2023年公牛集团研究报告 品类梯队搭建清晰，短中长期增长无忧

1.公牛后续发展方向总览：品类梯队搭建清晰，短中长期增长无忧

复盘公司二十多年的发展历程，可清晰发现，公司切实把握了国内家电行业发展红利期、 地产红利期，顺利打造转换器、墙开两类大单品，两大品类现已成公司收入的重要支撑， 以转换器品类为主的电连接业务 2021 年收入占比达 52%，以墙开品类为主的智能电工照 明业务 2021 年营收占比达 45%。随着两大优势品类的规模增大，市场逐步担忧公司后续 成长速度与空间，我们认为一方面公司品牌+渠道的核心优势稳固，足以支撑优势品类进 一步稳健成长，另一方面优势大单品的运作经验未来有望持续在照明、充电枪/桩等泛民 用电工品类上复制、迭代，整体品类发展梯队逐步构建，民用电工大平台雏形初现，新品 类发展打开公司中长期成长空间。此外，海外市场开拓也将进一步支撑公司远期成长。

品牌与渠道的商业闭环形成，为核心品类打下持续成长基础：根据我们测算，目前公司转 换器品类市场份额已超 50%，已成该细分领域绝对龙头。并且目前墙开品类再次验证公司 打造大单品的能力，经历十余年的发展，其市场份额现也已占据行业首位。整体来看，公 司过去的成长完美演绎了“产品力+渠道力+品牌力”对于转换器大单品的塑造过程，公司 打造大单品的能力持续验证，在此过程中，公司品牌与渠道的商业闭环已逐步形成，为公 司长期持续成长打下坚实基础。

新品类梯队清晰，民用电工平台雏形初现，打开中长期成长空间：公司目前虽然转换器、 墙开两大优势品类市场份额已达行业首位，但 LED 照明、智能生态产品、充电枪/桩、便 携式储能等产品发展梯队也已顺利搭建，并且已正式确定以“新能源+智能生态”为核心 的发展新战略。依托于公司强大的生产端规模优势叠加渠道、品牌赋能，新品类发展拥有 坚实基础，民用电工大平台雏形初现，中长期成长空间有望逐步打开。

2.短期：核心优势稳固，传统优势品类稳健增长

公司“安全”的品牌形象与渠道扩展已形成良性循环，核心优势越发稳固，短期来看，核 心品类增长路径依然清晰。转换器方面，“量”增逐渐趋于平稳，行业正处供给侧求变阶 段，深挖需求痛点，快速研发并迭代产品，推动产品均价稳步攀升，根据国金数字 Lab 统计，公牛天猫平台转换器品类均价呈逐年提升态势，2020 年约为 21.8 元，2022 年 1-11 月均价已达 30.3 元。整体来看，产品结构升级带来的“价”增具备持续性，或将在未来 进一步打开转换器品类成长上限。墙开方面，在精装化、整装化趋势下，B 端渠道前置布 局越发重要，尤其小 B 市场或将成为公司进一步打开份额天花板的关键。

2.1 转换器：行业逐步进入供给侧求变阶段，“价”增将成主驱动

作为公司的成熟品类并且市场份额已超 50%的转换器产品，近年来依然保持稳健增长， 2018-2021 年 CAGR 达 9.8%。基于目前时间点，我们认为未来依托中国小家电保有量的提 升使公司转换器“量”增仍有空间，但产品升级带来的“价”增贡献度或将更为显著，从 而驱动公司优势的转换器品类依然可持续稳健增长。 从“量”的维度来看，行业层面，中国大家电户均保有量已逐步趋于平稳，更多在于小家 电保有量提升带动整体转换器需求量增长。根据智研咨询数据统计，2021 年中国转换器 （插排）需求量约 5 亿个，2018-2021 年 CAGR 为 2.5%，整体行业需求量进入小幅稳增状 态。而从公司层面来看，公司目前份额已超 50%。整体来看，需求侧红利期逐渐消退，公司转换器品类销量正逐步进入增长平稳期。

从“价”的维度来看，转换器品类经历多年的发展，产品同质化已较为明显，在需求侧“量” 增红利期逐渐消退的情况下，行业逐步进入供给侧主动求变阶段。在这一阶段，公司充分 显现龙头能力，深挖消费者的需求痛点，快速研发并迭代产品，持续推出解决普遍痛点或 满足细分需求的产品。在消费升级趋势下，持续产品迭代升级，推动产品均价稳步攀升。 根据国金数字 Lab 统计，公司天猫渠道转换器（插排）品类均价呈现逐年提升态势，2020 年约为 21.8 元，2022 年 1-11 月均价已达 30.3 元，除因原材料上涨进行提价外，产品迭 代带来的价格段上移趋势已然明显。整体来看，产品结构升级带来的“价”增或将在未来 进一步打开转换器品类成长上限。

2.2 墙开：B 端渠道拓展或将是打开公司份额天花板的关键

墙开品类特性：1）单价低；2）各品牌表观差异小；3）一定比例消费者委托电工或装企 购买。 行业两大趋势：1）一二线城市精装房比例逐步提升，目前一线城市精装化率超 85%，二 线城市也已超 65%；2）毛坯房整装、全包趋势明显，根据中装协统计，2021 年一线城市 中消费者选择整装、全包的占比分别达 30%/40%，二三四线城市整装、全包也正成为趋势， 家装公司渠道越发重要。 基于墙开品类特性与行业两大趋势，B 端拓展或将成为墙开品类份额进一步提升的关键： 1）目前公司墙开品类市场份额虽已成行业第一，但目前相较转换器品类而言，份额仍具 提升空间，整体行业也相对并未足够集中。我们认为造成这一现象的关键原因或在于墙开 产品的购买行为更多发生在装修或维修过程中，存在一定比例的电工或装企代买现象，使 得实际产生购买行为的较多是非个人消费者，公司在 C 端渠道及品牌心智的优势因此削弱。 墙开的品类特性一定程度决定了品牌商对于 B 端或小 B 端渠道不容忽视。并且目前行业的 精装化及整装化两大趋势，也使得墙开品类的需求发生时点更为前置，布局 B 端渠道更显 关键。 2）B 端渠道特性或更易做大份额：B 端渠道一方面采购量大、比价明显、存在竞争门槛， 另外一方面，不论从大 B 端（房企）还是小 B 端（装企）角度来看，消费者的满意度一定 是两者份额稳步提升的关键。从消协统计数据来看，消费者对于装修投诉较多在于质量、 合同、售后服务等，这也正是房企、装企极为重视的方面，也是其选择产品供应商的考量 关键。整体来看，随着公司 B 端渠道的深入覆盖，产品的质量、售后服务水平及成本优势 将确保公司在 B 端持续扩大份额，尤其小 B 段的拓展将进一步打开公司份额天花板。

3.中期：三大新品类驱动公司新成长

充电枪/桩、无主灯、便携式储能产品正成为公司三大潜力增长品类，三大品类特性与优 势品类较为相似，公司优势大单品的运作经验未来有望持续在照明、充电枪/桩等泛民用 电工品类上复制、迭代，公司大平台协同效应有望显现，为三大品类增长奠定坚实基础。 并且三大品类所处赛道均具发展红利，其中充电枪/桩和便携式储能行业规模未来三年 CAGR 均有望超 40%，未来均将成长为千亿级大行业。公司三大新品类先发优势明显，发展 思路清晰，将显著打开公司中长期成长空间。

3.1 品类特性+平台优势奠定三大新品类成功基础

1）品类相似度高，品牌+渠道协同性高，品类运作有迹可循

详细梳理公司充电枪/桩、无主灯、便携式储能的品类特性，可明显发现，标准化程度较 高、SKU 数量相对较少，并且从消费者诉求、销售渠道来看均与优势品类转换器具备较高 相似度。基于公司大平台的协同效应，三大新品类先发优势明显，运作思路也将有迹可循， 支撑新品类规模快速扩张。

2）原材料采购协同，具备成本优势

公司新品类基础原材料和转换器等优势品类相近，原材料采购具备协同效应。公司为维持 原材料整体采购成本的稳定，与塑料、铜材等关键性原材料供应商建立了长期、稳定的战 略合作关系，持续大规模采购有利于公牛在供应链端维持较高议价能力。

塑料、铜材与五金等主要原材料采购具备明显优势。公司主要原材料采购额占总体采购金 额比例稳步下降，虽然铜材、塑料等原材料市价确有下降，但主要仍是由于随着采购规模 扩大与采购模式成熟，公牛开始拥有采购成本优势。公牛主要原材料采购单价均可低于市 场价，以 2019 年上半年为例，公牛 PC、PP、ABS、铜材相比市场主流价具有 8.1%/28.6%/9.6%/5.0%的采购优势。

3.2 新能源充电赛道红利已现，公牛布局节奏精准

随着中国新能源汽车市场的快速扩容，中国新能源充电设备（便携式充电枪、充电桩）市 场空间持续扩大，根据我们测算，预计 2025 年新能源充电枪、充电桩存量市场规模将近 2000 亿元，新能源充电赛道已迎来发展红利期。目前行业内各品牌仍处于起步阶段，公 司充电枪/桩品类除具备平台赋能外，整体渠道布局节奏也较为精准，先发优势明显，有 望充分把握行业发展红利。

3.2.1 新能源汽车发展红利+政策推动，充电设备市场正加速扩容

根据中汽协统计，截至 2021 年底，我国新能源汽车保有量达 784 万辆，同比增长 59.3%， 今年 8 月新能源汽车渗透率已达 28%，整体新能源汽车销售进入加速期。与此对应，多项 相关政策逐步出台，积极推动新能源充电基础设施建设，整体充电设备市场规模将迎快速 扩容，根据我们测算，预计 2025 年新能源便携式充电枪、充电桩存量市场规模将近 2000 亿元。

3.2.2 公司发展节奏稳健，布局越发全面

公司充电枪/桩品类具备生产、渠道、品牌等多方面先发优势，近两年来，整体发展节奏 稳健，亟待快速放量期。2021 年 6 月起公司陆续上市新能源汽车充电枪、充电桩，鉴于 产品销售经验积累需要及消费者购买渠道新趋势，整体发展先从电商起步，随着电商销售 逐步占据行业前列后，在 2022 年 3 月起，开始组建新能源渠道，大力拓展线下新能源充 电桩市场。 整体来看，公司发展节奏稳健，产品持续迭代，渠道布局越发全面。在 B 端渠道方面，重 点对机关事业单位、物业、充电场站等客户进行开发试点，并于 9 月 6 日与国网车网公司 建立全面合作关系；在 C 端渠道方面，稳固电商优势的同时，新渠道拓展加速进行，目前 公司新能源车销售商、汽车美容装潢店等专业售点已达上千家。虽然目前公司该业务体量 仍较小，但已体现快速发展态势，公司 2021 年充电枪/桩业务实现营收 2000 万元，2022 年 H1 已实现营收约 4400 万元。需求强劲叠加公司先发优势明显，有望逐步成为公司重要 增长点。

3.3 无主灯或是公司照明业务份额提升的关键突破口

随着市场渗透率提升，政策支持叠加 LED 照明技术的成熟，LED 照明市场规模快速增长， 但整体 LED 市场格局目前仍然相对较为分散。我们认为，除了产品本身技术壁垒较低外， 装饰灯 SKU 较多、消费者诉求较大比例侧重美观度或是核心主因，产品品类属性决定市场 份额相对较难集中。

集中度难题是否无法破局：我们认为无主灯品类的兴起，或是破解行业集中度提升困局的 关键。近年来，一方面供给端，无主灯具备隐蔽性、照明无死角等品类优势，并且随着技 术升级，成本端逐步下降，另一方面需求端，随着消费者年轻化，消费观念升级叠加对简 约装修风格越发追求，两方面共同使得无主灯逐渐成为行业发展趋势。而对于无主灯这一 标准化程度非常高的品类，消费者的关注点更多在于安全、耐用层面，并不在于外观与 SKU 丰富度，无主灯品类的特性奠定了份额集中的基础。 品类特性决定公牛份额提升具备优势，中期持续增长可期：无主灯这一标准化程度较高 的产品特性决定性价比是各品牌获客的关键，公司依托平台的材料采购、生产的规模优势， 整体成本具备先发优势，从实际产品对比来看，公牛无主灯产品性价比较为明显，份额持 续扩张可期。

3.4 便携式储能已迎黄金发展期，公牛布局正当时

3.4.1 行业现状：规模快速扩容，中国已成最大生产国，而内需仍处起步阶段

便携式储能产品凭借绿色无污染、安全便携、适配性广泛等众多优点，精准匹配了消费痛 点，广泛应用于户外出行和应急设备等多个领域，并且随着新能源汽车的发展带动上游锂 离子电池产业的成熟，整体便携式储能行业市场规模快速增长。根据中国化学与物理电源 行业协会统计，2021 年全球便携式储能市场规模达 111.3 亿元，同比增加 161.3%。 从需求端来看，2020 年美国销售全球占比达 47.3%，是便携式储能产品最大的应用市场， 而中国仅占比 4.9%，主要由于中国目前户外市场仍处起步阶段。而从供给端来看，中国 是全球最大的便携式储能电源生产国，2021 年中国便携式储能产值达 92.2 亿元，同比增 长 152.8%。

3.4.2 行业发展：进一步扩容趋势确定，中国市场也正迎机遇

两大驱动力促使便携式储能行业有望迎来加速扩容：1）随着户外活动正快速在全球普及， 根据中国化学与物理电源行业协会预测，2026 年户外休闲及作业场景对便携式储能新增 需求达 1355 万台，户外需求场景将显著支撑便携式储能行业扩容。2）存量市场中，便携 式储能产品也正对小型燃油发电机开始逐步替代。通过详细对比可发现，便携式储能产品 相较于小型燃油发电机，在重量、使用及维护成本、环保等方面均有明显优势，2021 年 替代率为 5%，根据中国化学与物理电源行业协会预测，2026 年替代率有望达 19%。依托 两大驱动力的推动，预计 2026 年全球便携式储能规模有望达 882 亿元，2022-2026 年 CAGR 达 43.5%。

中国户外市场正逐步兴起，户外场景需求有望带动中国市场扩容：今年以来，在疫情影 响出游、观念转变、综艺节目推动等因素催化下，户外及露营行业呈爆发式增长，户外行业发展出现积极信号。目前国内露营人口渗透率仅为 3%左右，而美国露营人口渗透率已 超 15%，整体国内市场随着户外运动渗透率的提升，户外领域便携式储能需求仍具较大提 升空间，根据中国化学与物理电源行业协会测算，2026 年中国户外场景新增需求有望达 260 万台。

3.4.3 竞争格局仍未成型，公牛入局正当时

从目前全球便携式储能企业格局来看，出货量集中度（CR5 达 35.9%）仍未较高，并且目 前份额较高的企业中较少拥有知名的自主品牌，更多以代工业务为主。整体品牌格局仍未 成型，具有技术、成本和品牌优势的企业仍存发展空间，公司目前已逐步开始布局，仍有 望步入一线阵营。

三方面优势确保公司便携式储能产品份额逐步提升，支撑公司中期成长

1）规模优势，奠定产品性价比：依托公司强大供应链及生产平台，使得公司成本优势显 著，通过天猫平台，与各同类产品对比，公牛性价比优势凸显。 2）技术能力领先行业：公牛充分发挥在强电连接和数码快充方面的技术优势，不断深入 研究电池组管理系统、低功耗高效率的快充和逆变等关键技术。2021 年公牛参与《分布 式储能用锂离子电池和电池组性能规范第 1 部分：家庭储能》等十余份国家标准或行业 标准的修订或起草工作，充分显现公司技术实力。 3）精准把握行业发展方向：一方面，行业近年来大容量产品的需求占比持续提升，2021 年大于 500wh 的产品销售占比已超 50%，公司快速响应消费需求，分别推出了 300W、600W、 1000W，1800W 等多功率段户外移动电源。另一方面，全球目前便携式储能销售渠道线上 化趋势明显，公司目前布局较为精准，对该品类的整体资源投入更侧重于电商渠道，顺应 渠道趋势。

4.远期：推进国际化有望再造一个“公牛”

公司海外业务仍处起步阶段，2021 年公司海外营收为 2.8 亿元，占比仅 2.2%，发展空间 巨大。在海外市场新能源充电桩市场快速成长（预计欧洲/美国 2025 年充电桩市场规模将 分别超 140/50 亿美元，CAGR 超 40%）叠加照明行业格局仍较分散（CR5 约 20%）的情况下， 公牛或可凭借强大的产品力以及大规模生产制造能力带来的成本优势，以跨境电商渠道为 抓手，在充电桩、LED（含无主灯）的国际市场中逐步成长，打开公司远期成长空间。

4.1 海外业务占比小，发展势能充足

公司此前主要聚焦国内市场，目前海外业务规模小，仍处起步阶段，2021 年整体海外营 收为 2.8 亿元，占比仅 2.2%。并且当前境外 OEM 业务仍是公司海外收入主体，自主品牌 出海趋势已现，但相对体量仍较小，后续有望成为公司海外业务新增长点。

4.2 内外因共同支撑公司国际化战略推进

4.2.1 外因：新品类市场快速扩容，老品类行业格局未定

充电桩海外市场规模快速扩容：海外新能源车快速渗透，充电枪、桩行业规模持续扩容， 孕育新品牌机遇。一方面目前欧美市场的车桩比过高，整体桩数量仍不足，显著存在配套 提升空间。另一方面，海外电动车渗透率仍在加速提升阶段，根据 Marklines 预测，2025 年海外电动车渗透率有望超 25%。在此情况下，海外充电桩市场有望迎来快速扩容阶段， 根据 IEA 中性情况预测，欧洲/美国 2025 年充电桩市场规模将分别超 140/50 亿美元， 2022-2025 年 CAGR 均将超 40%。

成熟品类（LED）：行业格局未定，新进企业发展空间仍存。根据欧睿统计，2021 年海外 照明市场规模为 409.5 亿美元，CAGR5 为 2.9%，整体增幅较缓。但从品牌市场份额来看， 飞利浦份额最大占比在 7.5%，宜家、通用电气、欧司朗等知名品牌占比均在 4%以下，CR5 占比在 20.7%，行业集中度偏低，新进企业发展空间仍存。

4.2.2 内因：公牛成本优势明显，具备竞争基础

公牛在二十余年的发展中始终坚持产品是支撑公司走远路之根本的理念，核心品类多以自 制为主，具备大规模一体化生产能力。对比飞利浦、通用电气等品牌插座、LED 照明品类 多以委外加工为主，公牛依托规模化生产，一方面有效保障了产品质量稳定性，另一方面 由于具备成本优势，确保自身利润水平的同时可增大渠道利润空间，保证了渠道端产品推 进的充足势能，并且保证产品性价比。整体来看，依托成本优势，公牛产品高性价比及强 势渠道推力凸显，在海外市场上具备竞争基础。

4.2.3 渠道：跨境电商为公牛出海提供便捷渠道

根据前瞻产业研究院统计，2021 年我国跨境电商市场规模为 7.0 万亿元，CAGR5 达 24.2%， 跨境电商已成为我国企业对外贸易的重要渠道。以便携式储能企业-华宝新能为例，公司 便携式储能产品主要出口海外，并且以境外线上销售为主，其境外线上渠道收入从 2018 年 0.7 亿元提升至 2021 年 18.8 亿元，在总收入中占比为 81.2%，CAGR3 达 206.2%，电商 渠道的快速放量支撑公司顺利快速拓展海外市场。对于公牛而言，跨境电商渠道同样为其 提供了更快打开海外市场的机会。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）