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美的集团研究报告：智慧家居全面发展，ToB业务多方突破。公司发布 2025 年中期报告：1）2025H1 营业收入 2511.2 亿元，同比+15.6%； 归母净利润 260.1 亿元，同比+25.0%；扣非后净利润 262.4 亿元，同比+30.0%。 2025Q1/Q2 营 业 收 入 分 别 同 比 +20.5% 、 +10.9% ； 归 母 净 利 润 分 别 同 比 +38.0%、+15.1%。超市场预期。2025 收入增速放缓，主要是智能家居海外业 务受美国关税影响，增速放缓。2）中期分红 0.5 元/股；上半年公司推出两项 A 股股份回购计划，“50-100 亿回购方案”回购股份将超过 70%股份用于注 销；“15 - 30 亿 A 股回购方案” 用于实施股权激励计划及/或员工持股计划。 3）公司副总裁王建国先生升任公司执行总裁。

智能家居业务：1）智能家居业务 1672 亿元，同比+13.3%；毛利率 28.5%， 同比下降 0.8pct。主要原因是 25Q2 空调内销市场阶段性价格竞争激烈，性价 比空调占比提升；此外，美国关税导致订单外迁过程中有效率损失。但公司通 过运营效率提升，智能家居业务营业利润率同比提升。2）国内市场，需求呈 现 M 型增长。25H1“COLMO+东芝”双高端品牌整体零售额同比增长超过 60%；华凌线上渠道销售额同比增长超过 25%。公司推动 DTC 变革，聚焦零 售能力，公司高管转型企业家 IP，展现出很强的应变能力。3）海外市场，OBM 优先，持续完善基础能力、服务体系。25H1，OBM 业务占智能家居业务海外 收入 45%以上。公司加速推进海外制造布局与全球供应链优化，在泰国、印 尼、越南、马来西亚、埃及、沙特等国家增加产能。

ToB 业务突破：1）商业及工业解决方案 645.4 亿元，同比+20.8%；其中新 能源与工业技术、智能建筑科技、机器人与自动化收入 219.6 亿元、195.1 亿 元、150.7 亿元，分别同比+28.6%、+24.2%、+8.3%。ToB 业务，海外增长 快于国内。2）智能建筑科技业务范畴包括暖通空调、电梯业务、楼宇智能化 和能源管理。在中国中央空调下滑的市场背景下实现良好增长，公司也是数据 中心液冷产业链龙头。公司并购的瑞士 ARBONIA Climate 与意大利 Clivet 整合优势资源，并购的东芝电梯（中国）着力打造城市标杆项目。3）新能源 与工业技术，新能源业务快速发展，其中子公司科陆电子（002121.SZ）收入、 利润实现反转，其印尼制造基地项目也取得显著进。汽零业务保持发展势头， 2025 年正式启动汽车部件墨西哥制造基地项目，近地化服务北美大客户。

如何看当前市场担忧：1）市场担忧下半年国补退坡，海外美国关税负面影响。 2）虽然公司下半年增速会受上述因素影响，增长放缓，但依然能保持稳健增 长。此外，随着海外工厂的建设，下半年海外业务增长将相比 25Q2 改善。3） 考虑公司的高分红率，以及大规模回购股份注销计划，公司分红收益率具备吸 引力。此外，公司 ToB 业务的不断壮大，我们预计公司估值有提升空间。