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建材行业浮法玻璃深度：再平衡，看弹性。

现状：盈利底部，冷修加速

2025 年以来玻璃行业持续亏损，且部分企业亏损至现金流，持续承压下冷修开始全面加速。 2025 年 10 月底在产产能约 16 万吨/天，2025 年底已回落至 15.1 万吨/天，降幅约为 6%。 展望后续，我们预计供给冷修仍将持续，进而逐步实现供需的再平衡。从历史复盘以及逻辑推 演看，供给重新开始明显净新增或将滞后于盈利修复，因此若后续需求出现边际改善则玻璃价 格有望展现弹性及持续性。看好成本优势突出且成长持续强化的龙头旗滨集团以及信义玻璃。

供给收缩的空间还有多大?

一是供给冷修。影响玻璃冷修的因素一是盈利，二是窑龄，窑龄越长其成本更高。统计目前窑 龄 10 年以上产线合计 1.88 万 t/d。进一步剔除其中盈利优势明显的信义&旗滨产线、汽车及电 子玻璃产线，潜在冷修产线合计 1.5 万 t/d 左右，若全部冷修对应供给回落至 13.6 万 t/d 左右。 二是政策推动。过往浮法玻璃供给除市场化冷修之外，也出现过行政性的强制供给退出。展望 后续，关注双碳政策预期强化下如燃料系统更换等影响，如沙河的煤制气改造、部分地区如湖 北石油焦产线改造等，一是可能导致阶段性停产改造，二是带来区域成本上升竞争压力增大。

如何看待供给恢复的节奏？

冷修投入较大，企业决策或较为谨慎。且从投资回报率的角度看，一条 800t/d 玻璃产线冷修支 出通常在 5000 万以上，若进一步升级如能耗等或达 1 亿以上。按照 1 亿元测算单重箱净利达 到 10 元，回收周期仍需 1.77 年；若仅为小幅盈利假设为 5 元/重箱，回收周期需要 3.53 年。 产能恢复与盈利改善存在时间差。过往供给端的净增加均滞后景气改善。由于企业冷修多意味 着财务压力较大，因此在行业盈利明显改善前，供给或不会明显增加。此外当前冷修产线平均 停产时间已远超历史平均水平，或反映出本轮产业预期较以往更加悲观，产能滞后时间或更长。

供需再平衡后的价格弹性

再平衡, 刚性供给下的价格弹性值得期待。基于地产 2026 年下滑 10%假设，测算年化供给回 落至 14.5 万吨/天即可，即在 2025 年末基础上回落 0.6 万吨/天。基于上述测算且行业依然亏 损，因此供给冷修仍将持续，有望实现供需平衡。若进一步后续若地产预期改善，假设需求同 比改善，则可能出现供给缺口。而浮法玻璃的供给刚性特征，以及供给恢复的时滞，使得阶段 性的缺口有望带来价格弹性，对于持续性历史复盘看则依赖于需求端的修复力度与持续性。