2023年长虹华意研究报告 商用压缩机布局较早

01 冰箱压缩机和长虹华意简介

冰箱压缩机分类&长虹华意概况

压缩机简介：通过压缩气体用于制冷和气体分离，冰箱压缩机一般采用全封闭式活塞结构的 压缩机（全封活塞式压缩机下游75%为冰箱冷柜 ），全球销量不到3亿台。 1、按电机转速调节分类：分为定速和变频，22年全球销量比约8:2。变频使用直流无刷永 磁变频电机，转速可根据温度任意调节，具有节能、快速制冷、保鲜、低噪音等优势。 2、按应用领域分类：分为家用和商用，22年全球销量比约9:1。家用一般指制冷量小于 200W的压缩机，用于家用冰箱、冰柜；商用压缩机的蒸发温度较高（一般在-20℃～+20℃），用 于超市冷冻陈列柜和自动售货机等领域。

长虹华意：冰箱压缩机业务稳居全球第一。 1、规模：2022年收入、归母净利润分别实现131、2.63亿元，分别同比-0.8%、+42%；2023 年Q1分别实现收入、归母净利润42、0.63亿元，分别同比+14%、+92%。 2、结构：压缩机、原材料及配件分别收入占比约70%、25%。 3、区域：国内、国外分别占比约60%、40%，2004-22年国内、国外收入CAGR分别13%、29%。 受益海外产品结构更优，公司海外毛利率高于国内。

02 行业：变频、商用占比提升

中国供应链处主导地位，欧美等仍有国产替代空间

全球不到3亿台、中国超2亿台销量： 全球：根据产业在线，2022年全封活塞压缩机市场规模为26965万台，同比下降12%。 中国：2021、2022年中国全封活塞压缩机销量分别约25574、22940万台，分别同比+5%、-10%， 2021年、2022 年中国冰箱压缩机行业总销量为21584、19361万台，同比趋势基本一致。

中国占据主导地位，欧美等仍有替代空间： 市场规模：根据产业在线，2022年中国全封活塞压缩机销量占全球比约55%； 供应链：根据产业在线，2022年国内供应链贡献了全球74%的全封塞活塞压缩机供货量，但在美 洲、大洋洲和欧洲仍有供应比例的长期提升空间（2021年受益疫情冲击，国内对欧洲、美洲供 货比例同比+7、+9pct）。

家用冰箱销量趋缓，以更新替代需求为主

国内家用冰箱冷柜销量趋缓，22年销量在高 基数下增速有所波动。 2018-2021年，冰箱行业在连续高增后发 展放缓。2022年受国内疫情反复、就业收入承 压，消费信心不足影响，国内冰箱冷柜销量出 现两位数下滑。23Q1中国冰箱内销1009.4万台， 同比-2.7%，终端需求仍有待恢复。

22年全球冰箱冷柜需求较弱。 全球数据来看，2022年全球冰箱冷柜销量 为19833万台，同比下滑6.3%，一方面受俄乌冲 突及疫情反复影响，通胀高企，需求进一步收 缩。另外，前2年欧美等国冰箱冷柜市场需求旺 盛，库存整体偏高。23Q1中国冰箱外销778万台， 同比-18%。

变频、商用成长性、盈利能力好于定频的家用

商用韧性较强 。根据产业在线数据，2021年中国商用制冷设备销售 额为755亿元，同比增长21.7%，市场规模保持稳健增长。 增速上，2021年是继2014年之后的第二峰值，增速再次突 破20%，2018-2021年的平均增速为13.1%，比制冷设备整 体平均增速高出5pct。2022年受疫情冲击，叠加2021年高 基数，商用制冷设备市场有所下滑。

商用、变频压缩机成长性强，盈利更优。 商用上，根据公司2023年4月25日投关表，商用制冷 设备的渗透率还有较大空间，且商用压缩机相对家用价值 更高，毛利更优。 变频上，2021年3月1日起，欧盟新版能效标签进入 强制实施阶段，驱动变频产品出口增长。据产业在线， 2021年变频全封活塞压缩机销量同比增长19%，份额提升 至22%。

预计2025年全球冰箱压缩机市场规模约414亿元

根据产业在线，2021年全球家用压缩机（全封活塞式）市场规模为26867万台，同比增长9%； 商用压缩机（全封活塞式）市场规模为3762万台，同比增长16%。在2022年全球冰箱冷柜销 量同比-12%的低基数下，2023年下游家用/商用压缩机销量有望企稳。 根据长虹华意年报，2021和2022年公司压缩机单价分别为134/137元。 结构上，根据佰世越预测，2021-2026年全球冷冻冷藏设备压缩机销量CAGR高于家用。 基于以上条件和假设，我们预计到2025年，冰箱压缩机市场规模将达414亿元，2021-2025年 CAGR约1.8%。

03 格局：华意龙头地位稳固

行业格局：集中度较高，华意龙头地位稳固

格局上，家用等低端市场竞争预计趋于激烈：（1）家用需求占比较高，增速放缓；（2）国 内供应链已经占据行业主导地位，行业龙头华意和东贝毛利率均在10-15%之间浮动。 全球市场的主要供给企业包括：长虹华意、巴西恩布拉科和安徽美芝。 国内市场的主要供给企业包括：长虹华意、安徽美芝、黄石东贝等。根据《家电》杂志， 安徽美芝2021年销量为4000万台，同比+11%，2021年中国冰箱压缩机市场CR3约为67%，市 场集中度较高。 华意龙头地位稳固：根据2023年4月25日、4月11日投关表，公司2023年1-2月国内商用、家 用市场份额分别约31%、29%，冰压行业连续十年居于销量全球第一。

04 长虹华意：结构升级+激励提效+汽零 放量

技术积淀深厚，产品结构升级

商用压缩机布局较早，已在欧洲市场建立先发优势。公司早在2012年7月便成功竞购全球 第四大轻型商用压缩机公司——西班牙Cubigel（包括固定资产与无形资产等），收购后公 司利用其成熟的研发、品牌、营销等资源，快速进入全球轻型商用市场。同时，以Cubigel 公司为基础在欧洲成立研发中心、营销中心、物流基地，进一步增强和巩固欧洲地区的市 场规模和竞争能力。根据产业在线，2021年对欧出口量中，长虹华意以44%的份额占据绝对 主导地位，份额高于第二名、第三名的总和。

变频、商用占比提升带动盈利结构升级。根据公司年报，2015-2022年家用、定频压缩机销 量CAGR分别7%、4%，同期商用、变频CAGR分别18%、53%。根据公司2023年4月25日投关表， 公司变频、商用压缩机的毛利率大致在10%-20%之间，高于定频的家用，我们预计二者占比 提升望带动整体盈利提升。

业绩激励绑定管理层，加速业绩释放

2022年1月，公司公告十四五业绩激励方案，经营指标达标后可计提年度激励基金：明确考核期业绩复合增速不低于12%：以 2020 年度归属于上市公司股东的净利润（以下简 称“净利润”）为基数，至考核年度净利润累计年复合增长率不低于（含） 12%； 专设奖励引入外部优秀人才：考核年度计提的激励基金总金额的 90%用于分配激励对象， 激励基金总金额的 10%留存作为吸引外部优秀人才及对公司做出特殊贡献奖励的资金来源。 股票绑定核心管理层：激励对象承诺在收到业绩激励基金 3 个月内通过公开市场购买公司 股票，股票购买金额由分享的税后激励基金与部分年度基本薪酬构成，其中高管匹配的年 度基本薪酬比例不低于 30%、中层干部不低于 20%、骨干员工不低于 10%，且高管3年内不 可减持，普通员工1年后可减持50%。 受益产品结构改善、原材料压力缓解、降本增效，公司2022年净利率逐季同比改善，22 年、23Q1销售净利率分别同比+1.0、+0.62pct。

电动车空调压缩机高增

并购浙江威乐，积极培育增量业务。公司于2016年底并购了上海威乐汽车空调器有限公司 （现更名为浙江威乐新能源压缩机有限公司），积极延伸新能源车热管理领域。协同方面， 根据2023年2月3日投关表，冰箱压缩机主要是活塞式压缩机，新能源汽车空调采用涡旋式 压缩机，两者在技术上差异较大，但公司长期从事冰压行业的相关生产和管理经验将对威 乐公司发展新能源汽车空调压缩机业务提供参考和帮助。 电动车热管理业务已进入快速增长阶段。2022年，公司新能源汽车空调压缩机产、销量分 别增长222%、160%，主要系新产品研发配型成功，订单量增加，2023年产销目标为：产销 量确保35万台（同比+50%），力争40万台。目前威乐公司合作客户包括上汽通用五菱，易 捷特，东风柳汽等。 盈利上，根据公司2023年4月25日投关表，受益自制率提升和协同赋能（电机等）等因素， 新能源车压缩机业务大幅减亏，2021、22年毛利率分别-7%、17%，已高于公司整体毛利率。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）