2023年医药行业2024年投资策略：否极泰来正当时，优先布局院内、院外高增长品种

医药政策回暖、基本面改善，2024年或迎医药 板块牛市行情

板块回顾：医药政策回暖、基本面改善，2024年或迎医药板块牛市行情

当前医药指数处于历史较低位置，2024有望走出板块牛市。医药板块历经3年调整，我们对2024年板块保持乐观。从政策面： 9月以来反腐纠偏及国家鼓励创新药态度明确，给产业和投资者注入“强心剂”；从基本面看，2023Q3多板块增长好于市场 预期，预计2023Q4及2024年业绩全面向好，估值和业绩将双重提升；从资金面看，医药板块PE已处于历史最低区间，基金 持仓也处于历史低位水平，在预期好转后，具备较强吸引力。

政策面：反腐影响减弱，医药公司业绩有望反转向上

板块利空出尽，医药公司业绩有望迎来反转向上。随着2023年9月以来医疗学术会议陆续恢复，院内药品、设备、耗材等采购逐 步回归正常化，医疗反腐对行业的影响进一步弱化，医药公司业绩有望发生转折向上。

业绩展望：市场环境改善，2023Q4业绩有望环比增长

数据统揽：2023Q1-3医药板块整体收入增速 1.4%、归母净利润增速-20.2%，业绩增速下 滑主要受疫情相关公司带来的高业绩基数和近 期医疗反腐对部分公司院内业务开展造成一定 的影响。 提质增效： 2023Q1-3医药板块销售、管理和 财务费用率同比下降，毛利率下降主要系部分 公司产品集采带来，但板块净利率保持稳定且 略有回升，这反映了医药企业在增效降本方面 持续取得成效。龙头企业持续逐步从规模扩张 阶段到精细化运营阶段，盈利能力有望持续提 升。 全面向好：2023Q3整体板块业绩受医疗反腐 短暂影响， Q4业绩有望环比增长。且医疗反 腐整治行业风气，有望引导行业健康高质量发 展，合规且注重创新研发的公司有望脱颖而 出。

板块估值：处于历史低分位水平，估值修复空间较大

估值水平：目前板块估值仍处于历史低分位水平，估值修复空间较大。医药板块在2020年后，经历了集采、疫情、美国加 息、医疗反腐等影响后，板块估值水平大幅下调。区间最高估值为2020年8月3日的86.82倍，最新收盘日2023年11月9日 板块估值为31.68倍，仍处于历史较低分位水平，板块估值修复空间较大。

基金持仓：利空出尽，医药持仓占比有望反转

医药生物板块公募基金持仓占比处于历史低位，与历史最高相差甚远。整体看，医药生物板块目前公募基金持仓占比较少，2023Q3持仓占 比为12.3%，而2020年6月份基金持仓占比高达17.01%。随着医疗反腐影响出清，基金持仓占比有望迎来反转。

2024年投资机会：院内普遍受益、院外更关注 增速快、估值合理品种

血制品：需求旺盛叠加高附加值产品占比提升，持续推动板块业绩增长

2023Q1-3血液制品板块表现良好，Q3业绩同比大幅增长。2023年前三季度，血液制品板块营业收入同比增长20.3%，归母净利润 同比增长18.8%，主要系疫后血制品需求旺盛；分季度看，2023第三季度血液制品板块收入同比增长22.6%，归母净利润增长 17.9%。主要系2023Q1开始采浆量大幅提升，一般血制品从采浆到投放市场需要半年时间，2023Q3板块业绩出现拐点。

需求端持续旺盛，供给端较大改善。2023年第三季度血制品需求端保持着强劲恢复态势，以人血白蛋白、静丙为代表的血制品销量同 比保持较快增长。且疫情期间，厂家对白蛋白等品种做了较好的学术推广作用，医生和患者接受度增强，我们看好白蛋白等品种后续 对板块业绩贡献增大。在供给端，2022年年末部分企业采浆量下降，可销库存产品大幅减少，院外端市场经历产品涨价，随着2023 年采浆工作的逐步恢复，将带动血制品产能的增加，同时国家对单采血浆站的放开，行业供给关系持续优化。

创新药产业链：政策支持药企创新发展，关注核心大单品

医保控费需兼顾经济性和有效性，创新药是有效抓手。2023前三季度，全国医疗保险（含生育保险）总收入为23468亿元，同比增长 9.2%，总支出为20378亿元，同比增长17.9%。在控费的大背景下，药物的经济性和有效性同等重要，通过集采和医保谈判节省经费， 同时引导企业研发创新，加大创新药的市场供给，兼顾有效性。

创新药价格宽松化管理，有利于提高药企新药研发动力。2023年以来，国务院发文强调完善创新药物的快速审评审批机制，国家药监局 对创新药上市许可申请审批进行了提速，并且国家卫健委持续推进医药领域改革和创新发展，并积极调整创新药的定价政策，国家一系 列动作表明大力支持创新药的发展。2023年11月，国家医保局正在调整创新药的定价政策，在《新冠治疗药品价格形成指引》基础上， 对创新药上市早期阶段的价格采取相对宽松的管理，有利于提高药企新药研发动力。

医疗器械：2023年三季度业绩板块内部分化，医疗设备赛道持续增长

板块业绩表现：医疗设备：2023Q3医疗设备子板块营收262.5亿，同比增长5.5%，环比下降14.5%。同比略增主要系医疗设备板块持 续受益于新基建、国产替代等政策支持。环比下降主要系三季度受国内医疗反腐导致部分设备项目招标时间延期，预计该部分业绩会在 2023年四季度或2024年一季度体现。医疗耗材：2023Q3医疗耗材子板块营收192.7亿，同比略降1.8%，环比持平。医疗耗材板块目 前已完成疫情防疫耗材向常规手术耗材的转化，边际性成长持续向好。体外诊断：2023Q3体外诊断子板块营收102.8亿，同比下降 60.3%，环比下降4.4%。体外诊断板块受新冠业务高基数影响，业绩表观下滑，但2024年高基数影响出清，看好后续板块高成长性。

医疗信息化：SPD是提升医院廉政建设的有力抓手，行业渗透率有望快速提升

SPD行业处于发展早期，未来空间广阔。截至2022 年 10 月，我国医疗器械 SPD 项目在全国公立医院 的渗透率约为 5.5%，未来市场发展空间较大。同 时，SPD 项目价值量高，根据建发致新招股书披 露，其 2022 年主要客户平均每家医院一年的收费为 599 万元。市场空间方面，按照不同级别的医院渗 透率进行估算，2027 年市场规模有望超三百亿。

我们认为医疗反腐常态化后，药械流通领域预计将迎 来行业重大革新，SPD 项目可实现院内物资精细化 管理，提升院内信息化水平，易于接受政府监管，提 升药品供应链的合规性及院内物流管理廉洁性。头部 国资背景供应链企业有望进一步保持领先优势，SPD 收入贡献占比较高的个股预计维持高速增长。

医疗服务：眼科诊疗需求稳固基本盘，视光或为后续核心增长引擎

消费眼科方面，2019年以来，爱尔眼科、华厦眼科、何氏眼科、光正眼科视光业务增速在正常经营年份皆超过屈光（除2020年和2022年）， 2023H1视光业务增速明显高于屈光。需求方面，我们认为当前时点消费下行影响仍在，视光业务针对的青少年近视防控需求在疫情期间明 显增加，该类需求更为刚性，且平均客单价较低，受消费降级影响有限。供给方面，较多眼科公司提出加大发展视光业务，爱尔眼科已有 200多家视光诊所，后续进一步下沉市场，华厦眼科也在有序推进200家视光中心落地。考虑到龙头屈光价格基本保持稳定，综合当下消费趋 势的不确定性，我们认为发展视光业务确定性更高，视光也有望成为继屈光后的核心增长引擎。

基础眼科方面，2021H1-2023H1白内障收入CAGR明显高于以前年度，表明2020年疫情以来积累需求在该期间得到持续释放，且2023H1 释放更加明显，表明白内障诊疗需求依然旺盛； 2021H1-2023H1眼病增速虽低于白内障，但整体增速更为稳健，仍有望保持10%左右增速。

药店：2023Q3业绩总结：利空因素逐步消化，回暖趋势明显

回顾2022年，零售药店前三季度受到疫情影响客流、四类药管控等因素影响，药房业绩有所波动。12月防疫政策优化后，四类药需求激增，零售药店业绩呈前低后高趋势。 业绩动荡影响因素第一位为疫情，第二为医保切换。全国医保切换2-3个月停止医保，政策出台如保健品停止刷卡，医保切换从21年至2022上半年停止。下半年四类药逐 步上架，医保切换影响消除。

内生是药店增长的基石，外延并购为零售药店业绩带来最直接贡献，龙头药店内生自建+外延并购带动业绩增长。自建方面，2021年起各大药房开店速度整体提升，新店 滚动式开业为公司未来业绩的增长带来新的客流量和新的现金流，并且通过成熟门店稳定业绩的贡献支撑新开门店的不断拓展，形成良性的业务循环，门店规模持续扩大， 规模化效应加强，进而带动业绩快速增长。外延并购方面，并购为零售药店业绩带来最直接贡献，以健之佳为例，2022年收购河北唐人实现营收16.36亿元（+11.4%）， 净利润1.09亿元（+27.5%），毛利率提升0.4pct达到35.6%，净利率提升0.8pct达到6.7%。

中药：2023Q3中药板块毛利率下滑，销售费用率明显下降

毛利率：2023Q3中药板块毛利率同比下滑 2.45pct，根据ifind统计，44%中药标的 2023Q3毛利率下滑，主要因为集采导致相关 标的毛利率下降较明显。中药品牌OTC面对持 续提升的需求以及处于高位的中药材成本，价 格策略更加积极，广誉远、片仔癀、东阿阿 胶、同仁堂等公司毛利率提升。院内中药康缘 药业、方盛制药、新天药业毛利率增加1pct左 右，盈利能力稳健。

费率： 2023Q3中药板块销售费用率同比下降明显（-2.22pct ），60%中药标的2023Q3销售费用率同比下降，42%中药标的 2023Q3销售费用率同比且环比下降，医药反腐成效明显，利于行业优化费用投入，中长期来看，诊疗需求总量稳中有升，具备 明确疗效和安全性的品种市占率将加速提升。

净利率：2023Q3中药板块归母净利率略有提升（+0.82pct），扣非净利率略有下降（-0.79pct，主要系目前集采主导的整体毛 利率下降幅度大于销售费用率下降幅度）。

报告节选：

编辑：火腿肠