2023年建材行业投资策略报告 浮法玻璃景气筑底，光伏玻璃接力增长

1.水泥：需求L型趋势，非水泥业务构筑第二增长曲线

1.1水泥：景气快速探底，L型趋势显现

需求：受房地产需求下滑影响，水泥需求已创2012年以来新低。 供给：产能新增和进口减少基本相互对冲，企业加大错峰力度，对冲部分需求下滑影响。 盈利：水泥煤炭价格差水平已降至接近2015年景气底部时期，盈利水平下行速度快于2015年， 龙头企业海螺水泥22Q3净利润率已创2015年以来新低。

对比历年中央会议关于房地产相关政策，政策逆周期属性较强，政策传导到基本面有一定滞 后性。2022年下半年以来政策继续维持稳健宽松环境，鉴于政策传导至基本面的滞后性，我们预计 2023年水泥需求同比降幅有望收窄，进入L型趋势后半段。

1.2水泥：非水泥业务构筑第二增长曲线

骨料行业与水泥行业处于平行关系，我们认为这是水泥企业延伸产业链、开拓新增长的下一 个重要领域。对比海外水泥龙头，国内企业骨料成长空间较大，我们预计各水泥龙头骨料业务已开始进入高速 发展阶段。我们预计在水泥行业盈利波动下降的情况下，骨料业务将成为企业核心成长来源。鉴于两者业务 属性较为一致，我们预计长期来看，水泥熟料、骨料业务毛利率差异有望收窄。海螺水泥、华新水泥、上峰水泥等近年来无形资产快速增加，矿山开采权的储备为企业未来骨料 业务增长提供了有效保障。以海螺水泥为例，近年来资本开支快速提升，夯实未来增长基础。

1.3水泥行业投资策略

看好资本开支力度大、未来成长性较强的公司：上峰水泥、华新水泥。看好具备深厚护城河的水泥双龙头：持续看好具布局+资源优势、激励完善的海螺 水泥，做强水泥、做优商混、做大骨料的天山股份及其大股东中国建材。

2.玻璃：浮法景气筑底，光伏接力增长

2.1玻璃：浮法景气筑底

房地产销售、新开工、竣工面积单月继续保持负增长，建筑玻璃需求承压，库存处于较 高水平。我们预计玻璃单位用量增长不足以对冲地产需求下行影响，玻璃价格持续下行，行业 盈利已创新低。 供给：随着行业景气持续低迷，供给端开始出现积极信号。需求：等待保交楼政策传导至玻璃需求。

2.2光伏接力增长

光伏玻璃供给面：行业新增产能对光伏玻璃价格有一定影响，但若价格持续低位 会延后新产能投放节奏。此外也需要关注能耗双控对产能实际投产节奏影响。 2020H2开启的光伏玻璃价格高景气以及中长期行业成长前景刺激了行业新增产能投放，根据卓创资讯，截止2022年10 月，行业在产产能为7.1万吨/天、同比+64%，我们预计由于供给增速显著超过需求增速，光伏玻璃价格整体仍维持低位。 在价格低位，同时天然气、纯碱等成本持续提升下，行业盈利水平短期承压，我们预计在该环境下，后续行业供给增速或 走向缓和。

中国是光伏玻璃主要产地：根据工信部数据，2019年国内光伏玻璃产能占全球产能的90%。 玻璃企业光伏玻璃业务快速扩张：信义光能、福莱特、旗滨集团、南玻A、洛阳玻璃等玻璃上市公司快速扩张产 能，我们预计光伏玻璃业务将为玻璃企业重要业绩增长来源。比如我们预计旗滨集团未来光伏压延日熔量将占总 日熔量的49%；洛阳玻璃2024年较2021年产能复合增速有望达69%。

2.3玻璃行业投资策略

凯盛集团确立 了以玻璃新材料为核心的“3+1”战略布局。坚持创新驱动，充分发挥蚌埠院作为中央应 用研究院在科研开发和产业孵化中的作用，围绕产业链部署创新链，围绕创新链布局产 业链， 旗下显示材料和应用材料、新能源材料、优质浮法玻璃及特种玻璃三大板块齐头 并进，致力于建设世界一流玻璃新材料科技企业，打造中建材集团新材料版图的 “玻璃 新材料”增长极。

3.玻纤及新材料：玻纤静待供需反转海通证券

3.1玻纤需求：汽车产量缓慢增长

经过连续几年汽车产量下滑后，2021年汽车产量有所增加； 鉴于1-10月的趋势较好，我们预计2022年汽车产量增速仍较高，2023、2024年低 速增长。2020年疫情影响，净出口量同比下滑较多，但2021年增速高； 2021年需求高增后海外需求旺盛，2022年中有下滑迹象，我们预计2022年净出口 小幅增长，2023年有所下滑，2024年恢复增长。2021年在风电抢装后出现装机下滑； 2022年开始没有补贴的干扰，风电新增装机开始恢复，双碳政策背景之下，我们预 计2023-2024年风电新增装机仍有较高增长。

3.2碳纤维

中复神鹰：扩张正当时的民用碳纤维龙头。碳纤维需求旺盛，行业成长性足：碳纤维具备出色的力学性能和化学稳定性，是目前 已大量生产的高性能纤维中具有最高的比强度和最高的比模量的纤维，在航空航天、 风电叶片、体育休闲、压力容器、碳/碳复合材料、交通建设等领域广泛应用。能源 革命促使需求旺盛，国产替代正当时。无论在光伏、风电还是储氢等方面，碳纤维均 为极为重要的用途，上述三部分需求高增，未来碳纤维的需求将高速增长，公司预计 2025年国内碳纤维总需求将接近14.95万吨，较2020年4.88万吨需求复合增速高达 25.1%。考虑到国产替代进口，我们预计国内对国产碳纤维需求增速将超过25.1%， 成长性显著。

公司掌握干喷湿纺先进工艺，产能规模大幅扩张：公司成功实现了高性能干喷湿纺碳 纤维千吨级产业化关键技术突破，形成了覆盖高强型、高强中模型、高模型、高强高 模型等不同类别的丰富碳纤维产品线。西宁万吨高性能碳纤维及配套原丝项目一期已 经投产，万吨线二期1.4万吨2023年上半年也有投产计划，届时公司产能较2020年底 的3500吨大幅度提升。

3.3再升科技

再升科技：“干净空气”和“高效节能”双轮驱动。深耕微纤维玻璃棉，壁垒高。微纤维玻璃棉经由高速气流物流物理作用，制成的细、 短、絮状、柔软、白色纤维，具有密度小、绝缘性好、耐热、抗腐蚀等特点。微纤维 玻璃棉的稳定生产需要持续的研发投入及高超的生产技术，专业的配方配比及多年的 技术积淀，公司深耕行业多年，先发优势明显。

“干净空气”和“高效节能”双轮驱动。公司以材料为基石，深度挖掘材料的优势性 能，依托公司“国家企业技术中心”，发挥在“干净空气”和“高效节能”领域多年 深耕的技术优势、材料优势、检测优势、研发优势和设计优势，实施强有力的融合与 跨界策略，不断拓宽应用领域，为工业与民用、医疗、电子、农牧业、室内公共空间、 军工、航空航天等领域提供“干净空气”和“高效节能”的应用产品及解决方案。

4.装饰建材：曙光乍现

4.1受多重因素影响，22年消费建材承压

22年重要下游地产承压，影响消费建材景气度。22年前10月房地产开发投资完成额累计为11.39亿元，同比下滑8.80%，土地购臵面 积、房屋新开工面积、房屋施工面积和房屋竣工面积分别同比下滑53.00%、 37.80%、5.70%和18.70%。原材料涨价，消费建材企业毛利率承压。从22年前三季度数据来看，大部分消费建材公司毛利率承压，我们认为，原材料价 格上涨仍是主要原因。

疫情多点频发，拖累企业销售和运输。相较21Q3末，22Q3末防水企业东方雨虹、科顺股份和凯伦股份固定资产分别增长 51.35%、42.95%和58.69%；22Q3末涂料企业三棵树和亚士创能固定资产分别同比 增长45.14%和43.20%；22Q3末五金企业坚朗五金固定资产同比增长24.62%。我们 认为，行业集中度提升是消费建材公司成长的主要逻辑之一，因此我们推测头部企业 加大资本开支扩大市占率，但22年疫情多发影响公司销售和物流运输，大量新增产 能边际贡献减弱拖累上市公司盈利水平。

4.2曙光乍现

地产利好频出，央行“第二支箭”延期并扩容，交易商协会受理龙湖集团200亿元储架式注册发行。 据中国银行间交易商协会官网11月8日消息，交易商协会将继续推进并扩大民营企业 债券融资支持工具（“第二支箭”），支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资。 “第二支箭”由人民银行再贷款提供资金支持，委托专业机构按照市场化、法治化原 则，通过担保增信、创设信用风险缓释凭证、直接购买债券等方式，支持民营企业发 债融资。预计可支持约2500亿元民营企业债券融资，后续可视情况进一步扩容。11 月10日，交易商协会受理龙湖集团200亿元储架式注册发行，中债增进公司同步受理 企业增信业务意向。

银保监会、住建部和央行发布《关于商业银行出具保函臵换预售监管资金有关工作的 通知》，促进房地产市场平稳健康发展。11月14号，中国银保监会、住房和城乡建 设部、人民银行联合印发《关于商业银行出具保函臵换预售监管资金有关工作的通 知》，《通知》主要为支持优质房地产企业合理使用预售监管资金，防范化解房地产 企业流动性风险，促进房地产市场平稳健康发展。《通知》指出，监管账户内资金达 到住房和城乡建设部门规定的监管额度后，房地产企业可向商业银行申请出具保函臵 换监管额度内资金。商业银行可按市场化、法治化原则，在充分评估房地产企业信用 风险、财务状况、声誉风险等的基础上进行自主决策，与优质房地产企业开展保函臵 换预售监管资金业务。

4.3行业集中度提升逻辑不变

“大行业，小公司”格局不变，消费建材集中度提升趋势不变，消费建材整体呈现“大行业小公司”格局，细分龙头市占率不高。从22年三季度收 入同比增速数据看，消费建材细分龙头收入同比增速整体优于地产数据，我们认为， 虽然地产只是消费建材下游之一，但确是占比较高下游，前三季度数据可以说明细分 龙头更具有竞争力和抗风险能力，长期集中度提升趋势不变。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）