2022年从俄乌冲突探寻中国市场投资方向 以史为鉴，俄乌冲突对大类资产影响几何？

一、硝烟四起，俄乌冲突终爆发

2 月 21 日，俄罗斯宣布承认乌克兰东部的“顿涅茨克人民共和国”和“卢甘斯克人民共和 国”独立，使得近一年来不断升级的俄乌局势加速恶化，战火“一触即发”。2 月 24 日，俄 罗斯在乌克兰顿巴斯地区开始进行特别军事行动，标志着俄乌战火正式“点燃”。战争发生后， 以欧美发达经济体为首的多国开始对俄罗斯实施经济、贸易、科技等多方面制裁。目前，俄 乌冲突未来发展局势仍不明朗。俄乌双方已分别于 2 月 28 日、3 月 3 日和 3 月 7 日进行了 三轮谈判，在三轮谈判中，俄乌就临时停火建立人道主义通道达成一致，但暂无其他实质性 进展。3 月 11 日，俄罗斯总统普京表示与乌克兰的会谈取得某些积极进展。

1. 剑拔弩张，俄乌紧张局势不断升温

自 2021 年年初起，俄乌矛盾不断激化，两国冲突不断升级，最终演变为战争。 2021 年 3-6 月，美国带领北约在俄罗斯边境开展了“欧洲防卫者-2021”演习，这是北约最 大规模的军事演习之一，北约的战舰、军机和陆地部队从大西洋横跨欧洲、一直到黑海的广 大区域进行演习，展现了对俄极强的针对性。俄罗斯也不甘示弱，会同塞尔维亚在塞尔维亚 首都附近举行联合军演。 2021 年 10 月，美国国防部长奥斯汀访乌并称希望乌克兰尽快达成入北约条件，主张“乌克 兰有权决定自己的未来外交政策”，不断触碰俄罗斯“红线”。

2021 年 11 月，随着北约军事基础设施逐步向俄罗斯边界推进，俄罗斯军队在邻近乌克兰边 境地区集结，并暂停俄驻北约办事处的工作以及北约驻莫斯科军事联络处的活动，而北约也 驱逐 8 名俄常驻北约代表处外交人员作为反制措施。 进入 2022 年，俄乌冲突继续升级。2 月 5 日，美国向波兰和罗马尼亚增派近 3000 名士兵， 长期的紧张局势也导致俄乌边境频繁“擦枪走火”。2 月 17 日，乌克兰向乌东部地区发射迫 击炮和手榴弹，俄罗斯边境安全受到很大挑战，俄乌战火“一触即发”。

2. 风驰电掣，乌克兰进入战时状态

2 月 21 日，俄罗斯宣布承认乌克兰东部的“顿涅茨克人民共和国”和“卢甘斯克人民共和 国”独立，俄乌局势加速恶化。 2 月 24 日，普京授权在乌克兰顿巴斯地区进行特别军事行动，乌克兰全境进入战时状态，俄 乌战争终爆发。战争发生后，以欧美发达经济体为首的多国开始对俄罗斯实施经济、贸易、 科技等多方面制裁。 2 月 27 日，美、欧、英、加发表共同声明，宣布禁止俄罗斯使用 SWIFT 结算系统，并冻结 俄罗斯央行的境外业务，俄罗斯金融系统受到极大冲击，卢比一度贬值 30%，俄罗斯最大银 行股价在伦敦跌幅达 95%，为历史最大单日跌幅。面对海外制裁压力，俄罗斯总统普京下令 俄罗斯战略威慑力量转入特殊战备状态。

目前，俄乌冲突未来发展局势仍不明朗。2 月 28 日，俄乌双方在白俄罗斯边境完成第一次谈 判，主要讨论了停火问题，未取得预期成果，各方返回磋商。3 月 3 日，俄乌双方又举行了 第二次谈判，双方就临时停火建立人道主义通道达成一致。3 月 7 日，俄乌双方又举行了第 三次谈判，就保障人道主义走廊问题取得一定成果，但在政治和军事领域进展有限，未达到 预期效果。3 月 11 日，俄罗斯总统普京表示与乌克兰的会谈取得某些积极进展。

3. 追本溯源，俄乌冲突缘何而起

俄乌冲突的历史原因最早可以追溯到冷战期间。苏联解体前，华约作为战略防线制衡北约。 随着苏联和平演变，苏联地区国家分崩离析，随后多个苏联的中小国家为了自身利益也选择 加入北约，北约也逐渐吸纳了苏联几乎所有的东欧国家，截止到 2022 年 2 月，北约国家从 苏联解体前的 16 个成员国扩充到现在的 30 个成员国，仅有俄罗斯、乌克兰、白俄罗斯以及 格鲁吉亚等为数不多的苏联国家还未加入北约。其中作为苏联地区最大的国家，俄罗斯认为 北约的不断东扩，将严重威胁国家的领土安全，因此反对周边国家继续加入北约，这些国家 也成为了北约和俄罗斯的缓冲地带。 而为了争夺黑海出海权，俄罗斯也与乌克兰克里米亚地方政府之间就半岛归属问题不断产生 纠纷。

2014 年 3 月 18 日，俄罗斯总统普京批准了克里米亚加入俄罗斯的条约草案，并与克 里米亚共和国领导人签署了克里米亚加入俄罗斯的条约，乌克兰与俄罗斯关系破裂。此后乌 克兰先后修改相关法律和修正案，将“加入北约”确定为国家外交政策目标，借此抗衡俄罗 斯，期望重夺克里米亚，乌克兰逐渐向北约走进，作为俄罗斯和北约的缓冲地带，乌克兰若 加入北约意味着北约的防御体系已经推进到俄罗斯边界，俄罗斯认为这意味着战略平衡被打 破，其自身安全将受到威胁。在此背景下，俄乌冲突也成为了必然结果。

二、历次地缘政治危机对大类资产的影响

“以史为鉴，可以知兴替”。虽然历史上每一个时点所处的政治、经济、社会环境都不尽相同， 但历史永远是照向未来的一面“明镜”，通过挖掘历史、探寻规律，可以帮助我们更好地理解 如今所面临的形势和未来的发展趋势。 我们选取了 1970 年以来的历史上 12 次地缘政治危机（包括第四次中东战争、苏联入侵阿富 汗、海湾战争、第一次车臣战争、科索沃战争、第二次车臣战争、美国入侵阿富汗、伊拉克 战争、俄罗斯-格鲁吉亚事件、利比亚战争、叙利亚内战、俄罗斯-克里米亚事件）作为分析对 象，详细阐述了参与国家与冲突发生的原因、过程和结果、全球范围内的援助及制裁措施以 及战争造成的影响，并对后续 1 周、1 个月和 3 个月的大类资产表现进行了详细统计分析。

1. 总体来看，地缘政治危机对大类资产影响不尽相同

大类资产表现在每次地缘冲突发生前后并不一致，但基本都会发生明显的变化。

2. 细致入微，历次地缘政治危机对大类资产有何影响

为剖析地缘政治危机对大类资产的具体影响，我们对历次事件发生后的大类资产表现进行了 单独分析。在此，我们选取了原油、避险资产（黄金、美元、日元、10 年期美债收益率）、 风险资产（标普 500 指数、欧洲斯托克 50 指数、上证综指、恒生指数）和人民币这 10 个指 标，进行了细致入微的分析。

3. 总结规律，探寻地缘政治危机与资产价格的关系

我们根据战争涉及国家数量、战争时长和战争影响等标准，将 1970 年以来的 12 次地缘政治 危机分为大型战争和地缘冲突，其中大型战争 7 宗（包括第四次中东战争、苏联入侵阿富汗、 海湾战争、科索沃战争、美国入侵阿富汗、伊拉克战争、利比亚战争），地缘冲突 5 宗（包括 第一次车臣战争、第二次车臣战争、俄罗斯-格鲁吉亚事件、叙利亚内战、俄罗斯-克里米亚事 件）。其中，我们注意到，除科索沃战争以外的其他大型战争均发生在中东及北非地区，而地 缘冲突除叙利亚战争外均发生在俄边境地区。 从统计结果来看，我们主要有以下三个关注点：

（1）原油

从各大类资产表现来看，受地缘政治危机影响最大的是原油价格。不论是大型战争还是地缘 冲突，也不论是看之后 1 个月还是 3 个月表现，原油价格在冲突发生后普遍呈现大幅上涨。 追本溯源，我们认为争夺稀缺的原油资源也是历史上数次战争发生的根源之一，因此我们也 可以看到，冲突大多发生在原油重要生产国周边地区，导致冲突发生后原油供应链受到极大 影响。

（2）10 年期美债收益率/日元

从统计结果来看，不论是大型战争还是地缘冲突，10 年期美债收益率在冲突后 1 个月时间内 下跌概率较高，而日元大概率上涨。我们认为，这主要是源于短期市场避险情绪抬升，对美 国国债和日元需求上涨，导致 10 年期美债收益率下降，日元上涨。长期来看，10 年期美债 收益率涨跌与否仍旧取决于美国经济情况，是否处于加息周期等因素。

（3）股票市场

股市相较于原油和 10 年期美债收益率，受战争发生地不同导致的投资者情绪面变化的影响 更大。因历次大型战争大部分均发生在中东，市场对中东地区发生战争预期较为充分，所以 美股、港股、欧洲斯托克 50 指数等权益指数 3 个月涨跌受冲突影响较低；A 股在短期内会受到战争情绪影响有下降趋势，但长期来看，A 股表现与地缘政治危机无明显相关性，仍由 其基本面主导。 而在小型地缘冲突下，美股、欧股会倾向上涨，而 A 股普遍下跌。我们认为有以下两个原因：

1. 与股市投资者结构有关，中国股市个人投资者占比明显高于欧美股票市场，情绪面上更容 易受战争影响。 2. 大型战争基本发生在中东地区，中东地区本就是战争高发地带，危机时刻发生，国内投资 者预期较为充分；而地缘冲突大多事发突然，且多与俄罗斯相关，在苏联解体后，西方经济 体大多视俄中为战略伙伴关系，可以说将俄罗斯当做中国共同体，若俄罗斯出现危机，很可 能对中国造成明显负面影响，因此对投资者情绪造成较大影响。

相对来说，地缘政治危机对 1 个月或 3 个月黄金、美元表现影响并不明显，而更短时间内可 以看到避险情绪抬升导致的短期价格上涨。

三、以史为鉴，俄乌冲突对大类资产影响几何？

从我们之前的定义来看，俄乌冲突属于典型的大型战争。俄乌冲突爆发后，俄罗斯作为原油 资源大国，出口受限导致原油价格暴涨，避险情绪抬升则使得黄金价格、美元指数上涨明显， 风险资产普遍明显走低。

从历史经验来看，大型战争中，A 股 1 个月大概率下跌，但对 3 个月表现影响不大。本次俄 乌战争事发突然，虽为俄乌交战，但本质是俄罗斯和北约的博弈，市场担心西方发达经济体 对俄罗斯的相关制裁也有可能波及到中国，叠加本就面临新冠疫情阶段性爆发的扰动，可能 对全球通胀及经济造成明显负面影响。因此，短期内俄乌战争对投资者情绪影响明显，可能 导致 A 股下跌；长期来看，A 股表现与战争相关性较弱，未来走势仍将更大程度上取决于 A 股本身的基本面情况。

避险资产中，我们看好未来黄金走势，一方面由于此次战争牵涉甚广，对全球局势影响较大， 市场风险明显高于历史上的数次地缘政治冲突，黄金作为避险资产，预计需求将维持高位， 黄金价格因此预计有较好表现；另一方面来说，在全球通胀不断攀升的背景下，黄金的货币 属性更为凸显，保值需求上升，利好后阶段黄金价格。

我们认为，对 A 股市场来说，中国将继续坚持“稳增长”的政策主线，需关注俄乌冲突下“逆 全球化”趋势凸显导致的“粮食安全”、“资源安全”、“供应链安全”、“国防安全”和“经济 安全”这五大“安全”问题对中国的影响。

四、安全为本、自主可控，俄乌冲突凸显“逆全球化”趋势

1. 俄乌冲突下“逆全球化” 趋势更为凸显

俄乌冲突背后势力纷繁复杂，涉及国家众多，基本牵涉了美国、欧洲、英国、加拿大等全球 主要发达国家，本次冲突不仅是俄乌冲突，更是俄罗斯与北约与美国的冲突。同时，俄乌冲 突双方国家实力均较为雄厚，俄罗斯是全球军事实力最强的国家之一，而乌克兰军事实力位 列全球 22 名。 其次，制裁与反制裁措施此起彼伏。美、欧、英、加发表共同声明，宣布禁止俄罗斯使用 SWIF T 结算系统；俄罗斯总统普京下令俄罗斯战略威慑力量转入特殊战备状态，战争未来发展扑朔 迷离。 我们认为，俄乌冲突牵涉甚广，制裁与反制裁措施此起彼伏，“逆全球化”趋势跃然纸上。

1.1 全球供应链重构下的“自主可控”——“粮食安全”、“资源安全”、“供应链安全”面临 巨大挑战

在俄乌作为全球重要大宗商品资源国的背景下，战争爆发将导致能源、农产品、金属、化肥 和稀有气体等资源品的国际贸易明显受挫，全球供应链瓶颈加剧，“粮食安全”、“资源安全”、 “供应链安全”面临巨大挑战。我们认为，“逆全球化”趋势的不断升级将导致全球供应链重 构，引发效率下降、成本抬升，这对未来全球经济发展势必将产生深远影响。

1.1.1 俄乌是全球重要的大宗商品资源国

俄罗斯是全球重要的油气生产国和出口国，且是欧洲能源的最大供给国。乌克兰号称“欧洲 粮仓”，俄乌农产品在全球供应中同样占据重要地位。同时，俄乌的工业金属产量和出口量也 位居世界前列。具体来看：

（1）能源：俄罗斯是全球重要的原油和天然气出口国，2020 年俄罗斯出口原油 2.6 亿吨， 占全球出口量的 12.3%，出口天然气 2381 亿标准立方米，占全球出口量的 19.1%。同时俄 罗斯也是欧洲重要的原油和天然气供应国，根据英国石油公司（BP）数据，2020 年俄罗斯 原油占欧盟进口量的的 29.0%，天然气占欧盟进口量的 32.9%。

（2）农产品：乌克兰作为“欧洲粮仓”，与俄罗斯一样是全球重要的农产品出口国。根据联 合国粮农组织数据，2020 年俄乌小麦出口占全球出口量的 29%。乌克兰作为全球的玉米出 口大国，俄乌 2020 年玉米出口占全球出口量的 19%。同时，俄乌还分别占据了欧盟小麦和 玉米进口 30%和 50%的份额。

（3）金属：俄罗斯也是全球重要的工业金属生产地。根据美国地质调查局数据，2021 年俄 罗斯的钯、铂、镍、铝产量分别占全球产量的 37%、11%、9%和 5%，其中钯是传感器、内 存所需重要金属。

（4）化肥：俄罗斯同样是世界上重要的化肥市场，俄罗斯是全球最大的氮肥出口国、第二大 的钾肥出口国和第三年大的磷肥出口国。根据联合国粮农组织数据，2019 年俄罗斯氮肥、钾 肥、磷肥出口分别占全球出口的 16%、14%和 19%。

5）稀有气体：乌克兰则是全球重要的稀有气体供应商。根据美国市场调查公司 Techcet 于 2022 年 2 月初发布的最新数据，乌克兰对全球氖气、氪气、氙气的供给分别达到了全球总需 求量的 70%、40%和 30%，而这些稀有气体都是半导体行业产业链所需的重要气体。

1.1.2 供应链瓶颈加剧导致通胀大概率继续攀升，西方经济体面临“滞胀”危机

在俄乌作为全球重要大宗商品资源国的背景下，战争爆发将导致能源、农产品、金属、化肥 和稀有气体等资源品的国际贸易明显受挫，全球供应链瓶颈加剧，大宗商品价格将进一步飙 升，本就高企的欧美通胀因此面临“爆表”风险。

全球大宗商品价格进一步飙升。受疫情影响，2020 年开始大宗商品价格开始呈现不断抬升趋 势，而 2 月下旬俄乌战争爆发更是起到火上浇油的作用，多类大宗商品价格都达到历史高位。 彭博大宗商品指数涨至619.93，较 2020年3 月疫情全球爆发前的低位 265.43上涨了133.6% ， 创下 1960 年以来新高。

从能源价格来看，俄乌冲突使得本就在疫情下供给不足的原油和天然气“雪上加霜”，布伦特 原油价格一度逼近 140 美元大关，创近 14 年来新高，逐步逼近 2008 年 7 月 147 美元的历 史新高；天然气也同样达到近年来高位。从金属价格来看，铝、锌现货结算价格均创历史新 高，铜镍价格也呈大幅上涨趋势。

农产品方面，俄罗斯和乌克兰都是农业大国，俄罗斯和乌克兰分别是全球第一大和第四大的 小麦出口国，除此之外，乌克兰还是重要的玉米出口国。俄乌冲突也导致玉米和小麦价格大 幅上涨，均达到历史高点。

反观中国，因不处于地缘政治波及范围，国内各类大宗商品价格变动幅度小于海外，价格波 动不及 2020 年疫情发生时期。但当前俄乌冲突仍旧扑朔迷离，若谈判进度不及预期，战争 周期可能延长，进而推升海外“滞胀”风险，叠加三月美联储加息预期，中国大宗商品价格 短期内可能会继续走高。

欧美通胀面临“爆表”风险。美国 2022 年 1 月 CPI 同比上涨 7.5%，创下 1982 年 3 月以来 的最高水平，剔除波动较大的食品和能源价格后的核心 CPI 同比上涨 6%，也创下 1982 年 8 月以来最大增幅，美国 1 月 PPI 同比大涨 9.7%，超出市场预期的 9.1%；同时，欧元区 2 月调和 CPI 同比增长 5.8%，连续第 4 个月创历史新高。随着能源价格压力不断增大，欧元 区 PPI 同比上涨 30.6%，明显高于预期的 27.3%，环比上涨 5.2%，为 2021 年 10 月以来新 高。 战争带来的供应链瓶颈，叠加此前疫情影响下已居高位的通胀水平，将导致通胀继续攀升， 许多西方经济体复苏势头将明显放缓，面临更严重的“滞胀”危机。

1.1.3 保障“自主可控”——“粮食安全”、“资源安全”、“供应链安全”面临巨大挑战

自 2020 年初新冠疫情大流行以来，全球供应链持续紧张。截至 2022 年 3 月 11 日，全球两 剂疫苗的接种率已达到 56.59%，虽然疫苗普及率近半年来快速提升，但疫情阶段性在全球 各地爆发也导致供应链紧绷态势无法得到有效缓解，全球供应链持续面临严峻挑战。

在此背景下，俄乌战争的爆发使原本就紧绷的全球供应链“雪上加霜”。以欧美发达经济体为 首的多国在战争爆发后对俄罗斯在经济、贸易、科技等多领域实施了多方面制裁（见图表 40、 41），叠加俄罗斯的反制措施，使得本已初显端倪的“逆全球化” 趋势更加凸显。在“逆全 球化”趋势下，追求“效率”优先的“全球一体化”发展可能逐渐成为过去，取而代之的是 各经济体在小团体范围内的“抱团取暖”，保护主义、国家优先主义将逐渐抬头。

我们在去年 9 月初发布的《“安全”+“发展”——中国市场未来底层投资逻辑》报告中就已经提到，国防 安全、粮食安全、供应链安全、资源安全和经济安全是“安全”这一维度下的五大立足之本， 为中国整体未来“发展”奠定坚实基础。如今，“逆全球化”趋势的不断升级将导致全球供应 链重构，未来全球供应链瓶颈将进一步加剧，引发效率下降、成本抬升，“粮食安全”、“资源 安全”、“供应链安全”将面临更大的挑战，如何保障“自主可控”将成为接下来各国最重要 的课题，势必将对未来全球经济发展产生深远影响。

对中国来说，一方面处于外围“逆全球化”的浪潮之中，一方面处于中美竞争博弈长期持续 的背景下，“自主可控”显得更为关键。

1.2 对中国的警示——加大对“国防安全”和“经济安全”的重视

1.2.1“国防安全”

在“逆全球化”趋势更为凸显、中美竞争博弈格局长期持续的复杂国际环境下，中国必须有 更强的底气应对未来可能面临的“南海问题”和“台湾问题”。因此，国家军事实力至关重要。 强国必须强军，军强才能国安。军事实力是保障“国防安全”，维护国家安全的“定海神针”。 我们认为，俄乌冲突的爆发将使中国更加重视军事实力的锻造，中国预计将加大对军事力量 的培育投入，加快国防和军队现代化建设。我们预计未来几年中国将持续加大军费投入，中 国整体国防支出预算增速将适度提升。

2022 年的政府工作报告提出，要深入贯彻习近平强军思想，贯彻新时代军事战略方针，扣牢 建军一百年奋斗目标，全面深化练兵备战，坚定灵活开展军事斗争，捍卫国家主权、安全、 发展利益。“十四五”规划中，中央就已提出要全面加强练兵备战，提高捍卫国家主权、安全、 发展利益的战略能力，确保 2027 年实现建军百年奋斗目标，2035 年基本实现国防和军队现代化。此次的政府工作报告，既是对“十四五”规划的延续，又是鉴于目前复杂多变的国际 形势对“强军”提出了更明确的要求。

国防支出预算的持续提高是中国提升国防军事实力、保障国防安全的必要条件。根据全国人 大会议发布的预算草案报告，2022 年国防支出预算为人民币 1.45 万亿，较 2021 年同比增 长 7.1％，高于 2021 年 6.8%的增速水平，这是中国自 2019 年以来军费预算增幅首次突破 7%。因此，我们认为，在国际环境错综复杂、大国博弈加剧以及“逆全球化”趋势凸显的背 景下，预计未来几年中国将持续加大军费投入，中国整体国防支出预算增速将适度提升。

1.2.2“经济安全”

俄乌冲突发生后，美国、欧盟、英国、加拿大于 2 月 26 日发表共同声明，宣布将部分俄罗 斯银行排除出 SWIFT系统，同时对俄央行的外汇储备实施制裁。这一举措堪称“金融核弹”。

SWIFT，全名“环球同业银行金融电讯协会”，是目前全球最通用的支付系统，连接了全世界 几乎所有的重要金融机构。将部分俄罗斯银行排除出 SWIFT 系统，意味着切断了这些俄罗 斯金融机构与全球银行系统间的联系，直接影响其跨境支付，导致许多国际贸易往来无法进 行支付清算，这将对俄罗斯的贸易和国际金融合作产生明显冲击。

早在 2012 年，美国就曾和欧洲一起对伊朗实施过 SWIFT 金融制裁，后于 2017 年全面切断 了 SWIFT系统与朝鲜的联系。切断 SWIFT系统可能将成为未来西方经济体常用的金融制裁 手段。

以往鉴来，在“逆全球化”趋势更为凸显以及中美竞争博弈格局长期持续的背景下，我们认 为过度依赖全球统一结算系统可能使中国面临较大风险，中国需要逐步降低对 SWIF T 结算 系统的依赖，以防止未来如果发生牵涉中国的地缘冲突事件，可能使我们在“经济安全”领 域受到极大威胁。虽然中国贸易对于全球经济影响极为重大，未来将中国完全排除于 SWIF T 结算系统之外概率较低，但仍应“防患于未然”，尽量降低风险发生的可能。

未雨绸缪，为防止过度依赖 SWIFT 结算系统，中国已在 2012 年启动人民币跨境结算系统 （CIPS）系统建设。2015 年 3 月，李克强总理就在政府工作报告中指出，要“加快建设人 民币跨境支付系统，完善人民币全球清算服务体系”，同年 9 月参加第九届夏季达沃斯论坛 时指出，“年底之前，将建成人民币跨境支付系统”。2015 年 10 月 8 日，CIPS 系统（一期）成功上线运行,同步上线的有 19 家直接参与者和 176 家间接参与者，参与者范围覆盖 6 大洲 50 个国家和地区。

CIPS 系统的建成运行是中国金融市场基础设施建设的又一里程碑事件， 标志着人民币国内支付和国际支付统筹兼顾的现代化支付体系建设取得重要进展，对推动人 民币成为全球主要的支付货币、推进人民币成为特别提款权（SDR）篮子货币发挥了重要作 用。2018 年 5 月 2 日，CIPS 系统（二期）全面投产，符合要求的直接参与者同步上线。CIPS 系统运行时间由 5×12 小时延长至 5×24 小时+4 小时，实现对全球各时区金融市场的全覆 盖，支持全球的支付与金融市场业务，满足全球用户的人民币业务需求。截至 2020 年末， 共有境内外 1092 家机构通过直接或间接方式接入 CIPS，其中直参 42 家，较 2015 年 10 月 上线初期增加 23 家；间参 1050 家，较 2015 年上线初期增加了约 5 倍，CIPS 系统业务实 际覆盖 171 个国家和地区的 3300 多家银行法人机构。

从政策端来看，2020 年，中国人民银行按照党中央决策部署，坚持市场驱动和企业自主选择， 及时推出相关跨境人民币业务支持政策，持续深化对外货币合作，协调相关部委共同优化人 民币跨境使用政策环境，支持疫情防控和企业复工复产，促进稳外资、稳外贸和保就业，推 动重点领域、重点地区、重点企业人民币使用取得积极进展，助推人民币国际化再上新台阶。 2022 年 2 月，央行发布了《关于支持外贸新业态跨境人民币结算的通知》，进一步发挥跨境 人民币业务服务实体经济、促进贸易投资便利化的作用，支持外贸新业态发展。截止到 2021 年底，人民币结算占进出口贸易总额比重达到 20.3%。

根据 SWIFT 最新报告，2022 年 1 月，人民币在国际支付的占比已经达到 3.2%，首次超过 3%大关，超过日元成为全球第四大货币，但与美元的 39.9%和欧元的 36.6%相比仍有较大 差距。人民币份额在 2020 年 6 月达到低点后便不断提升，这也表明了人民币国际化正在不 断加速推进。根据国际货币基金组织（IMF）发布的《官方外汇储备货币构成（COFE R）》， 截至 2021 年三季度，人民币在全球外汇储备中的占比由二季度的 2.61%升至 2.66% ，位居 全球第五位，续刷 2016 年四季度报告该数据以来新高，表明全球范围内人民币的重要性也 逐步提升。

中国也在不停加大与各国双边本币互换协议。中国人民银行 9 月 18 日发布的《2021 年人民 币国际化报告》显示，截至 2020 年末，中国与 22 个“一带一路”沿线国家签署了双边本币 互换协议，在 8 个“一带一路”沿线国家建立了人民币清算机制安排。而仅近两年，中国就 已经与 17 个国家签署了近 25000 亿人民币规模的双边本币互换协议，规模也明显提升。

我们认为，在“逆全球化”趋势更为凸显以及中美竞争博弈格局长期持续的背景下，中国仍将大力推动 CIPS 系统的发展，逐步降低对 SWIFT 结算系统的依赖。以“一带一路”和 RCEP 的发展为契机，率先深化与“东盟”的合作，在与东盟的国际贸易结算中继续大力推行人民 币支付结算方式；此后运用和“东盟”的成功经验，再逐步在全球其他地区扩大人民币的影 响力和结算比例。

2. 结论

俄乌冲突牵涉甚广，制裁与反制裁措施此起彼伏，“逆全球化”趋势跃然纸上。

在俄乌作为全球重要大宗商品资源国的背景下，战争爆发将导致能源、农产品、金属、化肥 和稀有气体等资源品的国际贸易明显受挫，全球供应链瓶颈加剧，大宗商品价格将进一步飙 升，本就高企的欧美通胀因此面临“爆表”风险。

自 2020 年初新冠疫情大流行以来，全球供应链持续紧张。俄乌战争的爆发使原本就紧绷的 全球供应链“雪上加霜”。在“逆全球化”趋势下，追求“效率”优先的“全球一体化”发展 可能逐渐成为过去，取而代之的是各经济体在小团体范围内的“抱团取暖”，保护主义、国家 优先主义将逐渐抬头。我们在去年 9 月初发布的《“安全”+“发展”——中国市场未来底层投 资逻辑》报告中就已经提到，国防安全、粮食安全、供应链安全、资源安全和经济安全是“安 全”这一维度下的五大立足之本，为中国整体未来“发展”奠定坚实基础。如今，“逆全球化” 趋势的不断升级将导致全球供应链重构，未来全球供应链瓶颈将进一步加剧，引发效率下降、 成本抬升，“粮食安全”、“资源安全”、“供应链安全”将面临更大的挑战，如何“自主可控” 将成为接下来各国最重要的课题，势必将对未来全球经济发展产生深远影响。

对中国来说，一方面处于外围“逆全球化”的浪潮之中，一方面处于中美竞争博弈长期持续 的背景下，“自主可控”显得更为关键。 俄乌冲突也给予了中国在“国防安全”和“经济安全”层面更多的警示。

在目前的复杂国际环境下，中国必须有更强的底气应对未来可能面临的“南海问题”和“台 湾问题”。因此，国家军事实力至关重要。强国必须强军，军强才能国安。军事实力是保障“国 防安全”，维护国家安全的“定海神针”。我们认为，俄乌冲突的爆发将使中国更加重视军事 实力的锻造，中国预计将加大对军事力量的培育投入，加快国防和军队现代化建设。我们预 计未来几年中国将持续加大军费投入，中国整体国防支出预算增速将适度提升。

以往鉴来，在“逆全球化”趋势更为凸显以及中美竞争博弈格局长期持续的背景下，我们认 为过度依赖全球统一结算系统可能使中国面临较大风险，中国需要逐步降低对 SWIF T 结算 系统的依赖，以防止未来如果发生牵涉中国的地缘冲突事件，可能使我们在“经济安全”领 域受到极大威胁。我们认为，中国将大力推动 CIPS 系统的发展，逐步降低对 SWIF T 结算系 统的依赖。以“一带一路”和 RCEP 的发展为契机，率先深化与“东盟”的合作，在与东盟 的国际贸易结算中继续大力推行人民币支付结算方式；此后运用和“东盟”的成功经验，再 逐步在全球其他地区扩大人民币的影响力和结算比例。

编辑：999感冒灵