2023年铜冠铜箔分析报告 深耕铜箔行业

1 铜冠铜箔：“PCB+锂电”双核驱动，业内独家上市公司

历经 10 余年发展，公司成为铜箔行业龙头。2010 年，安徽铜冠铜箔集团股份有限公司成 立。2011 年，铜冠铜箔公司成功研发并生产厚度为 9-10 微米的锂电池铜箔。2012 年 6 月，年 产 1 万吨高精度电子铜箔项目在安徽池州经济开发区建成投产。2014 年 11 月，年产 1.5 万吨 高精度特种电子铜箔项目(一期)正式投产。2017 年 12 月，年产 2 万吨高精度储能用超薄电子 铜箔项目（一期）在安徽铜陵经济开发区正式投产，标志着铜箔公司合肥、池州、铜陵三个铜 箔生产基地正式形成。2021 年 5 月，年产 2 万吨高精度储能用超薄电子铜箔项目（二期）开 工。2013 年，实现高 TG 箔的规模化生产。2018 年，实现 6 微米双面光锂电池铜箔的规模化生 产。2019 年，成功开发 5G 通讯用 RTF 铜箔并实现规模化生产。2020 年，成功开发 4.5 微米极 薄锂电池铜箔产品并进行商业应用；2021 年，HVLP 箔已处于客户最后一轮综合验证阶段，产 线初步具备量化生产能力;2022 年 1 月，公司在深圳证券交易所创业板挂牌上市（股票代码： 301217），成为安徽省第一家分拆上市企业。2022 年 10 月，年产 2 万吨高精度储能用超薄电 子铜箔项目（二期）投产。2023 年 1 月，子公司铜陵铜箔公司光伏发电项目成功并网发电。 2023 年 1 月，安徽铜冠铜箔集团公司年产 1.5 万吨高精度储能用超薄电子铜箔项目开工。

公司主要从事各类高精度电子铜箔的研发、制造和销售等，主要产品按应用领域分类包括 PCB 铜箔和锂电池铜箔。公司是国内生产高性能电子铜箔产品的领军企业之一，已与生益科 技、台燿科技、台光电子、沪电股份、南亚新材、比亚迪、宁德时代、国轩高科、星恒股份等 知名厂商建立了长期合作关系，并成为其长期供应商，获得了其对公司产品和服务的认可。 公司电子铜箔产品总产能为 5.5 万吨/年，其中 PCB 铜箔 3.5 万吨/年，锂电池铜箔 2.0 万 吨/年。5G 用 RTF 铜箔方面，公司当前可实现销量 300 吨/月，产销能力于内资企业中排名首 位，即公司在高性能 PCB 铜箔领域具有显著的优势；锂电池铜箔方面，公司系 2020 年出货量 排名第五的内资锂电池铜箔生产商，属于国内头部锂电池铜箔厂商之一。

公司实际控制人为安徽省人民政府国有资产监督管理委员会，其法定代表人为王宏女士。 截至 2023 年 4 月，公司第一大股东为铜陵有色金属集团股份有限公司，系国有法人，持有公 司 72.38%的股权；合肥国轩高科动力能源有限公司持有公司 2.62%的股权，为公司第二大股 东；自然人刘理彬持有公司 0.56%的股权。

目前公司旗下有 2 家全资子公司：合肥铜冠电子铜箔有限公司以及铜陵铜冠电子铜箔有 限公司。铜陵铜冠电子铜箔有限公司主要产品为锂电池铜箔，合肥铜冠电子铜箔有限公司主要 产品为 PCB 铜箔。2022 年公司使用募集资金向铜陵铜冠电子铜箔有限公司增资 3.7 亿元，用 于实施募投项目。铜陵铜冠年产 2 万吨超薄电子铜箔项目（二期）于 2022 年 10 月投产并进入 试生产阶段，项目年产能为 1 万吨高精度电子铜箔，有利于提升公司生产规模效应和产品市场 占有率，提高公司的主营业务规模和盈利水平。同时，使用超募资金在池州、铜陵两地建设 2.5 万吨/年锂电池铜箔项目已开工，巩固公司在铜箔行业的领先地位。

1.1 业绩有所下降，为消费电子不景气拖累

2022 年，公司实现营业收入 38.75 亿元，同比下降 5.07%；实现归属于上市公司股东的净 利润 2.65 亿元，同比下降 27.86%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 2.11 亿元，同比下降 39.75%。 2023 年第一季度，公司实现营收 8.54 亿元，同比降低 9.47%；归母净利润 0.26 亿元，同 比降低 73.62%；扣非归母净利润 0.21 亿元，同比降低 76.83%。

PCB 用铜箔为公司第一大收入来源，但毛利率下滑明显。2022 年，PCB 铜箔营收占比 54%， 锂电铜箔营收占比 37%，其他业务营收占比 9%。盈利能力方面，锂电铜箔整体一直高于标准铜 箔，维持在 14%-16%之间；受 2022 年消费电子行业不景气拖累，PCB 铜箔加工费下跌带动 PCB 铜箔毛利率下降。2022 年，标准铜箔毛利率为 7.92%，同比下降 9.38 个百分点；锂电铜箔毛 利率为 15.83%，同比下降 1.6 个百分点。

期间费用大幅下降，公司降本增效成果明显。2022 年期间费用总计为 0.44 亿元，同比 下降 59.19%，期间费用率为 1.13%，同比下跌 57.02%。2023 年一季度期间费用总计为 0.04 亿 元，同比下降 75.97%，期间费用率为 0.49%，比去年同期下跌 73.46%。具体来看，2022 年销 售费用与2021年基本持平，保持在0.06亿元；2022年管理费用为0.39亿元，同比增长10.21%；2022 年度财务费用为-0.01 亿元，同比下降 101.88%，主要原因是公司募集资金金额较大，部 分用于偿还了短期借款，相应利息支出大幅下降，同时全年银行存款水平较高，以及相应存款 利息收入金额较大。 研发费用有所下降。2022 年公司研发费用为 0.67 亿元， 同比下降 14.69%。2023 年第一 季度公司研发费用为 0.14 亿元，对比去年同期下降 36.25%。

2022 年，电子铜箔产量为 41569 吨，同比增长 1.37%；销量为 40566 吨，同比降低 1.21%。 受消费电子等下游需求不景气的拖累以及二期项目去年十月投产的影响，产能利用率约为 75.6%，较以前年度有所下降。

1.2 领军高端铜箔，突破技术壁垒

公司生产的 PCB 铜箔产品主要有：高温高延伸铜箔（HTE 箔）、反转处理铜箔（RTF 箔）、 高 TG 无卤板材铜箔（HTE-W 箔）和极低轮廓铜箔（HVLP 箔）等，主要产品规格有 12μm、15μm、 18μm、28μm、35μm、50μm、70μm、105μm、210μm 等，最大幅宽为 1,295mm。其中，HTE-W 箔具有良好的高温抗拉、延伸性能，更强的剥离强度及耐热性能，主要应用于覆铜板中的高玻璃化 温度板材；RTF 铜箔和 HVLP1 铜箔系高性能电子电路中的高频高速基板用铜箔，应用于高频高 速材料和较大电流薄型板材等，是近年来公司推出的高端 PCB 铜箔产品，目前已向下游客户批 量供货。加快 RTF2、RTF3、HVLP2 等高端新产品的市场推广工作。

铜箔生产对工艺技术要求极高，高端铜箔产能是行业内企业的重要竞争壁垒。公司高频高 速用 PCB 铜箔在内资企业中具有显著优势，其中 RTF 铜箔产销能力于内资企业中排名首位，并 于 2022 年 HVLP1 铜箔已向客户批量供货，HVLP2 铜箔已通过终端客户全性能测试，HVLP3、 RTF2 和 RTF3 铜箔已突破核心技术。

2 高频高速铜箔需求攀升，受益于下游需求蓬勃发展

2.1 标准铜箔：国内高端铜箔缺口较大，市场空间广阔

PCB 铜箔是沉积在线路板基底层上的一层薄的铜箔，是 CCL 及 PCB 制造的重要原材料，起 到导电体的作用。PCB 铜箔一般较锂电池铜箔更厚，大多在 12-70μm，一面粗糙一面光亮，光面用于印制电路，粗糙面与覆铜板生产过程中的前道产品粘结片相结合。CCL 与 PCB 被普遍应 用于电子信息产业，是 PCB 铜箔的第一大应用领域。 PCB 铜箔制造位于 PCB 产业链的上游。PCB 铜箔的主要原材料为阴极铜，对应更上游的铜 矿开采与冶炼行业。

PCB 下游应用十分广泛，2021 年全球 PCB 行业下游第一大应用为通讯领域，占比达 32%； 其次是计算机行业，占比 24%；再是消费电子领域，占比 15%。

PCB 用铜箔根据性能，分为常规铜箔和高性能类铜箔两大类。高端 PCB 铜箔高性能电子电 路铜箔按照应用领域可以划分为五类，包括如高频高速电路用铜箔、大电流电路用厚铜箔、高 档 FCCL 用铜箔等。按照品种可分为 RTF、VLP 和 HVLP，RTF（反转铜箔）与 HVLP（极低轮廓铜 箔）是高频高速覆铜板硬板使用的主流产品。

处理面粗糙度要求更高的高频高速用铜箔生产尤为困难，目前我国高频高速基板用铜箔 依赖进口。在国内的高频高速铜箔市场中，需求最高的 RTF2 铜箔主要供应厂商为台资企业， 占比 40%。而 HVLP 铜箔在国内市场的生产供应大部分来自日资企业，基本以进口为主。 根据华经情报网，高频高速 PCB 铜箔在覆铜板 CCL 原材料成本中占比为 30%-50%左右，随 着 CCL 技术的发展，铜箔对 CCL 制造成本的影响也越来越大。其中，薄板中铜箔成本占比约 30%，厚板中成本占比约 50%。

高端铜箔需求受益于 5G、AI 等高速发展

随着 5G 技术、云计算、数据中心、物联网、人工智能、新能源汽车、智能驾驶和智能家 居为代表的产业蓬勃发展，包括高频高速电子电路用低轮廓铜箔、IC 封装基板用极薄铜箔、 高端挠性电路板用铜箔，以及大电流、大功率基板用超厚铜箔等高端电子铜箔产品，将是电子 电路铜箔未来的发展方向。 5G 基站加速建设推动高频高速铜箔行业发展。截至 2022 年底，中国累计建成开通 5G 基 站达到 231.2 万个，比去年末新增 88.7 万个，仍处在加速建设阶段。根据十四五信息通信行 业发展规划，预计到 2025 年每万人拥有的 5G 基站数将从 2020 年的 5 个至少增加至 26 个，即总共 364 万座。与其同时，5G 微小基站也在持续推进商用进程，根据前瞻产业研究院预计， 2022 年到 2025 年，中国 5G 小基站的年度建设量分别为 60 万、150 万、200 万、190 万台。 5G 基站设备对高频高速覆铜板需求最大。5G 基建的普及极大利于通信 PCB 的发展，首先 是基站数量的增加，5G 基站系统包含很多微基站、MIMO 的高频天线、超快速的无线、有线/无 线以光纤传输为骨干的路由器系统、超大容量和超快计算的服务器系统、超庞大的数据存储系 统等基础设施使用 PCB 的数量和技术含量大幅提升，使通信用 PCB 价值较 4G 有大幅提升。 根据资料统计，5G 宏基站内 PCB 价值量约为 15104 元/站，室分站 PCB 价值量约是宏站的 30%-40%，约 5286 元/站。

另外，随着 5G 基建、5G 应用的普及，云服务器市场将不断扩大，从而拉动高层板的增长 需求。云服务器系统提供超级计算服务设备，它通过无线/有线互联网连接物联网（IOT）上其 他计算机系统提供人工智能演算解决方案，并提供相应的服务。未来数据传输超快的 5G 通信 发展必定带来数据量的爆炸、客户应用更智能、更丰富，不仅带动服务器需求数量增加，更促 进服务器产品配合高速率、低延迟、更可靠的应用需求升级，推动服务器通信类 PCB 向高层板 及 HDI 发展。

“十四五”期间将加快构建全国一体化大数据中心体系，强化算力统筹智能调度，建设若 干国家枢纽节点和大数据中心集群，建设 E 级和 10E 级超级计算中心。完善国家电子政务网 络，集约建设政务云平台和数据中心体系，推进政务信息系统云迁移。 数据中心（IDC）作为支撑云计算市场的基础设备，需求也随之增长。近年来数据中心市 场规模保持稳定增长，2022 年 IDC 市场规模约达 1900 亿元，同比增长 26.7%。据中商产业研 究院预测，2025 年我国互联网数据中心市场规模将达 4250 亿元。 另据数据显示，2021 年，我国服务器市场出货量达到 412 万台，同比增长 9.6%；厂商收 入达到 264.5 亿美元，同比增长 15.4%。预计 2023 年我国服务器出货量将增至 449 万台。

高端标准铜箔：尤其是 HVLP 系列铜箔，受益 5G、人工智能、云计算的发展，预计未来几 年高端标准铜箔需求增长维持高增速。 我们假设： （1） 据相关资料显示，单台 5G 宏基站的 PCB 价值量约为 15014 元，单台 5G 微小基站 的 PCB 价值量约为宏基站的三分之一； （2） 据相关资料显示，以 AI 服务器的英伟达 A100、H100 的 PCB 价值量测算，单台 AI 服务器的 PCB 价值量平均约为 17000 元 （3） 高频高速 PCB 用铜箔占比 PCB 板的成本约为 30%-50%； （4） 预计加工费维持较高水平，加工费约 7 万元/吨。 经测算，（1）受益于新兴高科技、智能化领域的拉动，预计 23-25 年高端标准铜箔需求分 别达到 6.10/7.13/7.35 万吨，行业增速分别为 7.4%/16.7%/3.1%；（2）叠加 HVLP 系列铜箔的 国产替代持续推进，到 2025 年市场对 HVLP 系列高端铜箔的总需求约为 11.01 吨，整体来看， 2025 年标准铜箔市场空间有望达到 154.07 亿元。

高频高速铜箔全球供应情况： CCFA 数据显示，2021 年我国标准铜箔产量 40.2 万吨，同比增长 19.1%。其中高频高速电 路用铜箔增长较快，2021 年产量为 1.28 万吨，同比增长 69.6%。 我国 PCB 铜箔主要以中低端产品为主，高端 PCB 铜箔仍然主要依赖于进口。根据 CCFA 数 据，2021 年国内电子铜箔的出口量达到 32719 吨，同比增长 6.5%；全年出口额为 41732 万美 元，同比增长 36.2%，主要为低端铜箔。2021 年电子铜箔进口量为 131277 吨,同比增加了 18.6%； 进口额为 206612 万美元,同比增加 52.4%，主要为高档高性能铜箔。2021 年电子铜箔贸易逆差 为 164880 万美元，比上年增加了 57.2%，贸易逆差及增长幅度为 2012 年以来的最大值。

国内企业在生产高频高速铜箔方面与日资、台资存在较大差距。2021 年全球高频高速标 准铜箔销售量中，中国大陆企业仅占比 7%，中国台湾企业占比 41%，而日本企业占比 42%。RTF 铜箔方面，中国台湾的长春化工、南亚塑胶以及日本的三井金属，分别位居前三名，中国大陆 内资占比仅 9.6%；VLP+HVLP 铜箔方面，三井金属以约 7000 吨销量，位居市场占有率首位，占 比 32.9%，中国大陆内资企业产量仅有 100 吨，占比 0.5%。

在我国内资铜箔企业在 RTF 铜箔产销方面，2021 年销量仅合计为 5400 吨。市占率很小， 仅为 9.6%。在此类铜箔的内资生产厂家中，仅有铜冠铜箔、龙电灵宝华鑫、江铜铜箔、超华科 技等四个厂家可规模生产。其中以安徽铜冠相比销量较大，它占国内内资 2021 年 RTF 铜箔总 销量的约 63%，在制造水平及品质控制上，也在内资厂家中具有领先地位。 在我国内资企业的 VLP+HVLP 铜箔产销方面，比 RTF 铜箔更凸显薄弱。2021 年，内资企业 年产 VLP+HVLP 铜箔仅有 100 吨。目前正在研发、试产此类铜箔的国内内资厂家有：铜冠铜箔 （已试产）、江铜铜箔（已试产）、九江德福科技（已试产）、超华科技（已试产）、灵宝华鑫（2022 年 7 月投产）、金宝电子（研发中）、江苏铭丰电子（研发中）。

2.2 锂电铜箔：延续“更薄”趋势，未来增量可观

锂电池铜箔作为锂电池负极材料集流体。其作用是将电池活性物质产生的电流汇集起来， 以便输出较大电流。根据锂电池的工作原理和结构设计，负极材料需涂覆于集流体上，经干燥、 辊压、分切等工序，制备得到锂电池负极片。锂电池铜箔由于具有良好的导电性、质地较软、 制造技术较成熟、成本优势突出等特点，因而成为锂电池负极集流体的首选。

锂电池铜箔一般厚度较薄，受锂电池往高能量密度、高安全性方向发展的影响，锂电池铜 箔正向着更薄、微孔、高抗拉强度和高延伸率方向发展。2021 年，6μm 锂电铜箔的产量占比大 幅增加到 58%，成为第一主力品种。4.5μm 锂电铜箔产量占比达 6%，同比增长 3.0 pct。8μm、 10μm 产量占比分别降至 28%、7%。 预计国内锂电铜箔增速放缓，但增量仍可观。2022 年，我国锂电铜箔出货量为 42 万吨， 同比去年增长 124.4%；据 GGLL 测算，到 2025 年我国锂电铜箔出货量将达到 105 万吨，增量 可观。目前锂电池铜箔的主要生产基地为中国大陆、中国台湾、韩国和日本，其中，中国大陆 是全球锂电池铜箔出货量最大的地区。 动力电池市场是锂电铜箔应用最大的细分市场。随着锂电池的广泛应用，锂电池铜箔的市 场应用需求巨大，应用在新能源汽车、电动自行车、3C 数码产品、储能系统等下游领域。2022 年，中国动力电池用锂电铜箔出货量 27.6 万吨，同比增长 42%，在中国锂电铜箔中的占比达 66%；储能电池市场是增速最快的锂电铜箔细分领域，2022 年中国储能电池用锂电铜箔出货量 10.4 万吨，同比增长 154%，在中国锂电铜箔中的占比为 25%，较 2021 年提高 10 个百分点。

中国新能源汽车行业受益于政策扶持及行业风向，同样连年高速增长。根据中汽协的数 据，去年我国新能源汽车产销分别完成 705.8万辆和 688.7万辆，同比分别增长 96.9%和 93.4%， 市场占有率达到 25.6%，高于上年 12.1 个百分点。 电化学储能和新能源汽车领跑中国新能源产业，增速稳定。截至 2022 年末，中国电化学 储能累计装机规模达 13.1GW，是 2016 年装机规模的 53.8 倍，较 2020 年增长 3 倍。在新型储 能中，锂离子电池为主流，占比高达 94%。

随着动力电池企业产能规模普遍向百 GWh 体量迈进，行业产能持续扩张，吸引行业内外企 业入场布局铜箔，新建在建铜箔项目大幅增加，特别锂电箔产能迅速扩张，将加大未来几年的 市场竞争，行业面临重新洗牌的局面，产能或将陆续出清。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）