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美的集团研究报告：均衡发展，稳中求进。公司发布 2025 年三季度报告：2025Q1-3，公司营业总收入 3647 亿元，同 比+13.8%；归母净利润 378.8 亿元，同比+19.5%；归母净利率为 10.4%，同 比+0.5pct。其中，Q1/Q2/Q3 营业总收入分别为 1284/1239/1124 亿元，同比 +20.6%/+11%/+9.9%；归母净利润分别为 124.2/135.9/118.7 亿元，分别同比 +38%/+15.1%/+8.9% ； 归 母 净 利 率 分 别 为 9.7%/11%/10.6% ， 分 别 同 比 +1.2/+0.4/-0.1pct。公司楼宇科技并购的 2 个公司在整合，25Q3 有小幅亏损。 2025Q3，毛利率同比+1.2pct 至 26.4%；销售/管理费用率同比持平/-0.3pct； 当期财务费用较多，导致净利率维持稳定。

ToC 业务海外改善，内销空调价格触底回升：1）2025Q1-3，公司智能家居 业务收入同比+13%。2）内销：上半年 ToC 内销增长快于外销，25Q2 公司主 动发起空调价格竞争，借助华凌品牌提升市场份额，但对毛利率有负面影响； 618 之后公司恢复空调价格，AVC 数据，9 月美的、华凌品牌空调线上零售均 价分别较 6 月上升 20.1%、12.3%，带动内销毛利率提升。但 25Q3 公司内销 空调收入增长较慢。“COLMO+东芝”双高端品牌前三季度内销零售实现快速 增长。分区洗洗衣机热销。公司渠道 DTC 变革行业领先，向零售转型的推动 下，将有望在国内市场继续保持优势。3）外销：受美国关税变动导致产业链 重新分配，公司外销 25Q2 受到一定负面影响，但 25Q3 已经明显恢复。海外 市场，OBM 优先，持续完善基础能力、服务体系。25Q1-3，OBM 收入在 ToC 海外收入中的占比超过 45%。4）当期市场担心国补退坡对内销的负面影响。 随着海外市场的恢复，有较好的对冲。 

ToB 业务较快增长，楼宇科技与新能源表现强：1）2025Q1-3，公司 ToB 业 务收入同比+18%，扭转了之前增速慢于 ToC 的格局。我们预计 ToB 业务增 速快于 ToC 的形势将持续。2）前三季度智能建筑科技业务收入 281 亿元，同 比+25%。其中并购的瑞士 ARBONIA Climate、东芝电梯（中国）增厚了公 司收入，但还未贡献盈利，处于整合中。受地产后周期影响，中国中央空调市 场下滑较大，但美的通过在各细分市场份额提升，实现良好增长。暖通家数据， 上半年美的楼宇科技在国内多联机市场的份额超过 20%。美的在市场关注的 数据中心液冷产业链也是重要的配件供应商。3）新能源及工业技术业务快速 发展，前三季度实现收入 306 亿元，同比+21%。子公司科陆电子收入、利润 实现反转，25Q1-3 营业收入/归母净利润增速分别达 23.4%/251%，其印尼制 造基地项目也取得显著进展。4）公司继续推进“AI+工业机器人、家电机器人 化、人形机器人价值化”的机器人战略，前三季度机器人与自动化业务实现收 入 226 亿元，同比+9%。其中国内业务发展势头良好。