2023年麦澜德研究报告 深耕女性康复器械，构建康复丰富产品矩阵

1.麦澜德：深耕女性康复器械，构建康复丰富产品矩阵

1.1.女性全周期康复器械产品线格局成型，股权激励彰显发展信心

麦澜德成立于 2013 年，为国内盆底及产后康复领域的先行品牌。自成立以 来公司深耕盆底及产后康复领域，持续开发新技术、产品，现已拥有自研盆底及 产后康复设备（如盆底表面肌电分析系统、生物刺激反馈仪）、耗材及配件、健康 管理信息系统等产品线，覆盖女性产后、生殖、盆底康复等不同阶段需求，产品广 泛应用于医疗机构的妇产科、妇保科、妇科、盆底康复中心以及月子中心、产后恢 复中心、母婴中心等机构。截至 2022 年 7 月，公司拥有 126 项专利，Ⅰ类医疗 器械备案凭证 7 项，Ⅱ类医疗器械注册证 27 项，部分产品获得欧盟 CE 认证，产 品覆盖 600 余家三级医院、3000 余家二级医院及 3000 余家月子中心、母婴护理 中心和产后恢复中心等专业机构。

公司成立以来经历了以下几个阶段的发展： 1）2013-2015 年，早期创业阶段：公司成立后确定聚焦于女性盆底康复诊疗 领域的战略定位，积极进行市场布局进军盆底及产后康复市场。期间公司陆续取 得盆底表面肌电分析及生物反馈训练系统、生物刺激反馈仪、阴道电极、一次性 阴道电极等盆底及产后康复产品的医疗器械注册证，并开始生产和销售该等产品。 2）2016-2017 年，培育发展阶段：公司持续加码技术创新和产品研发投入， 产品量质齐升，同时建立起覆盖主要区域的营销网络体系、完成新厂区生产线的 建设投产，奠定规模化、体系化研发、生产基础。

3）2018 年至今，创新发展阶段：在丰富的产品线格局下，公司市场区域已 覆盖全国 31 个省、自治区及直辖市，同时产品线进一步向女性生殖康复、营养及 健康管理等领域拓宽，如超声波子宫复旧仪、电超声治疗仪、人体成分健康管理 分析仪等。公司的创新实力陆续获得更广泛认可，被认定为专精特新小巨人企业、 江苏省工业设计中心。2022 年公司推出自主研发的盆底磁新产品麦特斯 MTS-Z 系列，正式进军盆底康复磁刺激高潜力市场，并积极延伸布局生殖康复、运动康 复、营养管理，持续打开成长空间。

公司创始人及核心团队均出自伟思医疗，具备丰厚盆底及产后康复器械研发、 销售、供应链经验。公司创始人及现任董事长杨瑞嘉先生为医学硕士出生，创立 麦澜德前在康复类医疗器械公司拥有 6 年工作经验；公司现任副总经理史志怀先 生、陈彬同为公司的创始人，都具备多年的康复类医疗器械研发、供应链工作经 验。我们认为，公司管理层及核心团队产业经验深厚，为公司发展奠定稳固的人 才基础。

公司股权结构清晰稳定，股权激励奠定长期发展决心。公司创始人杨瑞嘉、 史志怀为公司的共同实际控制人，合计直接持有公司 37.51%。此外，陈彬、屠宏 林、周干、周琴（与杨瑞嘉为夫妻关系）为公司共同实际控制人的一致行动人，合 计持有公司 25.66%股份，公司股权结构集中。2023 年 2 月 27 日，公司发布 2023 年限制性股票激励计划草案，拟向 97 名激励对象授予权益总计 330 万股，以 2022 年归母净利润为基数，设定第二类限制性股票的解锁目标为 2023-2026 年净利润 增长率不低于 30%、69%、120%、186%（剔除股权支付费用）。我们认为，公司 设定较高股权激励解锁条件，既为核心团队提供业绩激励，也彰显公司长期发展决心。

1.2.深入布局盆底及产后康复设备，拓展生殖、运动康复等高潜力市场

公司产品格局丰富，同时后续在研管线充足，赋予强增长动能。公司生产销 售产品主要涉及盆底诊疗及产后康复设备、耗材及配件，同时横向发展信息软件、 生殖康复、运动康复、营养及健康管理等多品类产品，围绕康复治疗领域打造全 面丰富的产品格局，进一步提高自身的品牌影响力。与此同时，在较强研发实力 与战略支撑下，公司有 15 项在研项目，有望持续为公司未来业绩增长提供充足动 能。

1.3.新品推动22年稳健增长，疫后诊疗复苏有望开启高增长

新产品放量对冲疫情扰动，公司 2022 年业绩稳健。根据公司业绩快报，2022 年公司实现营业收入 3.77 亿元，2018-2022 年间 CAGR 达 27.3%；2022年公司实现归母净利润 1.23 亿元，2018-2022 年间 CAGR 达 21.7%，疫情背景下， 新产品放量带动收入业绩总体呈增长态势。我们认为，随着后续诊疗复苏带动产 品放量，公司有望开启新一轮增长阶段。

盆底及产后康复设备多渠道布局，新产品上市助力公司营收增长。公司 2021 年实现营业总收入 3.42 亿元， 从公司产品分类看，盆底及产后康复设备收入约 2.12 亿元，耗材及配件收入约 0.99 亿元。盆底及产后康复设备又包括主要用在院 内的盆底诊疗类设备、用在院外月子中心等机构的产后恢复系列以及家用系列， 2021 年这三大渠道的盆底康复类设备收入分别实现约 1.55 亿元、0.56 亿元和 0.01 亿元。综合来看，院内的盆底康复诊疗设备是公司核心收入来源，2021 年总 收入占比约为 45.44%。磁刺激仪、运动康复等新品上市后的放量，有望助力公司 营收持续快速增长。

主营产品盆底及产后康复设备及其配件毛利率超 70%，助力公司保持高盈 利水平。公司的主营产品占总营业收入 60%以上，毛利率一直保持在 70%以上， 2019 年达到 80%，叠加其他产品的高毛利属性，公司整体毛利率基本维持 70% 以上的较高水平。公司净利率在 2021 年受疫情影响有所下滑，但 2022 年已经开 始回升，达到 35.6%。公司各项费用整体稳定。2018 年以来，公司的销售费率和管理费率都呈稳定 状态，销售费率维持在 21%左右，管理费率维持在 8%左右，各项费用率整体呈 稳定状态，未来有望随产品放量、规模效应进一步优化。

公司重视研发投入，奠定核心技术竞争力。经过多年的发展，公司逐步建立 了完善的技术研发体系和研发团队，形成了以电生理技术、耗材设计技术、智慧 医疗技术、软体外骨骼机器人技术等为核心的系列技术平台，不断突破行业技术 壁垒，掌握多项核心技术并拥有多项自主知识产权的专利，形成了覆盖从整机到 耗材、从硬件到软件、从盆底筛查评估到盆底康复治疗的完整技术体系。公司持 续壮大研发团队，2021 年底研发人员数量达 116 人，占总员工数 24.02%。我们 认为，公司作为医疗器械领域的高新技术企业，有望凭借强研发实力奠定技术壁 垒，持续提升竞争实力。

2.朝阳康复治疗行业，国产头部厂商乘机遇

2.1.近600亿康复器械市场，政策+老龄化持续催化高增长

人口老龄化、居民健康意识提升等多因素下，康复医疗需求稳步提升。康复 医学以消除和减轻人的功能障碍，设法改善和提高人的各方面功能为目标，对提 高患者生活质量有重要作用，已衍生出神经康复、骨科康复、儿童康复、老年康 复、盆底康复、肿瘤康复、心脏康复、呼吸康复等多个细分领域。根据亿渡数据， 我国是康复需求最大的国家，2019 年康复需求总人数达 4.6 亿。在人口老龄化、 居民健康意识逐步增长的背景下，2011 年至 2020 年间中国康复医院和康复医学 科出院人数、门急诊人数均呈快速增长态势。

政策支持康复医疗诊疗体系建设，可及性提升带动相关器械前景广阔。自 2011 年卫生部发文提出建立完善的三级康复医疗体系以来，国家陆续发布相关政 策推动康复医疗体系建设，康复医疗器械的配备要求明确、医保支付范围逐步拓 宽，为行业奠定确定性较强的长期增长空间。需求端刚性叠加政策支持，我国康 复医疗器械市场处于快速发展期，2017 至 2021 年市场规模从 225.0 亿元增长至 450.3 亿元，对应 CAGR 为 18.9%，预计 2026 年预计市场规模将有望达 941.5 亿元，对应 CAGR 为 15.9%，市场前景广阔。

2.2.盆底及产后康复治疗普及进行时，磁、电刺激设备同步加速放量

女性妇科疾病发病率较高，康复治疗需求旺盛。由于女性自身的生理结构复 杂，易发盆底功能障碍、滴虫性阴道炎等妇科疾病，妇科疾病治疗需求贯穿各年 龄阶段女性需求。女性康复医疗器械是女性康复细分领域中用于评测、训练与治 疗的医疗器械，作为重要疗法之一日益受到广泛应用。

2.2.1.我国产后康复需求基数大，市场处于高速渗透期

产后康复器械用于产后疾病筛查与治疗、产后形体恢复，我国产妇人口基数大，但产后康复渗透率低。产后康复设备主要通过生物刺激和电刺激等物理治疗 方法刺激局部神经肌肉，激活细胞组织，在疗程内恢复肌肉组织的弹性与紧张度。 产后康复设备包括医疗专用器械、非医疗设备、家庭设备，分别应用于医院、产康 机构、家庭等场景，科学的产后康复有助于帮助产妇恢复身体机能、解决身材走 样、产后妊娠纹等常见问题。我国产妇人口基数大，或奠定潜在产后康复需求空 间，根据国家统计局数据，2020 年我国新出生人口约为 1200 万。而产妇在产后 出现不同程度的盆底功能障碍约 1/3，当前我国产后康复机构渗透率仅为 20.6%， 仍具较大提升空间。

随着服务可及性提升与治疗普及，产后康复设备行业经过萌芽期、快速成长 期，目前正处于高速渗透期。中国产后康复设备行业发展起步于 2008 年，行业 以法国杉山等国外品牌为主，受制于患者认知、服务可及性总体渗透率有限。2012 年起，随着国产厂商陆续推出更加适用亚洲女性群体、性价比高产品，行业进入 快速发展期，带动市场普及度快速提高，医院场景渗透率提升。2017 年起随着产 康机构的快速发展及家用产品的上市，产后康复设备市场规模持续上升。根据头 豹研究院数据，2014 年至 2018 年我国产后康复设备行业市场规模由 9.2 亿元快 速增长至 39.5 亿元，CAGR 达 43.9%，预计 2023 年市场规模有望达到 144.8 亿 元。

2.2.2.盆底康复知晓率提升，电刺激、磁刺激加速普及

盆底康复是产后康复的基石，各年龄段女性均面临盆底健康问题，但患者知 晓率低，行业渗透率提升空间可期。女性盆底肌肉与许多重要器官紧密相连，由 于妊娠、分娩造成的损伤，产妇盆底肌肉弹性下降进而可能导致一系列盆底功能 障碍（PFD）主要包括尿失禁（UI）、盆腔器官脱垂（POP）、排便障碍及性功能 障碍等，我国成年女性平均发病率为 20~40%，老年女性发病率高达 40~60%， 发病率与年龄呈正相关。年轻女性、备孕妈妈、产后妈妈、中老年女性对于盆底健 康均有针对性需求。

非手术治疗为一线疗法，电刺激、磁刺激技术创新进行时。国内外指南均指 出非手术治疗应作为盆底功能障碍一线治疗方法首先推荐，其中采用较多的主流 方法电刺激疗法已有超过 50 年的发展历程，技术成熟度高，患者认知较高。在此 基础上，磁刺激技术于近年来开始兴起，通过盆底磁刺激装置产生高能聚焦电磁 场，能够有效穿透空气、皮肤、脂肪、骨骼等覆盖全部盆底肌肉群，并对神经肌肉 进行无痛刺激。相比于电刺激，盆底磁刺激具有高强度、高穿透性、无痛刺激、非 侵入性等优势，患者无需更衣及内置电刺激探头，有助于提高治疗效果和患者的 依从性，可与电刺激技术形成互补疗法。

对比欧美及日韩等发达国家和地区，国内电磁刺激治疗普及率相对较低，潜 在市场规模大。欧美等地区盆底肌肉评估、生物反馈训练和电刺激治疗的普及程 度较高，大大降低了尿失禁以及盆腔器官脱垂等盆底功能障碍性疾病的发生率。 相比之下，国内盆底修复治疗的普及度低、对电磁刺激治疗的认知度低。近年来 随着适龄女性产后康复意识的不断提升、中老年女性对于盆底疾病的重视程度逐 渐提高，盆底康复治疗服务的渗透率持续提升。2014 年至 2018 年，中国盆底及 产后康复电刺激医疗器械市场规模从 0.8 亿元增长至 3.9 亿元，年均增速高达 48.7%，2023 年市场规模有望达到 13.1 亿元，保持高增速态势；同时 2023 年磁 刺激医疗器械市场规模有望达 17.8 亿元，对应 2021-2023 年 CAGR 达 33.4%， 市场具备高增长潜力。

2.3.国产替代已基本完成，头部企业先发优势明显

康复器械市场准入门槛较高，集中度提升催生各细分龙头企业高成长潜力。 康复器械属于医疗器械范畴，技术门槛高，行业标准较严格，叠加产业在我国的 起步发展时间相对较晚，市场竞争格局相对较为集中，各细分领域均有龙头涌现。

在产后康复领域，国产厂商通过产品力提升与性价比优势基本完成国产替代， 头部企业麦澜德与伟思医疗市场份额超 40%。在医疗专用产后康复设备市场中， 由于研发投入较大以及临床试验审核周期较长，我国目前取得盆底诊疗设备注册 证的企业数量有限，市场集中度较高，头部企业麦澜德与伟思医疗凭借先发优势 合计占据 40%市场份额，其中伟思医疗以平台化为特色（21 年电刺激+耗材 1.87 亿，神经、精神康复+盆底+医美），麦澜德专注女性健康市场，形成差异化格局， 头部企业仍有集中度提升空间。

2.4.不孕率提升催生生殖康复大市场，运动康复需求基数大

不孕率提升催生稳定增长生殖康复市场规模。生殖康复主要面向不孕不育、 卵巢功能早衰、人工流产子宫修复等人群，据锦欣生殖招股书中数据显示 2021 年我国不孕夫妇数量达 4900 万对，不孕率高达 17.3%，2021 年生殖整复市场 规模已达 16.47 亿元，不孕率提升催生稳步增长市场空间。运动康复需求基数大，增长潜力高。根据观研天下数据，2021 年我国运动 损伤患者规模达约 6655 万，运动康复行业的市场规模由 2017 年的 87.37 亿元 增长至 2021 年的 190.56 亿元，CAGR 达 21.53%，市场具备高增长潜力。

3.持续丰富产品矩阵，新品上市有望带动业绩高增

公司以盆底及产后康复为基，不断拓展新品类，盆底及产后康复电刺激、磁 刺激（自主）、生殖康复、运动康复、营养管理产品矩阵丰富。

3.1.盆底及产后康复：电刺激起家，自主磁刺激上市提供强增长动能

公司盆底及产后康复电刺激设备功能全面，对比同类产品竞争优势明显。在 盆底及产后康复领域，电刺激临床应用成熟，《女性尿失禁和盆腔器官脱垂管理指 南（2019）》、《成人尿失禁指南（2019）》、《中华医学会物理医学与康复学指南与 共识（2019）》等多指南中推荐电刺激为治疗方法，应用广泛。公司立足电刺激技 术，开发系列盆底康复电刺激设备，产品核心技术领先同行。

1）参数范围广、可调节精度高，核心指标优异：由于在临床应用上，通道数 越多，可供同时检测的部位就越多，越能提高临床效率和客观数据的全面 性；分辨率体现对肌电信号分析的精细程度，精细程度越高结果越准确； 步进越精细，可选择的治疗方案越丰富，临床治疗更有针对性。通道数、分辨率、步进精度成为核心技术指标。公司盆底及产后康复设备采用高度 集成一体化设计，实现了同步 8 通道、高分辨率（≤0.2μV）的信号采集 分析（对比主要竞品仅有同步 2-4 通道），分辨率≤2μV；可实现独立 8 通道肌电信息采集、电刺激、生物反馈及 1 个独立张力检测通道；肌电信 息采集频率最高可达 8,192Hz，电流脉宽和电刺激频率分别可实现 10- 1,000us（步进精度 10us）、0.5-1,000Hz （步进精度 1Hz）范围内自由 调节（主要竞品中仅个别产品能满足其中部分指标）；

2）功能全面完善，可选择治疗方案丰富：在盆底肌功能评估过程中，可同时 检测腰腹部肌肉、臀部肌肉和大腿内侧肌肉的参与情况，并实现同时对两 个患者进行盆底筛查评估或盆底治疗。同时，公司盆底及产后康复设备还 具有盆底对称性评估、性功能评估、尿流率检测、肌电频域分析、盆底肌 张力检测、智能阴道牵张训练等功能； 3）智能化程度高，提高工作效率：公司盆底诊疗及康复设备可实现智能建档、 预约管理、诊疗方案智能生成、疗程化治疗、预设电流、参数实时化调节、 治疗回看、家庭训练、电子病历、设备间数据自动实时同步等功能。

强产品力加持下，公司盆底康复电刺激设备销售额已达 1.7 亿，对应市占率 高达 18.81%，占据可观市场份额。2021 年，公司电刺激产品（包括盆底诊疗系 列、产后恢复系列和家用系列）收入达 1.71 亿元。而根据弗若斯特沙利文，预计 2021 年中国盆底及产后康复电刺激医疗器械市场规模达 9.1 亿元（按出厂价）， 计算得公司盆底及产后康复电刺激设备市场占有率约为 18.81%，已占据可观市场 份额。

磁刺激与电刺激为互补疗法，公司自研磁刺激设备陆续上市，有望开启新增 长阶段。磁刺激技术主要利用变化的脉冲磁场引发相关治疗效应，以调控神经、 促进肌肉收缩为主，具有无痛无创、刺激范围更深更广、非侵入式等优势，在实际 治疗中磁刺激和电刺激能够起到互补作用。自主研发生产的脉冲磁训练仪于 2020 年下半年上市、“磁电联合”产品 MTS-Z 系列磁刺激仪 2022 年 5 月上市，加速 布局磁刺激广阔市场。2021 年，公司磁刺激产品收入达 0.31 亿元，产品销量达 218 台，销量对应 2019 年实现 4 倍以上增长。我们认为，公司磁刺激产品上市后 的陆续放量有望开辟公司营收新增长极。

设备销售持续带动耗材业绩增长，公司盆底及产后康复产品线协同效应逐步 增强。由于在电磁治疗中使用的阴道电极等产品多为一次性耗材，随着仪器销售 量的提升，耗材业绩随之稳步增长。2021 年，在公司盆底及产后康复设备端受疫 情影响有所下滑的背景下，公司耗材及配件销售收入为 0.99 亿元，同比增长 20.99%，仍保持较高增速。

家用设备为公司重点战略布局产品，未来前景可期。2018 年，公司在 B 端业 务迅速成长的基础上，率先拓展布局国内 C 端家用盆底康复仪市场，成为康复器 械领域较少同时拥有医疗级大设备和家用设备的厂家。家用康复设备可与公司院 内大设备双向互通，进行方案传输和治疗结果反馈，在家可享受医院专业级别的 康复方案。我们认为，当前家用康复设备市场还处在早起阶段，公司作为行业的 前行者，随着未来在家用系列的布局以及技术突破、口碑积累、营销模式转变，通 过品牌溢出和公司专有的盆底生态系统闭环加持，家用市场未来前景可期。

3.2.生殖康复产品上市后快速放量，外延拓展布局运动康复市场

公司借力产后康复核心技术基础，积极延伸布局女性生殖康复大潜力市场， 打造全面产品线格局。公司基于在盆底及产后康复领域深耕多年的行业经验、技 术积累，积极延伸布局女性生殖康复潜力市场，自主生产的女性生殖康复设备包 括超声波子宫复旧仪、盆腔养护仪和电超声治疗仪，于 2020-2021 年间陆续上市， 分别针对产后不同的康复诊疗需求，涵盖医院、专业机构等不同使用场景。公司产品具备治疗通道多、体积小等优势，上市后实现加速放量。公司生殖 康复产品技术优势主要为超声治疗通道多（16 通道，行业主要竞品为 4 通道）、 超声换能器体积小、重量轻，可同步治疗的部位更多、便于直接贴附治疗部位，有 助于提高治疗效果和效率。2020 年自主产品上市以来实现迅速放量，叠加产品的 高毛利属性，有望带动公司整体业绩稳步增长。

运动康复为公司布局的又一潜力产品线，基于三大核心技术开发便携式生物 刺激反馈仪、手指关节康复评估系统等产品，优势明显。在运动康复领域，公司 基于三大核心技术打造便携式生物刺激反馈仪、手指关节康复评估系统等产品， 主要用于康复科、神经科等场景。公司产品融合了柔性驱动器设计与控制、健患 侧协同康复训练、多因子混合康复训练等核心技术，最大抓握力（7N，行业主要 竞品为 4.5N）、最大弯曲角度（270°，行业主要竞品为 220°）优于同类产品， 且较同类产品重量轻、冲击载荷小，优势明显。

3.3.经销网络全面铺开，差异化营销策略精准匹配产品特色

公司重视市场推广与研发相匹配，2021H1 经销商数量达 850 家，积极跟进 销售策略促进产品放量。公司重视研发与市场推广相匹配，实行“经销为主、直 销为辅”的销售模式。公司经销商数量由 2018 年的 431 家增长至 2022 年 11 月 约 1000 余家，主要分布在四川、江苏、广东等区域等人口大省或者经济较为发达 地区，其中收入排前 150 的经销商贡献了约 70%左右销售额，实现对 31 个省、 自治区、直辖市的营销网络覆盖。在 2020 年疫情期间，为应对月子中心等专业机 构采购意愿下滑，公司针对部分采购产后恢复系列的客户开展了一系列优惠促销 活动、市场开拓重点布局各级医疗机构、积极推动单价相对较低的新品上市，保 持了盆底诊疗、产后恢复产品销量的增长态势。

公司以 ToB 端为主，推动 ToB+ToC、线上+线下、国内+海外全渠道布局。 针对 ToB 端，公司拥有专业的运营教育品牌和培训体系,在产品服务方面，提供装 机培训、盆底医师教培服务、国内外多学术合作平台、科研协作、科室运营、标杆 医院打造、学术会议等线下服务，及科普宣传、学术分享、学术交流等线上学术服 务。为用户普及知识，为医院提供运营思路，奠定 ToB 端的稳固市场影响力；在 ToC 端，公司经历由线下医生推广转变为线上营销的策略转变，助力核心经销商 建立电商团队，并研发了专门的 App，合作了 6,000 多家医疗机构，沉淀用户 100 多万，专业人士 5 万多，日活数超过 1 万；此外，公司近年发力布局海外市场，已有产品获得欧盟 CE 认证，海外市场有望成为公司又一增长极。

4.盈利预测

核心假设： 1）盆底及产后恢复系列：当前盆底及产后康复治疗的渗透率有限，市场潜力 可期。我们认为在公司已有的产品格局基础上，磁刺激自主产品上市有望推动板 块高速成长。我们预计 22-24 年公司盆底及产后恢复系列的同比增长将分别达到 9.9%/30.4%/29%。 2）生殖康复系列：不孕不育、人流人群康复提升催生广阔生殖康复市场空间， 公司生殖康复产品具备治疗通道多、体积小等优势，上市后已实现加速放量。我 们预计随着公司生殖康复品类持续拓宽与新品放量，22-24 年公司生殖康复诊疗 系列的同比增长将分别达到 57%/110%/70%。 3）运动康复系列：运动康复为公司布局的潜力产品线，基于三大核心技术开 发手指关节康复评估系统等产品，优势明显。我们预计 22-24 年公司运动康复诊 疗系列的同比增长将分别达到 70%/110%/50%。

公司专注女性健康，自主磁刺激产品上市，磁电联合产品有望推动盆底及产 后康复核心业务快速增长，同时不断拓展生殖康复、运动康复等市场，强产品力+ 全渠道布局有望持续推动多品类快速放量。公司2023年股权激励计划，设定2023- 2026年30%复合增长率目标，彰显公司未来高成长信心。我们选取康复赛道同行 业公司作为可比公司估值，考虑到公司全面丰富的产品线具备的高发展潜力空间， 给予公司一定的估值溢价。 我们预计2022-2024年公司营收分别为3.77/5.01/6.58亿元，同比增长10.3%、 32.9%、31.5%；归母净利润分别为 1.23/1.46/2 亿元，同比增长 3.9%、18.5%、 37.4%；对应 PE 为 33、28、20 倍。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）