2023年纺织服装行业板块22年报及一季报总结 体育服饰增长稳健

核心观点：

品牌服饰：22年疫情冲击较大，23年业绩估值双重修复逻辑有望持续兑现。 22年总结：疫情反复冲击下，整体营收增速同比下滑个位数，净利下滑幅度较大。细分板块看，体育服饰经营稳健、 户外赛道表现较优，其余赛道营收利润均出现下滑、从受损程度由低到高分别为男装、家纺、中高端女装、休闲服饰。

23年展望：23以来品牌服饰总体逐步走出疫情冲击，终端流水持续修复、增速逐月提升，去库进程中收入表现略弱 于流水，但经营杠杆下净利表现超收入端。从细分板块看，23Q1业绩表现基本符合我们此前关于细分领域复苏节奏 的判断，即各板块复苏节奏由快到慢分别为：体育服饰仍维持稳健增长；男装修复领先、比音勒芬&报喜鸟23Q1业 绩已超21年同期水平；高端女装表现较好、收入利润增速均恢复正增长；家纺、休闲服饰收入端同比回落，但净利改 善趋势明显、实现正增长、利润弹性逐渐释放。

纺织制造：22年前高后低，23Q1仍承压、静待外需拐点。 22年总结：上游生产企业多面向海外市场、产能布局海外，22H1受到疫情直接影响程度相对较小，叠加外需景气度 延续、人民币贬值等利好因素，实现较快增长。22Q3以来国内外品牌端库存较高+外需走弱，纺织公司业绩增速放缓。 出口型展望：23年上半年压力仍存，下半年随海外品牌库存恢复正常，上游纺织制造企业订单增速有望触底回升，在 此过程中综合竞争力出色、客户粘性强的龙头有望维持相对稳健的业绩表现。 内销型展望：国内消费进一步复苏，后续有望逐步传导至制造端，关注国内国外两个消费市场需求拐点的渐次出现， 长期受益逻辑明确的公司有望实现领先行业的业绩增长。

1、品牌服饰：22年业绩承压，23Q1利润弹性释放

1.1.行业概览：22年服装消费承压，23Q1复苏向好、逐月改善

22年居民消费波动承压，服装消费受疫情影响较大。22年我国居民消费整体受到疫情扰 动 ， 22 年 全 国 累 计 社 零 同 比 -0.2% ， 其 中 Q1/Q2/Q3/Q4 分 别 同 比 +3.3%/- 4.6%/+3.5%/-2.7%，Q2、Q4受疫情影响较大。服装消费方面，22年服装鞋帽针纺织 品类零售额同比-6.5%，Q1/Q2/Q3/Q4分别同比-0.9%/-11.6%/+3.2%/-10.6%，表现 与社零走势一致，受疫情影响较大、弱于社零整体。23Q1复苏趋势逐月改善，服装消费修复力度超社零总体。疫情全面放开后，居民消费 意愿及信心持续好转，消费复苏趋势向好。23Q1社零整体同比+5.8%，分月看1-2月/3 月社零分别同比+3.5%/+10.6%，增速逐月改善。服装鞋帽针纺织品类零售额23Q1同 比+9.0%，1-2月/3月同比分别+5.4%/+17.70%，复苏力度超越社零总体。

1.2.板块整体：22年承压，23Q1净利显著修复、库存压力仍较大

营收端：22年疫情冲击、增速回落，23Q1呈复苏态势、同比增速转正、与21Q1持平略增。 2017-2019年板块（A+H股）营收同比增速整体在12%-15%区间，2020年受疫情冲击下滑-5.8%，21年呈现复苏、营收同比+16.7%。 1）22年：品牌服饰板块收入受到疫情冲击，A+H股品牌服饰营收增速回落，同比-2.5%。分季度看，22Q1-Q4行业（仅A股）营收分别同 比-1.2%/-13.0%/-2.6%/-18.0%，Q2、Q4受疫情影响较大。 2）23Q1：疫情放开后，在消费复苏背景下，品牌服饰板块营收回暖趋势已显、同比+1.5%，相较21Q1同期约+0.3%、与21Q1持平略增。

净利端：22年净利降幅较大，23Q1经营杠杆下同比显著复苏。 17-18年板块归母净利润同比增速整体在9%-17%区间波动，19、20年受行业低迷、疫情冲击影响增速转负，21年受益于盈利水平改善、业 绩显著复苏（同比+54.8%）。 1）22年：受疫情冲击明显，板块（A+H股）归母净利同比-23.9%，较收入端表现偏弱，主因疫情影响终端销售，品牌服饰整体以线下渠道 为 主 ， 相关成本、费用刚性导致普遍毛利率下滑、费用率上升。分季度看，22Q1-Q4板块（仅A股）归母净利润分别同比-34.2%/-80.2%/- 23.6%/-98.7%，Q2、Q4受影响程度较大。 2）23Q1：同比显著修复，板块（仅A股）归母净利润同比+45.1%，利润端增长幅度大于收入端主因品牌服饰线下消费场景常态化，终端流 水呈修复趋势，经营杠杆下净利表现更优。相较21Q1同期仍-4.6%、暂未回到21年同期水平，主要系期间费用率提升所致。

存货及现金流：22年存货周转及现金流均下滑，23Q1库存压力仍较大。 经营活动现金流：22年整体现金流状态偏弱、23Q1大幅改善。17-21年品牌服饰板块（A+H股）经营活动现金流保持正增长。 1）22年：品牌服饰板块（A+H股）经营活动现金流净额同比-14.4%。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4品牌服饰板块（A股）分别同比33.2%/-77.1%/+153.3%/-17.4%，Q3同比改善较多主因21Q3基数较低，整体现金流状况仍偏弱。 2）23Q1：伴随消费回暖、行业复苏，品牌服饰板块（A股）经营活动现金流净额同比+169.0%，现金流状况大幅改善

1.3.公司表现：22年户外&体育服饰实现正增长，23Q1男装表现较好

营收端：22年多个赛道受疫情扰动同比下滑、户外&体育服饰表现较好，23Q1皮鞋&男装恢复较好，体育服饰增长稳健。 22年受疫情影响，品牌服饰公司营收增速普遍受扰动、多数为同比下滑状态，户外、体育服饰等公司维持正增长。整体看：22年品牌服饰板块 （A+H股）营收同比从高到低排序依次为：户外（22年营收yoy+18.9%，下同）、体育服饰（+13.3%）、童装（-1.6%）、男装（-6.6%）、 家纺（-6.6%）、中高端女装（-8.4%）、内衣（-9.1%）、皮鞋、休闲服饰、户外运动零售双位数下滑。其中：1）户外受益于疫情期露营等户 外运动热潮，相关需求大幅增长；2）体育服饰具备功能属性，韧性较强，受疫情影响程度相对较小，维持稳健增长；3）皮鞋、休闲装可选属性 相对较强，受疫情冲击较严重，零售商线下占比较高、受损严重。

23Q1皮鞋、男装恢复较好，体育服饰维持稳健增长。23Q1品牌服饰板块（A股）营收同比从高到低排序依次为：皮鞋（23Q1营收yoy+11.5%， 下同）、男装（+9.6%）、户外（+8.7%）、中高端女装（+8.1%）、内衣（+4.5%），家纺、休闲服饰仍下滑，符合我们此前对品牌复苏节奏 的判断。港股体育服饰龙头23Q1流水基本保持双位数增长，皮鞋、男装主要受益于商务出行恢复且需求偏刚性，户外仍受露营等热潮催化、但 增速有所回落。

营收端：个股方面，22年受疫情影响多数公司营收下滑，23Q1男装复苏力度较大。 22年：疫情影响下仍实现营收正增长的公司（A+H股）包括：①港股运动服饰龙头 李宁、安踏体育、特步国际、361度；②户外用品龙头牧高笛、户外运动零售商三夫 户外；③爱婴室（21Q4并表新业务贝贝熊及电商渠道增长强劲）；④高端时尚运动 龙头比音勒芬；⑤逆势开店的高端女装歌力思、医美+童装拉动收入增长的朗姿股份。

23Q1：营收表现较好的公司（A+H股）包括： 1）不仅实现同比正增、同时相较21Q1亦实现超20%以上增长：①经营稳健的港股 运动服饰龙头李宁、安踏体育、特步国际、361度；②高端时尚运动龙头比音勒芬、 商务男装龙头报喜鸟；③户外用品龙头及零售商牧高笛、三夫户外、探路者；④ 21Q4并表新业务贝贝熊的爱婴室；⑤逆势开店的高端女装歌力思、医美+童装拉动 收入增长的朗姿股份。 2）同比来看，复苏力度较大，由高到低排序：①进行品牌战略调整的皮鞋龙头奥康 国际；②线下占比较高的童鞋龙头起步股份；③逆势拓店的大众男装龙头海澜之家。

净利端：22年户外、内衣、体育服饰实现正增，23Q1各细分领域改善趋势明显，休闲服饰、男装、中高端女装表现较好。 22年疫情对品牌净利冲击较大，户外、内衣、体育服饰维持正增长。整体看：22年品牌服饰板块（A+H股）归母净利同比从高到低排序依次为： 内衣（22年归母净利yoy+213%，下同）、户外（+58%）、体育服饰（+0.6%）、男装（-15.1%）、家纺、中高端女装、童装、皮鞋、休闲 服饰、户外运动零售均出现较大幅度下滑。其中内衣大幅增长主要系都市丽人净利扭亏为盈拉动，户外高景行情下净利大幅增长，体育服饰受疫 情扰动相对较小、维持正增长。

23Q1各细分领域改善趋势明显，休闲服饰、男装、中高端女装表现较好。23Q1品牌服饰板块（A股）归母净利同比从高到低排序依次为：休闲 服饰（23Q1归母净利yoy+132%，下同）、男装（+36%）、中高端女装（+33%）、家纺（+10%）、内衣（+7%）、户外（+5%）、童装 及皮鞋扭亏。各板块23Q1复苏趋势明确，其中休闲服饰大幅增长主要受森马服饰（+49%）及美邦服饰扭亏为盈拉动，男装、高端女装复苏势 头较为领先。

2、纺织制造：22年前高后低，23Q1仍承压、静待外需拐点

2.1.行业概览：22H2起出口转弱，23Q1棉价低位震荡、人民币企稳回升

22年纺织服装出口上下半年分化，下半年出口逐渐转弱，23Q1因积压订单环比增速降幅收窄。22年纺服出口上半年出口保持景气，随外需降 温，22年8月起国内出口金额增速逐月放缓至负增长，22年8月-12月国内服装出口金额同比分别+5.0%/-4.4%/-16.9%/-14.9%/-10.3%，同 期纺织制品出口金额同比分别-0.3%/-2.7%/-9.1%/-14.9%/-23.0%，23Q1服装出口金额同比-1.3%、纺织制品出口金额同比-12% ，环比降 幅大幅收窄，但结构上看欧美地区需求仍承压。

22年下半年国内、国际棉价大幅回落，23Q1维持棉价低位震荡。21年国内棉价大幅上涨，21/11-22/05期间国棉维持在22,000-23,000元/吨 区间高位盘整、国外棉价自20年4月开启上涨行情后持续涨至22年5月中下旬的169美分/磅的高点，年中国内、国外棉价随需求走弱较快回落， 22年5月至12月降幅分别为-33%/-43%。22年末及23Q1棉价维持低位震荡，国内328级棉现货在15,000-16,000元/吨区间，国外棉价在90- 100美分/磅区间。截至23Q1末国内/国外棉价同比分别-33%/-38%。 22年4月以来人民币大幅贬值、12月企稳回升。美元兑人民币（CFETS）从22年4月开始贬值至11月，由6.4贬值至7.2、贬值幅度达12%。22 年12月以来人民币汇率有所回升，至23年3月末企稳于6.85-6.95区间、升值幅度约4%。

2.2.板块整体：22年前高后低，23Q1仍承压

我们统计了纺织制造全产业链12个子行业60家A+H股公司财务数据，包括上游（棉纺织、毛纺、毛皮、化纤及制品、丝麻制品）、中游 （印染、辅料）、成品（鞋服制造、无纺布及制品、户外用品代工、箱包制造）及贸易环节 （样本公司列表见文末附表）。 收入端：22年板块（A股）营收增速前高后低，23Q1仍承压。

17-18年纺织制造板块（A+H股）营收同比增速在10%-15%，19年受中美贸易摩擦影响、同比放缓至2.3%；20年受疫情影响进一步下滑 到同比-7.6%；21年随需求回暖、海外订单转移至中国，板块营收（A+H股）同比+11.8%。 22年：板块营收（A+H股）同比+6.8%，分季度看，22Q1-Q4行业（仅A股）营收分别同比+13.2%/+9.0%/+11.3%/-9.6%，受益于外 需景气度较高，叠加人民币贬值等利好因素，22H1营收表现较好，22H2外需走弱后Q4营收增速回落。 23Q1：外需偏弱+下游处于去库周期，板块（A股）营收仍承压、同比-6.0%。

净利端：外需回落、能源成本上升影响下，22年净利转为下滑，23Q1回落幅度仍较大。 17-20年纺织制造板块（A+H股）受终端需求低迷、中美贸易摩擦、疫情等因素影响，业绩逐年下滑。21年纺织制造板块（A+H股）归母净 利润同比+48.5%、较19年+11%，已实现完全复苏，且复苏力度大于营收端，主因费用优化较多。 22年：纺织制造板块（A+H股）归母净利润同比-19.0%，分季度看，22Q1-Q4行业（仅A股）归母净利润分别同比+4.6%/+15.1%/- 2.7%/亏损，增速前高后低，主因22H2外需走弱。 23Q1：23Q1板块（A股）归母净利润同比-47.1%（明显弱于品牌服饰同比+45.14%），外需偏弱+下游去库压力下，回落幅度仍较大。

毛利率：产能利用率下降+棉价影响致22年、23Q1毛利率同比下滑。 17-19年纺织制造板块（A+H股）毛利率基本维持20%-22.5%之间小幅波动。20年疫情发生后多数纺织公司出现订单取消、工厂停产时间延 长，板块整体毛利率同比下滑0.4pct至20.0%。21年在棉价大幅上涨、人民币升值、海运费用高企等因素综合影响下，板块（A+H股）整体 毛利率同比-0.4pct至19.6%。 22年：纺织制造板块（A+H股）毛利率同比-1.9pct至17.7%，分季度看，22Q1-Q4（仅A股）同比分别-0.2/+0.1/-0.4/-2.8pct，下半年承 压主要受到产能利用率下滑及棉价下行的影响。 23Q1：延续22Q3以来产能利用率、毛利率下降趋势，纺织板块（A股）整体毛利率同比-1.9pct至16.4%。

2.3.公司表现：22年出口代工表现较好，23Q1国内订单呈回暖趋势

营收端：22年多数领域维持较快增长，23Q1外需承压、内需订单回暖。22年：多数领域营收维持较快增长，出口代工企业增速领先。纺织制造细分领域（A+H股）营收同比增速从高到低排序为：户外用品代工 （+28.2%）、无纺布及制品（+23.5%）、箱包制造（+19.7%）、皮毛（+12.1%）、丝麻制品（+12.1%）、印染（+9.6%）、贸易 （+7.5%）、鞋服制造（+7.4%）、毛纺（+6.1%）、辅料（+2.2%）、化纤及制品（-0.4%）、棉纺织（-5.9%），多数领域受益于上半年外需 景气拉动收入持续较快增长，无纺布及制品增速较快主要系口罩需求增加，棉纺织由于受到期间棉价下跌的影响出现营收下滑。

23Q1：表现分化，国内市场呈修复、外需仍偏弱。23Q1纺织制造板块（A股）营收同比从高到低排序依次为：毛皮（+43.2%）、箱包制造 （+21%）、贸易（+14.5%）、化纤及制品（+6%）、无纺布及制品（+1.8%），毛纺、棉纺织、印染、丝麻制品、辅料仍下滑，户外用品代工、 鞋服代工呈双位数下滑。毛皮、箱包制造等受益于国内疫情放开下游订单明显回暖，出口代工企业受到下游品牌去库影响回落较大。

营收端：22年出口型企业表现较好，23Q1仍处于去库进 程、多数企业增速放缓。 22年：鞋服制造、户外用品代工公司均实现正增长，棉纺 织因棉价下行多数企业营收回落。营收同比增速较快的公 司包括： ①受益于国内外户外热潮的户外用品代工龙头扬州金泉 （+45%）；②受益于疫情反复下防护产品需求增加、高 端伤口敷料业务并表的无纺布龙头稳健医疗（+41%）； ③受益于外需订单较强+人民币贬值的棉纺织龙头鲁泰 A(+32%)；④2B业务新老客户贡献增长的箱包龙头开润股 份（+20%）；⑤订单稳健、布局运动赛道上游出口制造 龙头华利集团（+18%）、申洲国际（+16%）等。

23Q1：外需走弱+品牌去库致多数企业增速回落，其中营 收同比增速表现较好的公司包括： ①2B业务新老客户贡献增长的箱包龙头开润股份（+21%）； ②个性化定制龙头酷特智能（+20%）；③水刺非织造龙 头诺邦股份（+19%）等。

净利端：22年化纤制品、鞋服制造增速领先，23Q1外需疲软致多数公司利润承压。 22年：化纤制品、鞋服制造增速领先。22年纺织制造归母净利润（A+H股）同比增速从高到低排序为：化纤及制品（+46.7%）、鞋服制造 （+31.9%）、无纺布及制品（+8.3%）、印染（+5.5%）、辅料（-0.7%）、毛纺、丝麻制品、箱包制造增速回落较大，棉纺织、毛皮、贸易 出现亏损。化纤及制品增速较快主要系康隆达扭亏贡献，上半年外需景气拉动鞋服制造表现较好，无纺布同比提升主因口罩需求大增。

23Q1：外需疲软致多数公司利润承压。23Q1纺织制造板块（A股）归母净利同比从高到低排序依次为：丝麻制品（主要系华升股份扭亏拉动）、 皮毛（+773%、主因兴业科技净利高增带动）、无纺布及制品（+12%）、毛纺、辅料、箱包制造、鞋服制造、棉纺织、印染、化纤及制品增速 下滑、贸易出现亏损。外需疲软走弱叠加棉价下行，多数板块净利仍承压。

3、投资建议：看好23年品牌服饰业绩估值双重修复持续兑现

3.1.品牌服饰—22年疫情冲击较大，23年业绩估值双重修复逻辑有望持续兑现

品牌服饰：22年疫情影响较大，看好23年需求复苏、利润弹性释放。 22年总结：疫情反复冲击下，整体营收增速同比下滑个位数，净利下滑幅度较大。细分板块看，体育服饰经营稳健、户外 赛道表现较优，其余赛道均营收利润出现下滑、从受损程度由低到高分别为男装、家纺、中高端女装、休闲服饰。

23年展望：23以来品牌服饰总体逐步走出疫情冲击，终端流水持续修复、增速逐月提升，去库进程中收入表现略弱于流 水，但经营杠杆下净利表现超越收入端。细分板块看，23Q1业绩表现基本符合我们此前关于细分领域复苏节奏的判断， 即各板块复苏节奏由快到慢分别为：体育服饰仍维持稳健增长，男装修复领先、比音勒芬&报喜鸟23Q1业绩已超21年同 期水平；高端女装表现较好、收入利润增速均恢复正增长；家纺、休闲服饰收入端同比回落，但净利改善趋势明显、实现 正增长、利润弹性逐渐释放。

3.2.纺织制造—国内需求复苏延续，关注下半年外需向上拐点

纺织制造：去库压力仍存，下半年有望迎向上拐点 。22年总结：上游生产企业多面向海外市场、产能布局海外，22H1受到疫情直接影响程度相对较小，叠加外需景气度延 续、人民币贬值等利好因素，实现较快增长。22Q3以来国内外品牌端库存较高+外需走弱，纺织公司业绩增速放缓。

23年展望：下游仍处于去库进程，短期仍承压。从内外销角度看，国内纺织制造企业下游需求预计率先修复，出口型企 业随海外去库周期进行、下半年订单情况有望好转。从产业链环节看，所处环节不同，下游需求回暖传导时间预计亦有 所差异。 ①出口型：23年上半年压力仍存，下半年随海外品牌库存恢复正常，上游纺织制造企业订单增速有望触底回升，在此过 程中综合竞争力出色、客户粘性强的龙头有望维持相对稳健的业绩表现。 ②内销型：国内消费进一步复苏，后续有望逐步传导至制造端，关注国内国外两个消费市场需求拐点的渐次出现，长期 受益逻辑明确的公司有望实现领先行业的业绩增长。

编辑：999感冒灵