2023年计算机行业2024年度投资策略：重视龙头，兼顾前沿产业投资机会

一、十年复盘，产业发展趋势与赛道龙头表现分析

（一）2013-2022 年，高波动率与产业驱动共进

产业革命塑造板块强 BETA 属性，市场呈现周期特征。复盘过去 10 年行业情况，科技 革命与产业升级在每一轮市场行情中，都扮演着非常重要的驱动要素——具体来看，可 将计算机行业十年发展划分为两大周期，2013-2018 年“互联网+”和 2018-2022 年“云 计算”、“信创” 产业周期。每一轮跨度在 4-6 年。我们判断，2022 年四季度以来，行 业已经进入新一轮周期，当前计算机板块正处于行业景气上行期，其特征表现为：1）板 块整体估值水平较低；2）数据要素、AI、卫星互联网以及信创等产业处于 “0-1” 产业 起点；3）宏观环境企稳，政府支出预期转暖等，此为本篇报告逻辑基础。

持续性行情多由产业/技术变革+政策驱动。从近 10 年各板块波动来看，2013 年及 2018 年两轮持续时间较长的大行情多伴随产业/技术变革+政策驱动，并实现估值快速提升。 2013-2015H1：互联网+，网络安全、政务信息化、医疗信息化等赛道共振。2013 年 互联网+金融行情中，产业端，2012 年天天基金获批第三方基金销售牌照、2013 年 6 月余额宝推出、10 月阿里控股天弘基金，行业热点频出；政策端，国家积极推行 “互联网+”政策，多张互联网金融牌照发放，叠加央行多次宽松政策，流动性强， 带动行业迎来整体大行情，并孕育出诸如东方财富等金融科技龙头。 2018Q4-2020H1：信创、云计算引领行业行情。2019 年，在外部科技环境恶化、美 国封锁加剧背景下，信创产业正式进入发展元年，相关政策陆续出台，围绕操作系 统、芯片、数据库等核心基础软硬件领域的自主可控生态，快速发展起来；同时期， 海外信息产业商业模式向 SaaS 化转型，引发国内云转型浪潮，并在疫情影响之下， 云计算、SaaS 化服务进一步快速扩张。

此外，受政策带动的下游景气度周期影响，部分细分赛道也迎短行情，板块轮动快： 2015Q4：“互联网+政务”政策催化，政务信息化板块现阶段性行情； 2016 年：“雪亮工程”推进，安防赛道走强，推动海康威视 EPS 快速增长； 2018Q1：国家推进工业互联网发展、提出“互联网+医疗”及电子病历评级，工业互 联网、医疗信息化板块迎来景气行情。

（二）机构行为：从多元化，向产业与基本面投资倾斜

从机构视角来看，选择标准由多元主题向价值成长收敛。2017 年之前，计算机板块机构 持仓前 20 整体出呈现多元化、主题性及政策驱动等特点，板块年度轮动迹象明显，五年 之后，仅海康威视、恒生电子、用友网络、科大讯飞、大华股份等营业收入或净利润绩优 公司继续占据机构前 20 大，多数公司退出机构重仓列表，甚至出现若干退市公司。 2018 年之后，机构头部持仓公司逐步向大市值、基本面更优且逻辑更为清楚的价值成长 方向转移，这其中一方面是云计算、SaaS 模式带来垂直个股的业绩稳定增长；另一方面， 外资持续配置，也进一步强化了此选择思路，在这期间，成功进行云转型的代表广联达、 SaaS 订阅快速渗透的金山办公以及由安防向数字化进军的海康威视，都在机构持仓中站 稳了前五。机构行为越来越向价值转身。这种行为一直持续至 2022 年宏观经济承压。

总得来说，计算机行业是一个既包含强β属性，又兼顾企业α提升的一个赛道，在这其 中，产业趋势所带来的估值提升，又具有非常重要的影响。从 10 年机构持仓情况来看， 具备行业β和自身α的公司往往伴随机构持仓提升，2015 年“雪亮工程”，旨在建设“全 域覆盖、全网共享、全时可用、全程可控”的公共安全视频监控系统，造就海康威视、大 华股份等厂商快速成长；恒生电子则受益于资本市场繁荣的行业β和自身持续强化龙头 地位的α，在历年机构持仓排名呈逐步提升态势。

机构更具备跑赢市场及板块优势与能力。通过统计 2013 年以来机构前 20 公司持仓涨跌 幅中位数情况来看：1）有 7 年时间跑赢沪深 300 指数与计算机指数；2）有 7 年时间跑 赢上证指数与创业板指；3）2023Q3，平均数与中位数均跑赢上证、创业板以及沪深 300 指数，跑输板块指数。综合来看，多数情况下，机构计算机持仓具备超越市场能力。

上行周期，机构行为与市场整体表现匹配度更高。通过对比近 10 年机构重仓行为与行业 涨幅前 20 公司发现，在 2013-2015、2018-2020 年的两轮上升趋势行情中，机构持仓前 20 和行业涨幅前 20 公司的匹配度明显高于其他时期，呈现出大市值价值成长、中小盘主线 投资共振行情，其中，2013-2015 年重叠公司分别为 5/4/2 家，2018-2020 年为 7/2/7 家， 而 2016/2017/2021-2023Q3 仅为 0/2/1/1/1 家。

剖析十年间机构持仓前五公司，其收入增速更快、盈利能力更强并且更加注重研发。我 们选取 10 年间机构持仓中出现频率排名前 5 的 6 家公司，分别是：海康威视、金山办 公、深信服、科大讯飞、大华股份、恒生电子（大华和恒生并列第 5），复盘其 10 年间 收入、归母净利润增速情况以及毛利率、研发费用率四项指标。相比于行业整体，收入 方面，海康威视、金山办公、深信服、科大讯飞、大华股份、恒生电子收入 CAGR 分别 为 25.53%/38.74%/29.29%/35.12%/21.22%/20.54%，均高于或基本持平行业平均增速 21.42%，毛利率和研发费用端，6 家公司也呈领先或基本持平于行业均值态势。

机构持仓前 5 公司长期收益率跑赢指数。以 10 年周期维度看，这 6 家公司收益率依次为 18.8%/74.50%/24.22%/20.57%/9.66%/25.30%，SW 计算机、创业板指、沪深 300、上证指 数收益率分别为 11.28%/10.47%/3.87/3.22%，仅大华股份收益率略低于 SW 计算机与创业 板指，其余公司均跑赢指数。

（三）市场行为：更加多元风格，逻辑演绎主导市场行为

不同于机构行为，从板块全市场行为视角，过去 10 年间行业每年涨幅前 20 公司呈现出 更加多元、更频繁的风格切换，涨幅前 20 公司主要分布在中小市值标的，细分方面， 则更加聚集当年的热门主线，如 2019 年 ETC 产业政策驱动下的万集科技（486%）， 今年人工智能+应用在多模态领域有广泛布局的万兴科技（239%）等。此外，由于计算 机公司市值整体偏小，且产业逻辑与科技变化更快，因此表现出更大的涨幅弹性，2013 年以来，除却 2018 和 2022 年，涨幅前 20 公司表现中位数均在翻倍以上。

高弹性、短周期，十年间头部公司复现频率低。由于当年股价表现突出的公司，其公司 基本面与估值水平很难完全与股价相匹配，因此，其股价表现持续性，往往较机构重仓 公司更弱。在过去 10 年间，很少有公司可以多次出现在涨幅榜前 20 清单中，通过分析 年涨幅前 20 家公司的组合在次年表现发现，组合收益率在次年均出现较大幅度下滑， 且同一公司在后续复现频率较低，多集中于 1-2 次频率。

年度涨幅前 5 公司财务表现不及行业均值，行业β属性更强。财务指标层面，选取营收 增速、归母净利润增速、毛利率和研发支出占营业收入比四个指标，将每年涨幅前 5 的 公司表现均值与行业均值进行比较，发现涨幅前 20 公司营业收入、毛利率、研发支出 投入整体不及行业均值，或进一步说明计算机板块行情主要由行业β驱动。

（四）产业迎来 AI 革命，深刻变化的 2023 年

今年，我国宏观经济形势弱复苏，政府预算支出影响较大，因此信创板块在去年 10 月预 期表现以来，逐渐走弱，与此同时，受海外 OpenAI 及 Google 等在 AI 产业推动影响，国 内迎来一轮人工智能大浪潮。复盘2023年，AI行情始于去年11月OpenAI公司的ChatGPT， 在推出产品仅两个月后，月活即破亿，由此迅速点燃全球人工智能产业浪潮，国内企业 积极探索通用人工智能研发及应用，人工智能（数据、算法、算力、AI+应用）相关产业 持续受益，相关标的普遍取得非常优秀的表现。

板块估值水平提升，业绩有待进一步修复。截止 2023 年 11 月 24 日，申万计算机行业 PE（TTM）为 64.14 倍，处于近 5 年 69.69%分位，略高于近五年平均值（57.72 倍）。

二、2024 年计算机行业六大景气产业展望

（一）数据要素元年，价值发现与数据入表

宏观蓝图：数据已成为第五大生产要素。生产要素是指进行社会生产经营活动时所需要 的各种社会资源，传统经济学中，基本生产要素包括土地、劳动力、资本、技术四大类， 随着大数据时代来临，数据对生产贡献日益突出，成为具有多重价值的生产资料，正与 其他要素一同参与到经济价值创造过程中，成为第五大生产要素。 发展节奏：顶层设计逐步完善，地方加速探索。中央层面，继 2022 年 12 月 19 日，中共 中央、国务院发布数据二十条，正式开始构建数据基础制度体系，做强做优做大数字经 济。今年以来顶层建设明显提速，10 月 25 日国家数据局挂牌，11 月 25 日数据局局长提 出实施“数据要素 X“计划及推进数据要素基础设施建设工作，后续有望针对数据确权 登记、公共数据定价等基础性领域的出台相关政策，指引产业发展方向；地方层面，近 期各地陆续出台政策并积极展开实践探索，如浙江发布国内首个数据资产确认制定的省 级地方性标准、北京实施数据要素市场示范奖励、温州探索支持数据资产质押融资、作 价入股等数据资本化路径。

数据流通交易：助力数据价值释放。从产业链来看，数据要素市场主要由供给方、 需求方、服务方、监管方组成。其中，数据供给主要包括公共数据，企业数据和个 人数据三大类，中间服务方包括运营方和第三方服务商，可提供运营、技术及流通 服务，包括算法、算力服务、确权、估价、合规评估、数据安全等，帮助供需两侧 做好数据产品汇集、存储、加工、质量评估、使用帮助、安全保障，需求方发起需 求并保证使用合规性，监管方则对数据要素流通全生命周期进行监督管理。

数据资产入表：显化数据价值。8 月 21 日，财政部制定印发了《企业数据资源相关 会计处理暂行规定》，进一步强化了企业数据资源相关信息披露，随着数据资源入 表，一方面，有望显化数据资源价值，增厚企业资产，企业可依据数据资产开展投 融资活动，另一方面，企业数据资源相关成本由一次性计入费用转为在未来年度进 行摊销，有望助力企业增厚利润。

（二）AI+应用，大模型迎来商业化落地

2023 年以来，以 OpenAI 为首的 ChatGPT 等大模型陆续问世，国内外大厂先后发布众 多 AI 大模型。随生成式 AI 大模型的性能不断提升，我们判断 2024 年 AI+应用将会大 规模商业化落地。其中，以 AI+办公、AI+教育等赛道将会首先迎来规模化落地。 海外大模型迭代飞速，国内厂商紧随其后。国外 OpenAI 和 Microsoft 主导了 AI 大模型 技术的进展，特别是在 GPT-4 的多模态能力方面；而国内百度、科大讯飞和金山办公等 公司也在加速推进 AI 大模型的商业化和行业应用。

AI+应用“百花齐放”，多模态技术推动商业化落地加速。随着大模型的多模态技术进一 步升级，AI+应用各垂直领域的厂商均有望借此东风迎来商业化落地。

AIGC（生成式人工智能）赋能办公、解放生产力、激活创意。借助于强大学习和处理能 力，AIGC 技术可以自动生成全新的、创意丰富的内容，如文本、独特的图像等。其将赋 能大量文字处理、图像生成、创意设计等多样化办公场景，不仅可以提高内容创造的效 率，还可以激发新的创意思维方式，为办公产业带来降本增效的革命性变化。

Copilot（智能助理）赋能办公软件，自动化工作流程、人机交互升级交流方式。智能助 理的引入降低用户使用门槛。作为 AI 能力的入口，能够灵活适应不同的场景和需求，提 供信息查询、任务管理等自动化流程支持。通过深度学习和自适应算法更好地理解和满 足用户的个性化需求，提高沟通效率，为用户带来便捷和高效。

Insight（知识洞察）赋能办公软件，处理非结构化数据，提高知识再利用效率。非结构 化数据，通常含有丰富的信息，但由于其格式多样且缺乏明确的组织结构，传统的数据 处理方法难以有效应用并且处理昂贵。Insight 赋能办公软件利用机器学习和自然语言处 理算法，快速识别和解析复杂数据中的关键信息，不仅提升了数据处理的速度和准确性，还显著降低了人力和财力投入。企业能够从庞杂的非结构化数据中提取有价值的洞察， 为决策制定提供强有力的支持，从而实现资源的最优配置和成本的有效控制。

多模态技术升级，人机交互体验提升，革新办公产品。OpenAI Dev Day 2023 展示对 GPT 迭代升级为非编程背景的用户定制 GPT 的进展、Assistants API 推出，将深刻影响应用程 序开发、结合语音指令与代码执行能力等多模态技术，提升交互便捷性和效率。总的来 说，OpenAI 向我们展示了一个前景：人工智能在未来将赋予个人前所未有的能力和潜能。 微软推出 Microsoft 365 Copilot，验证 AI 办公可行性和巨大商业价值。Copilot 目前面向 企业客户推出，其定价策略、推广方式与过程等提供了示范性的效应，为国内厂商进一 步探索提供借鉴。金山办公对会员开放 WPS AI 体验资格，全面提升算力效率，加速商 业化进程。公司将应用大模型重构办公软件，为每一位用户提供 AIGC（内容创作）、 Copilot（智慧助理）和 Insight（知识洞察）三方面全新体验。同时，为解决大模型成本 高、推理速度慢、无法满足个性化需求局限性问题，通过自研推出 7B 和 13B 小模型。此 外，实施了创新一体化部署策略，将 AI 推理和训练资源统一安置在同一服务器群体中， 依据时间安排不同的资源使用，确保了计算资源的高效利用，从而最大化算力效益。

万兴科技天幕大模型发布，持续加速 AI 应用落地。公司推出一款名为“天幕多媒体”的 创意类 AI 大模型。在产品组合方面，万兴覆盖多领域包括 AIGC 应用产品、开放的 AI 平台和解决方案以及大模型技术。 彩讯股份构建 1+N+X 大模型解决方案，创新 AI 深度应用。今年 5 月推出智能邮箱 Rich AI box 的演示版。彩讯在办公自动化领域提出全新解决方案，构建一个 1+N+X 的大型横 向深度应用体系，基于现有协同办公产品，并通过添加插件和对话式助手，极大地增强 邮件、办公自动化（OA）、即时通讯（IM）等办公软件中的人工智能功能。 致远互联 AICOP 推动智能化协同管理软件升级。今年 6 月和 7 月先后发布 AICOP 协同 平台的演示版本，基于已公布的 AICOP 产品演示，专注于两个核心领域：一是工作流程 智能化，通过自动化和机器学习技术简化和优化日常工作流程；二是业务个性化定制， 以满足企业特定需求的智能化解决方案。这些功能共同构成企业智能化协同办公的全面 需求，展现其在智能化办公领域的突破和潜力。

AI+教育应用在师生两端改变教学方式。课堂中通过智能工具提高教学效率和模拟实验； 课后提供个性化学习服务，促进自主学习；对教师而言，AI 降低成本、提升效率，并帮助建立全面的学生评估体系。这些应用共同促进了一个智慧、高效的教学环境，提升教 育质量，帮助学生更好地适应数字化时代。

（三）AIPC，个人助理落地至计算终端

作为个人智能助理，AIPC 凭借其强大智能应用能力，将打破传统场景应用，给使用者带 来有别于传统场景的体验价值。随生成式 AI 大模型的性能不断提升，我们认为 2024 年 AIPC 有望规模商业化落地，AIPC 将会成为每个人量身定制的全新智能生产力工具，必 将掀起生产力的一次重大变革。国内厂商龙芯中科、中科创达有望借此受益。 PC 的多样交互功能天然满足 AI 大模型的自然语言交互需求。作为一个强大的生产力工 具，PC 是提升创作和生产效率的理想平台。相比其他智能设备，PC 具有更强的算力， 可以有效支持基于大模型的应用。同时，PC 拥有的大容量存储能力，可以在本地安全地 存储大量个人数据，成为个性化智能应用的基础。在 AI 大模型技术浪潮的推动下，AIPC 的出现开辟了新的可能性，使得每个用户都能在本地部署大模型，并通过自然语言交互， 享受专属的 AI 体验。

终端厂商主导 AIPC 产业新生态。终端厂商在这一进程中起到了领头羊的作用，不仅推 动了产业的新生态建立，也带领着整个行业不断的创新和升级。终端厂商正积极主导这 场变革，通过整合上下游资源，提供了完整的 AIPC 智能服务，负责开发和维护 AI 交互 界面，并通过超级助手平台，使 AIPC 能够轻松调用各种模型和应用能力，同时与本地知 识库协同工作，为用户提供软硬件充分适配的 AI 服务。终端厂商在制定和发布接口标准、 促进模型和应用间的互通，以及在保护个人隐私和数据安全方面，也将与应用和模型厂 商协同合作，共同制定数据使用和存储规范。在这样的背景下，有效整合上下游资源并提供完整智能服务的 AIPC 终端厂商或将成为生态系统的核心力量。

联想推出首款 AIPC 产品。2023 年 10 月 24 日，在 Lenovo Tech World 2023 大会上，联 想展出首款 AIPC 产品，构建个性化的本地知识库，并运行个人化的大型模型，以实现与 AI 的自然互动，引领 AI 硬件和终端的革新浪潮。此外，本次大会联想还展出了包括企 业和个人的 AI 双胞胎（AI Twin）、以及大模型压缩技术在内的全面 AI 产品和技术阵容， 展现了作为 PC 行业领头羊的创新精神和对 AI 新时代下硬件探索的重视。

英特尔启动 AIPC 加速计划。英特尔今年 12 月 14 日将正式发布面向下一代的 AIPC 的 英特尔酷睿 Ultra 处理器，以加速 AIPC 时代的到来。AIPC 加速计划旨在通过与超过 100 家 ISV 合作伙伴深度合作，并集合 300 余项 AI 加速功能，在 PC 体验的各个方面进行强 化，如音频效果、内容创建、游戏、安全、直播、视频协作等加速 AI 在客户端计算产业 的发展速度，以充分发挥酷睿 Ultra 处理器的硬件和技术优势，最大化释放 AI、ML 应用 的性能，让 AIPC 真正惠及用户、提升体验。 高通为 PC 芯片注入 AI 能力。新发布的高通骁龙 X Elite 配备 NPU，AI 性能为竞争对 手 4.5+倍。骁龙 X Elite 的 NPU 支持 INT4，这是目前业界领先的 AI 计算精度。此外， 骁龙 X Elite 的 NPU 还支持 45 TOPS 算力，这使得它在处理 AI 任务时具有更高的性能和效率。在 2023 年的骁龙峰会上，高通引入了其专门为生成式 AI 设计的第三代骁龙 8 移 动平台，以及一款全新的 PC 处理器骁龙 X Elite，这款处理器支持设备端运行超过 130 亿 参数的大模型。AI 大模型方面，高通同微软、Meta、谷歌、OpenAI、百度等建立合作关 系，实现用户在 PC 产品上运行 OpenAI Whisper、Meta Llama、百度 Ernie 3.5E 等模型。 同时高通骁龙 X Elite 根据联想、惠普和微软提供三个参考设计，首批搭载 X Elite 的 PC 产品预计于 2024 年中期上市。

AMD 新 AI 架构 XDNA 提升 AI 处理效率与延长电池寿命。XDNA 基于 Xilinx DNN IP 和技术的数据流体系结构，可以在不影响 CPU 和 GPU 性能的情况下提供高效的 AI 推理 能力。同时采用了适应性数据流架构和适应性互连，针对不同负载、模型、数据，由不同 单元、层级进行同步处理，从而大大提高效率和能效。换言之，XDNA 的应用不仅提升 了处理性能，还有助于延长电池使用寿命，实现了性能和能效的双重优化。 微软将搭载集成 NPU 的处理器，实现 Copilot 在 PC 端运行。微软下一代 Surface PC 的 处理器也将搭载 NPU，目标使 Copilot 可以在设备上更高效和快速的运行。 中科创达实现高通搭载大模型，稳定运行 LLaMA-2 130 亿参数模型，从云端到端侧技术 趋势的转变，成为该领域的先驱。这一成就不仅提升了端侧设备处理大模型的能力，还 显著加快了推理速度，为大模型在端侧的广泛应用奠定了基础。 小米 AI 大模型团队关注模型的轻量化和本地部署，手机端侧部分场景效果媲美云端。小 米特别注重在智能手机上实现大模型技术的应用，旨在让用户能够在手机端更加便捷地 利用这些先进的 AI 模型。小米已经成功在骁龙平台上实现了自研端侧大模型 MiLM 的 运行，完成了大模型植入手机端系统。这款自研的 13 亿参数模型在特定应用场景中的表 现已经能够与云端的 60 亿参数模型相媲美。

（四）卫星互联网，我国正式迈入星网时代

轨道和频谱资源有限，“先到先得”申报原则。根据《无线电规则》等适用于卫星频率 和轨道资源管理的国际规则规定，各国需按照规则向国际电信联盟（ITU）申报其需要的 卫星频率和轨道资源，依申报顺序获得优先使用权，属于“先到先得”原则。轨道方面， 据赛迪预测，地球近地轨道可容纳约 6 万颗卫星，到 2029 年地球近地轨道将部署总计 约 5.7 万颗低轨卫星，轨位可用空间将所剩无几。频谱方面，卫星频谱较轨道更为紧张， 目前能够单独使用、实现全球覆盖的 L、S、C 频段资源几乎殆尽。集中使用的 Ku、Ka 频段同样是 GEO（地球同步静止轨道)宽带卫星的主用频段，Ku 频段已近饱和，Ka 频段 也已被大量使用。

美国低轨通信卫星领跑全球，遥感、导航卫星领跑。根据环球网转引《中国航天科技活动 蓝皮书（2022 年）》资料，截至 2022 年底，全球在轨航天器数量达到 7218 个，其中美国 以 4731 个居世界首位，占比 65.5%；中国以 704 个居世界第三，在轨航天器首次超过 700 个，占比 9.75%。从在轨航天器类型看，美欧高轨通信卫星数量全球领先，美国低 轨通信卫星领跑全球，中国大中型遥感卫星、导航卫星数量居世界第一，各国空间应用 各有侧重。在美国在轨卫星当中，“星链”卫星在轨数量达到 3300 个左右，占比约 70%，其它在轨卫星总数 1400 余个。

航天器发射高速增长，目标超越欧洲追赶美国。2022 年，中国全年完成 64 次发射任务， 研制发射 188 个航天器，总质量 197.21 吨居世界第二位，各项数据均创历史新高。其中， 长征系列火箭 53 次发射全部成功，并实现 128 次连续发射成功。2023 年，中国计划执行 近 70 次航天发射，将再创历史新高，航天器发射数量将继续保持高增长，计划发射 200 余颗航天器，并在未来几年内快速超越欧洲，成为在轨航天器数量第二国家和实体。

纳入“新基建”，GW 星座和“G60 星链”成中国卫星互联网组网核心载体。2020 年， 我国正式明确新基建概念范围，其中信息基础设施部分主要包括“以 5G、物联网、工业 互联网、卫星互联网为代表的通信网络基础设施建设”。同年 9 月，中国向国际电信联 盟（ITU）递交了频谱分配档案，其计划发射卫星总数量达到 12992 颗。2021 年中国卫 星网络集团有限公司成立，2023 年 7 月，上海发布消息，将打造低轨宽频多媒体卫星“G60 星链”，目前实验卫星完成发射并成功组网，一期将实施 1296 颗，未来将实现一万两千 多颗卫星的组网。GW 星座和“G60 星链”成中国卫星互联网组网核心载体。 目前处于初期阶段，2025 年市场规模 447 亿元。2022 年中国卫星互联网产业规模约为 314.39 亿元，预计 2025 年将升至 446.92 亿元，2022-2025 年 CAGR 为 12.4%，从整体规 模来看，国内卫星体量较小，尚处于初期发展阶段，但受益于近年来国家出台的多项鼓 励推动卫星互联在各行业规模化应用的政策措施，国内卫星互联网市场发展机遇良好。

（五）智能驾驶，汽车智能化带来降维打击

政策护航，高阶智能驾驶落地进程有望加速。2023 年 11 月 27 日，四部门联合印发通知 《部署开展智能网联汽车准入和上路通行试点》，其中指出，四部委决定遴选具备量产 条件的搭载自动驾驶功能的智能网联汽车产品，开展准入试点，并对取得准入的智能网 联汽车产品，在限定区域内开展上路通行试点。 通知明确指出，智能网联汽车搭载的自动驾驶功能是指国家标准《汽车驾驶自动化分级》 （GB/T 404292021）定义的 3 级驾驶自动化（有条件自动驾驶）和 4 级驾驶自动化（高 度自动驾驶）功能（以下简称“自动驾驶功能”），即“L3”和“L4”自动驾驶系统。

根据汽车之家研究院，中国智能网联汽车产业规模预计至 2025 年将达到 5303 亿元。市 场销量方面，2025 年预计具备 L2 及以上自动驾驶能力的车型销量将突破千万级，渗透 率将跃升至 42.9%，较 2021 年相比实现翻倍。

（六）泛信创，补短板复苏与创新创业之路

展望 2024 年，距离 2027 全面信创还剩四年，预计信创行业未来几年将持续高速增长， 我们认为华为链有望凭借其在软硬件方面的积累受益。 美国科技制裁激励中国自主可控。美国的制裁逐渐升级，我国科技产业需要进行必要的 国产化替代，催化信创行业迎来高速发展。

2018 年以来，为解决“卡脖子”问题，国家大力支持信创产业自主研发。中美贸易摩擦 以来，美国不断加强对信创产业的科技封锁。为国家安全、提高核心产业竞争力，国家 逐步推进信创试点，并通过党政应用，辅助技术逐渐进入市场应用。目前信创产业和半 导体国产化仍在加速推进，但在基础材料、基础工艺、核心元器件以及中间产品等环节 仍 存在“卡脖子”。随着国际形势的变化，以及国家对安全底线的重视，预计后续有望 出台大量政策，助力信创产业迎来黄金发展期。2024 年信创领域可重点关注软硬件行 业、应用软件、密码安全。

信创产业代表性的基础软硬件产业仍由美国主导。全球网络根域名服务器主要为美国掌 控; 中国 90%以上高端芯片依赖进口; 根据国家行政学院电子政务研究中心的《中国电 子政务发展报告（2015-2016）》，在金融、电信、能源、政府、交通等领域的信息化系 统主机装备中，近一半采用的是外国品牌产品，安全隐患重重。我国信创产业自 2020 年 7 月，自主可控指数达峰之后，信创产业迎来漫长的波动阶段。除服务器以及 ERP 我国 国产化率比较高以外，其余产业大多依赖于进口；CPU，操作系统国产化率不到 2%。

华为产业链有望受益，在信创上软硬件产品布局完善。华为其六大技术生态升级包括鲲 鹏计算、昇腾 AI、欧拉、鸿蒙操作系统、高斯数据库和自动驾驶汽车的 MDC 等技术， 以及华为云服务，弥补我国信创产业链上的多处短板。

三、行业垂直赛道景气度修复判断与分析

（一）金融科技，下游客户景气度有望改善

2023 年前三季度上市银行及银行 IT 营收增速中位数再度探底。预计 2024 年，随国内经 济活动稳步恢复，实体融资需求回暖，金融市场需求转暖，下游银行客户营收改善，银 行 IT 行业景气度有望回升。

2023 年 7 月 24 日召开的中共中央政治局会议明确提出“要活跃资本市场，提振投资者 信心”。随资本市场信心修复，市场活跃度提升，基金管理规模增速和证券业收入增速 可期，券商 IT 业绩有望回暖。

（二）政务信息化，密切跟踪订单修复节奏

我国政府大规模开展信息化工作已经 20 多年，二十多年来，已陆续建成以“两网、一站、 四库、十二金”工程为代表的国家级信息系统，构成我国电子政务建设的基本框架。 据 IDC，2022 年我国数字政府市场规模达 1372 亿元，在“十四五”规划和数字政府政策 的引导下，数字政府市场迎来重要发展窗口期，到 2025 年将保持相对高速的增长，预计 到 2026 年将达到 2173 亿元，CAGR 为 12%。

近年 G 端 IT 支出放缓，政务 IT 厂商业绩承压。近年，受宏观经济不确定性影响，各地 政府 IT 支出有所放缓。我们选取 19 家政务信息化厂商为样本，复盘其近 5 年的业绩表 现，自 2020 年以来，各政务 IT 厂商业绩均出现不同程度下滑，在总和法下，2020-2023Q1- 3 厂商营收、归母净利润增速分别为-19.1%/14.14%/-12.36%/-44.60%、-38.71%/3.36%/- 38.51%/-113.90%。

关注细分赛道发展机遇，明年行业有望迎景气上行。政务信息化涉及细分领域众多，从 细分赛道看，财政、税务领域政府支出相对稳健，部分厂商通过客户资源、产品化能力 已进行卡位，同时，随着明年宏观经济转暖，在数字中国、政务大数据一体化等发展大 背景下，政府 IT 支出有望增加，带动行业迎来上行周期。

（三）智算产业，产业政策驱动下加速渗透

产业和政策驱动智能算力加速渗透。从算力结构看，据中国信通院，2022 年我国基础算 力规模为 120 EFlops，增速 26%，占比 40%；智能算力规模达到 178.5EFlops，增速 72%， 算力占比达 59%，得益于 ChatGPT 带来产业发展和政策助力，智能算力已成为我国算力 快速增长的驱动力，预计2021-2026年CAGR为52.3%，远高于通用算力的CAGR 18.5%。

外部环境趋紧，国产化大势所趋。10 月 17 日，美国商务部工业和安全局（BIS）发布 了芯片出口禁令新规，新增计算性能作为出口限制参照。在此新规下，英伟达旗下 A100、A800、H100、H800 等 AI 芯片均受到出口限制，发展国产算力已成为大势所 趋。

与英伟达对比，华为昇腾 910 半精度算力（FP16）达 320TFLOPS，约为英伟达 V100 芯 片算力的 2.5 倍，已与英伟达 A100 算力（312 TFLOPS，未采用稀疏技术）水平相当。

通用服务器见底回暖，AI 服务器需求旺盛。上游层面，Aspeed 月度营收虽表现仍有承 压，但降幅已逐步趋缓，服务器周期步入见底回暖通道。下游层面，四家海外云厂商 2023Q3 资本性开支环比已有稳步提升，同时，在大模型训练需求旺盛背景下，AI 服务器 投资热度不减。

（四）医疗信息化，数据、订单与业绩展望

医院 IT 支出稳步增长。据 CHIMA，2021-2022 年 12.3%的受访医院在信息化方面投入 2000 万元以上，11.7%的医院投入低于 50 万元，比 2018-2019 年度分别提升 5.3pct、减 少 8.6pct，我国医院信息化投入正逐步加强。在信息化投入预算占比方面，三级医院整体 投入占比高于三级以下医院，其中，4%的三级医院投入占比达到 5%以上，接近 30%的三级医院投入占比 1%以上，而三级以下医院对此的比例分别为 2.7%和 14.4%，超过 50% 的三级以下医院投入占比为 0.2%以下。

政策推动行业稳步发展。国家医疗信息化建设规划呈现阶段性特点，自十二五规划开 始，国家明确提出加强医疗卫生领域的信息化建设，有关医药、远程医疗的规范性法规 相继出台，医疗信息化建设全面展开；十三五期间，建设以电子病历为核心的临床信息 化系统，加速医疗信息系统的打通、多层级医院协同发展成为关注重点，2020 年新冠 疫情进一步催化医疗卫生平台一体化、标准化建设需求，同时推进区域医疗系统互联互 通，及数据实时共享，建设重点从单一的信息化系统，逐步向场景化、平台化、生态化 转变。

订单表现回暖，下游需求逐步释放。订单层面，选择 9 家医疗信息化厂商作为样本，据 招标网公开数据，2023 年 1-7 月累计中标订单金额较同期增长 30.69%，分月度看，今年 以来 1-4 月订单表现有所承压，5 月已开始出现回暖并逐步提速，5-7 月增速分别为 29.33%、 44.09%、61.22%，预计随着下游需求释放，明年景气度有望保持上行。

（五）工业软件，中长期高景气国产化赛道

工业软件是指专用于或主要用于工业领域，为提高工业企业研发、制造、生产管理水平 和工业装备性能的软件。按照产品形态、用途和特点的不同，工业软件市场可进一步细 分为研发设计软件、生产控制软件、信息管理软件以及嵌入式软件。

工业软件对工业的发展具有极其重要的技术赋能、杠杆放大与行业带动作用。根据《中 国工业软件产业白皮书（2020）》，产品设计阶段的成本仅仅占整个产品开发投入成本 的 5%，但是产品设计决定了 75%产品成本。以研发类 CAX 为例，可以帮助在产品设计 阶段从源头控制产品成本。在软件开发全过程中，如果在需求收集阶段修复一个所发现 的缺陷需花费 1 美元，那么，在设计阶段修复该缺陷则需花费 2 美元。以此类推，如果 直至产品投入使用后才发现该缺陷，修复所需的费用则将暴涨至 69 美元，有了软件开发 工具的辅助，在产品设计阶段花费 2 美元，即可从源头消灭软件缺陷。 全球工业软件产业稳步增长，中国工业软件市场呈现快速发展态势。根据中国工业技术 软件化产业联盟，2021 年全球工业软件产品市场规模达到 4561 亿美元，较 2020 年增长 4.66%，2012-2021 年年复合增长率约 5%；2021 年，我国工业软件产业规模 2414 亿元， 较 2020 年增长 24.8%。对比来看，我国工业增加值占全球比超 25%，工业软件市场规模 仅为全球的 8%。

（六）军工卫星，板块有望迎来需求新变化

强军目标推动行业发展，军工信息化景气度提升。十四五规划提出，要加快机械化、信 息化、智能化融合发展，确保 2027 年实现建军百年奋斗目标。当前，国防信息化建设提 速与国产化替代共振，军用电子信息化市场空间巨大。2023 年 2 月，国资委表示加大国 防军工、粮食能源资源等重点安全领域布局。我国军队正处于向信息化转变的过程中， 国家重视度持续提升，军工信息化景气度有望加速。 国防支出稳步增长。3 月 5 日，财政部发布 2023 年度政府预算草案报告，2023 年中央本 级国防支出预算为 1.55 万亿元人民币，相比 2022 年增幅为 7.2%，保持稳定增长。具体 来看，我国国防费支出主要由人员生活费、训练维持费和武器装备费三部分组成。

国防装备费增长迅速，信息化支出占比稳中有升。从国防装备费占比来看，国防装备费 在军费中的占比在 40%左右，近年基本保持稳定，其中，国防信息化支出占比稳中有升， 随着国家经费投入、装备平台建设及编制改革的推进，有望带动军工电子信息化投入规 模稳步增长。

人工智能发展迅速，有望为军工信息化带来边界变化。在军事领域有广阔的应用前景， 人工智能武器以及以人工智能赋能的新质武器和系统的出现将改变未来战争的方式，而 计算机视觉、机器学习、数据处理、图谱技术、图像语音等技术的不断迭代而趋于成熟， 为军事人工智能奠定了坚实的基础。因此，我们认为，人工智能发展迅速，有望为军工 信息化带来边际变化。近年来，随着计算机视觉、机器学习、数据处理、图谱技术、图像 语音等技术术的发展，人工智能技术不断迭代而趋于成熟，并应用于各行各业。我们认 为，将人工智能技术应用在以信息化和智能化作为重要发展方向的未来军事中，构建完 整的 AI 军事生态链，将切实提高军队智能化作战的能力。

（七）商用密码，安全领域高景气细分赛道

《商用密码管理条例》修订版推出，助力商业密码行业景气度提升。2023 年 4 月，国务 院总理李强日前签署国务院令，公布修订后的《商用密码管理条例》，自 2023 年 7 月 1 日起施行。修订后的《条例》重点规定了以下内容：一是完善商用密码管理体制；二是促 进商用密码科技创新与标准化建设；三是健全商用密码检测认证体系；四是加强电子认 证服务使用密码和电子政务电子认证服务活动管理；五是规范商用密码进出口管理；六 是促进商用密码应用。在政策催化及防疫措施优化下，商用密码行业景气度有望提升。 商密应用领域基本实现全覆盖，初步实现了商用密码产品与行业场景特点的融合应用。 其中，商用密码在金融领域应用占比 24.05%，在政务领域应用占比 19.31%，在通信领域 占比 15.38%，在电力领域占比 12.31%，在交通领域占比 9.47%，在税务、医疗、电子商 务等其他领域占比共计 19.48%。

商业密码产业结构持续优化。根据观研天下数据，国内现有商用密码产品 3000 余款，品 类涵盖了密码芯片、密码板卡、密码模块、密码机、密码系统等全产业链条。2021 年， 我国商用密码产业硬件产品占比为74.5%，软件产品占比为6.6%，服务市场占比为18.9%。 我国商用密码产品依然以硬件为主导，与国外软硬产品均衡、产品通用性较强等特征形 成对比。相较 2016 年硬件产品市场规模占 95%以上的状态，我国商用密码产业结构正在 逐步优化。

新应用（主动）+密评密改（合规）+信创三重需求共振，密码行业有望迎来历史机遇。 数字经济发展背景下，产业数字化和数据产业化两个重要方向，而伴随的新技术新应用 必然涉及信息安全问题，而密码作为信息安全的“扣环”，构筑成数字经济发展的“护城 河”。数据安全事件频发，定期密评及时发现问题并进行改造具备必要性。近年来，我国 密码产业在法律法规、算法标准、产业应用、监管体系等方面进展显著，针对密码行业 的“一法三规一条例”的推出，为密码行业发展和密评稳步推进奠定了坚实土壤。在内 需外压的双重驱动下，信创产业“2+8+N”稳步推进，信创产业迎来历史性机遇。根据光 明网引述海比研究院联合中国软件行业协会、中国软件网发布的报告资料，，2022 年信 创产业规模达 9220.2 亿元，近五年复合增长率为 35.7%，预计 2025 年突破 2 万亿元，而 密码既是信创的重要组成部分，又为信创产业拧紧“安全阀”，信创产业发展为密码行 业带来历史契机。

商密市场空间广阔。全球来看，根据 QYresearch 测算，2019 年全球商用密码市场规模达 250.42 亿美元，预计 2026 年将达到 864.06 亿美元，年复合增长率为 18.79%。我国商用 密码行业市场规模同样实现快速增长。2016 年到 2022 年，我国商用密码产业总体规模 保持高增长率，年复合增长率 31%，2022 年商用密码产业规模达到 707.64 亿元，预计 2023 年商用密码行业规模有望达到 937.5 亿元，同比增长达到 32%。

编辑：火腿肠