2023年美的集团分析报告 善于把握机遇，家电行业开局

1 美的集团：善弈者谋势，在逆境中进化，在机遇里腾飞

1.1 从艰苦创业 到 事业部制打开规模瓶颈（1980-2000）

1.1.1 善于把握机遇，家电行业开局

敢为人先，进军家电。在美的集团的初创阶段，改革开放刚刚拉开序幕，何享健先生 凭借极具魄力的创业精神和敏锐的战略眼光，在资源、组织、人才、技术以及市场都缺乏 优势的艰苦环境下，毅然决定进军家电行业。在初始的十数年经营里，美的集团就已经展 现出了现代企业所必备的商业逻辑和优质基因： 积极拓展、高效执行、制度创新、反思纠偏、重视人才等。 在市场经济发展的头 10 年，家电行业尚处于萌芽的年代，这些优秀且稀缺的品质使得 美的脱颖而出，到 1988 年，美的电器公司已经实现产值 1.24 亿元，成为亿元企业。

高速发展带来制度挑战。1992 年股改上市后，职工持定向发行的股票，得益于员工持 股带动积极性，以及融资后资金充沛扩张产线。美的集团进入快速发展期营业收入从 4.87 亿元增长到了 1996 年的 24.99 亿元，CAGR 为 50.51%。此时的美的已经拥有了空调、风扇 等 5 大品类。快速扩张的规模给集中式的管理模式增加了管理压力，经营效率低下，对市 场反应迟钝。与高增速相失配的，是净利润规模的停滞不前，净利率持续走低。

1.1.2 机制纠偏，事业部制激活管理效率

事业部制度解决了集中式管理的容量问题。1997 年，美的引入事业部制度，制定“集 权有道，分权有序，授权有章，用权有度”方针，印发《分权手册》，总公司将利润下放， 成为投资、监控和服务中心，各事业部以利润为中心，事业部下属工厂以成本为中心，核 心是：收支两条线，现金不见面。完成事业部体制改造后，美的迅速整合价值链上下游， 正式提出了“数一数二战略”，即每进入一个产业，必须进入前两强，这也成为美的多元化 经营的原则。次年，美的营收恢复增长，而净利率的提升问题一直到 2011 年才得以解决。 第一次危机的解除，解决了美的在管理机制上对企业规模的限制，释放了美的增长潜 能，为进入高歌猛进的全国多元化扩张时代做好了组织架构准备。

1.2 从高歌猛进 到 战略转型增长质量驱动（2001-2012）

1.2.1 善于组织革新，管理架构持续演进

MBO 解放了管理者权限问题，美的新一轮的扩张开启。2001 年 MBO 之后，美的实 行“三分开”方案，即实现集团和上市公司架构重组，在人、财、物三方面独立核算、权责 一致、运作明晰。从 MBO 的成功开始，美的开启了家电品类多元化国内收购历程。如果 说事业部改革是解决了权力下放的问题，MBO 改制解决了管理层和公司利益相统一的问 题，在管理架构的基础之上，建立了配套的激励机制。

“三分开”后上市主体架构更加灵活，为后续调整优化创造条件。事业部制解决了美的 规模的瓶颈问题，事业部获得部分自主权。1997-2001 年是事业部制成功的五年，规模有效 释放，同时，低效的问题也逐渐暴露，企业内部资源尚未有效整合，获得自主权的事业部 各自为营，追求短期规模使得经营质量下降，净利润连续三年持续下滑。在分权与收权之 间，美的开启了组织架构新一轮的调整，在保持事业部机能和自主权的同时，实现权力和 责任统一，利益与权责统一，整合集团两大主体的资源与权力： 2002 年在事业部上级设立集团，划分为日电集团和制冷集团； 2006 年总部向二级集团下放经营和人事权力，设立平台集中事业部研发经营等职能。 2009 年制冷集团成立中国营销总部；次年成立日电集团中国营销总部。 2011 年成立国际营销事业部，海外市场销售与事业部分离。 恰逢家电下乡，组织架构的调整与行业的景气相匹配，在强大的执行力下，美的集团 在 2005 年到 2010 年收入增长 3.73 倍，净利润增长 7.89 倍，发展迅猛。

大规模制造、低成本分销模式受到冲击，“再造一个美的”现危机。繁荣之下美的提 出“再造一个美的”，更加强化了规模导向的战略方向，规模更大、成本更低的理念下， 2010 年美的集团收入增长 60%至 1100 亿元，进入千亿俱乐部，并计划到 2015 年销售收入 再扩大一倍到 2000 亿元，力争进入世界 500 强。好景不长，2011 年，家电补贴全面退 坡，同时原材料价格高企，原有的规模导向模式受到成本提升和需求下降的双重打击， 2012 年美的收入下降 23.42%，净利润下降 7.68%。

1.2.2 战略纠偏，从规模导向到增长质量导向

转变发展方式，推动战略转型。2011 年集团召开会议并下发《关于加快推动集团战略 转型的决定》，调速换挡，双轮驱动，“聚焦产业、做好产品、确保规模、改善盈利”四大 核心工作，由“规模导向”转向“增长质量导向”： 精简业务：砍掉了 7000 余个 SKU，停止 30 余个产品平台的运行，聚焦于白电板块， 非家电业务几乎全部关闭。放弃低端无利的产品。关闭了十多个工业园区和制造基地，变 卖 7,000 亩厂房用地及工厂设备。 整合渠道：利润率首次作为重要的考核指标出现，利润增长要高过收入增长。 精简人员：美的电器股份有限公司从 2010 年 9.9 万员工压缩到 2011 年 6.6 万。 投入研发：从 2010 年到 2014 年，美的电器研发投入翻了近 5 倍，研发费用率从 0.8% 提升到 2.82%。 组织再造：构建扁平化管理体系，切掉总部与一线业务之间的冗杂层级。

“产品领先、效率驱动、全球经营”三大战略主轴确立，美的集团进入到由“做大” 到“做强”的时代。面对经营危机，美的提出“一个美的、一个体系、一个标准”的集团 整体管控思路，从组织架构、团队建设、流程体系、IT 系统、企业文化等多方面进行改 造： 梳理战略目标：制定 2012-2014 年战略发展规划要求至 2014 年，制冷集团税前利润率 达到 8%，日电集团税前利润率达到 10%。 完善考核体系：要求各单位根据产业不同的发展阶段划分成熟产业、战略性产业和培 育产业，制定不同的管理目标和发展战略。 建立长效激励：完善职业经理人综合评价体系，建立战略绩效评价、组织评价和个人 评价相结合的职业经理人综合评价体系，解决单一以考核代管理问题。建立长期股权激励 机制及建立职业经理人选拔与培养、退出机制。 加强协同整合：加强各职能部门能力建设，积极发挥资源整合与协同职能，不断完善 矩阵式组织体制下前端营销和后台供应链衔接的运行模式。

1.3 从高效执行 到 战略升级迈向科技集团（2012-2020）

1.3.1 集团整体上市，践行一体化管控与深度协同

吸收合并，美的完成一体化。2013 年在集团 “一个美的、一个体系、一个标准”的战 略管理思路下，美的集团通过换股吸收合并上市子公司美的电器，将小家电、机电以及物 流等资产注入上市公司，成功实现整体上市。并逐步对控股的威灵控股和小天鹅进行私有 化。自 2005 年 6 月美的小家电从上市主体中剥离后，经过 8 年多的发展，2014 年美的小电 规模已经达到 327 亿元，这次合并将美的集团主营业务统一到上市主体之内。

架构调整，实现集团内深度协同。整体上市后美的集团完成上市主体业务一体化，集 团层面取消制冷家电集团和日用家电集团的的设置，改为集团总部直接管理事业部的两层 架构。组织上裁撤中国营销总部，营销职能回归事业部，释放事业部活力。将事业部统一 由集团管理，形成“9+2+1”的组织架构，实现集团的统一与协同。

1.3.2 产品领先，“2+4+N”研发体系与多元品牌建设

产品领先是三大战略主轴首位，美的集团创建四级研发体系。美的集团将产品领先放 在首要位置，凸显美的在产品质量、品牌口碑力建设的重视，逐步建立起“2+4+N”的全球 研发网络。其中，“2”是位于顺德和上海的全球性全品类创新园区，“4”是分布于美、 日、德、意的全品类研发中心，“N”是 29 个遍布世界的单品类研发中心，18 个在海外， 实现对外合作，整合全球优势技术资源，实现全球融智的开放式创新。

研发投入持续增加，研发费用率进入 3.5%时代。1）美的集团研发费用在 2020 年突破 百亿，相较于 2015 年翻了一倍，研发人员数量占比持续提升至近 11%，研发人员数量提升 一倍。2）自 2015 年以来，美的集团研发费用率常年保持在 3.5%左右。

美的通过并购获得国内外优质品牌资源，同样也积极尝试创设自主品牌。美的自 2011 年开始通过并购海外公司的方式获得其当地的渠道和品牌（收购开利在拉美的业务），并购 的同时，美的也在积极尝试创设属于自己的不同定位的品牌，一度出现过凡帝罗、比弗 利、bugu 等事业部层级的高端和互联网品牌，而 COLMO 的推出也标志着美的从集团层 面正式通过高端品牌拉通各个事业部资源的开始。

1.3.3 效率驱动，数字化建设与价值链全环节提效

效率驱动和“一个系统”相互结合，拉通价值链上下游推动以销定产。2013-2015 年 期间美的集团通过“632 战略”和自主开发内部系统软件实现业财一体化。渠道数字化方 面，美的上线美云销和工业互联网平台，建设柔性生产线、打造智能家居体系。2020 年美 的集团 M.IoT 工业互联网美擎 2.0 上线，融合旗下库卡、美云智数、安得智联、美的金融 等八大矩阵，打造美的工业云生态，赋能全产业链数字化转型。

由生产推动需求转为需求拉动生产，美的通过 T+3 模式“以销定产”提高渠道供销效 率，改变以往的渠道压库模式。以往“以产定销”的模式受需求和原材料成本的双端波动 影响，对经销环节库存和资金周转都有较大的压力，产销均衡难以维持。T+3 的运行机制 是消费者下单，渠道申报订单（T），工厂采购备料（T+1），成品制造（T+2），最后物流配 送至消费者终端（T+3），实现“以销定产”。美云销和安得物流的配套使得 T+3 模式在资 金流、信息流、物流等环节实现协同统一。

安得智联是“一盘货”推行的必要条件，效果显著。2014-2016 美的深入实施“一盘 货”统仓统配业务变革，推动美的经销渠道经营转型，库存周转次数均提升到 24 次每年， 交付周期缩短到 15 天。

1.3.4 全球经营，兼并收购与自有品牌出海

美的海外布局从 OEM 开始，规模效应筑底。美的的代工历史可以追溯到 1988 年获得 自营进出口权，多年的出口经营为美的积累了丰富的海外代工经验，2007 年美的第一个海 外制造基地在越南建成投产，开始海外建厂。截至 2020 年底，美的在全球拥有约 200 家子 公司、28 个研发中心和 34 个主要生产基地，员工约 15 万人，业务覆盖 200 多个国家和地 区。其中，在海外设有 18 个研发中心和 17 个主要生产基地。

由 OEM、ODM 过渡到向 OBM 转变，打开第二增长曲线。美的自 2011 年开始通过并 购海外公司的方式获得其当地的渠道和品牌，其中 2016-2017年期间美的进行了 5次大型并 购。2017 年，东芝、Clivet、KUKA、高创的并表使得美的海外收入突破千亿，2010-2020 年期间，美的海外收入 CAGR 为 15.2%，2020 年美的海外收入占比为 42.6%，相比 2010 年 提升了 13.99 pct。

2 践行长期主义，助力基业长青

2.1 公司实控人为何享健，股权结构清晰稳定

美的集团实控人为何享健，股权结构保持清晰稳定。根据公司公告，截至 2022Q3， 何氏家族通过美的控股间接持有公司股份 31%，公司实际控制人何享健通过美的控股间接 持有公司股份 29.31%。自 2013 年美的集团挂牌上市以来，美的控股（何氏家族持股 100%）合计控制股权维持在 30%-35%之间，其他股东持股比例也保持稳定。我们认为稳 定的股权结构有助于公司控制权的稳定，从而带来高效的治理结构和稳定可持续的公司战 略。

管理团队稳定，职业经理人体系运行有序。美的集团推行职业经理人制度，公司现任 高管大多在美的集团任职 10 年以上，对企业有较高的忠诚度，从新员工入职开始制定详细 的培养计划和职业发展规划，并构建完善的分权授信制度和约束机制。2022 年 2 月钟铮出 任首席财务官、赵文心出任首席人才官，5 月柏林任副总裁。公司董事会有 4 名执行董 事、2 名非执行董事、和 3 名独董共 9 人。

构建长效激励机制，激励常规化调动积极性。美的集团的股权激励传统由来已久，从 第一次股权激励、员工自购股票到第一个 MBO 成功的公司，公司重视对员工的长期绩效 考核。美的集团激励政策保持惯性和持续性，并设立专项基金用于内部激励。建立完善的 激励机制和绩效考核体系，有利于充分调动企业管理层和核心员工的积极性、与企业共进 退。

2.2 盈利能力稳定，利润分配回报股东

美的盈利能力介于海尔与格力之间，2017 年以来盈利水平不断改善。2017 年受到并表 KUKA 的影响，公司毛利率、净利率下滑，随后公司通过数字化提效、渠道改革的方式提 升运营效率收窄毛销差，同时公司也更加重视盈利质量，净利率自 2017 年开始保持稳定增 长，2022 上半年公司净利率达到 8.83%，相比 2017 年提升 1.09 pct。2）美的集团整体的费 用率整体保持稳定，2016-2019年公司费用率提升，主要原因系并表 KUKA、高创、东芝等 增加并购整合的费用，2020 年公司费用率有所改善。

自由现金流表现优异，股东回报稳定。1）相比海尔和格力，美的的经营性活动现金 流总量最大，2018-2020 年美的经营性活动现金流超过 250 亿元，显著高于海尔和格力。 2018-2021 美的销售商品所得现金与营业收入的比值维持在 0.8 左右，经营回款能力较强。

公司将追求股东价值最大化作为基本准则。2016-2021 年美的集团年度股息发放率维 持在 40%左右，分红比例高且稳定，平稳和连续的分红方案有助于稳定市场情绪和提升投 资信心。股息是一个既能长期持有股权资产，又能同时享受现金流收益，而持续稳定的现 金派息是公司稳定经营最好的证据之一。

保持回购传统，提高股东收益。美的集团自 2018 年以来保持回购传统，回购主要用于 市值管理和股权激励。公司多次回购体现了公司的现金流充裕和保证股东的投资回报。自 2015 年以来，美的集团回购了合计 8.21%的股权，用于回购的金额为 278 亿元，从回购股 本占总股本比来看，美的集团的股票回购力度较大且具有持续性。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）