合能力，是公司业务业绩增长的强有力来源。

盈利能力逐年向好。2019 年以来，公司归母净利润同比增速逐年提升，4 年间归母净利 润由 2.44 亿元提升至 3.62 亿元，2023 年前三季度归母净利润为 3.81 亿元，已超去年全年； 销售净利率由 2019 年的 4.43%提升至 2023 前三季度的 4.78%，销售毛利率逐年回升， 2023 年前三季度较 2022 年提升 3.39%，主要得益于高毛利的高端低温乳制品的贡献，“鲜 战略”效果开始显现，支持公司盈利能力快速回升。随着低温乳制品赛道不断崛起，以“鲜 战略”为导向的公司产品有望充分受益，未来业绩将保持较高增速，公司盈利能力逐年向好。

3.2.“鲜战略”带来新变化，成绩亮点精彩纷呈

现代营销成效显著。得益于近年来持续高效的现代渠道营销费用投入，公司新品产品的 现代营销业绩显著提升。2022 年，推出“24 小时限定娟姗鲜牛乳”产品，上市首月即成为 高端鲜奶 TOP 明星产品；另一明星产品“今日鲜奶铺”国潮牛乳，基于不同消费场景和香 浓口味系列新品，仅 2022 年，该产品全年实现同比增长 200%，在“双十一”期间，最高 位列抖音“鲜奶爆款榜”第一名、天猫低温鲜奶榜第二名，达到了加速跨区域渗透的良好效 果，其中华东城市、川南城市群收获 50%以上的高增长，大湾区城市群更是录得超过 100% 的高速增长；2023 年“618”期间，公司“24 小时鲜牛奶”荣登天猫低温鲜奶热销榜和热 卖榜 TOP5，京东“618”巅峰日低温奶类目交易榜 TOP1，爆款热度依旧（全域电商销售额 同比增长 37%），在部分地区，与深耕市场多年的区域龙头品牌并驾齐驱，成为低温奶行业 内的标杆高端化品牌。

DTC 实现快速发展。2020 年以来，排除 2021 年并表的寰美乳业（业务以经销商为主） 因素外，公司实现了总业务规模和 DTC 业务同步高速发展增长的良好局面，但以 DTC 为主 的直销业务发展增长更快，销售额由 2020 年的 33.21 亿元增长至 2022 年的 50.69 亿元（销 售额提高超 50%），占比由 52.37%提升至 2023 年 H1 的 55.97%，公司正以强大的供应能 力、直达消费者的优质渠道以及优异的产品力构筑起牢固的市场屏障，精准掌控私域渠道的 销量“密码”。通过“DTC”业务塑造起强劲的渠道壁垒，助力公司 2027 年 DTC 业务占比 30%规划指标的达到，有力支撑公司业绩成长和净利率倍增计划的实现。

3.3.“鲜战略”带来新变化，公司实力提升明显

核心产品市场前景稳固。公司紧紧围绕“鲜战略”，充分利用中国乳企并购产业链上游 企业的优势，立足西南，中拓东进，北上南下，在短短十几年时间里，通过收购并购近 20 家 区域性龙头乳企，实现了华东、华中、华北、西北等区域的深度布局，打造了以“华西”、 “雪兰”、“夏进”、“双喜”、“双峰”、“白帝”、“琴牌”、“唯品”、“天香”、“蝶泉”、“南山”、 “三牧”、“澳牛”、“阳平”、“七彩云”等近 15 个全国性和区域性知名品牌，构建以“鲜战 略”为核心价值的城市型乳企联合舰队，形成低温乳制品业务的基本盘，多数并购的子公司 已成为区域性龙头乳企。近年来，为适应新阶段“鲜战略”调整，公司又从外延式增长转向 聚焦内生性增长，从收入扩张驱动转向盈利改善优先，以科技创新为突破口，加快形成公司 的核心产品矩阵，不断优化产品结构，加快新产品的更新迭代，向重点区域重点城市群深度 覆盖渗透，巩固了区域性龙头公司的地位，核心产品市场前景稳固。

以 2016 年 12 月收购日企朝日乳业及朝日农业（两者为伊藤忠商事和住友化学合资公 司，主要从事农产品栽培和奶牛养殖、牛奶加工等业务，企业内部颇受日企“工匠精神”的 启发对品控追求极致；现：朝日唯品）为例，通过对朝日多点亏损归因分析，借助朝日以往 在“高端农业品牌”的形象沉淀，灵活运用精准营销策略，深耕卡位华东市场，渠道与市场 突破并进，保持了营收和利润（2023H1 及 2022 年全年净利率分别为 7.14%和 6.80%）同 步高增长，相关指标均高于华东区同行水平。

加速完善“泛全国化”布局。公司顺势而为，紧紧抓住市场机遇，精准卡位低温奶高端 市场，依托公司优异的产品创新力，加持现代科技手段营销力，率先进行公司“产品、品牌、 渠道、用户”的强势突围，优先实现“泛全国化”布局，成功实现国内跨区域运营，有效提 升了公司产品的国内市场份额和影响力，成为国内具有代表性的标杆乳企，成长空间巨大。

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