2022年化工行业中期投资策略报告 光伏行业高速增长给纯碱带来增量需求

1.2022年上半年化工行业回顾

2022年初至6月17日，基础化工（中信）下跌 5.0%，沪深300下跌12.4%，化工指数跑赢沪深 300指数7.3个百分点。

2022年初至6月17日，基础化工（中信）33个三 级子行业中，12个子行业表现为上涨，领涨行 业为无机盐、纯碱、磷肥及磷化工、有机硅、 农药，涨幅分别为33.3%/31.5%/28.3%/7.5%、 7.1%。

2022年初至6月17日，涨幅最大的为宏柏新材（ +151.5%）、三孚股份（+121.2%）、双环科技 （+86.4%）、苏州龙杰（+65.2%） 、云天化（ +61.9%）；跌幅最大的为金力泰（-52.2%）。

横向看：截止2022/6/17，基础化工行业市盈 率（TTM）为22倍，在所有行业中处于中位水 平。

纵向看：截止2022/6/17，上半年基础化工行 业平均市盈率（TTM）为23倍，较21年同期的 40倍明显下降。

从子行业来看，截止2022/6/17，氨纶（5倍） 、锦纶（7倍）、纯碱（8倍） 、氮肥（9倍） 、磷肥及磷化工（11倍）市盈率（TTM）处在 低位。

2022年第一季度，基础化工（中信）实现营业收入5837亿元，同比增长26.%，实现归母净利 润707亿元，同比增长38.6%。

2022年上半年，在地缘政治局势影响下，全球能源价格突破新高，截止6月10日，布伦特原油 上涨至113美元/桶，NYMEX天然气上涨至7.0美元/百万英热。能源价格的飙升推动上游、中游 化工品价格上涨，中国化工品价格指数CCPI由年初5187点上涨至5975点，逼近2021年10月的 最高值。欧美由于能源结构更依赖于油气，成本推动下化工品涨幅更为明显，海内外化工品 价差显著扩大，中国化工品出口竞争力提升。

从子行业来看，一季度收入增速最快的是钾肥、锂电化学品、碳纤维、纯碱、有机硅行业， 同比分别+164%/+143%/+126%/+66%/+60%,归母净利润增速最快的是氟化工、钾肥、民爆用品 、无机盐、锂电化学品行业，同比分别+396%/+332%/+250%/+247%/+241%。

2.2022年中期化工行业投资策略

钾肥：白俄钾肥出口受阻，预计22年行业景气维持高位

全球钾肥市场呈现寡头垄断格局，加拿大、白俄罗斯、俄 罗斯三国钾肥储量占的66%。2019年，全球前七大钾盐供 应商氯化钾产量合计5960万吨，集中度高达82.5%。

2021年5月，美国、欧盟宣布对白俄罗斯实施经济制裁， 白俄钾肥厂（JSC Belaruskali）也受到波及。该公司年 出口量超一千万吨，客户主要来自中国、印度及巴西等 国。

此前，白俄钾肥厂产品主要通过立陶宛克莱佩达港发往全 球，但自今年2月开始，立陶宛停止了白俄钾肥的铁路运 输，目前白俄钾肥出口较为困难，仅少量钾肥可以借道俄 罗斯港口出口。

出口受阻加剧了人们对钾肥供应短缺的担忧，国际钾肥价 格不断走高，目前主要产地氯化钾FOB价格已突破900美元 /吨，创下了近十年的历史新高。

磷肥：海外供需失衡，出口占比大的一体化企业享行业高景气

在疫情反复扰动及地缘政治冲突影响下，各国更重视 粮食安全，带动化肥需求增长。IFA预计2022年全球磷 肥需求量将达到5000万吨，到2026年将维持1.8%的复 合增速。摩洛哥磷肥供应链受俄乌冲突影响，供应减 量，俄罗斯停止对部分国家出口化肥，合计全球约32% 的磷肥贸易量受影响，我们预计磷肥高景气将持续。

一体化头部企业出口占优：国内磷肥产量有较大比例 出口，2021年出口占比为36%，同比增加7个百分点。 头部企业由于工艺领先、环保措施到位、有配套磷矿 ，成本低，开工率远超行业均值，在完成国内保供任 务后，多余部分能够向海外出口，赚取高额海内外价 差。同时在磷矿等原材料上涨的背景下，一体化企业 成本占优。（报告来源：未来智库）

纯碱：供给收缩，光伏玻璃、出口提振需求

光伏行业高速增长带来增量需求。1吨光伏玻璃消耗约0.2吨纯碱，目前全国光伏玻璃日熔量约5.6万吨/ 天，同比增长59.3%。根据听证会公告信息，2022年全年预计新增光伏玻璃产能合计为5.1万吨/天（其中 部分已投产），考虑到光伏玻璃项目全部按期投产的概率较低，我们测算2022年光伏玻璃产量预计将增 加3万吨/天，再考虑光伏玻璃产线有约一年的产能爬坡期，2022年对应的纯碱需求增量约在80万吨。

国内外价差拉大提振纯碱出口。2021年，由于国内市场纯碱供应偏紧，国内企业出口意愿不强，全年特 别是下半年出口量明显下滑，全年仅出口76万吨。2022年以来，国内纯碱出口持续回暖，1至4月累计出 口46.2万吨，同比增长40.0%。主要原因在于俄乌冲突影响下，原材料价格上涨，海外企业生产成本上移 ，致使东南亚、南美地区的纯碱需求转向国内。考虑到能源价格维持高位，预计未来单月出口量能保持 在15万吨左右，全年出口量有望达到166万吨，较2021年增加90万吨。

农药：高效低毒产品迎来结构性增长

全球农药市场稳步发展：根据Phillips McDougall初 步统计分析，2020年全球作物用化学农药市值为 620.4亿美元，同比增2.7%，非作物用农药市场同比 增长0.6%，销售额为78.5亿美元，总销售额为698.90 亿美元，同比增长2.5%。

高毒品种逐步淘汰：我国已先后禁用38种，限制25种 高毒农药。国际社会方面，先后有《鹿特丹公约》、 《斯德哥尔摩公约》及《巴塞尔公约》等国际公约， 都明文要求严格管控剧毒高毒农药的生产使用。

生产工艺更加绿色环保：农药生产三废污染较为严 重，近几年来我国环保督查越发严格，新建项目环保 审批难度加大，大量环保不到位的中小企业关停退 出，农药生产向绿色环保转型。

新型煤化工：比较优势构筑长期竞争力

煤炭仍将在我国能源消费中占据主导地位。我国自然禀赋具有“富煤、贫油、少气”的特点，尽管近年 以水电、风电为代表的非化石能源增速明显，煤炭在未来很长一段时间内仍将在我国能源消费中占据主 导地位。

油头化工品需求稳步增长，煤化工符合我国资源禀赋：C2、C3化学品的主要来源是石油，由于国内原油 的匮乏，许多C2、C3产品仍高度依赖进口。以聚烯烃为例，国内聚烯烃需求旺盛，2021年我国聚乙烯表 观消费量3697.6万吨（-4.2%），聚丙烯表观消费量3050万吨（+2.7%），整体进口依存度为26.3%。因 此，发展煤化工符合我国资源禀赋，也有利于降低石油对外依存度。

MDI：寡头格局下，龙头企业长期高盈利

我国MDI企业已具备国际竞争力：MDI生产技术 难度较高，2004年以前，国内几乎没有MDI生产 设备，随着我国MDI生产技术实现突破，海外巨 头也纷纷在国内建厂，我国MDI产能迅速增长， 目前我国已是全球MDI的主要生产国和消费国。

MDI寡头垄断格局稳固，行业将保持长期高盈利： MDI行业全球范围内呈寡头垄断格局，CR5近90%， 主要由于MDI生产技术壁垒较高，固定资产投入较 大，难有新进入者。随着万华完成对福建康奈尔 的收购，MDI行业寡头格局稳固。尽管MDI价格仍 有周期性波动，但在低价下，巨头间控量保价操 作频繁，未来行业将保持长期高盈利。

涤纶工业丝：车用丝需求将稳步增长

涤纶车用丝未来市场需求将持续增长：车用丝 是涤纶工业丝主要下游，主要用于轮胎帘子 布、安全带和气囊。帘子布主要用于子午轮 胎，目前全球汽车保有量处于缓慢增长中，使 得轮胎总产量相对稳定，而全球轮胎子午化率 已基本饱和，每年需求约100万吨，预计这部 分需求未来比较稳定（占车用丝约70%）。全 球新车销量及安全带的单车使用量相对稳定， 全球市场约10万吨。

气囊丝需求超20万吨，涤纶气囊丝还有较大发 展空间：和涤纶气囊丝需求受汽车销量、单车 用量、涤纶使用率影响，全球新车销量相对稳 定，随着侧面安全气囊的使用，单车安全气囊 数的增加；同时目前尼龙66是安全气囊的主要 原材料，随着涤纶加工技术的成熟，目前涤纶 性能已不逊于尼龙66，而涤纶价格低于尼龙66 超1万/吨，成本优势明显，目前渗透率约 30%，未来将逐步实现替代。

纤维素醚：建材级需求稳中向好，医药级供给端壁垒高筑

建材级纤维素醚市场空间广阔：建材级纤维素醚 作为多种建筑材料的添加剂，如砂浆、腻子、涂 料、PVC、陶瓷等。其中，预拌砂浆对现拌砂浆的 替代对建材级纤维素醚的需求拉动最为明显。建 筑业中，砂浆施用量仅次于混凝土，我国砂浆大 多为现场拌制，带来严重的扬尘与噪音问题。国 家六部委推广使用预拌砂浆，2016年我国预拌砂 浆产量仅8581万吨，渗透率约5%，以0.15%的添加 量计算，对应纤维素醚12.87万吨。随着预拌砂浆 渗透率提升，纤维素醚需求有望快速增长。此 外，保温砂浆、自流平砂浆、防水砂浆等特种砂 浆增速有望超过普通砂浆，而特种砂浆的纤维素 醚添加量是普通砂浆的10倍以上。

3.2022年中期重点公司分析

盐湖股份：钾肥锂盐双龙头，受益行业高景气

依托资源优势，打造中国钾肥锂盐双龙头。公司坐拥青海察尔汗盐湖，氯化钾钾储量5.4亿吨、氯化锂 储量1200万吨，均居中国首位。公司已形成氯化钾产能500万吨，占全国产能的六成左右，碳酸锂产能3 万吨，规模居国内前三。2022年，钾肥与锂盐行业双双迎来景气周期，公司业绩弹性值得期待。

云天化：矿化一体化龙头，充分享受化肥行业高景气

充分受益磷肥行业高景气：公司作为矿化一体化龙 头企业，自有磷矿资源，并有配套合成氨产能，各 环节自给率较高，其中磷矿基本实现自给，2020年 中收购大为制氨后，合成氨自给率提升至约90%。

兴发集团=：传统业务稳步增长，驶入新能源新材料成长快车道

产业链一体化程度高：公司拥有磷矿石、合成氨、 甘氨酸、金属硅等原材料产能，同时有自备电站为黄 磷等高耗能产品提供能源，电力自给率超过50%，在 原材料、能源价格上涨的背景下，成本优势突出。

利尔化学：依托技术壁垒护城河，打造创新型平台公司

转基因推广及高毒农药禁用，草铵膦需求将持续增长：高毒 农药在全球范围内逐步被禁用，巴西、美国抗草铵膦转基因 推广，都将促进草铵膦需求持续增长。

扬农化工：内生外延并举，新项目打开长期成长空间

优质园区资源，菊酯全产业链布局完善：公司是极少 数仍在在江苏化工园区内扩产农药项目的企业，也是 目前国内唯一一家具有菊酯全产业链的企业。公司国 内卫生菊酯市占率已达70%，未来优嘉新项目仍将扩大 公司菊酯产能，进一步优化产品结构。

华鲁恒升：新型煤化工标杆企业，成本竞争优势行业领先

兼具成长及周期弹性：通过柔性生产，公司一定程度上能在行业低迷偏成长、行业景气偏周期之间切 换。公司现有50万吨乙二醇、60万吨醋酸价格向上弹性大，未来周期向上，业绩爆发力不俗。同时公司 积极拓展产业链，150万吨新材料项目打开长期发展空间：一方面，继续发挥公司煤气化平台的成本优 势，另一方面切入全新领域，如石油化工苯产业链，将大幅增强抵御煤化工周期波动风险的能力。

宝丰能源：成本优势打造安全边际，产能扩张持续成长

公司区位优势明显，一体化布局：公司位于宁东国家级能源化工基地核心区，毗邻丰富煤炭资源，并一体化布局煤炭焦化及甲醇-烯烃产业链，目前产能包括720万吨原煤/700万吨焦炭/400万吨甲醇/120万吨聚烯烃/78万吨精细化工品。（报告来源：未来智库）

万华化学：全球MDI龙头，石化、新材料项目发力

新材料领域异氰酸酯持续丰富，新能源相关材料、香精香料、可降解塑料多点布局：除芳香族异氰酸酯MDI、TDI外，公 司另具有脂肪族异氰酸酯HDI、IPDI、HMDI生产能力；公司另布局眉山基地 1万吨三元正极材料、20万吨POE等新能源相关 产品、柠檬醛、PLA/PBAT，为长期发展保驾护航。

海利得：传统业务具有差别化优势，越南项目打破公司发展瓶颈

现有产品差别化仍有提升空间：随着产 品差别化，其附加值也会不断提升，这 是公司过去十年宝贵的成功经验，未来 也将推动公司进一步发展。

山东赫达：纤维素醚、植物胶囊龙头，布局人造肉蓝海市场

纤维素醚、植物胶囊一体化龙头：公司是国内纤维 素醚龙头，现拥有3.4万吨产能，其中3万吨HPMC （羟丙基甲基纤维素醚）为建材级产品，4000吨为 医药食品级高端产品。依托公司医药级产品优势， 全资子公司赫尔希是国内唯一拥有原材料到产品一 体化产业布局的植物胶囊生产厂商。

报告节选：

编辑：999感冒灵