1 T/R 组件龙头，军民用下游需求饱满

1.1 中国电科院所核心上市平台，主营 T/R 组件及射频集成电路

南京国博电子股份有限公司（国博电子）是国内能够批量提供有源相控阵 T/R 组件、 系列化射频集成电路产品的领先企业。公司隶属于中国电子科技集团，在国内军工电子和 网信领域占据技术主导地位。第一大股东中电国基南方集团有限公司在一、二、三代半导 体领域建立自主发展体系，形成了从设计、工艺到封装、测试，从材料、芯片到模块的完 整技术体系和产品链，研制的核心芯片和关键元器件广泛应用于海陆空天各型装备。

中电科集团控股，下属国微电子子公司。公司隶属于中国电子科技集团有限公司，集 团直接 100%持股中电国基南方集团有限公司、中电科第五十五研究所，其中南方集团持股 公司 35.83%，五十五所持股公司 16.64%。公司控股一家子公司南京国微电子有限公司，持 股比例 100%。

公司主营有源相控阵 T/R 组件和射频集成电路相关产品的研发、生产和销售。公司产 品覆盖防务与民用领域，是目前国内能够批量提供有源相控阵 T/R 组件及系列化射频集成 电路产品的领先企业，核心技术达到国内领先、国际先进水平。有源相控阵 T/R 组件主要 应用于精确制导、雷达探测领域，射频集成电路主要应用于移动通信基站领域，并逐步拓 展到移动通信终端和无线局域网领域。

1.2 盈利能力持续提升，长期发展空间大

公司 T/R 组件和模块业务营收稳健增长、射频芯片业务近两年有所下降：如下图所示， 公司T/R组件和射频模块业务2018-2023H1营收分别为 12.71/14.99/15.10/21.31/31.39和16.26 亿元，2019-2023H1 同比增速分别为 18%、0.7%、41%、47%和 6%，主要原因系公司 T/R 组件随军用有源相控阵雷达广泛应用于机载、弹载领域，受益于国防军工发展建设同步快 速增长；

基站用射频芯片 2018-2023H1 营收分别为 3.41/6.98/6.75/3.42/2.72 和 0.18 亿元，2019- 2023H1 同比增速呈现下降趋势；根据公司 2023 年半年报信息显示，主要原因系经历 2020- 2022 年的 5G 投资高峰后，5G 投资规模不会再增长并将呈现逐步下降的趋势。中国移动 2022年 5G资本开支同比下降 3.5%，中国电信 2022年 5G投资同比下降 10.5%，受此影响， 基站设备商对射频集成电路和 GaN 射频模块的需求也呈现下降趋势。

公司 2022 年实现营业收入 34.61 亿元，同比增长 38%；2023H1 实现营收 19.21 亿元， 同比增长 11%；公司 2022 年实现归母净利润 5.21 亿元，同比增长 41%；2023H1 实现归母 净利润 3.09 亿元，同比增长 18%。公司积极开展技术研发和市场开拓，稳妥保障产品生产 和供应链安全，使得主营业务收入及净利润同步稳健增长。

公司重视研发，有力保障创新发展：公司 2022 年实现研发费用 3.45 亿元，同比增长 41%；2023H1 实现研发费用 1.79 亿元，同比增长 1.6%。公司研究为本科研为基，多项重 点项目创新实验持续推进有力保障长期竞争力，根据公司 2023 年半年报显示，截至 2023 年 6 月 30 日，公司在研项目有射频放大类芯片、射频控制类芯片、射频模块、专用模拟芯 片、多频段系列化瓦片式 T/R 组件研发、基于自动化和信息化的智能制造平台建设、多功 能综合射频技术研究等重点项目。 公司毛利率稳定，净利率逐渐提升：如下图所示，公司 2018-2023 年期间毛利率较稳 定，维持在 29%-35%范围内；净利率自 2020 年起逐步稳健提升，表明公司内部管理进一步 加强完善，降本增效逐渐提升。

2 有源相控阵雷达需求旺盛，射频集成电路随 5G 建设增长

2.1 T/R 组件构成有源相控阵雷达核心，海陆空天多场景应用

公司 T/R 组件产品和射频集成电路产品属于模拟集成电路。公司产品有源相控阵 T/R 组件是指在雷达或通信系统中用于接收、发射一定频率的电磁波信号，并在工作带宽内进 行幅度相位控制的功能模块，是有源相控阵雷达实现波束电控扫描、信号收发放大的核心 组件，主要应用于精确制导武器的雷达导引头、机载雷达、舰载雷达、卫星通信等领域。

在有源相控阵雷达中，整个雷达系统由成百上千个辐射器按照一定的排布构成，每个 辐射器后端均连接一个单独有源相控阵 T/R 组件，在波束形成器的控制下，对信号幅度和 相位进行加权控制，最终实现波束在空间的扫描。因此，有源相控阵 T/R 组件的性能参数 直接决定相控阵雷达系统的作用距离、空间分辨率、接收灵敏度等关键参数。此外，有源 相控阵雷达需要数量众多的 T/R 组件共同构成有源相控阵阵面，有源相控阵 T/R 组件的性 能也进一步决定了有源相控阵雷达系统的体积、重量、成本和功耗。

根据雷达的不同工作环境和不同的性能要求，有源相控阵 T/R 组件的构成形式不尽相 同，但其基本结构一致，主要由数控移相器、数控衰减器、功率放大器、低噪声放大器、 限幅器、环形器以及相应的控制电路、电源调制电路组成。

公司产品市场占有率国内领先。通过整合中国电科五十五所微系统事业部有源相控阵 T/R 组件业务，已构建起覆盖 X 波段、Ku 波段、Ka 波段的设计平台、高密度集成及互连工 艺平台以及全自动制造及通用测试平台，具备 100GHz 及以下频段有源相控阵 T/R 组件研制 批产能力，具有体积小、重量轻、集成度高、性能优异等特点，产品广泛应用于弹载、机 载等领域，是国内面向各军工集团销量最大的有源相控阵 T/R 组件研发生产平台之一；除 整机用户内部配套，国博电子产品市场占有率国内领先。

有源相控阵雷达快速发展带动 T/R 组件需求旺盛。公司 T/R 组件主要应用于于军工电 子中的军用雷达领域，处于产业链中游。军工电子产业链可概括为上游元件和器件、中游 组件和微系统以及下游整机。上游元件和器件是整个军工电子产业的基础，中游组件和微 系统是下游军工电子整机的重要子系统，涵盖微波组件、计算机组件、通信组件等，下游 整机领域包括电子信息装备和武器平台上的电子信息系统，后者为其他产业集群配套。

下游应用领域之一：精确制导 ,导引头作为精确制导武器的眼睛，可有效地把导弹和目标关联起来并输出它们之间的 相对运动信息，决定整个精确制导武器更新换代的方向，是价值量占比最高的部分。根据 《防空导弹成本与防空导弹武器装备建设》中关于导弹按价值量拆分的描述，导引头和动 力装置占据 40~60%的成本。 有源相控阵雷达导引头凭借灵敏度较高、 信号处理能力较强、可靠性较高等特点，未 来将逐步替代无源相控阵雷达，成 为弹载武器的倍增器。由于有源相控阵雷达的每个辐射 器后端均需配装一个 TR 组件，该种体制带来 T/R 组件数量级的大幅提升。

全球或将进入新一轮国防投入高增长期，我国军费有望保持高增长。我国军费近些年 保持较高速增长，但较美国军费仍然金额较小。俄罗斯、北约、日韩的军费支出也有大幅 增长，后期我对海陆空军事装备的数量及武器数量的需求也在不断增加。其中，导弹依靠 其信息化技术可以实现对目标的精确打击， 已成为各种军事装备的核心配套武器。预计未 来，我国将有更多的军事装备陆 续交付、服役，依照满足各类装备对武器的需求，导弹需 求量也将进一步增加。

下游应用领域之二：雷达探测, 相控阵雷达是当前雷达的重点发展方向，广泛运用于机载雷达和舰载雷达，具有扫描 时间快、抗干扰能力强、可靠性高等特点。未来有源相控阵雷达将逐渐替代机械扫描雷 达、无源相控阵雷达成为主流，并逐步替代单一功能雷达，向多功能相控阵雷达方向发 展。相较于机械扫描雷达，AESA 具有扫描速度快、多功能、多目标跟踪、可靠性高、抗 干扰能力强等优势。相较于 PESA，AESA 具有探测距离明显增大、效率及可靠性更高、截 获概率低等优势。 有源相控阵雷达可以应用在各种机型的飞机、舰船上，因此应用面非常广泛。根据 《全球军用雷达市场 2015-2025》报告，2025 年机载雷达、陆基雷达、声呐和空基雷达、 舰载雷达市场将占据全球军用雷达市场的 36%、27%、20%和 17%。

随着全球国防支出的稳步增长、国际热点地区冲突的不断加剧、各国边境保 护和早期 威胁识别需求的增加、雷达技术的创新以及应用领域的扩展等多方面因 素影响，全球军用 雷达市场规模预计会保持稳步增长的态势。根据 Grandview Research 研究报告，2020 年全 球雷达市场规模为 314 亿美元，全球军用雷达市 场规模为 192 亿美元，约占全球雷达市场 份额的 61.15%；预计 2025 年全球雷达 市场规模将达到 380 亿美元，按此比例测算，预计 2025 年全球军用雷达市场规 模可达到 232 亿美元。

下游应用领域之三：卫星通信 ,随着以高频段（Ku、Ka 等）、大容量、高 通量为特点的宽带通信技术的成熟，通过 通信卫星实现互联网接入已经成为可 能。受有源相控阵雷达技术体制的发展，在卫星通信 领域中无论是空间段还是 用户终端，都将有大量的产品采用相控阵模式，在空间段主要是 利用相控阵天 线的多波束、敏捷波束能力，在用户终端则是看中其低轮廓、灵活波束的处 理 能力等，上述技术都决定了有源相控阵体制在卫通通信中的广泛应用，同样也带来了大 量的 T/R 组件需求。

根据赛迪智库发布的《中国卫星通信产业发展白皮 书》显示，2025 年我国卫星通信设 备行业产值将有望超过 500 亿元，相关设 备制造市场空间巨大。小卫星产业迅速发展带动 卫星制造市场，据通信产业报 预计，2025 年全球小卫星制造和发射市场规模将超过 200 亿 美元，产业规模 增长迅速，经济效益可观。

2.2 5G 拉动基站及产业链建设需求，射频集成电路国产替代需求紧迫

在射频集成电路领域，国博电子相关产品主要包括大功率控制模块和大功率放大模 块，产品覆盖多个频段，主要应用于移动通信基站等领域。根据公司 2023 年半年报显示， 公司推出的新一代 GaN 射频模块在线性度、效率、可靠性等主要产品性能与国际主流产品 水平相当，产品覆盖面、种类、技术达到国际先进厂商水平。

在现代基站射频系统中，大功率放大模块的功能是实现基站发射链路的信号功率放 大，与功率控制模块共同组成了基站发射链路射频的最前端。大功率放大模块对整个基站 发射信号质量、效率、功耗等一系列性能产生决定性的影 响，是基站射频系统中关键的射 频器件。相较于 4G，具备高频率微波波段的 5G 技术不仅可以有效缓解目前拥挤的带宽波 段，并且能够大幅提升传输速率和传输质量，使得连续广域覆盖、热点高容量、低时延高 可靠和低功耗大连接等典型技术场景得以实现。5G 技术的大规模应用将为移动通信基站市 场带来增长。

下游增长驱动之一：基站建设数量上升, 相较于 4G，5G 使用了更高的频率，而信号的频率越高，波长就越短，单个基站的覆 盖半径也就越小，因此，5G 的普及将会带来宏基站（室外布置，需单独机房铁塔，体积较 大）数量的提升。此外，由于使用了更高的频率，5G 通信信号的传输损耗和穿透损耗也会 加大，因此 5G 的落地也会使得对室内微基站数量的需求大大提升。 从工信部公布的数据来看，2019 年年底，我国共有 4G 基站 544 万个，若要实现 4G 同等覆盖面积，预计 5G 宏基站有望达到 500-700 万座，微基站数量约为宏基站数量的 2 倍，有望达到 1,000-1,400 万座；随着近些年国际贸易摩擦频现，国外对高性能化合物半导 体器件持续禁运，进口替代已成为大势所趋，公司产品销售有望超预期增长。

下游增长驱动之二：射频器件价值上升， 基站中射频器件的价值随着通信技术的进步不断同步提升。在 2G 网络基站中，射频 器件价值占整个基站价值的比重约为 4%，随着基站朝着小型化方向发展，3G 和 4G 技术中射频器件价值比重逐步提升至 6%～8%，部分基站这一比重可达 9%~10%。5G 时代射频 器件的价值占比将会进一步提高，而化合物半导体凭借其优良的高频性能、高温性能，已 成为当下基站射频器件的主流材料。未来 5 年将是基站射频器件更新换代的高峰。

下游增长之三：技术变革 ，5G 基站在通信频率、带宽方面都有了明显的提升，化合物半导体技术在工作频率、线 性度、接收噪声系数、宽带发射效率等诸多方面具有明显的优势，目前基于化合物半导体 技术的射频器件已成为 5G 基站中射频收发通道的主流技术，将带来化合物半导体射频器 件的大规模应用；同时，增加发射天线和接收天线的数量，将天线设计成多天线阵列也是 未来 5G 基站天线的重要发展方向，多重因素共同促进半导体器件需求上涨。

3 聚焦主业，多重利好助力公司盈利能力提升

3.1 集团股东背景雄厚，员工持股深度绑定

中电科集团：研究资产丰富，国企改革、资产整合走在前列：中电科集团下属共有 47 家研究院所，主营军民用软件与信息服务、能源电子、安全电子和基础电子产品等。中电 科集团开启了“子集团组建-上市公司激励-优质资产注入”的稳健道路： 2017 年，以原通 信事业部为基础， 7 所、34 所、39 所、50 所、54 所等五个组成通信子集团；18 所、力神 股份组建电能源子集团；15 所、太极股份组建电科太极集团；8 所、16 所、38 所、43 所 组建电科博微子集团，整合子集团核心业务资质，打造多领域世界一流研发力量。

国基南方集团、五十五所半导体领域积累深厚：公司第一大股东中电国基南方集团有 限公司继承了五十五所多年深厚积淀，以实现半导体核心器件自主可控为主责，形成了从 设计、工艺到封装、测试，从材料、芯片到模块的完整技术体系和产品链，研制的核心芯 片和关键元器件广泛应用于海陆空天各型装备。国基南方拥有国内一流的创新平台和科研 生产设施，具备了雄厚的科研生产和技术开发实力。据南京市集成电路行业协会信息显 示，中国电科五十五所拥有砷化镓微波毫米波单片和模块电路国家重点实验室。

五十五所核心人员打造公司优质班底：公司董事长梅滨先生 1987 年即在中国电科五 十五所工作，曾担任五十五所所长；董事、监事和高管中也有多人具有在中国电科五十五 所相关工作经历。国博电子核心技术骨干均曾任职于中国电科五十五所，职务包括主任、 副主任、副总工程师、高级工程师、主任设计师、副主任设计师等，专业涵盖集成电路设 计、微系统、单片电路等领域；截至 2023 年 10 月 20 日，员工持股平台南京芯锐持有公司 5.73%股份。公司部分董事、监事、高管和核心技术人员通过直接或间接持有南京芯锐而 持有公司股份。

3.2 紧抓自主可控，研究为本发展为基

紧抓自主可控，承担多项国家重点任务：自成立以来，承担了多项国家防务领域重大 科研任务，以及发改委“移动通信用砷化镓射频集成电路产业化项目”、工信部“2020 年 产业基础再造和制造业高质量发展专项”、工信部“面向 5G 通信的射频前端关键器件及芯 片”等国家重大专项，江苏省工业和信息化厅“集成电路 PA、LNA 等射频有源器件攻关项 目”、江苏省科学技术厅“面向 5G 应用的 GaN 芯片及模块研发及产业化项目”等省级项目， 国博电子为国家科技水平的进步做出了卓有成效的贡献。

良好品牌声誉奠定行业比较优势：国博电子核心技术人员累计获得国家科学技术进步 奖 1 项（二等奖）、国防技术发明奖 1 项（三等奖）、国防科学技术进步奖 9 项（特等奖 1 项，一等奖 1 项，二等奖 3 项，三等奖 4 项）、中国电子学会科技进步奖 3 项（一等奖 1 项，二等奖 1 项，三等奖 1 项）和中国电子科技集团科学技术奖 18 项（一等奖 6 项，二等 奖 5 项，三等奖 7 项）。近三年，公司于 2020 年获赛迪网、《互联网经济》杂志评选的 “2020 行业信息化竞争力百强”和“2020 行业信息化领军企业”；2020 年获某主流移动通信设 备供应商“供应商最佳交付奖”和“优秀质量协作奖”、2022 年获某主流移动通信设备供 应商“最佳协同奖”；2021 年和 2022 年入选南京市“独角兽”企业。

3.3 行业技术领先，同业竞争优势大

T/R 组件领域：主要涉及该领域企业/单位有中国电科十三所、雷电微力、天箭科技； 以中电科十三所产品为例，中国电科十三所与国博电子在 X 及以上频段的有源相控阵 T/R 组件产品方面有一定的交叉，存在一定的同业竞争，但国基北方/中国电科十三所 X 及以上 频段产品对应收入及毛利占国博电子 T/R 组件业务收入与毛利比例均低于 30%。总体而 言，两家单位研发过程保持独立，主要客户不同，主流频段不同，具体应用领域存在明显 差异，相互之间的产品不具有可替代性。 凭借在微波毫米波设计技术、微组装工艺等方面长期的积累，国博电子在国内 T/R 组 件市场上处于领先地位。国博电子为各大军工集团研制开发了数百款有源相控阵 T/R 组 件，数十款进入稳定技术或定型状态，产品品类、型号齐全，较同业公司竞争优势大。

射频集成电路领域：主要涉及企业有 Skyworks（思佳讯）、Qorvo（科沃）、 Sumitomo Electric（住友电工）、卓胜微、紫光展锐、唯捷创芯、国民飞骧等；公司在国际 上的认可度仍存在提升空间；在国内依靠卓越的科研能力和优良的产品质量，在 B01 的供 应链平台上，公司作为领先的射频集成电路企业与国际知名企业同台竞争，系列产品在新 一代移动通信基站中得到了广泛应用。

射频放大类芯片领域优势：公司射频放大类主要产品处于国际先进水平。在低噪声放 大器方面，针对 5G 基站应用，国博电子设计了大动态、高线性的低噪声产品，其噪声系 数、增益、OIP3、功耗等主要性能指标均已处于国际先进水平；针对微波通信应用，国博 电子也开发了系列化微波低噪声放大器产品。在功率放大器方面，针对移动通信基站应 用，国博电子设计了一系列不同输出功率量级、频段及带宽的高线性 HBT 放大器，其增 益、饱和功率、线性功率等主要性能指标也已处于国际先进水平。目前，这两类产品广泛应用于 4G、5G 移动通信基站中。针对终端应用的射频放大类芯片，开发完成 WiFi、手机 PA 等产品，性能达到国内先进水平。

在射频控制类芯片领域优势：国博电子开发的系列射频开关、数控衰减器，具有高集 成度、高成品率、高性能等特点，主要电性能指标处于国际先进水平；开发了新一代应用 于 5G 基站智能天线的开关控制芯片和模块，和上代产品相比线性功率等各项指标大幅提 升，尺寸和成本明显下降，产品性能达到国际领先水平。伴随技术演进该类产品的应用场 景和客户也在不断增加。在基站领域，目前公司系列射频开关、数控衰减器产品广泛应用 于 4G、5G 移动通信基站中；在终端领域，开关、天线调谐器产品量产，多个射频开关被 客户引入并批量交付，DiFEM 相关芯片开始量产交付，产品性能达到国内先进水平。

3.4 切入手机终端射频芯片，消费电子打开发展天花板

公司于 2023 年 9 月 27 日发布关于收到客户年度框架招标采购通知的自愿性披露公 告，公司收到客户的手机终端用射频芯片产品年度框架招标采购通知，采购周期为 2023 年 半年度至 2024 年半年度。初步测算预计形成产品销售额 1.01 亿元，同比增长 2268.57%。 该公告或表明公司已成功切入市场空间广阔的消费电子射频芯片领域，公司有望充分受益 于市场规模的增长和国产化率的提升。

射频前端芯片是移动智能终端产品的核心组成部分：根据 Canayls 统计显示，2023 年 第一季度全球智能手机出货量为 2.70 亿部，同比下降 13%，2023 年第二季度全球智能手 机出货量为 2.58 亿部，同比下降 10%。中国依然是手机需求量较大的一块市场，据中国信 通院数据显示，2023 年 1-6 月，国内市场手机总体出货量累计 1.30 亿部，同比下降 4.8%，其中，5G 手机出货量占同期手机出货量的 78.9%，我国手机市场已基本完成向 5G 过渡。2023 年上半年，随着行业库存的持续去化，手机终端厂商库存有所改善。未来通信 技术的不断升级，5G 商用进程加速，下游智能终端产品的多样化将进一步推动射频前端芯 片市场的发展。

根据 Yole Development 的统计与预测，2022 年移动终端射频前端市场为 192 亿美元， 到 2028 年有望达到 269 亿美元，2022-2028 年年均复合增长率将达到 5.8%。射频前端对通 信行业发展至关重要，而目前全球射频前端芯片市场集中度较高，国内自给率较低。5G 技 术的快速渗透普及以及国内广阔的应用领域拓展，促使国内通信产业在全球市场上不断发 展并稳步提升，让国内厂商看到了国产替代的机会。因此，在我国 5G 话语权不断提升的 背景下，国产替代和对于产业链的把控需求，为国内射频前端芯片厂商的突围破局提供助 力。尽管公司目前民品营收规模较小，但产品已经逐渐定型并开始量产，营收规模有很大 增长空间。

4 盈利预测

公司是是行业领先军用 T/R 组件供应商、射频集成电路核心供应商，后续切入移动终 端打开发展天花板，我们综合行业发展及公司实际情况，做出如下关键假设： T/R 组件及模块业务：公司是军用 T/R 组件龙头，军民品下游需求旺盛，公司产品在 机载、弹载有源相控阵雷达中应用广阔，需求稳定增长，公司作为国内面向各军工集团销 量最大的有源相控阵 T/R 组件研发生产平台，综合考虑飞机、导弹、舰船及卫星等领域的不同增速，预计公司 2023-2025 年分别实现营收 38/51/69 亿元，同比增长 21%、34%、36%； 考虑到虽然公司大部分产品为军品，合同订单确定，毛利率较为稳定，但随着后期产品放 量及采购批次的增加，公司产品可能面临降价的情况，预计 2023-2025年毛利率分别为 29%、 28%、26%。

射频芯片业务：公司是全球范围内具备 GaN 射频模块批量供货能力的极少数企业之一， 受益于 5G 基站建设稳步推进，并积极布局 6G 应用；公司射频集成电路产业化项目二期稳 步推进中，建成后将有效提升 T/R 组件和射频模块、芯片的研发和生产能力，巩固核心竞 争力，业绩有望随基站建设稳健增长。预计 2023 年整体基站射频芯片增速仍略有下滑， 2024/2025 年有望恢复增速，2023-2025 年分别实现营收 2.6/2.8/3.1 亿元，毛利率 39%、40%、 38%。

手机终端业务：根据公司公告，其收到的手机终端用射频芯片产品采购预计形成产品 销售额 1.01 亿元，采购周期为 2023 年半年度至 2024 年半年度。假设公司分别于 2023 半年 度及 2024 半年度均衡生产及确认交付收入，且考虑到手机终端消费场景广阔，采购量后期 有望持续增长，公司后续有望获得更多订单，预计 2023-2025 年分别实现营收 0.5/0.5/1.0 亿 元，毛利率参考已有射频芯片业务，预计分别为 40%、40%、42%。 综上，公司预计 2023-2025 年实现营业收入 44/55/74 亿元，收入增速为 27%/25%/35%， 综合毛利率分别为 31%/29%/27%。

 

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）