2023年通信行业投资策略 5G网络步入后基建时代，重视通服和专网行业

2022 年行情复盘：运营商“大象起舞”与通信 + 新 能 源 兴 起

2022行情复盘和驱动因素

1、通信指数2022年呈现更明显的W型走势，美联储加息和国内主要城市疫情是市场最主要拐点。通信指数与大盘走势基本一致，2022年仍存在以3月底年报发布、8月底中报 发布为高点的日历效应。由于美联储鹰派加息的预期以及年初主要城市的疫情，4月后全年绝对收益均低于去年。11月底，随着国内防疫政策的全面转向以及美联储加息拐 点的清晰，有望在年报前开启温和上行行情。

2、通信在TMT板块相对收益最好。2022年截止12月9日，通信在申万一级子行业中市场表现排名第12，跑赢沪深300、中证500、科创50等指数。我们认为一方面今年在TMT 其他板块受疫情和下游市场去库存等压制下，通信作为数字经济基建代表业绩相对稳健，适合防守配置；另一方面指数的主要权重股如运营商、光纤光缆的相对表现提供了 主要支撑。

3、展望2023，市场有望重回需求驱动，更多数字经济刺激政策将出台，看好内需恢复相关行业。首先2023细分板块表现可能出现分化，高景气、困境反转板块有望取得更 大弹性，其次需求端驱动的行业如产业数字化相关的智慧煤矿、工业互联网、智慧电网，以及企业IT投资相关的云视讯、园区网络、私有云、WLAN以及消费端下半年有望 改善的手机、家电等产业链上游有望取得更好表现。

子版块表现复盘梳理

1、通信子版块2022市场表现排名：运营商、网通设备、光纤光缆、军工通信板块领先。其中，运营商受益于数字经济促进政策催化，云计算业务高增长带动估值逻辑重构； 网通设备国内千兆宽带&海外新基建拉动订单高景气；光纤光缆集采执行新价格量价齐升+海缆订单高景气；军工通信表现较好的标的则集中于精确制导、卫星互联网等；此 外，需求侧调整时间较长，供给侧格局重塑的IDC、通服板块也取得了相对靠前的收益。

2、除军工通信、海缆等中长期确定性较高的板块外，其他公司表现主要由估值驱动。估值修复/提升的板块如运营商、网通设备，估值回调的板块如主设备商、光模块、物 联网模组、智能控制器。

3、我们认为2023存在超跌反弹机会的板块有物联网、智能控制器、数通设备、光模块等。这些板块本身长期成长逻辑不变，其中智能控制器、物联网估值有望在2023陆续探 底并跟随下游需求反弹/政策转向等催化剂信号有望开启估值修复先行、业绩反转后续共振的行情。数通、光模块主要受海外需求小周期压制，目前估值已调整历史低位。

5G网络步入后基建时代，重视通服和专网行业

1、5G建设走向高中低频联合覆盖，天线和无源器件行业有所复苏。2022年，移动&广电700M、电信&联通2.1G已基本完成全国5G打底覆盖，对于中低频段分体式4488天线、 444天线等集采显著增加，随着900M重耕启动联通12月已启动135万副新天线集采，行业主要受益公司如京信通信、中天科技、信科移动、通宇通讯、平治信息等。

2、5G覆盖由广度转向深度，DAS室分和小基站市场增速快，关注通服行业。随着5G覆盖进入中后期，提升网络质量，补盲补热成为网络建设方向，根据三维通信预测， 2023年全球DAS市场达97.4亿美元，并带来相应工程服务收入。小基站方面，移动年内已率先启动，2023有望形成更大集采。

3、运营商5G专网快速复制落地，带来杠杆效应，关注产业链合作伙伴。5G专网已从“样板间”走向“商品房”阶段，中国移动上半年5G专网收入同比增长223%。5G专网 对DICT有显著杠杆拉动效应，中国移动披露大约1万元5G专网能带来10-12万衍生ICT项目，我们建议关注运营商政企业务系统集成、配套设备、咨询管维等产业链合作伙伴。

2023 主线一：重视通信芯片安全，科创新股形成板块投资机会

通信半导体补短板空间巨大，科创板新股上市形成板块投资机会

1、通信半导体市场空间巨大。根据美国半导体产业协会报告，通信在2021年全球5560亿美金市场中占比31%，即使我们按照狭义口径剔除手机仅计算运营商市场、数据中 心市场、汽车市场、工业市场中通信半导体用量也十分可观。

2、大部分通信半导体赛道处于国产替代早期阶段，中高端产品与海外对标公司仍有差距。我们将通信半导体可分为用于无线电的基带、中频/ADDA、射频前端、 WiFi/BT、MMIC以及用于固网/光通信的光芯片、交换/路由、PHY、DPU/NIC、PLC以及共用的一些信号链功能芯片。在华为海思受到美国打压后，中高端通信芯片出 现巨大的市场断层，商用芯片方面我国在基带、ADDA、交换路由、PHY芯片等方面距离海外对标龙头产品有2-3代的技术差距。

3、科创板新股上市形成板块性投资机会。我们梳理了目前科创板已上市和待上市的通信半导体公司，2023有望达到24家形成板块性投资机会。在华为、小米等通信巨头 培育和量产工程化经验积累下，科创板芯片公司上市后有望更快迎来盈亏平衡点。

光芯片投资机会

1、光芯片是流量增长和技术迭代驱动的高成长赛道。光芯片主要应用在光模块中，将随着全球流量的增长出货量提升，同时单通道的速率提升 需要依靠光芯片和调制技术/电芯片驱动技术的进步共同实现。根据YOLE预测，2021全球通信市场光芯片EEL（包括FP、DFB、DBR、EML等） +VCSEL市场规模合计24.6亿美金，2026年有望达到52.8亿美金。

2、低速市场已充分竞争，高速市场价值更大，技术突破有望加速。根据Omdia报告，全球通信光芯片市场中，80%以上将由100G及以上光模块需 求拉动，目前100G光模块需要的芯片主要为25G NRZ或50G PAM4以及100G PAM4芯片，目前源杰科技等国内公司在25G NRZ市场逐渐取得突破， 但高速芯片仍处于验证阶段，特别是用于400G/800G光模块的高端产品处于空白。

3、从通信到激光雷达、半导体激光器、3D传感，龙头公司打开更高天花板。YOLE报告显示，尽管激光雷达、3D传感、光纤传感等领域市场规 模与通信存在较大差距，但高速CAGR仍不容忽视，2026年，非通讯市场光芯片有望达到37.8亿美元，国内龙头公司纷纷布局激光雷达、3D传感 赛道。

数据中心芯片投资机会

1、数据中心的技术迭代带来高增芯片机会。首先，异构算力的发展带来 GPGPU /AI DSA芯片需求高速增长，全球GPGPU、AI DSA芯片CAGR或在分别将达到38%、65%； 其次，单台服务器DRAM容量大幅提升，DDR5代际更迭和内存通讯协议演进带来内存接口和配套芯片投资机会；最后，CXL有望加速 PCIE高速接口设备应用，我们看好 PCIE Retimer /Switch在服务器以及CPO/硅光在交换机的应用。

2、交换芯片国产替代亟需突破，盛科通信上市将引起市场关注。交换芯片是运营商网络和数据中心最核心的大芯片，具有极高的设计门槛。目前国内125亿元以太网交换 芯片市场中，博通、美满、瑞昱三家合计份额达97%，供应链安全值得重视。盛科通信是国产交换芯片第一梯队公司，目前其TsingMaMX系列芯片已达到2.4Tbps交换容量。

3、美国最新超算芯片出口管制突出AI算力重要性，AI芯片国产替代发挥空间仍然巨大。10月份美国BIS最新出口限制法案将HPC芯片管制规格限制在了精度*TOPS 4800以 及芯片互联带宽600GB以上产品，凸显出AI算力在科技博弈中的重要性。我们看到当前制裁的规格主要在国内顶尖产品（如昇腾910同级别），国内未来一段时间仍存在 巨大的进口替代市场。

4、信创采购+互联网定制双轮驱动，DPU/SmartNIC市场快速增长。DPU的腾空出世来数据中心东西向流量快速增长的同时，对CPU网络处理负载的“减负”，目前国内 涌现出众多初创公司，其瞄准的市场一是信创为主的中低端网卡市场，二是满足互联网/运营商对于特定网络处理任务加速的定制任务。

2023 主线二：重视能源安全，“通信加”产业链深挖优质卡位公司

通信加新能源公司梳理，短期看好储能温控和海缆

1、通信加新能源成为2022市场最强主线之一。我们看到通信公司切入新能源赛道主要有四大类型，一是光纤光缆切入海缆海工；二是通信热管理 切入储能热管理；三是家电智能控制器切入光储/汽车智能控制器；四是通信电源切入新能源电源/光伏逆变器。2023，通信+新能源产业链位置 有望更加清晰，公司阿尔法竞争力也可能表现得更加明朗。

2、通信切入新能源具有技术、产能、服务等多重优势。我们认为通信公司切入新能源赛道首先基于底层技术和研发平台的复用（比如电源的逆 变器技术、热管理的材料成型技术、控制器的变频算法），其次产能上面短时间更容易扩张，最后在ODM/OEM服务响应较海外优势明显。

3、建议优先关注海缆和温控，以及逆变器ODM。我们认为海缆和温控领域竞争格局已基本清晰，市场投资进入到以业绩消化估值阶段；智能控 制器领域，我们认为电力电子器件ODM模式有望率先形成长期合作关系，其次我们建议关注突破渠道壁垒后的储能代工/自有品牌。

海风和海缆投资机会

1、全球双碳转型继续，国内海风远期规划空间大。我们统计“十四五”期间，沿海各省海风新增并网规划超50GW，建设开工规模有望达到90GW，剔除2021年新增吊装 17GW，2022-2025每年平均市场容量超18GW。

2、风机大型化、风场远海化背景下海缆价值量提升。风机大型化将对海缆的电压等级要求提升，如阵列电缆电压容量从33kV上升到66kV，带动海缆截面积提升，叠加远 海海风风场开发远景规划，送出海缆价值量也将增加，高压直流海缆应用有望增加，Nexans预计单GW价值量达18-28亿元。

3、海缆具有区位、技术、产能多重壁垒，供需紧平衡下头部企业维持良好盈利能力。目前，中天、亨通、东方电缆凭借技术、区位、产能、工程优势在国内市场维持较 好的盈利能力，在全球海缆供需紧平衡趋势下有望保持较高的产能利用率，并逐步走向海外。

4、2021抢装潮后，海风并网量短期回落，但企业在手订单充裕。随着海风平价上网项目的增加，2023项目交付量有望显著增加。

2023 主线三：重视国防安全，军工信息化持续高景气

国防信息化逻辑概览

1、国防军费开支稳中有升，国防建设重心由机械化转向信息化。十四五期间，我国国防建设方向围绕机械化、信息化和智能化的“三化”融合， 机械化解决了核心武器装备的从0到1，而信息化是提升武器装备作战效能，实现从1到100的关键，智能化则是国防和军队现代化建设的远景目标。

2、武器平台增速依次为：星>弹>机>车≈舰，随着低轨卫星、主战机型和弹型等装备的放量，相关信息化建设的产业链标的将充分受益。其中， 国防信息化又可以分为雷达、卫星导航、军工通信、军工电子和信息安全五个细分领域。

军用雷达：有源相控阵雷达高景气，T/R组件、变频与控制是最佳赛道

1、军用雷达技术迭代、应用场景拓展。作为最先进的主动传感器，军用雷达完成了从机械旋转式向无源再到有源相控阵体制的技术迭代，高精度化、 小型化、低成本化等趋势下，应用场景从态势感知向火力控制、精确制导、电子对抗等领域延伸。其中T/R组件价值量最高，当前100-150亿市场空间。

2、变频及控制属于有源相控阵雷达核心环节之一。下变频的主要作用是将T/R组件接收的不同频率的高频混合信号进行识别、分解、进行无失真地 提取和还原目标信号，然后通过处理变换成计算机能够识别处理的中低频信号，上变频的过程跟下变频相反，核心在于电路设计能力。

3、BOM结构。前端相控阵微系统占比约70-80%，其中T/R组件50-60%、电源及散热约10%、变频及控制约10%；后端嵌入式计算机占比约20%，主要 包括DSP、FPGA、AD/DA、显示控制以及电源等。

战场通信：军用4G渗透率持续提升，军用北三定型放量在即

1、超短波。战术通信刚需，每年近百亿市场，格局相对稳定。主要受益军改后的统型和换装，地面超短波电台的增速较高，陆军列装已经进入后半程， 新一代战术电台2025年有望定型，当前行业看点转向机载系统级产品，长远看电台的软无化是趋势，将对现有竞争格局可能带来扰动。

2、区域宽带。目前渗透率较低，火箭军2016年开始列装、陆军装配率还不高、空军、武警和战支刚刚起步、海军尚未有定型装备，十四五首年全军以 项目论证为主，往后装备的列装以及基地、靶场的建设速度会加快，区宽的部署也会加速，远期来看，军用5G会打开更大的市场空间。

3、卫通（北斗短报文）。北三极大增强了短报文通信能力，且卫星通信相较于传统战术电台具备通信距离不受限、通信体制统一的天然优势，使得车 载和单兵北斗终端成为最大的增量市场，今年定型的一批型号装备有望在年底或明年初批量列装。

编辑：JACK