2023年建材行业年度策略报告 浮法玻璃将迎来底部反转

核心观点：

我们认为，随着地产政策愈发积极，行业整体预期向上，盈利拐点已现，需求逐步边际好转， 23年行业机遇大于风险。主线一：浮法玻璃将迎来底部反转：当前行业持续亏损下，冷修线逐步增多，供给收缩价格止跌，推动行业进入新的 紧平衡；而从当前大周期来看，过去4年地产销售高基数，随着“保交楼”政策的落地，地产竣工周期依旧韧性十足， 需求回暖将推升新一轮价格抬升。主线二：顺周期的玻纤，静待触底反弹：随着玻纤下游应用领域不断拓展，与宏观经济紧密相关；当前受国内疫情反 复以及欧美经济衰退的影响，全球宏观经济承压，行业价格回落至周期底部；但随着疫情的边际好转以及外部环境的 改善，宏观经济有望逐步回暖，而23年国内新增产能有限，玻纤有望受益全球经济的回暖。

主线三：消费建材集中度提升趋势确定：当前消费建材板块深度调整后或提供新的配置良机，一方面随着地产政策愈 发积极，地产至暗时刻或将过去，政策落地传导至需求将逐步释放；另一方面近期大宗原材料回落，毛利率有望逐季 度修复，地产链迎来修复窗口期. 主线四：高端碳纤维的国产替代：国内“风光氢”等新能源领域的需求快速增长，以及高端航空航天复材的发展，对 碳纤维的需求与日俱增；而海外进口高端材料受到各种因素影响运输导致供给受限，碳纤维处于供需紧平衡状态，随 着国内碳纤维企业突破技术壁垒，产能扩张迎来高速发展期。

01：玻璃：迎接新一轮价格上行周期

1.1浮法玻璃上下游产业链

浮法玻璃需求与地产强相关。浮法玻璃上游主要是石英砂、纯碱以及能源等，下游约70%-75%的需求来自于房地产，其广 泛应用于门窗、幕墙及装饰领域，其次是汽车、家电及出口等，而玻璃的实际应用靠近地产竣工端，因此浮法玻璃需求 与地产周期强相关；同时随着汽车车窗、天窗面积日益增大，汽车单车玻璃的用量也在稳步提升。

1.2玻璃供需指标分析

供给指标：短期（1-3个月）看库存、中期（3个月-1年）看扩产/复产计划+停产占比，长期（1年以上）看产能周期； 需求指标：短期（1-3个月）看下游深加工企业开工率、中期（3个月-1年）看房地产竣工/销售数据，长期（1年以上）看地产周期； 价格：供需决定价格走势，跟踪日度高频数据.

2004-2009年：年均新增产能0.67亿重箱，年均新增有效产能0.51亿重箱，产能利用率93%；07年发改委：颁布《平板玻璃行业市场准入条 件》，加强对新增产能的控制，尤其是新增浮法生产线的控制； 2010-2015年：年均新增产能1亿重箱，年均新增有效产能0.55亿重箱，产能利用率约82%；11年工信部：下发《关于抑制平板玻璃产能过快 增长引导产业健康发展的通知》；2016-2021年：年均新增产能0.29亿重箱，年均新增有效产能0.24亿重箱，产能利用率70%；17年工信部：下发《水泥玻璃行业产能置换实 施办法》，环保加速供给收缩；21年更新《水泥玻璃行业产能置换实施办法》，平板玻璃新增产能必须执行产能置换（执行愈发严格）； 玻璃生产线刚需生产，按照窑炉8-10年寿命周期，22-23年对应12-13年建设高峰期，理论上要进入冷修高峰期.

1.3供给端：短周期看库存，当前处于相对高位

2021年下半年以来地产销售面积逐步走弱，玻璃终端需求逐步回落，重点省份玻璃库存呈现逐步增加趋势，以河北地区为 例，21年5月末库存最低降至55万重箱，到22年6月初涨至1670万重箱，目前库存约1085万重箱；近两年传统“金九银十”旺 季不明显，2022年以来，地产下行以及疫情反复导致需求恢复不及预期，行业整体库存处于累库趋势，当前临近春节小淡 季，行业库存或再次增加。 库存增加，价格回落，进入冬季采暖季，天然气价格进一步上涨，企业持续亏损背景下或加速冷修，预计未来一个季度仍有 部分生产线进入冷修。

1.4需求端：短期年前赶工不明显，中期看地产竣工韧性

深加工企业开工率：深加工企业从浮法厂采购原片，进行钢化、镀膜等深加工，对应建筑（占70%）、汽车等需求；今年以来 受疫情、地产下行等影响，下游深加工企业开工率维持在60-70%，处于较低水平。 深加工企业订单天数：22年下半年以来，深加工企业订单天数有所回暖，但相较于去年同期仍低3-5天，由于今年春节假期较 早，叠加多地疫情严重，年前赶工并不明显。从地产新开工到竣工施工周期约2-3年，但由于20年以来的疫情反复以及房企暴雷导致施工周期波动较大，过去4年销 售面积均在17亿平米以上，定性来看，当前仍处于竣工大周期；其次，22年下半年以来，继国开行等政策性银行的 2000亿专项借款后，央行再推出2000亿“保交楼”贷款支持计划，推动保交楼稳步实施，因此，随着地产政策的落 地，预计明年地产竣工端仍有韧性。

02：玻纤：顺周期品种，静待触底反弹

2.1、玻纤下游应用占比

玻纤典型顺周期品种，受益全球经济复苏。玻纤下游应用场景不断拓展，既有偏周期的建筑建材、管罐领域；也有 汽车轻量化、5G以及风电比较新兴的领域，玻纤行业兼具“周期”与“成长”双重属性。下游需求的不断拓展使得 玻纤需求与宏观经济密切相关，经济复苏对玻纤需求拉动明显，同时玻纤作为全球贸易型产品，属于典型的顺周期 行业。2020年以来，行业经历了高景气周期，价格创阶段性新高；进入2022年下半年，受国内疫情反复经济受阻的影响，以 及下半年欧美经济衰退，海外需求逐步下滑；供需错配下，价格高位回落，当前时点价格接近周期阶段性底部。

2.2、需求端：国内疫情反复，制造业承压

2022年以来，国内疫情反复，需求持续下行，国内制造业景气度持续走弱，制造业PMI基本维持在荣枯线及以下的位 置，当前受到地产投资下行以及消费疲软的影响，制造业生产需求不温不火；工业增加值增速环比逐月下滑，而玻纤 下游应用交通运输、管道、工业应用等占比分别为16%、12%、10%，与工业制造业紧密相关，需求疲软导致玻纤价格逐 步回落。

十四五期间风电需求旺盛：受补贴退坡刺激及海上风电发展提速的共同影响，我国风电市场保持高速增长态势，2020年 风电抢装之后，21年新增装机回落，2022年1-10月份风电新增装机21.14GW，同比增加1.94GW；预计“十四五”期间年均风能新增装机量不低于50GW（“十三五”年均装机量约为30.5GW），风电保持快速发展。 2021年陆上风电进入平价时代，未来风电需求的增长主要依赖于度电成本的下降，大容量、长叶片、高塔架被认为是降 低度电成本的主要手段。1GW风电叶片约需1万吨玻纤用量，随着风机机型容量越来越大，风机叶片朝着大型化趋势演 变，每兆瓦风电叶片所需玻纤用量增加，长期利好风电用玻纤产品需求。

新能源汽车发展迅速，汽车轻量化市场广阔。汽车轻量化是指在保证汽车的强度和安全性能的前提下，尽可能地降低 汽车的整车重量，从而提高汽车的动力性，减少燃料消耗，降低排气污染。若汽车整车重量降低 10%， 燃油效率可提高 6%-8%；汽车整车重量每减少100 公斤，每百公里油耗可降低 0.3-0.6 升。节能减排是汽车轻 量化的核心驱动力，材料轻量化成重点内容。玻璃纤维复合材料作为汽车轻量化领域传统金属材料的重要替代品，近 年随着汽车的节能减排以及新能源汽车的推广，需求快速增长。

2022年1-10月份，国内汽车产量为2267万辆，同比增长8.1%；新能源汽车产量为559万辆，同比增长108.4%，传统汽 车消费触底回暖，新能源车保持高速发展。规划明 确2025年我国新能源车销量占比要达到当年汽车总销量的25%左右；我们认为，汽车轻量化趋势明显，玻纤在汽车及 厢内设施制造方面应用广泛，占到全球玻璃纤维总消费量的20%左右；目前国内经济型轿车增强塑料用量每辆16-20公 斤，载货汽车为20-30公斤，而欧美平均每辆轿车使用增强塑料达117公斤，占轿车重量的5-10%，其中42%为玻璃纤维 增强热塑性塑料；未来国内玻纤复合材料渗透率仍有很大提升空间。

2.3、供给端:23年新增产能有限

根据我们统计，预计22-23年新增产能分别为63和60万吨，考虑到投放时间的不同，我们测算当年有效产能分别为27万 吨和35万吨，若考虑到部分企业的冷修线，以及实际投产进度低于预期，则实际新增有效产能更少；相较于2018年增 加约100万吨的产能，新增产能冲击大幅减少。根据我们统计，预计2022年冷修产能约14万吨，2023年巨石、长海等龙头企业均有计划冷修技改生产线，因此，行 业实际新增有效产能有限，新增产能冲击大幅减少。

2.4、玻纤价格逐步触底企稳

受海外预期经济衰退以及国内疫情反复的影响，行业库存持续增加，创近几年新高，无碱粗纱价格继续走弱，国内无 碱2400tex缠绕直接纱多数报价4100-4300元/吨，回落至周期底部；而电子纱价格主流成交价在9000-9500元/吨，电 子布价格主流报价维持在4-4.2元/米，价格触底后有所反弹；我们认为，供需关系修复情况下，玻纤价格在9月筑底 已基本确认，目前价格底部震荡。玻纤作为典型顺周期品种，短期由于经济压力进入下行周期，但随着价格降至中小 企业成本线且下游需求逐步修复转暖，预计后续价格修复预期较强。从跟踪的行业扩产规划来看，2022年新增产能基 本都已投产，而2023年新增供给有限，行业供需保持匹配，未来随着疫情的缓解以及各地刺激经济政策出台，经济复 苏或带来新一轮景气周期。

03：消费建材：量与质的再平衡

3.1房企融资收紧，地产链整体承压

在前期地产调控政策趋严的背景下，从2021年下半年开始，地产销售面积开始逐步走弱，地产销售及新开工均 呈现震荡下行趋势，至此下行周期已接近1年半的时间，地产持续下行对于地产链需求冲击较大，消费建材企业 出现收入增速下降、应收账款坏账比例提升等问题，行业进入周期底部区间。

根据全国企业破产重整案件信息网查询，2022年上半年，已有200多家房地产企业破产，2021年全国约有343家 房企发布了相关破产文书，预计今年全年房企破产数量将再创新高。在前期地产调控趋严的大背景下，地产行 业融资收紧，部分企业受制于资金及资源匮乏，生存愈发艰难，地产增速放缓逐步进入存量博弈时代，地产集 中度进一步提升；同时房企违约也给行业敲响警钟，过去一味的加杠杆，高周转的模式将会转变，而房企集中 度提升的背景下，与上游材料企业合作预计会呈现出一些特点。

受地产新开工及销售面积下滑的影响，大部分消费建材企业整体营收增速也逐季度放缓（21年上半年有20年低基数的 影响），但从21Q3开始收入增速呈现放缓趋势，体现出了行业下行的压力，这一轮地产调整从调整幅度及调整时间来 看都相对大，地产从过去粗放的高周转、高杠杆的模式向降低经营风险、提升经营质量转型，相应的产业链上的建材 企业或将迎来经营模式的变化。

当前消费建材大B端集采的商业模式，普遍存在付履约保证金的情况；地产客户为保证其地产项目顺利推进，有必要与综合能力 较强的上游供应商建立长期战略合作关系，由上游供应商为地产客户提供包括但不限于产品研发、设计、生产、安装及售后服 务，并初步约定战略合作期的意向采购额。为确保签订战略合作协议后的履约能力，地产客户一般要求向供应商收取一定金额 的履约保证金。同时，为了保障供应商的合理利益，根据保证金的占用期限，供应商相应收取一定的资金占用费。

截止到22年6月末，防水、涂料、瓷砖主要头部企业均存有一定规模的履约保证金，这种模式与地产商深度绑定无疑可以带来更 多的订单，抢占更多的市场份额；而随着政策调控趋严，大中型地产企业增速放缓，并出现“暴雷”情况，这无疑给上游材料 供应商带来更多应收账款及坏账的风险。我们认为，随着地产增速逐步放缓，行业将由过去粗放生长模式（履约保证金、商 票、垫资等情况换订单）向量质双升（收现比提升，更注重经营质量）转变，或将带动整个地产链商业模式的转变。

3.2成本抬升带来的生存压力

成本不断抬升，龙头企业优势逐步显现：2016年以来，沥青、钛白粉、PVC等消费建材原材料呈上升趋势，尤其到 21年年中左右，大宗原材料价格达到近几年的高点，一定程度推升企业生产成本，22年部分原材料价格已经大幅回 落；同时随着环保趋严，企业的环保成本也在增加；在当前地产进入下行周期，中小企业在加速出清中，而龙头企 业拥有规模、资金、渠道、品牌等多重优势，抗风险能力突出，有望抢占更多市场份额。

3.3地产迎来政策底，保交楼、稳民生

今年以来，各地针对地产放松政策频发，根据中指研究院的统计，一共发布了约986条相关政策，其中一二线 城市分别为110和330条政策，从各地房贷利率下调到近期的地产融资“三支箭”，地产政策愈发积极，刺激 力度也逐步加大，地产迎来政策底。今年以来，中央关于地 产也发布了一系列放松 政策，从放松限贷（LPR 下调、降准、降低房贷 利率），到房企融资端 放松的“三支箭”（信 贷融资、债券融资、股 权融资），以及“保交 楼”的专项资金支持。 我们认为，中央积极出 台政策“保交楼、稳民 生”，地产最困难的阶 段或已过去，后续政策 将逐步向实际需求的传 导，基本面拐点渐行渐 近。

3.4消费建材的集中度提升趋势延续

消费建材集中度提升趋势依旧延续。在这两年行业下行周期，中小企业加速出清的背景下，行业集中度提升趋势 依旧；我们选取管材及防水上市企业为例，上市企业具有融资优势，产能规模及渠道快速扩张，市占率均保持快 速提升。例如中国联塑作为管材龙头，以塑料管道产量为基数，市占率从2011年的9.6%提升至2021年15.2%；东 方雨虹作为防水的行业龙头，按照规模以上收入企业规模测算，市占率从2015年的5.6%提升至2021年的25%，龙 头优势愈发明显。

04：碳纤维：国产替代正当时

4.1国产替代加速的背景

背景一：新冠疫情影响，全球贸易受到冲击：2020年以来受全球新冠疫情的影响，全球贸易整体受到较大冲击，国外 碳纤维出口到国内的难度加大，国内碳纤维市场整体呈现供不应求的局面。背景二：受政治因素影响，海外封锁，高端材料进口难度加大：2020 年下半年以来，日本、美国加强了对碳纤维出口 中国的政策管控，导致国内碳纤维境外供应难度进一步加大。 2020年12月，国际碳纤维巨头日本东丽碳纤维出口至未 获日本《外汇及外国贸易法》许可的中国企业，日本经济产业省对该公司实施了行政指导警告，要求东丽子公司防止 再次发生此类事件，并彻底做好出口管理；2021年 2 月 24 日，美国总统拜登签署了行政命令，在联邦机构间展开为 期 100 天的审查，以解决四个关键产品供应链中的漏洞，其中包括碳纤维，主要目标是增强供应链的弹性，以保护美 国免于未来面临关键产品的短缺。

风光需求快速爆发拉动需求：在“双碳”背景下，清洁能源快速发展，根据《风能北京宣言》来看，预计“十四五” 期间，我国风电新增装机量不低于50GW（“十三五”年均新增装机量约为30.5GW）；而风电叶片大尺寸化趋势明显， 2021年我国新增风电装机3MW及以上叶片占比约80%，随着叶片逐步大尺寸化，对碳纤维的需求与日俱增；根据CPIA最 新预测，22-25年期间全球每年光伏装机约232-286GW，国内装机约83-99GW，保持稳定增长，而生产单晶硅的拉制炉与 多晶铸锭炉的热场材料对碳纤维需求与日俱增，未来随着光伏新增装机的增加，预计碳碳复材的需求也将快速增长； 其次，未来氢能源的发展对高压气瓶的需求，以及高端航空航天复材的发展，对碳纤维的需求有望与日俱增。 供需紧平衡下，国内碳纤维企业迎来高速发展期，国内碳纤维企业也迎来了国产替代的机遇期。

4.2当前国内碳纤维的现状

国内供应占比逐步提升，国产替代加速：2015年之后，国内碳纤维需求保持快速增长，虽然国内企业供给逐步增加， 但海外进口比重依旧较大，2021年海外碳纤维进口占比为53.1%，相较于高端产品性能、稳定性以及产线运行效率等， 国内大部分碳纤维企业与海外龙头企业仍有差距，未来碳纤维市场国产替代空间依旧很大。

行业产能利用率较低，实际产出仍不足。根据奥赛碳纤维的统计数据，2021年国内碳纤维运行产能达到63400吨，销量 为29250吨，按照赛奥碳纤维的数据，按照销量/产能计算的产能利用率仅有46%，低于国际通常的产能利用率65-85%； 虽然部分国内企业产能利用率达到70-80%，但整体运行效率较国外还是有较大的差距，未来国内企业需要在进一步提 升产线运行效率，提升产品性能及稳定性。

4.3国内碳纤维产能快速扩张

随着国内碳纤维的需求快速增长，国内碳纤维企业也加快了产能扩张的步伐，近三年，国内头部碳纤维企业均抛出了扩产计划， 由于碳纤维属于投资强度比较大的行业，同时考虑到前期国产碳纤维企业生产效率不足，投资回报率较低，高资金壁垒使得大量 企业较难进入到这一行业。随着核心工艺的突破，以及生产效率的不断提升，国内碳纤维产能有望快速崛起。21年以来国内碳纤维产能快速扩张，从21年初的3万吨左右上升至当前8万吨以上；月产量超过4000吨，碳纤维产 量基本稳定；但目前装置平均开工率从22年年初的70%以上降至当前的约55%左右，处于相对较低的水平。

4.4国内“十四五”碳纤维需求或翻倍

2025年国内碳纤维需求量有望 达12.5万吨，行业规模175亿元。 我们详细测算了航空航天、风 电叶片、碳碳复材、高压气瓶 和体育休闲共计五个碳纤维主 要应用领域的需求量，其余应 用领域如汽车、建筑等碳纤维 需求量假设维持25%的年均复合 增速，销售均价参考全球各领 域碳纤维销售均价。综合测算 下，2025年国内碳纤维行业市 场规模有望扩容至175亿元， 2021-2025年CAGR约15.8%。国内碳纤维需求快速释放，随 着国内碳纤维企业的核心工艺 愈发成熟，有效产能快速扩张， 迎来国产替代最佳时期。

4.5碳纤维价格及盈利

2020年以来，在疫情影响及海外进口不便的情况下，国内碳纤维价格整体呈上升趋势，行业盈利也逐步提升；22 年下半年以来，受国内疫情反复以及欧美经济衰退的影响下，近期价格逐步回落。截至目前，国产T300级别12K 碳纤维市场价格约14万元/吨；国产T300级别24/25K碳纤维市场价格约13-14万元/吨；国产T300级别48/50K碳纤 维市场价格约12-13万元/吨；国产T700级别12K碳纤维市场价格约23万元/吨，均较高点有所回落。目前行业吨毛 利约3万元/吨，较年初高点下降约50%。 我们认为，随着国内碳纤维产能的释放，供需紧张格局有所缓解，产品价格走势有所分化，T700及以上强度的产 品价格依旧维持高位，T300级别的产品价格则明显回落，未来竞争或逐步加剧，龙头企业具有产品结构化优势。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）