2023年消费行业持仓的变化与启示：基金更加抱团，盈利确定性优先

一、基金更加抱团，盈利确定性优先

1.1、消费持仓低位，机构更加抱团

当前消费板块仓位：处于历史低位，基金更加抱团

当前市场情绪仍处于低位，后续市场反弹对资金量要求较高。2023Q3 基金整体新发行份 额 533.64 亿份，上一次发行规模相近的时期是 2018Q4，当时季度基金发行份额仅为 514 亿份，上证指数下滑到 2500 点以下，随后指数一路反弹。但和 2018Q4 相比，同样是基金 发行处于低点的位置，但彼时普通股票型、偏股混合型、灵活配置型的仓位分别为 86%、 75.8%和 48.3%。相比之下目前仓位相对位置略高，市场反弹对于增量资金的需求量要求 更高。

消费仓位仍处历史低位，消费板块内部持仓度进一步集中。消费仓位水平自 2021Q2 以来 整体呈现下降趋势，尽管 2023Q3 大消费仓位水平提升至 22.7%的水平，环比提升 4.1%， 但目前仍处于历史低位。同时消费板块内部持股集中度不断提升，达到 62.7%的水平，处 于历史高位水平。具体体现为：全行业内，盈利能力更强的公司（如贵州茅台、泸州老窖、 美的集团）仓位水平逆势明显提高；单个行业内部，行业龙头的仓位水平相比非龙头提升 更明显。背后体现了在悲观市场情绪下，投资者风险偏好变低，更加看重企业盈利的确定 性，因此盈利能力更强的龙头企业配置优势进一步凸显。

1.2、企稳渐行渐近，估值进入底部

1.2.1、当前消费基本面：社零数据复苏，企稳渐行渐近

基本面角度，社零增速中枢切换，企稳渐行渐近。从中长期视角看，消费近两年所面临的 核心问题是加杠杆的增长模式见顶、经济发展成熟后需求增速中枢的换挡，从过去 10%以 上增速回落至 5%左右的新中枢。跟踪月度社零 2 年复合增速，可以看到 2023 年初至今先经历 1-2 月的复苏，此后 3-7 月消费持续承压，8 月政策落地后企稳信号出现，9 月尽管 社零复合增速下滑至 4.0%但仍优于二季度。我们预计未来社零增速中枢或在 5%及以上， 随着当下月度增速不断接近该水平，企稳或已渐行渐近。

1.2.2、当前消费板块估值：估值继续下行，处于历史低点

估值不断下修，性价比优势更加凸显。今年消费板块的估值水平持续下降，一方面由于疫 后企业业绩的不断修复，使得估值水平有所降低。另外一方面也因市场不断扩散的谨慎情 绪，市场对消费的高预期和现实的低复苏效应下，卖出压力导致消费估值进一步下调。从 数据上看，中证消费指数 PE 从年初的 40 左右水平下降到三季度末的 27.6，估值处于历 史低位。

二、基金整体情况

2.1、基金发行情况：发行热度显著下降，市场情绪遇冷

从基金季度发行情况上看，2023Q3 基金整体新发行份额 533.64 亿份。同比 2022Q3 下滑 60.9%，环比 2023Q2 下滑 23.4%。上一次发行规模相近的时期是 2018Q4，当时季度基金发 行份额仅为 514 亿份，上证指数下滑到 2500 点以下，随后指数一路反弹。从发行规模来 看，目前 A 股情绪整体已处于历史级的冰点位置。 从基金市场存量规模来看，截至 2023Q3 基金份额为 61035.51 亿份，同比小幅增加 4.2%， 环比增加 1.1%。其中，股票型、混合型基金份额分别为 25239.72 亿份、35795.79 亿份， 环比分别变动+10.2%、-4.5%，股票型基金规模扩张而混合型基金规模减少。

2.2、基金资产配置：基金仓位环比下降，但整体仍处高位

从开放式基金仓位上看，截至 2023Q3 普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金的仓位 各为 87.1%、80.5%、63.9%，季度环比分别变动+0.0pct、-0.2pct、-0.2pct，仓位有小 幅下降。 和 2018Q4 相比，同样是基金发行处于低点的位置，但彼时普通股票型、偏股混合型、灵 活配置型的仓位分别为 86%、75.8%和 48.3%。

2.3、基金持仓市值：基金持仓总市值明显下降，行业间差异影响持仓水平

对 2023Q3 各行业仓位的讨论，首先建立在基金持仓总市值在 2023Q3 出现明显下降的前提 之下，且各行业下降幅度不一。其中，公募基金持有的电力设备、电子、医药生物和计算 机行业市值下降规模靠前，由于各行业之间持仓市值的下降幅度差异较大，因此对各行业 的仓位水平造成了明显的影响，会出现部分行业实际持仓市值下降，但仓位占比反而上升 的现象。

三、大消费行业配置

3.1、大消费整体持仓：由于成长板块回撤，消费受益稳健性持仓比例上升

从持仓占比上看，2023Q3 大消费行业整体持仓占比为 22.7%，季度环比上升 4.1%，达到 历史均值。主要原因是成长性的回撤之下，导致估值已处于低位且盈利能力确定性高的消 费板块成为具备一定避险能力的板块，保持了相对稳定并略有上升的仓位水平。 从超配比例上看，2023Q3 大消费行业超配比例为 5.7%，季度环比增加 4.0%，超配比例上 升但低于历史均值。

3.2、消费一级行业持仓：对盈利确定性更为重视，食品饮料仓位明显上升

市场更加重视企业价值增长，盈利确定性强的食品饮料和家用电器板块仓位上升明显。从 持仓占比来看，食品饮料的仓位提升最高，环比上升 5.39pct，其超配比例也环比提升 5.08%。其次为家用电器板块，仓位上升 0.44pct，超配比例上升 0.51pct。传媒板块热度 下降，仓位环比下降 1.12pct。此外，其他盈利确定性较弱的板块仓位也有所降低。

接下来对消费一级行业的仓位、超配、持仓市值情况变动进行分析和解读：

食品饮料

成长板块回调下，食品饮料仓位上升。从仓位角度看，2023Q3 食品饮料行业仓位水平为 14.7%，环比上升 5.39%，高于历史均值 9.9%。超配比例为 6.9%，高于历史均值 4.3%。本 季度食品饮料在持仓市值下降的情况下，仓位和超配比例上升，主要原因为其他偏成长的 板块大幅回调所致。

持股市值下降，白酒相对最稳。2023Q3 公募基金持有的食品饮料板块市值环比 2023Q2 下 降 20%，处于 2020Q4 以来的最低水平。从绝对值角度看，下降最多的是白酒板块，占据 食品饮料整体持股市值下降额的 25%，而非白酒和饮料乳品分别占据 19%和 18%。从变化 百分比来看，持有的白酒市值下降幅度较小，环比仅下降 6%，而其他食品饮料二级板块 均下降超过 50%。

家用电器

仓位环比上升，仍低于历史均值。2023Q3 家用电器行业仓位水平为 2.7%，环比上升 0.4%， 低于历史均值 3.2%。超配比例为 0.7%，环比上升 0.5%但仍低于历史均值 1.3%。家电板块 仓位自 2023Q2 开始，仓位呈现逐步增加的趋势。

持股市值下降，主要受白电板块影响。2023Q3 公募基金持有的家用电器板块市值环比 2023Q2 下降 39%，其中白色家电板块下降额较多，环比下降 34%，占据家用电器板块持股 市值下降额的 48%，而家电零部件相对最稳定，环比下降 29%是家电板块内部环比下降幅 度最小的板块。

农林牧渔

仓位小幅上升，接近历史均值。2023Q3 农林牧渔行业仓位水平为 1.4%，环比提升 0.02%， 接近历史均值 1.6%。超配比例为 0.0%，低于历史均值 0.1%。农林牧渔板块仓位在 2022Q1 达到高点后一路走低，目前仍未看到仓位持续上升的明显信号。

持股市值下降，主要受养殖板块影响。2023Q3 公募基金持有的农林牧渔板块市值环比 2023Q2 下降 48%，其中养殖板块下降额较多，环比下降 47%，占据家用电器板块持股市值 下降额的 49%，而种植业板块相对稳定，环比下降 33%是农林牧渔板块内部环比下降幅度 最小的板块。

商贸零售

仓位持续下降，达到历史低点。2023Q3 商贸零售行业仓位水平为 0.6%，环比下降 0.03%， 低于历史均值 2.2%。自 2021Q1 以来商贸零售仓位整体呈持续下降的趋势，目前的仓位水 平为 2010 年以来最低水平。超配比例为-0.7%，低于历史均值 0.3%。

持股市值下降，主要受一般零售板块影响。2023Q3 公募基金持有的商贸零售板块市值环 比 2023Q2 下降 51%，其中养殖板块下降额较多，环比下降 57%，占据商贸零售板块持股市 值下降额的 44%。

社会服务

仓位持续下降，达到历史低点。2023Q3 社会服务行业仓位水平为 0.6%，环比下降 0.18%。 仓位至 2022Q4 以来一直下降，目前处于历史低点位置，低于历史均值水平 1.1%，之前达 到此仓位水平的时间为 2013Q1。超配比例为 0.0%，低于历史均值 0.3%。

持仓市值下降，专业服务和酒店餐饮双降。2023Q3 公募基金持有的社会服务板块市值环 比 2023Q2 下降 60%，其中从绝对额角度看专业服务和酒店餐饮板块下降均较多，两者环 比下降比例分别为 52%和 67%，分别占社会服务持仓整体市值下降额的 36%和 35%。

轻工制造

仓位水平下降，超配水平达到历史低位。2023Q3 轻工制造行业仓位水平为 0.6%，环比下 降 0.20%，低于历史均值 1.0%。超配比例为-0.5%，低于历史均值 0.1%。轻工制造板块仓 位水平达到近 8 年的最低点，上一次达到此仓位水平的时间为 2014Q4。超配水平达到 2010 年以来的最低水平。

持仓市值下降，主要受家居用品板块影响。2023Q3 公募基金持有的轻工制造板块市值环 比 2023Q2 下降 61%，其中从绝对额角度看家居用品板块下降额较多，环比下降 63%，占轻 工制造持仓整体市值下降额的 59%。

美容护理

仓位延续下降趋势，达到历史均值水平。2023Q3 美容护理行业仓位水平为 0.4%，环比下 降 0.13%，延续 2022Q4 以来的下降趋势，目前已达到历史均值 0.4%。超配比例为 0.1%， 继续低于历史均值 0.3%。

持仓市值下降，主要受医美板块影响。2023Q3 公募基金持有的美容护理板块市值环比 2023Q2 下降 61%，其中从绝对额角度看医疗美容板块下降额较多，环比下降 57%，占轻工 制造持仓整体市值下降额的 55%。

传媒

传媒热度下降，仓位继续下降，处于历史较低水平。2023Q3 传媒行业仓位水平为 1.2%， 环比下降1.12%，延续了2023Q2后的下降趋势，目前低于历史均值2.5%。超配比例为-0.6%， 低于历史均值 0.7%，处于 2010 年以来较低的超配水平。

持仓市值显著下降，主要受游戏板块影响。2023Q3 公募基金持有的传媒板块市值环比 2023Q2 下降 73%，其中从绝对额角度看游戏板块下降额较多，环比下降 74%，占传媒持仓 整体市值下降额的 60%。公募基金传媒板块持股市值在 2023Q2 达到历史级高点后显著回 落。

纺织服饰

2023Q3 纺织服饰行业仓位水平为 0.4%，环比下降 0.14%，低于历史均值 0.8%。超配比例 为-0.3%，低于历史均值-0.2%。纺织服饰板块仓位水平自 2022Q3 以来一路上升，在 2023Q2 达到近期高点后有所下降。

持仓市值下降，主要受服装家纺板块影响。2023Q3 公募基金持有的纺织服饰板块市值环 比 2023Q2 下降 62%，其中从绝对额角度看服装家纺板块下降额较多，环比下降 56%，占传 媒持仓整体市值下降额的 50%。

3.3、消费二级行业持仓：白酒提升明显，游戏明显下降

3.3.1、季度环比变动Top10

从细分赛道持仓占比上看，本季度相比上季度，持仓增加比例最高的前十大消费二级行业 中，白酒仓位提升比例最高，达到 1.40pct。公募基金的白酒板块持仓市值实际上有所减 少，但由于减少的幅度远不及其他行业，因此最终白酒的仓位实现明显的提升。根本原因 在于白酒的盈利确定性优势下，板块回撤幅度相对较小，基金对白酒的配置相对稳定。而 游戏板块本季度热度明显下降，减持比例相对较高，仓位环比下降 0.48pct。

从超配比例上看，超配比例环比增加较多的二级板块为游戏，超配比例环比增加 0.20pct。 超配比例环比减少较多的板块为白酒，超配比例环比变动-0.42pct。

3.3.2、各版块二级行业季度持仓变动梳理

食品饮料：白酒仓位提升明显，非白酒/休闲食品/调味品仓位下降明显

从二级行业来看，2023Q3 食品饮料板块中，除白酒外其余二级行业仓位均下降。其中， 非白酒、休闲食品、调味品仓位下降明显，分别下降 0.12%、0.11%和 0.14%。白酒仓位提 升较多，环比增加 5.97%。进一步细分，白酒仓位提升的主要来源是贵州茅台（+2.77%）， 盈利能力强的白酒龙头公司在市场下跌中韧性更足。

家用电器：白电/零部件仓位提升，厨卫、小家电仓位下降

从二级行业来看，2023Q3 家用电器各板块中，白色家电和家电零部件仓位上升最多，仓 位分别环比提升 0.35%和 0.17%。小家电和厨卫电器仓位下降相对较多，分别环比下降 0.03% 和 0.04%。其中，白色家电板块仓位提升主要来源于美的集团（+0.22%），而家电零部件 仓位提升主要来源于三花智控（+0.18%），两家公司因其在板块内部的盈利能力优势，仓 位提升明显。

农林牧渔：种植业/饲料/养殖业仓位提升，农产品加工仓位下降明显

从二级行业来看，2023Q3 农林牧渔板块中，种植业、渔业和养殖业仓位提升，提升比例 分别为 0.05%，0.03%和 0.03%。农产品加工板块仓位下降最多，达到 0.05%。其中，种植 业仓位提升的主要来源是隆平高科（+0.04%），而养殖业仓位提升的主要来源是牧原股份 （+0.03%）和温氏股份（+0.05%）。

商贸零售：旅游零售仓位提升，一般零售仓位下降

从二级行业来看，2023Q3 商贸零售板块中，旅游零售板块仓位提升明显，提升比例达到 0.03%。一般零售板块仓位下降较多，下降比例达到 0.04%。旅游零售板块上市公司仅有 中国中免（+0.03%），是板块仓位提升的主要也是唯一来源。一般零售板块上市公司数量 较多，且仓位变动差距较小，共同导致了该板块整体仓位的下跌。

社会服务：各板块仓位均下降，酒店餐饮下降比例较高

从二级行业来看，2023Q3 社会服务各板块仓位均出现下降。其中酒店餐饮下降比例相对 较高，下降比例达到 0.09%。而锦江酒店（-0.03%）、首旅酒店（-0.02%）、君庭酒店（-0.02%） 三家公司仓位下降是导致该板块仓位下降的主要原因。

轻工制造：造纸板块仓位提升，家居用品仓位下降明显

从二级行业来看，2023Q3 轻工制造板块中，造纸板块仓位提升相对较多，提升比例达到 0.04%。其中太阳纸业仓位的提升（+0.07%）是该板块整体仓位提升的主要原因。其余板 块仓位均出现下降，家居用品下降比例较高达到 0.07%，家居用品上市公司数量较多，彼 此仓位变动差距较小，共同导致了板块仓位的整体下降。

美容护理：各板块仓位均下降，医疗美容和化妆品下降比例相对较高

从二级行业来看，2023Q3 美容护理各板块仓位均出现下降。其中，化妆品和医疗美容下 降比例相对较高，下降比例均达到 0.05%。其中，医美板块仓位下降主要由华熙生物 （-0.05%）引起，而化妆品板块仓位下降主要由珀莱雅（-0.02%）引起。

传媒：各板块仓位均下降，游戏板块下降比例较高

从二级行业来看，2023Q3 传媒板块中，各二级行业仓位均出现下降。其中游戏板块下降 比例相对较高达到 0.68%，其中游戏板块仓位下降主要由于三七互娱（-0.11%）、巨人网 络（-0.07%）和姚记科技（-0.08%）引起。

纺织服饰：各板块仓位均下降，饰品板块减持比例相对较高

从二级行业来看，2023Q3 纺织服饰中各板块仓位均出现下降。其中饰品板块下降比例相 对较高，下降比例达到 0.05%，纺织制造和服装家纺均被减持 0.04%。板块内部公司之间 的仓位变动比例整体差距较小，共同导致了板块整体仓位的下降。

3.4、大消费重仓股：市场低迷背景下，内部抱团现象更加明显

从前十大消费重仓股占基金持有的整体 A 股市值的占比看，2023Q3 前十大消费重仓股持 仓占比为 14.2%，环比显著提升 7.5%，主要系市场整体下滑背景下，持仓集中于部分盈利 确定性的个股导致。前十大消费重仓股占比目前高于历史均值 10.8%，环比增加 7.5pct， 持仓集中度处于上升趋势。 从消费板块内部持股集中度上看，2023Q3 前十大消费重仓股占基金大消费整体持仓的比 例为 62.7%，环比增加 2.7pct，高于历史均值 47.3%，接近历史的高点，反映了公募基金 对于消费板块的配置更加集中化，具备盈利能力优势的消费个股，相对于板块整体的配置 吸引力更加明显。

截至 2023Q3，大消费板块整体及各一级行业前十大重仓股明细如下： 基金对消费板块的配置仍旧主要集中在白酒板块，消费板块前十大重仓股中，白酒企业占 据 6 席，且前五均为白酒企业。家用电器板块也重仓较多，占据前十大重仓股中的 3 席， 其中三花智控和格力电器为本期新入的前十大消费重仓股。剩余一只前十大重仓股是来自 乳制品板块的伊利股份。

食品饮料

环比上期，本期食品饮料板块前十大重仓股中持仓增加较多的个股为贵州茅台（+2.77%）、 泸州老窖（+1.05%）和五粮液（+0.82%）。持仓减少较多的个股是伊利股份（-0.03%）。

家用电器

环比上期，本期家用电器板块前十大重仓股中持仓增加较多的个股为美的集团（+0.22%） 和三花智控（+0.18%），持仓减少较多的个股为海信家电（-0.01%）和盾安环境（-0.01%）。

农林牧渔

环比上期，本期持仓增加较多的是温氏股份（+0.05%）、海大集团（+0.04%）和隆平高科 （+0.04%），持仓减少较多的是巨星农牧（-0.02%）。

商贸零售

环比上期，本期商贸零售板块前十大重仓股中，持仓增加较多的是中国中免（+0.03%）， 持仓减少较多的是重庆百货（-0.01%）和焦点科技（-0.01%）。

社会服务

环比上期，本期社会服务板块前十大重仓股中持仓增加较多的个股为宋城演艺（+0.03%） 和华测检测（+0.03%），持仓减少较多的个股为锦江酒店（-0.03%）和苏试试验（-0.03%）。

轻工制造

环比上期，本期持仓增加的个股主要为太阳纸业（+0.07%），本期持仓减少较多的个股为 晨光股份（-0.05%）和顾家家居（-0.02%）。

美容护理

环比上期，美容护理板块前十大重仓股中科思股份（+0.01%）获得增持，华熙生物（-0.05%） 和珀莱雅（-0.02%）减持比例较高。

传媒

环比上期，传媒板块前十大重仓股中除分众传媒（+0.07%）获得增持外，其余个股均得到 不同程度的减持，其中三七互娱（-0.11%）、巨人网络（-0.07%）、芒果超媒（-0.06%）、 吉比特（-0.05%）减持比例较高。

纺织服饰

环比上期，本期持仓增加的个股为比音勒芬（+0.02%）、海澜之家（+0.01%）和报喜鸟 （+0.01%），本期持仓减少的个股包括华利集团（-0.02%）、潮宏基（-0.01%）和老凤祥 （-0.01%）。

四、基金经理后市观点

我们梳理了部分偏好消费股的基金经理 2023 年三季报的观点，并将其中和消费板块有关 的观点进行整理，从而反映基金对于消费板块的最新看法。 三季度国内宏观经济压力仍旧较大，居民消费意愿并不强劲，消费持续承压，短期悲观的 市场情绪下板块估值不断下修，部分价值类优质公司估值更加具备吸引力。未来随着国内 政策的不断落地，从中长期角度看经济仍具备较大的发展潜力，消费赛道得益于赛道属性 拥有长期的发展耐力，优质消费龙头公司仍是较好的配置对象。

编辑：火腿肠