2023年泰嘉股份研究报告：锯切、电源双轮驱动，电源业务加速成长

1. 锯切领域龙头，“锯切+电源”双主业助力长期增长

1.1. 公司概况

公司为国内锯切工具龙头，开拓电源业务为第二增长曲线。公司成立于 2003 年， 并于当年第一条双金属复合钢带生产线正式投产，2006 年延伸产业链，双金属带锯条生 产线正式投产；2010 年完成年产 800 万米双金属带锯条项目；2013 年，双金属带锯条 产能突破 1300 万米，生产规模跻身世界前列。2017 年公司登陆深交所中小板，以“双 五十战略”为指导，加快国际化发展布局。2018 年，公司入股德国 AKG 公司、设立欧 洲（荷兰）孙公司，2019 年设立印度孙公司。官网数据显示，公司目前已在全球 50 多 个国家或地区建立销售服务网络，在新西兰、日本、韩国等地拥有品牌独家代理，锯切 产品远销包含欧美日在内的 50 多个国家和地区。此外，公司于 2020 年开始布局精密电 子制造业务、消费电子产品。2022 年 9 月底，公司完成了对东莞市铂泰电子有限公司的 重大资产重组，增加了电源业务，并凭借既有技术和经验开拓光伏、储能电源业务；公 司于 2022 年 9 月完成对带锯条业内新秀美特森的全资收购，至此已经形成“锯切+电 源”双主业发展的新格局。

夯实主业，打造“锯切+电源”双轮驱动模式。在锯切产品方面，公司目前主要产 品包括硬质合金带锯条和高速钢双金属带锯条 2 大品类，包括 7 大品牌、10 种规格、33 大系列和 429 种齿型，覆盖高、中端及经济型产品。在第二主业电源业务方面,公司主营 业务为消费性电子电源、光伏新能源电源、储能电源、站点能源电源、数据中心电源及 其它特种电源产品的研发、生产和销售。

股权结构稳定，保证经营策略的连续性。截止 2023 年 9 月 3 日，公司董事长方鸿 通过长沙正元持股 27.52%，是公司实际控制人。公司第二大股东为工程机械龙头中联重 科，持有公司 22.42%的股份。公司于 2022 年入股电源及锯切资产，收购国内锯切领域 新秀江苏美特森 100%股权，并持有铂泰电子 56.23%的股权，通过其全资子公司雅达电 子顺利切入电源业务。

1.2. 公司营收稳健，电源业务占比快速提升

公司营收稳定增长，2022 年并表后营收大幅提升。泰嘉股份营收稳定增长，18-21 年营收从 3.5 亿元增长至 5.3 亿元，CAGR14%，归母净利润从 0.56 亿元增长至 0.70 亿元，CAGR7.8%。2022 年 9 月与铂泰电子和美特森并表，公司营收达 9.8 亿元同比提升 86%，归母净利润 1.3 亿元同比增长 87%，23H1 公司营收 9.45 亿元，同比增长 228%， 归母净利润 0.61 亿元，同比增长 46%，随着新能源电源产线产能爬坡完成，公司远期空 间有望打开。

23H1 公司费用率持续降低，盈利水平受行业景气度影响暂时承压。2022 年因电源 业务的并入以及汇兑损益的减少，公司期间费用率大幅度下降至 16.7%，2023 年 H1 期 间费用率持续降至 11.3%，主要系低毛利率的电源业务并入，且上半年消费电子市场低 迷，消费电子电源业务进一步承压所致。受消费电子景气度降低以及新能源市场波动影 响，公司 23H1 毛利率持续降低至 18.31%，同比减少 20pct，销售净利率 6.25%，同比减 少 8pct。

公司 22 年开拓电源业务后，电源业务占比快速提升。23H1 公司电源业务占比 65.9%， 超过原金属制品主业的 34.1%。公司锯切业务毛利率水平稳定在 40%+，电源业务处在 起步初期且受到 23H1 宏观环境影响存在一定波动，23H1 消费电子电源毛利率为 3.83%， 新能源电源毛利率 13.85%。

1.3. 定增加码锯切业务，积极扩产新能源项目

募集资金巩固锯切优势，扩产新能源电源项目蓄力长期增长。公司 2023 年 8 月发 布《向特定对象发行股票募集说明书（注册稿》，拟投入募集资金不超过 6.08 亿元，主 要用于锯切业务的巩固和新能源电源业务的产能扩张。

2. 锯切行业国产化加速，公司龙头优势明显

2.1. 锯切业务：国内锯切市场持续成长，国产替代向高端渗透

2.1.1. 国内制造业规模庞大，锯条作为基础耗材需求广阔

国内制造业规模庞大、增长稳健，为锯条行业发展提供了坚实基础。作为国家产业 政策扶持的重点对象，国内双金属带锯条生产企业不断加大对新材料、新工艺、新产品 的研发投入，不仅缩短与国外产品技术差距，也扩大了国内产品的市场占有率。在我国 从制造业大国到制造业强国转型的关键阶段，制造业向着提高国产化率、提高国产工业 产品质量、优化产业结构的方向不断发展，并鼓励发展有助于节能减排的新技术和新材 料。

锯条作为装备制造的基础性耗材，需求广阔。双金属锯条主要用于切割各种钢材和 有色金属，如铸铁、铸钢、轧制圆钢、方钢、管材，以切割精度高、表面质量好、切割 效率高等特点而受到制造业青睐。其制作工艺是将两种不同特性的合金钢焊接在一起， 再经机加工、热处理等一系列工艺制作而成的消耗性刀具，其锯齿部分为一种金属，其 余部分为另一种金属，按齿材和生产工艺可主要又可以分为高速钢带锯条和硬质合金带 锯条。受益于国内装备制造业、建材业、汽车制造业等领域的快速发展和巨大需求，根 据尚普咨询集团的数据显示，2022 年中国锯切市场规模达到 41 亿元人民币，同比增长 9%，占全球市场份额的 4.1%，预计到 2023 年中国锯切市场规模将增长到 54.2 亿元人 民币，同比增长 32.2%。

2.1.2. 国产替代加速推进，向海外市场进军，同时高端产品差距缩小

国产替代加速推进，海外市场开拓卓有成效。随着欧美等地区通货膨胀加剧以及地 缘冲突导致的能源价格上涨，欧美带锯条企业制造成本大幅上升、产品交付周期延长， 市场竞争力明显下降，海外市场需求持续向国内生产端快速转移。根据中国海关统计数 据显示，2017 年至 2022 年我国双金属带锯条的进口金额从 0.2 亿美元下降至 0.1 亿美元；而出口金额从 0.2 亿美元增至 0.7 亿美元，复合年均增长率达 32.23%。2023 年，预 计净出口额将进一步扩大，国内双金属带锯条领先企业“走出去”的步伐速度加快。

在中低端产品领域国产替代已经完成，竞争格局稳定。国内企业随着产品品质提升， 价格和地域优势，逐渐占领了中低端双金属带锯条市场，泰嘉、本溪工具、福建恒而达 等企业凭借先进的生产工艺、稳定的产品质量逐渐成为行业的领先企业。其他规模较小 的市场竞争者受生产工艺、生产设备、产品质量、品牌知名度等条件限制较难对领先企 业的市场地位造成威胁。 在高端产品领域国内外差距逐步缩小，海外厂商仍占主导地位。长期以来，以美国 雷诺仕、日本天田株式会社、德国威库斯等为代表的国外企业凭借先进生产工艺、过硬 的产品质量占据我国高端双金属带锯条市场。近年来，随着我国双金属带锯条生产工艺 的发展，逐渐出现了以泰嘉股份引领的一批掌握高端双金属带锯条生产工艺的企业，并 在高端产品领域与国外企业形成竞争。

未来材料进步带动更多新材料锯切需求，行业向规模化、高质量发展。材料工业的 进步带来更多难切材料的应用和对硬质合金带锯条的需求增长，同时新能源等行业的发 展带来了新的材料锯切需求。原材料和能源成本上涨进一步加剧行业竞争，倒逼企业经 营管理能力提升，将促进行业向高质量和规模化发展。下游企业效率提升和智能制造提 速，高速、自动化和智能化锯切成为发展趋势。

2.2. 公司是国内锯切龙头，产品结构持续优化加速开拓海外市场

2.2.1. 公司作为标准制定起草单位技术领先，率先切入重要客户先发优势明显

双金属带锯条标准起草单位，率先切入重要客户卡位国产替代。目前绝大多数带锯 床使用的锯条均为双金属带锯条，公司是掌握双金属带锯条生产工艺并实现规模化生产 的业内领先企业，系双金属带锯条国家标准和硬质合金带锯条行业标准的起草单位，中 国航天中国运载火箭技术研究院认可的硬质合金带锯条合格供应商，实现硬质合金带锯 条规模生产与进口替代的国内企业。2022 年，获评工信部“ 制造业单项冠军示范企业” 称号。

公司掌握高端锯条生产技术，打破海外垄断受益国产替代。国内双金属带锯条的宽 一般在 27~41mm 之间，27mm 以下、41mm 以上的高端双金属带锯条主要依赖进口。 公司掌握 80mm 宽型双金属带锯条和 13mm 超窄双金属带锯条技术，打破海外厂商垄 断受益供应链国产化趋势。

双金属带锯条工艺繁复、误差逐级累加，公司技术壁垒难以被新进入者短期超越。 双金属带锯条行业是技术密集型行业，需要较为深厚的技术积淀，其生产工艺涉及十余 道工序，每个环节的误差都会持续往下累积，任何环节的偏差都会导致最终产品性能方 面的缺陷，这种对繁复工序技术一致性的严格要求，目前国内仅有少数企业能够做到。 除了生产技术以外，双金属带锯条企业还需具备持续研发能力，针对下游客户切割材料 材质和要求方面的变化对锯条的齿型、材质进行相应的升级和改进，以适应市场的新需 求。而新进入市场的竞争者，短时间内难以全面掌握锯条生产所需的技术和工艺要领， 也缺乏广泛的客户基础以便根据客户反馈进行新产品研发，因此产品规格有限且质量一 致性较差。

双金属带锯条产品种类多样、客户价格敏感度低，公司作为业内龙头先发优势明显。 双金属带锯条属于金属切削加工环节的易耗品，是带锯床的基础配件。相对于切削材料 和加工机械而言，双金属带锯条单位价格较低，因此最终用户在决定选取哪种品牌的双 金属带锯条时，价格敏感度相对不高，产品的业内认知度、口碑和品牌影响力是其作出 选择的重要依据。由于形成和提升一个产品的品牌影响力是一个长期的过程，行业新进 入者较难在短期内树立稳固的品牌形象。同时针对不同材质的切削对象，双金属带锯条 设计有较大区别。而行业新入者很难在短期内掌握多种规格的双金属带锯条生产工艺， 根据下游需求开发新规格齿型的能力也相对较差，竞争中处于劣势。而公司作为双金属 带锯条的龙头企业，率先打入客户供应链，先发优势明显，形成良性循环。

2.2.2. 收购美特森巩固龙头地位，国内外协同发展

收购美特森巩固龙头地位，整合资源发挥协同优势。公司于 2022 年 9 月底完成对 美特森的全资收购，通过资源整合和协同发展，公司在产能布局、制造能力、营销网络、 供应链管理、技术研发等方面对美特森融合、赋能，发挥协同优势。 发力中高端产品，持续优化销售结构。2023H1 中高端产品销售收入 1.6 亿元，同 比增长 16.22%，占锯切营业收入比 51.03%，同比提升 1.94pct，其中，硬质合金带锯 条销售收入 0.4 亿元，同比增长43.49%，占锯切营业收入比 13.34%，同比提升2.95pct； 宽带锯条销售收入 0.6 亿元，同比增长 45.24%，占锯切营业收入比 17.96%，同比提升 4.13pct。

扩展销售网络，实现国内+国际协同发展。在国内，公司已经完成了全国范围内的 七大区域布局，设立了香港子公司，并在华东区和华北区设立全资子公司并建立了物流 配送中心和技术服务中心，拥有 400 多家产品经销服务商，同时设立大客户部和电商团 队以直销方式作为补充。在海外，战略入股德国百年名企 AKG 公司，设立荷兰、印度 孙公司，在欧洲市场布局多年，建立较为完善的渠道体系，同时在加拿大、新西兰、日 本、韩国、越南、新加坡、马来西亚、印尼、泰国、阿根廷、墨西哥等地拥有品牌独家 代理或者品牌代理。目前与全球 50 多个国家和地区的经销商建立了销售合作关系，全 球化布局初现。

3. 并购雅达开启双轮驱动，消费电子、新能源电源齐头并进

收购罗定雅达布局电源业务，围绕消费电子+新能源打造全品类电源业务。罗定雅 达由雅达能源设立于 1995 年，自成立日起即专注于电源产品，拥有接近 30 年的从业 经验和行业积淀，在历史上是全球电源行业头部企业美国艾默生公司（Emerson）的全 资子公司，作为在中国的主要生产基地之一，其客户广泛分布于消费电子、半导体设备、 通信、制造业、服务器中心和医疗领域，具有深厚的技术储备和产品生产能力。罗定雅 达与全球一线品牌客户长期保持合作和供应关系，拥有较高行业知名度和先进的大规模 制造能力，在全球电源行业有着突出的品牌和市场地位优势，是电源行业的领先企业之 一。

产品品质过硬，率先受益国产化浪潮。公司拥有高度自动化的电源成品生产线，可 以为客户提供电源一站式解决方案；拥有完整的智能制造系统，自主研发工厂管控和数 字云端预警系统，IT 防呆系统，实现制程 KPI 可视化；同时研发的可追溯系统可以赋予 产品 ID，ID 回溯制程信息以及每个元器件的供应商，生产周期，批量号，为产品的一 致性提供了坚实的保障。 电源产品认证周期久，公司先一步打入大客户供应链取得先发优势。凭借多年稳定、 先进的大规模制造能力和良好的声誉，罗定雅达赢得了众多国内外知名品牌客户的信赖。 国际顶级客户对供应商的选择和要求非常严苛，认证周期长，通常只会考虑业内头部的 电源厂商。电源属于日常使用频率较高的安规器件，产品质量直接关系到人身安全，电 源产品的安规认证为强制性要求，企业需要投入大量时间获取认证。公司目前已通过中 国、美国、欧盟、日本、德国、澳大利亚、新加坡、瑞士等多个国家/地区的产品认证。此外，也取得了 IATF16949 车规认证，能够向车载电源拓展业务。

产能持续扩张，继消费电子后开拓新能源领域作为新兴增长点。目前公司电源业务 拥有广东罗定、东莞大岭山、东莞谢岗三大生产制造基地，专注于电源行业产品的大规 模生产制造，在研发创新、生产运营、快速响应等方面具有显著竞争优势。截至 23H1， 广东罗定基地充电器年生产能力最高达到 1.6 亿只，全球出货量累计超过 20 亿只，具有 长期稳定、大规模高质量生产的历史纪录。公司产能持续扩张，23H1 已经投产部分新 能源电源产线，随着新能源业务的产能扩张预计未来盈利状况会得到改善。

3.1. 消费电子电源：服务海内外优质大客户，主打中高端产品

3.1.1. 消费电子存量空间广阔

消费电子电源产品以充电器为主，市场空间庞大。消费电子电源产品以有线充电器 为主，主要应用于消费电子行业，包括智能手机、平板电脑、智能电视等智能终端产品。 根据 BCC Research 测算，2022 年普通充电器市场规模将达到 86.88 亿美元，占有线充 电器市场的 76%；快充充电器市场规模将达到 27.43 亿美元，占有线充电器市场的 24%。

智能手机年出货量基数庞大，随着充电功率增长充电器市场有望扩大。由于通货膨胀、汇率波动等经济不确定性抑制消费者需求，23Q2 中国智能手机出货量 0.66 亿台， 同比减少 2.1%，环比小幅提升 0.4%，景气度仍然较低，但是出货量基数仍然庞大。在 手机市场总量未明显增长的情况下，手机充电器市场主要依赖于存量市场。一方面，当 前手机快充平均功率仍有较大增长空间，尤其是中低端中大功率快充的渗透率还处于较 低水平，快充迭代升级有望提升手机充电器市场销量。此外，随着快充功率的增加，手 机充电器单价快速提升，中高功率手机快充渗透率的增加，有助于电源制造企业收入提 升。此外，GaN（氮化镓）充电器具有体积小、功率大、散热好等优点，价格明显高于 普通快充。随着各主流厂商陆续发布 GaN 快充产品，市场调研机构 BCC Research 预 计 2025 年全球 GaN 充电器市场规模将超过 600 亿元。

3.1.2. 服务海内外优质客户，受益大客户手机销量增长

公司业务开展顺利，国产手机出货量提升将带动公司电源业务增长。公司 2021 年 为华为终端与公司子公司罗定雅达业务开展过程中的债权提供2000万元最高额度担保，， 未来随着消费电子行业的复苏以及华为手机市场份额的提升，公司电源产品出货量有望 进一步提升。根据 Counterpoints 数据，华为 Mate 60 Pro 手机在发布后的六周内售出了 160 万部，2023 年 10 月 Jefferies 预测华为手机出货量已经超越苹果并且增长趋势会延 续到 24 年。公司控股子公司罗定雅达作为消费电子电源龙头有望率先受益国产手机出 货量增长。

入围苹果供应链，有望依托苹果庞大出货量持续提升业绩。根据苹果 2022 财年公 布的供应商名单，泰嘉股份被纳入苹果供应链，鉴于苹果对供应商综合实力的严苛要求， 被纳入供应链表明公司在消费电子电源领域的技术水平已经达到业界领先水平，未来有 望依托苹果庞大出货量持续提升业绩。

3.2. 新能源电源：市场空间广阔，公司积极扩产，有望形成未来远期增量

3.2.1. 逆变器市场规模增长迅速，国产厂商占据较大份额

光伏逆变器市场空间庞大，而逆变器寿命较短，更换需求有望推动新一轮出货量增 长。根据 Wood Mackenzie 统计数据，预计到 2025 年全球光伏逆变器市场空间将达到 300GW，营收超过 180 亿美元。根据中国光伏协会、中商情报网数据，中国光伏逆变器 产量由 2017 年的 62GW 预计增长到 2023 年的 130GW，CAGR 达 13%，市场容量庞大。 根据泓达光伏数据，光伏组件的寿命虽然可以达到约 25 年，但光伏逆变器寿命仅在 10- 15 年，逆变器所采用的电解电容寿命在 15 年左右，而导热硅脂寿命仅约 10 年。逆变器 更换周期接近有望推动逆变器出货量增长。

逆变器行业集中度高，国内厂商优势巩固。根据 Wood Mackenzie 数据， 2022 年， 全球前五大光伏逆变器厂家华为、阳光电源、锦浪科技、古瑞瓦特和固德威出货量占全 球光伏逆变器总出货量的 71%，华为在全球光伏逆变器市场的份额保持第一，出货量接 近 95GW，同比大幅增长 83%，根据 S&P Global 数据，2022 年全球逆变器出货量 326.6GW， 华为出货量占全球出货量 30%。

3.2.2. 大客户全方位合作，积极推进新能源业务产能爬坡

公司积极推进新能源业务产能爬坡，逆变器、优化器、充电桩、储能产能快速扩张。 公司基于优良的品质表现、规模化的制造能力、领先的检测能力和大客户开发与服务能 力，正积极拓展新能源光伏电源、站点能源电源等电源业务。23H1 公司已投产部分新 能源电源业务产线，新增固定资产投资 4000 万元；新增员工约 260 人。已投产线部分 开始陆续投入生产，部分正在产能爬坡过程中，预计 23H2 公司继续产能扩张，加大投 资力度，随着新能源电源业务的产能释放和订单交付公司业绩有望持续改善。

储能重要性提升，政策支持下成长空间广阔。储能逆变器集成了光伏并网发电和储 能电站的功能，克服了光伏组件受天气变化发电不稳定的缺点，提高电网品质。与此同 时，通过波谷储存电能、波峰输出电能，大幅削减电网峰值发电量，大幅增加电网容量， 提高电网利用率。由于储能对光伏发电稳定性和可行性的重要程度，2021 年 3 月国家发 改委和能源局共同发布了《关于推进电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见》， 提出：优化整合本地电源侧、电网侧、负荷侧资源，严控火电-储能增量，鼓励风光水储 一体化。

充电模块是充电桩核心部件，公司产品出货量有望随着充电桩市场扩容释放。根据 中商情报网数据，中国充电桩市场在 2023 年预计超过 96 亿元，同比增长 81%，而充电 模块作为充电桩的核心器件占整体成本 50%左右，充电桩市场的快速增长有望消化公司 快速扩张的新能源电源业务产能，提高公司业绩。

中国新能源汽车保有量增长迅速且车桩比不断缩小，充电模块有望成为公司远期增 量。根据中国政府网数据，2022 年全国新能源汽车保有量达 1310 万辆，占汽车总量的 4.10%，扣除报废注销量后同比增长 67.13%，纯电动汽车保有量 1045 万辆，占新能源 汽车总量的 79.78%。在新能源汽车保有量迅速增长的同时，电动汽车与充电桩的配套比 例也不断缩小，根据发改委和中国充电联盟数据，中国车桩比从 2016 年的 3.3 下行到 2022 年的 2.06，按照工信部 2030 年车桩比达到 1 的目标仍然有巨大提升空间。随着公 司充电桩产能提升以及客户逐步导入，充电桩对公司业绩的贡献有望逐步显现。

编辑：火腿肠