1 基金市场总结与展望：多元化发展

1.1 公募基金管理规模首次超过银行理财

过去 10 年，公募基金的数量从 1000 只扩张到超过万只，总规模超过 26 万亿。 而银行理财存续规模截止 2023 年年中为 25.34 万亿元，公募基金实现弯道超车，荣 登资管行业规模首席。 我国公募基金行业快速发展，已成为资本市场重要的机构投资者，在提高直接 融资比重、促进资本市场改革发展、服务居民财富管理需求、服务实体经济与国家重 大战略方面发挥了积极作用。

1.2 公募基金费率改革工作将分三个阶段稳步推进

近年来公募基金行业的飞速发展也带来了诸多问题。为了符合未来公募基金行 业高质量发展的需求，更好地满足广大投资者的投资需求，降低投资者的投资成本， 推动公募基金行业在提升财富管理效应等方面发挥更大功能效用，2023 年 7 月 8 日， 中国证监会公布公募基金行业费率改革工作方案。方案提出分阶段推进费率改革， 拟在两年内采取 15 项举措全面优化公募基金费率模式，稳步降低公募基金行业综合 费率水平。

第一阶段，主要聚焦于基金产品的管理费与托管费，要求管理费率超过 1.2%的 全部降到 1.2%及以下，托管费超过 0.2%的全部降到 0.2%及以下，目前第一阶段工 作已顺利完成，并取得显著成效。 第二阶段，主要聚焦于公募基金交易佣金，2023 年 11 月 8 日，证监会发布《关 于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定》并公开征求意见，旨在优化完 善交易佣金分配制度，进一步强化对公募基金证券交易佣金分配行为的监管。

1.2.1降费第一阶段：主动权益基金管理费、托管费降低

管理费率超过1.2%的全部降到1.2%及以下，托管费超过0.2%的全部降到0.2% 及以下。如图表 4 所示，2023/7/8 前，超过 80%的主动权益基金的管理费率为 1.50%， 被动指数基金产品费率多为 0.50%，固收类基金多为 0.30%，因此改革主要影响主 动权益基金。 以截止 2023Q2 的主动权益产品规模 4.7 万亿计算，超过 3.8 万亿的存量主动 产品降费，预计将向基金投资者让利 115 亿元，改革后的平均主动权益基金管理费 率低于 1.20%，而被动指数型基金、固收类基金影响有限。

基金公司主要的营收来源于基金产品的管理费，预计主动权益规模占比较大的 基金公司受影响会比较大，图表 6 绘制了横轴为基金公司管理规模排序，纵轴为基 金公司主动权益规模占比的示意图，发现头部基金公司业务多元，主动权益占比极 高的公司较少，而某些中小型基金公司可能以主动权益产品为特色，影响会比较大。 分别测算管理规模在 Top10、Top11~Top50、Top51 开外的基金公司平均主动权益 规模占比，分别为 12.78%、16.07%、18.87%。

头部公司产品线丰富，指数、债券、QDII 多项业务协同发展，因此主动权益规 模占比平均更低，受降费影响冲击更小，预计行业马太效应将增强。 且由于基金公司收入来源相对单一，我们可以在假设成本不变、其他业务收入 不变的情况下，基于 2023Q3 主动权益规模以及 2022 年基金公司财报中的净利润 推测各家净利润下降幅度。经粗略测算，净利润 Top10、Top11~Top30，Top31~Top50 的基金公司平均净利润预计下降幅度分别为 13.02%、15.62%、26.92%，头部基金 公司除公募产品外，还有专户产品，因此应支持基金公司业务多元化发展，降低运 营成本，对冲短期降费影响。

1.2.2降费第二阶段：公募基金交易佣金降低

2023 年 11 月 8 日，证监会发布《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定》并公开征求意见，旨在优化完善交易佣金分配制度，进一步强化对公募基 金证券交易佣金分配行为的监管，《规定》共 16 条，主要内容包括以下四点： （一）明确证券交易佣金费率水平。一是合理调降公募基金的证券交易佣金费 率，其中被动股票型基金产品不得通过证券交易佣金支付研究服务等费用，且股票 交易佣金费率原则上不得超过市场平均股票交易佣金费率水平；其他类型基金产品 通过证券交易佣金支付研究服务费用的，股票交易佣金费率原则上不得超过市场平 均股票交易佣金费率水平的两倍。二是明确平均佣金费率水平的发布机制。由证券 业协会根据行业交易佣金费率变化情况定期测算，行业机构在规定期限内相应调整。

2022 年全年，基金股票交易总金额约 24.9 万亿，交易佣金达到 188.7 亿元， 交易佣金费率约万分之八。在过去 10 年中，公募基金的交易佣金费率实际上在缓慢 降低，但仍然高于个人投资者与私募基金。假设后续公募基金交易佣金费率将降至 0.045%左右，根据 2022 年佣金推算，后续券商每年分仓佣金将降至 112 亿左右。 对于市场佣金体量来说，近五年公募基金扩容的积极影响依然大于费率降低的消极 影响，预计年佣金水平高于 2018、2019 年，但由于分析师数量近年显著增多，根据 Wind 数据，2023 年 Q3 分析师数量为 4535 人，对比 2021 年 Q4 分析数量为 3376 人，两年增长了 34%，但佣金总量逐年下降，券商研究所业务短期承压。

（二）降低证券交易佣金分配比例上限。对权益类基金管理规模不足 10 亿元 的管理人，维持佣金分配比例上限 30%；对权益类基金管理规模超过 10 亿元的管 理人，将佣金分配比例上限由 30%调降至 15%。采用券商交易模式的基金，原则上 不适用此项规定。 部分券商系基金公司对其母公司佣金贡献明显，新规后，原来的集中佣金分配 格局被打破，而对于中小基金公司，佣金相对仍可集中支付，可继续获得适度的卖方 研究服务，截止最新，有 47 家公募机构可以豁免新的 15%上限规定。对于中小券 商，佣金分配集中度的下降有利于其扩展更高的市场份额。此外，由于券结模式基金 不适用 15%的分配上限规定，未来或是兵家必争之地。

（三）强化基金管理人、证券公司内部制度要求。……严禁以任何形式向证券公 司承诺基金证券交易量及佣金或利用交易佣金与证券公司进行利益交换，严禁使用 交易佣金向第三方转移支付费用。……严禁将基金证券交易量、交易佣金直接或间 接作为销售部门、分支机构、基金销售人员的考核指标…… 本次规定明确禁止渠道返佣和软佣金，未来交易佣金将回归到以研究为本，基 金代销业务将从以销量为核心向买方投顾转型，有利于降低利益输送风险，改善基金投资者持有体验。

（四）明确基金管理人层面信息披露内容和要求。新增基金管理人层面整体交 易佣金费率水平和分配情况披露要求，相关披露模板由基金业协会另行发布。 根据 2023 年美国基金业年鉴，2022 年美国主动权益基金的资产加权平均费率 为 0.66%，结合美国头部财富机构公司公告，投顾组合类账户平均费率一般在 0.5%~1.1%左右。综上，费率改革后，国内主动权益类基金实际费率低于成熟市场 综合费率水平。在增量资金有限、市场相对低迷、投资者体验不佳的时期，费率改革 普惠基民，吸引各类中长期资金通过公募基金加大权益类资产配置。

1.3 券商渠道强势发力，股票+混合保有规模超三方

自 2019 年 2 月券商结算模式试点工作转为常规后，券商结算基金由 2019 年末 的 500 多亿元增长至 2023Q3 的 6000 多亿元，券结的规模保持上升态势，一些有 高换手需求的产品或可通过券结模式实现更低的费率。 老基金可以通过转换交易结算模式转变为券结模式，一些绩优但规模小的基金， 基金公司平台销售能力差，通过券结模式获得券商渠道客户的支持。本年度新发基 金产品中，约 20%的产品均为券结模式。

基金业协会自 2021 年起公布代销保有规模百强机构，前 100 家代销机构以全 国性商业银行、独立基金销售机构、证券公司三类机构为主，但内部结构正在发生显 著变化。 商业银行保有规模整体呈现下降态势，占比自 2021Q1 的 55%下降至 42%，股 票+混合保有规模占比自 2021Q1 的 58%下降至 2023Q3 的 45%。证券公司保有规 模占比逐年抬升，尤其是权益类产品，优势较强，2023Q3，证券公司股票+混合保 有规模占比首次超过独立基金销售机构，达到了 26%。券商渠道客户相比于银行客 户，其风险偏好与主动权益产品更加匹配，券商渠道持续发力，未来保有规模有望 继续提升。

1.4 多元化产品形态的探索

分年度来看，基金发行规模差异度较大，尤其是主动权益产品，存在发行火爆 期，例如 2015、2020、2021 年，往往发生在牛市中后期，明星基金经理募集过百 亿现象频发。被动指数 2019~2021 年发行以高 Beta 的行业主题型产品居多，例如 新能源、半导体、消费等主题的 ETF。 固收产品逐年发行规模相对更加稳定，而固收+产品受益于 2019~2020 年的权 益牛市，发行规模也明显扩大，内部贡献较大的有打新基金、股票多空、以及持有体 验较好的权益基金经理发行的固收+产品。 从 2023 年来看，公募基金发行遇冷，发行规模、数量、平均规模 “三降”，主动 权益增量资金有限。

1.4.1积极探索浮动费率产品

证监会表示，费率改革将坚持以固定费率产品为主，同时也推出更多浮动费率 产品，作为基金管理人与持有人利益共担机制的探索，丰富基金类型，满足多元化 需求。 2023 年 8 月，20 只浮动费率产品获批，其中 3 只与规模挂钩、8 只与业绩挂 钩、9 只与持有时间挂钩。

1.4.2基金风格定位清晰化

鉴于早期 A 股属于新兴市场，震荡波动较大，灵活配置型基金仓位限制范围为 0~95%，理论上应对暴涨暴跌的市场有很好的发挥空间，因此在 2015~2016 年广泛 受到市场欢迎。但 2022 年起，市场罕见灵活配置型产品的发行，由于此类产品风格定位不够清晰，容易出现风格漂移。

从主流基金的权益仓位变动来看，2017 年以来，普通股票型仓位基本维持在 85%~90%之间，偏股混合型仓位基本维持在 80%~90%之间，而偏债混合型、混合 债券型一级基金、二级基金的仓位基本在 0~25%之间，主流权益基金/固收+基金设 置的仓位上下限基本可以满足应对市场调整所需要的仓位变动，因此，灵活配置型 基金的仓位宽幅变动设置不再是主流趋势。未来，产品设计上能体现出风格定位清 晰，对投资比例有明确限制的基金将成为主流。

1.4.3行情低迷但仍有基金申购火爆

虽然 2023 年行情低迷，但仍有约百余只主动权益基金申购火爆，为维护持有人 利益而开启限购或直接闭门谢客。 图表 20 为本年度规模增长最多的限购基金，观察到榜单中出现了较多量化产 品，排名首位的国金量化多因子本年度扩张百亿，部分基金甚至在 10~30 亿便开启 限购，对比 2020 年动辄百亿的新发规模，2023 年基金经理似乎在规模上更加保守， 这其中固然有小市值策略占优的因素影响，但也体现了行业生态的良性趋势。

截止 2023Q3，非货管理规模增长较多的为华夏基金，增长了超 800 亿元，主 要得益于旗下宽基指数，在市场行情低迷时，投资者往往抄底买入，以及部分正中风 口的主题 ETF（半导体，动漫游戏，科技），其次为嘉实基金、国泰基金，主要得益 于纯债基金规模的增长，华泰柏瑞基金主要受益于沪深 300ETF，是首只规模破千亿 的 ETF。主动权益&指数增强方面，国金基金-马芳，大成基金-徐彦、刘旭，华商基 金-周海栋是主要增长点。 由于基民对于 ETF 倾向于低买高卖的逆向操作，ETF 份额往往与行情呈反向关 系，今年低迷的市场下，有效对冲了权益规模下跌的影响，其次，风格多元的基金经 理也能在熊市成为规模增长点。

2 2023 产品盘点与 2024 配置线索

2.1 主动权益 2023 年“制胜标签”

为了把握主动权益基金 2023 年的投资脉络与制胜模式，图表 23 基于华安金工 基金标签体系，统计不同标签下，最符合标签的前 10%的基金在 2023 年 1~11 月的 超额收益率均值，例如：“个股分散”代表持仓集中度最低的 10%的基金的平均超额 收益率，“光伏”代表光伏持仓比例最高的 10%的基金的平均超额收益率。 发现，2023 年绩优基金遵从以下标签特点： 1、持股分散、行业分散，选股收益高； 2、持有冷门股、业绩稀缺（与主动权益同质化程度低）、 业绩多元； 3、左侧交易，不追涨，及时止盈，卖点把握得好； 4、小盘价值、重盈利轻 Beta； 5、重仓 TMT、煤炭、新基建、中特估等主题。

2.1.1如何选择优秀的权益基金？

如何选择优秀的权益基金是 FOF 投资最重要的议题，在定量化选基方法论中， 我们会基于历史数据构建选基因子进行基金打分，测试因子对于基金未来收益预测 能力的优劣和稳定性，IC 值代表基金因子与未来收益的相关性，IC 值越高，因子在 选基效果上表现越好。2023 年，不同类型的选基因子效果有了比较明显的新变化。 收益动量类因子（过去一年收益率、Fama-French 三因子 Alpha，夏普比例等 指标）选基效果变差，甚至出现了比较明显的回撤，一方面，与风格、主题的切换有 关；另一方面，投资者追逐业绩是一种理性行为，但基金市场具有明显的规模报酬递 减现象（规模变大，基金业绩变差），因此，投资者学习能力变强后，基金业绩动量 衰减也是合乎情理的。

持有体验类指标对业绩的指示作用日益提升，相比于过去业绩佳的基金，需更 加重视过去业绩“稳定地好”、“延续地好”的基金。持有体验类因子包括：最大回 撤，净值创新高的次数，回撤阴影面积，交叉积比率…… 选股收益的重要性甚至超过行业配置收益，由于市场主题投资延续性差，趋势 不清晰，因此自下而上的重视选股的基金业绩延续性更强。

2.1.2有哪些可以重视的持有体验类指标？

基金创新高的次数越多，投资者持有体验越好， 某基金的业绩曲线与 净值创新高的情况（黄色条纹），该基金净值创新高的次数较多，净值创新高的阶段 在不同牛熊市场下分布比较均衡，两次阶段性新高的间隔时间比较短，为不同时间 段入场的投资者创造良好的进入与退出时点。 回撤阴影面积是基金回撤图谱中过去一段时间的面积，不仅涵盖了最大回撤的 幅度，还从另一个维度考虑了回撤修复的速度，2020 年下半年至 2023 年，基金回撤阴影极小，持有体验好。

交叉积比率体现了基金战胜同类的稳定性胜率，采用过去一年的业绩数据，滚 动三个月计算基金业绩处于前 1/2 的概率。如图表 28 所示，为某基金在过去一年中 滚动三个月的收益率情况柱状图，而图表 29 为每三个月收益率在同类（权益基金） 中的排名分位数（排名分位数越大越好），可以看到排名分位数超过 1/2 的概率为 100%，即该基金在过去一年中，任意时点买入并持有三个月，获得的收益都是超过 同类平均的，表明该基金战胜同类的稳定性极高。

进一步地，我们对定量排名靠前的基金经理，结合标签库的其他信息进行进一 步分析，力求获得业绩可解释、可追溯、可持续的基金经理。 总结如图表 31所示，2023年绩优基金经理基本上会包含 4 个以上的重要标签。 而“行业均衡”、“个股分散”、“持股冷门”、“选股收益高”、“小盘”等标签实际上是 量化产品的天然特点。

此处展开介绍 2023 年最具代表性的几只基金。 1、自下而上，重视选股——代表：景顺长城能源基建 鲍无可-景顺长城能源基建（260112.OF）在今年权益基金表现不佳的情况下收 获涨幅 14.22%（截止 2023/11/30），区间最大回撤仅 6.12%，净值不断再创新高， 得益于基金经理“宁不赚钱，也不亏钱”的投资态度，回撤控制极佳。 基金经理不会押注于某个行业，行业比较分散，但非一成不变，有温和的顺周期 轮动迹象，注重组合的“安全边际”，希望投资人在“任何时候”买入基金时，获得 的都是一个“性价比高”的投资组合。从基金经理的投资理念来看，其自下而上的思 想占据主导，且基金换手率并不高，拆解持仓收益可以获得比较可靠的结论，收益拆 解后，选股贡献了最重要的收益。

2、左侧埋伏，深度价值——代表：工银创新动力 杨鑫鑫-工银创新动力（000893.OF）2023年收获涨幅7.55%（截止2023/11/30）， 作为深度价值的践行者，风格图谱的 B/P 与 E/P 值明显突出且多期维持稳定，证明 其极其看重估值与盈利，如图表 35 所示，行业分散，对于低估板块（如大金融）的 配置长期略高于同类。从行为金融学角度来说，投资者的信心和股价是强正相关的， 追涨杀跌是天性，左侧交易是逆人性的，杨鑫鑫的左侧标签比较典型（基于我们的标 签库），且换手较低，持仓周期长，整体策略上限容量比较高。

3、持仓均衡分散，融入量化手段——代表：金元顺安元启 2022 年下半年起，市场对微盘价值基金的需求便愈演愈烈，金元顺安元启 （004685.OF）暂停申购后，市场便积极发掘类似策略的基金。金元顺安元启的风格 为：持仓行业与个股极度分散（类量化），持仓极度冷门（与主动权益持仓重合度基 本为 0），微盘超低估，左侧布局，卖点精准。虽然这是一只主动基金，但操作中也 有量化的辅助。 市场上出现了一些管理思路转变后与之类似的基金，如中信保诚多策略，金元 顺安优质精选，2022 年下半年起，基金风格出现明显切换，图谱 与元启接近。也有量化基金经理管理的业绩类似的类指增小盘基金，如国金量化多因子，招 商量化精选，华夏智胜先锋，国君量化选股，长城量化小盘，大成景恒，南华丰汇， 东兴宸祥量化等。

2.2 大放异彩的量化产品

除了上述提到的小盘类指增外，传统指数增强产品本年度也大放异彩。目前指 数增强基金品种主要围绕沪深 300，中证 500 布局，2022 年以来，围绕中证 1000、 国证 2000 的战线逐步拉开。 传统公募指数增强产品以基本面因子为主，但近年来，各家积极探索量价类因 子（手工挖掘/机器学习）在公募产品中的实践，结合换手率与规模情况看，各基金 公司目前探索进度不一。 部分基金公司的产品 300、500、1000 增强产品年化换手率均在 10 倍以上，推 测使用了较多高频量价/机器学习类因子。也有基金公司沪深 300 增强或大规模产品 采用低换手基本面策略，500、1000 增强或小规模产品采用高频量价类因子。部分 产品由于规模较大，不得不使用低换手基本面策略为主，产品超过 30 亿可能无法支 撑年化 8 倍以上的换手。

沪深 300 指数增强产品的业绩，横轴为跟踪误差（年化），纵轴 为超额收益（未年化），气泡的大小代表了产品的 2023Q3 的规模大小。2023 年截 止 2023/11/30，正向超额产品为 40 只，其中 10 只产品年化信息比在 1.5 以上，平 均能够获取正超额。虽然沪深 300 指增产品竞争激烈，但多数仍然稳定发挥。 表现比较亮眼的为富国沪深 300 指数增强，规模接近 100 亿，仍然获取了 1.94 的信息比，其次，汇添富（39 亿）、天弘（18 亿）、国金（10 亿）均兼具了业绩与 一定的规模。

了中证 500 指数增强产品的业绩。2023 年截止 2023/11/30，中证 500 增强正向超额产品为 38 只，其中 10 只产品年化信息比在 1.5 以上，平均能够 获取正超额。2020 年起，中证 500 获取超额难度相对过去明显增大，产品业绩的分 化也比沪深 300 指增要大。 表现比较亮眼的产品有长城中证 500 指数增强、华夏中证 500 指数增强，国泰 君安中证 500 等，部分量化基金经理还发行了非指数增强型的主动产品（类似空气 指增），但做法与 500 指增类似，在投资者中获得了较高的认可度。

2.2.1异质性产品因子拥挤风险更低

换手率之外，我们还可以通过指数增强超额收益的相关性透视各家采取策略的 异质程度。图表 42 列示了部分中证 500 指数增强产品 2023 年日度超额收益的相关 性矩阵，相关性越高，代表策略相似性越高，使用的因子重叠度可能较高。 万家、中欧、长城、国泰君安、天弘与主流 500 增强产品的策略异质性较大， 其中，国泰君安、长城业绩均非常突出。富国作为传统量化大厂，换手率低，与其他 指增产品业绩相似度并不高，可能对传统因子进行了比较多的优化。

基本面因子有逻辑支撑，且换手率较低，可以支撑比较大的策略容量，在量价效 果不佳的沪深 300 域内发挥稳定，但因子效果上需要不断改进，例如可以对因子进 行精雕细琢，拆分重构，或是融入主动研究信息，分域选股等；量价数据天然适合机 器学习且超额较高，但因子衰减速度较快，需要高换手支撑，策略容量有限，需要不 断迭代，以防策略拥挤。整体而言，异质性产品的因子拥挤风险更低，建议持续关注。

2.2.2风控严格，持仓分散，排名下限较高

虽然某些年份例如 2019、2020 年，指增产品关注度较低，但指增产品长期超 额比较稳定，放在长期视角下，与主动对比并不逊色。我们测算了每一年 300、500、 1000 指增产品业绩中位数、最大回撤中位数在主动权益基金（普通股票型+偏股混 合型基金）中的排名，如下图所示。（2023 年截止 11/30） 以沪深 300 指数增强为例，在过去 14 年中，有 8 年业绩跑赢主动权益中位数， 最大回撤有 10 年优于主动权益业绩中位数，且多数熊市（2018、2022 至今）的业 绩能力与抗回撤能力均强于主动权益，指增产品由于分散、均衡、市值行业中性等天 然特征，防御特性比较强，且量化投资建立在统一的投资框架与严格的风控体系下， 适合作为基金投资的长期底仓持有，其下限比较高。

2.2.3长期持有，与主动产品超额互补

对比了历年来宽基指数增强相对基准的业绩超额与主动权益产品的业 绩超额，由于主动权益基金没有统一的业绩基准，我们统一以其主要持股域中证 800 作为基准。可以看到，不管是量化产品还是主动产品，长期都能够相对于指数产生超 额，量化产品超额的年度分布更加平衡，目前超额产生的难度是：沪深 300＞中证 500＞中证 1000。

虽然近年来，随着量化规模的提升与超额来源的减少（如打新），量化产品超额 收益的中位数有所下降，但平均来看，仍然相对于一般指数有优势。 量化产品超额的稳定性决定了最佳配置策略是作为底仓长期持有，且量化与主 动的超额业绩时段存在一定的互补性，主动权益产品超额大幅回撤时，量化产品多 数能够维持正向超额。

2.2.4小盘指数增强未来可期

2023 年起，各家基金公司积极布局小盘指增，2023 年 1~11 月共发行了 24 只 中证 1000 指数增强基金，目前规模 280 亿，9 只国证 2000 指数增强产品，目前规 模 41 亿，中证 2000 增强产品已有超过 20 家公司申报，第 1 只产品近期已成立。 300 指增、500 指增产品目前均超过 50 只，规模均超过 500 亿，目前竞争格局 成熟，市场份额比较饱和，我们以成熟的沪深 300、中证 500 指增市场换手、流动 性、进行产品容量验证，以推测小盘指增基金的最佳运行规模以及未来市场容量发 展的可能。

由于不同产品所跟踪指数的流动性差异、指数内成分股权重差异、以及产品运 行所采用的策略差异，指增产品的合适规模上限差异度会比较大，我们采用以下几 个假设测算单只指数增强产品的理论规模上限： 1、基于指数成分股过去一年的日均成交额，为防止冲击成本过大，假设指增产 品每日换仓市值不超过成交额的 1%； 2、对于年化换手在单边 3 倍左右的产品，假设 6 日内需要调仓完毕，年化换手在 6 倍的产品，3 日内需要调仓完毕，以此类推； 3、测算指数内每一只成分股的流动性能够支撑的基金规模，取所有成分股的中 位数作为指增产品的规模上限。 沪深 300、中证 500 指数增强产品中，目前市场主流为年化 3~10 倍换手，而量 价因子在中证 1000、国证 2000、中证 2000 这些小盘指数中的有效性较强，预计产 品采用 10 倍以上换手策略居多。

整体来看，中证 2000、国证 2000、中证 1000 的小盘指增产品在 20 亿以下的 规模运行，大概率能够获取不错的业绩，目前市场有很大的潜力空间。

2.3 个人养老金 FOF 已运行一周年

截止 2023 年 11 月，个人养老金制度试点已满一周年，个人养老金作为多层次 养老体系的重要组成部分已经获得居民初步的认知，满足我国居民在养老财富积累 与财富管理方面的需求。 由于 2023 年主动权益表现不佳，多数养老 FOF 取得了负收益，但与偏股基金 相比，2023 年前成立的产品中，196/198 只产品收益率超越了偏股基金，且仍有 17 只产品取得了正收益率。

2.4 2024 年权益基金配置线索与建议

展望 2024 年基金投资机会，我们认为可以分为“核心”+“卫星”两个部分进 行基金布局。 核心部分： 1、量化产品：关注中证 1000 增强/中证 2000 增强产品，挑选量化大厂或新锐 中小型量化机构发行的产品，综合考虑超额稳定度、规模合适度、因子拥挤度。 2、风格产品：我们认为价值风格短期内仍然会延续，因此关注红利低波，红利 低波产品的收益回撤性价比天然高，在长期经济上行趋势放缓，低利率高通胀的大 背景下，高分红、高现金流企业的配置价值凸显。 3、主动权益产品：我们预计短期内存量资金市场延续，公募新发，其他增量资 金短期内难见跑步入场，因此主动权益的配置需要较高的灵活度，①关注行业均衡/ 多行业适度轮动、选股收益高的配置型产品；②关注中小规模，波段操作，有一定换 手率，积极止盈止损的交易灵活型产品。

卫星部分： 1、主动赛道产品：由于价值风格的占优已持续两年多，市场可能迎来风格切换， 但风格切换并非一簇而就，且成长风格内部的分化严重，前期扩产能造成的盈利挤 压仍未出清，建议提前进行成长类赛道的基金储备，例如 TMT 产业可能处于复苏前 期，数字经济、人工智能等技术和应用不断突破，关注左侧布局 TMT、独门股比较 多的赛道基金经理。医药行业估值处于相对低位，政策预期逐步明朗，可能迎来困境 反转，关注创新药、医疗器械、中药等，有可能演绎戴维斯双击行情。 2、被动 ETF：银行 ETF 可能受益于经济数据/政策超预期，行情早期，券商 ETF 可能有短期旗手机会。

3 总结

本文深度复盘了 2023 年基金市场的变与不变，自上而下来看，公募基金管理规 模在 2023 年首次超过了银行理财，在居民财富管理中的地位日益重要，恰逢公募费 率改革，在增量资金有限、市场相对低迷、投资者体验不佳的时期，费率改革普惠基 民，吸引各类中长期资金通过公募基金加大权益类资产配置，推动公募基金行业在 提升财富管理效应等方面发挥更大功能效用。产品形式上，可以看出基金市场的多 元化形态探索：券结产品影响力日益增强，积极探索浮动费率产品，基金风格定位清 晰化。虽然 2023 年行情低迷，但仍有基金申购火爆，开启限购，也有基金公司管理 规模逆流而上，离不开多元化的产品类型以及多元化风格的基金经理。

落地到具体产品，2023 年主动权益绩优基金基本遵从以下标签特点：1、持股 分散、行业分散，选股收益高；2、持有冷门股、业绩稀缺（与主动权益同质化程度 低）、 业绩多元；3、左侧交易，不追涨，及时止盈，卖点把握得好；4、小盘价值、 重盈利轻 Beta；5、重仓 TMT、煤炭、新基建、中特估等主题。从选基预测能力来 看，收益动量类因子选基效果变差，甚至出现了比较明显的回撤，持有体验类指标对 业绩的指示作用日益提升，选股收益的重要性甚至超过行业配置收益。本年度量化 产品大放异彩，量化产品的天然特性与前述部分标签特点存在重合度，市场积极布 局小盘指数增强，量化基金经理管理的主动量化产品也备受欢迎。

展望 2024 年，我们认为可以从“核心”+“卫星”两个部分布局基金，核心部 分关注中证 1000 增强/中证 2000 增强产品、红利低波风格产品、行业均衡/多行业 适度轮动、选股收益高的配置型产品、中小规模，波段操作，有一定换手率，积极止 盈止损的交易灵活型产品。卫星部分积极储备成长主题基金，寻找时机左侧布局 TMT、 医药产业，短期内可参与政策驱动下的银行 ETF、券商 ETF 等。

 

编辑：520中国