农业研究及2022年投资策略：柳暗花明

1.生猪：反转

“猪周期”要来了：猪周期反转定调2022年，前半场演绎预期，注重贝塔，后半场意在落地，回归个股。

猪价怎么走：预计2022年生猪均价16元/公斤，反转拐点2022年4-6月。1）反转前奏期—2022Q1，供需双透支红利消失，猪价重启显著下跌通道，有望创本轮新低。2）反转确认期—2022Q2及以后，能繁拐点及持续较快去化效应显现，反转开启。

短期：均重提升，出栏量增长，需求边际走弱，价格有望回归低位，加速行业去产能。

出栏量、均重增长，未来半年供给压力仍大。生猪出栏量仍充足，自2021年7月新生仔猪数量创新高，预计2021年四季度到2022年一季度，肥猪出栏量仍会有明显增长。10月以来价格反弹，压栏再起，均重再升，将显著加大后续生猪供给压力，压制价格。

需求边际走弱。11月以来天气转凉，部分腌制腊肉的冬季季节性需求前置，12月后需求高点将现，后续边际走弱，进一步压制价格，助力产能去化。

能繁拐点格局已经确立，猪价有望在2022年4-6月反转。能繁母猪拐点时间为2021年6月，农业农村部发布10月份能繁母猪存栏4348万头，环比下降2.5%，环比降幅较9月的-1.8%有所扩大。据涌益咨询，10月全国能繁母猪存栏环比下降0.9%，同比下降12.47%，母猪存栏继续加速下滑，对应猪周期拐点我们认为将会在2022年4到6月到来。而市场所担忧的母猪效率提升带来供给正贡献，我们认为远不及能繁、均重的下滑带来的负贡献，拐点将如我们预期而至。

能繁母猪存栏：预测未来10-12个月的供给核心预测指标。

指标逻辑：补栏后备母猪经3个月性成熟，再经过4个月怀孕产下仔猪，5月后育肥猪出栏销售；整个时间长度为3+4+5=12个月；如果直接从能繁母猪开始算时间长度约为1+4+5=10个月。

腰部和投机产能去化显著更快。市场忽略了腰部和投机养殖主体退出的幅度，二者占比约30%，单头亏损预计比行业平均高500元以上，10月后猪价的反弹并没有实质改变行业持续失血的趋势，资金链压力很大；且普遍使用了激进的杠杆策略，出栏量大增放大了失血量，其退出会坚决而持续。

头尾部产能去化也超预期。上市公司11月能繁存栏相比Q2下滑中位数约为8%，中小散户的成本并不如市场想象的低，成本分布方差很大，占比仍不低的散户产能去化将超预期。

疫情冲击后遗症消散，集团企业成本有望重归低位。

提升繁育效能。各大公司聚焦技术创新和效率提升，通过优化母猪生产效能、降低死淘率，提升psy等方式达到降本目的，静待周期向上发力。例如：正邦在种源上提前储备，引入11120头国外种猪，把全球优秀的血源聚集到公司为公司的育种体系做基础；温氏持续提升母猪性能和质量，稳步淘汰低效母猪。

提高防疫效率，提升存活率。集团企业更有能力和实力投入资金在科研上，进而强化防疫效率，提高生猪存活率。

改造猪场设施设备，提升智能化水平，提高养殖效率。例如：牧原也持续通过猪舍硬件设施改造、智能装备研发使用来提升猪舍环境质量，减少人与猪只接触，提高猪群健康水平，从而进一步降低养殖成本；唐人神选择更多地使用智能设备，提升专业化水准，养殖效率有得到提升，降低单位成本。

2.禽类：低谷觉醒

奠定基调----生猪带动禽从低谷觉醒。不尽相同----白、黄鸡分别从需、供两端逻辑加成。

黄鸡：产业出清加速，预计2022年鸡价逐步回升，迎周期反转。

1）前期产业不断失血，导致养殖端产能去化加速，祖代、父母代存量下降明显，叠加后期消费回暖将显著拉动鸡价回升。随着去化程度加快，产业恢复景气指日可待。2）白鸡、猪价低位不影响黄鸡价格上行。一方面，由于黄鸡和白鸡、生猪肉品销售渠道有差异，三者相关性并不明显；另一方面，在猪鸡价格均位于低位时，黄鸡往往率先去产能，由自身供给周期推动周期反转，白鸡与猪价暂时低位并不影响黄鸡价格上行。3）成长方面，凭借“冰鲜转型”的东风，龙头企业有望尽享量价齐升，成长加速。

白鸡：价格低位去产能，深入扩张食品端，积极挖掘C端优势。

1）上游产业盲目扩张，下游消费市场需求不强，导致鸡价承压，行业处于微利保本或阶段性亏损状态。未来白鸡产业能否回暖将取决于产能去化以及经济回暖程度。2）鸡价持续低迷促使上游企业不断寻求产品转型升级，推进产业链向下游食品端延伸，立足B端业务，发展C端优势，以求降本增效；餐饮供应链变革，预制菜风起，更具标品属性的白鸡将率先受益。

2019年末至今黄鸡产业开始不断出血，供给快速缩减。受疫情影响黄鸡销售渠道严重萎缩，黄鸡需求疲软，鸡价连续走低。此外，饲料价格上涨对产业来说是另一重创，养殖成本过高，企业处于保本微利或阶段性亏损的状态。产业低迷促使养殖户成批退出，产能缩水，行业整体出清加速，2022年鸡价有望迎周期反转。

不畏白羽鸡、猪价低位，食品端扩张带动需求增长。市场普遍担心白羽鸡价格和猪价低位会减少黄羽鸡消费，带动黄鸡价格下滑。但经过我们对比分析，黄鸡与白鸡、猪价相关性较低，不会影响需求。同时黄鸡向下游食品扩张也将带动需求增长。

短期来看在产父母代存栏快速减产，供给压力减小。截止到11月，黄鸡父母代存栏总量处于历史低位。其中在产父母代存栏1344.35万套，同比-10.03%；后备父母代种鸡存栏903.62万套，比2020年同期下滑7.94%，预计未来商品代鸡苗供给收缩。

短期需求提振，黄鸡行情好转。黄羽鸡最大的消费场景是宴席、聚餐以及家庭消费等，随着疫情好转、季节性需求提升，有望助力鸡价走高。

黄羽鸡价格前期处于低位盘整，下游养殖亏损传导到上游，引发祖代存栏下滑。自2019年末黄鸡产业便进入低迷期，供需两端承压，鸡价萎靡不振，下游养殖业失血严重，养户和企业投苗积极性减弱，8月份出现历史少有的倒苗情况。下游低迷养殖情况向上传导至祖代环节，祖代鸡环节也开始减产。截止到21年11月，黄鸡祖代存栏达到253.08万套，其中在产祖代与后备祖代存栏分别为142.29万套、110.79万套，周环比下降0.2%、1.2%，后续产能有望加速去化。

黄羽肉鸡与生猪肉质不同，销售渠道部分可替代。100g的黄羽鸡肉相比100g的猪肉多10g蛋白质，热量降低近25%，适合健康饮食的人群。销售渠道方面，传统的黄羽鸡以活禽形式销往各地的中、高端酒楼或者直接用于家庭消费，与生猪销售的家庭消费渠道可相互替代。

复盘历史，黄鸡价格往往提前于生猪价格触底，生猪产需缺口也会向黄鸡转移。以2014、2018两年生猪价格重要的低点为例，黄鸡价格均提前生猪价格反转。在生猪价格高位时，由于生猪产需缺口可以向黄鸡转移，也会带动黄鸡价格走高。（报告来源：未来智库）

本土黄鸡肉质口感鲜美，未来销量有望快速增长。黄羽鸡是中国本土培育的优质鸡种，其皮薄肉嫩，口感细滑，且适合中国的烹调习惯，预计将保持高速增长。

活禽转冰鲜销售刻不容缓，产业迎来发展新阶段。从产业角度，随着对疫情防控、环境优化的需要，活禽市场管控愈发严格，产品转型升级，不断向冰鲜业务布局已成为未来发展大方向。从企业角度，一方面冰鲜品的毛利率远高于活禽品毛利率，另一方面冰鲜销售渠道更加多元，有助于打造线上、线下冰鲜品牌，扩大企业知名度。此外冷链物流运送方式推动打破集中于两广地区的消费局限特点，推动产业链向北延伸、占领更大的市场。

新冠疫情加速黄鸡转型。截止2020年5月18日，全国26个省已在部分地区出台了限制活禽交易的政策，大力提倡“集中屠宰、冰鲜上市”，加速了黄鸡冰鲜渠道的发展。

毛鸡鸡苗亏损，价格低位去产能。截至11月23日，肉鸡价格7.81元/公斤，目前羽均亏损约1元/只。鸡苗价格下降明显，鸡苗价格1.67元/羽，羽均亏损接近1元。后续由于供给充足，白羽鸡有望低位去产能，甚至仍会出现埋苗、父母代转商、提前淘汰父母代等极端事件去产能。

供给充足。白羽肉鸡市场整体供给充足，2021年父母代、祖代存栏，祖代鸡引种增多，长期供给充足。

需求疲软。受疫情等因素影响，消费低迷，后续随着疫情好转，鸡肉需求有望逐步恢复。

父母代鸡存栏增长。11月父母代种鸡存栏量达到1770.05万套，同比增长19.23%，其中后备父母代鸡1373.96万套，同比增长36.19%。在产父母代鸡1778.94万套，同比增长20.04%。

祖代鸡存栏达新高。2021年全年祖代存栏量同比增长15.82% ，截止到11月祖代白羽种鸡总存栏181.64万套，其中在产祖代鸡124.15万套，其中在产祖代鸡增长尤为明显。

2021年引种数量偏高。9月10月引种量爆发性增长至18.67和16.71万套，同比增长超过一倍，预计2021年白羽肉鸡引种将超过110万套。祖代引种到商品代鸡苗供应高峰需要近2年，即使最快传导也需要14个月，祖代产能如果不能如期释放会加速行业去产能。

公司全产业链一体化龙头地位稳固，未来成长驱动力充足。公司坚持生食+熟食双曲线同步发展战略，上游摆脱国外种源供给束缚，下游C端快速成长，新产品更新迅速叠加营销宣传大力推进，未来发展空间巨大，品牌效应逐渐显现。

公司成本有望下行。公司多样化组合饲料配方降低单个原材料价格影响成本，管理能力改善，未来成本有望降至1万元/吨以下。

食品端三力保发展。产品力，圣农生产线可以生产中西式各类产品，主营鸡肉深加工和其它肉类加工销售业务，10月销售主流产品脆皮鸡收入超千万，推出嘟嘟翅首次直播亮相单场单品GMV超400万；品牌力，在中高端鸡肉制品的生成和销售领域，通过和麦当劳、肯德基、豪客来等餐饮巨头形成稳定合作关系塑造品牌形象；渠道力，不断开拓新兴渠道，通过进驻国内外大型超市（沃尔玛、华润万家等）和主流电商平台（天猫、京东等）的同时，也进驻了各大本地电商平台（上海叮咚、兴盛优选等），在C端各渠道延伸消费网络。

3.后周期：重长轻短

短期：2021存栏恢复垫高基数，22年饲料盈利增速预计有所放缓。2020年猪价处在历史高位，因此2020~2021年生猪存栏量持续上升，因此2021年生猪饲料带动饲料行业整体增速较高。而2021年6月后能繁母猪开始环比下降，2022年生猪存栏量可能同比下降，饲料端预计盈利增速可能有所放缓。

长期：优秀公司竞争优势逐步扩大。虽然短期饲料行业受养殖周期影响而盈利能力波动，但是龙头饲料公司的竞争优势逐步扩大，优势来自以下几个方面：1）下游规模养殖客户的采购饲料的量价齐升，非洲猪瘟使得散户退出，规模场出栏量占比增大，饲料厂销售量价齐升；2）自身扩张：饲料企业在本轮猪周期中纷纷转型为生猪养殖公司，因此部分龙头公司得以通过兼并购的方式使自身规模扩大；3）原料价格上升过程中的采购优势，2021年豆粕、玉米等饲料原料价格同比大幅上涨，原料上升过程中采购优势明显的公司的成本优势更加明显。

动保短期受制于猪、禽存栏下行，但成长依然明显。2005-2019年，国内兽药行业市场规模由 138 亿元增长504亿元，复合增长率达13.82%。

养殖集中度提升推动动保成长。我国动物疫苗仍然以猪禽牛羊经济动物为主，未来伴随下游养殖业规模化、集约化程度逐渐提高，兽用疫苗及药品渗透率仍有较大提升空间。

4.种业：拥抱振兴，享受景气

拥抱振兴：外内助力，振兴可期；外力：百年未有之大变局需要种业振兴，一方面我国高度重视粮食安全问题，目前我国还存在人均耕地量、质不足，部分农产品依赖进口等问题；另一方面外部不确定性加大，大国博弈加剧、疫情扰动全球供应等因素同时存在；粮食保障，需藏粮于地、藏粮于技，但目前我国人均耕地减少，农药化肥等化学品投入红利渐逝，藏粮于技需种业挺身而出。内力：技术、政策就位推动种业振兴，一方面以转基因为代表的育种技术已经到位，另一方面2021年种业政策频出，种业振兴上升至国家战略，转基因有望使得行业天花板上移，转基因性状成为关键竞争变量，优势公司有望弯道超车，政策有望助力良种集中度提升，行业格局重塑。

双周期助力，景气上移：1）后周期拉动：下游农产品价格整体处于相对高位，高景气滞后拉动种子量、价齐升；2）库存周期推动：目前部分种子库存处于低位水平，助推景气度回升。

5.农产品：景气延续，择优参与

流动性和PPI二力作用影响，农产品价格高位。1）浮力：流动性效应影响，农产品价格中枢有望维持高位。历史数据拟合发现，流动性通常是商品价格的先行指标，流动性宽松滞后影响下，农产品价格有望2022年整体处于高位状态；2）推力：PPI向CPI传导，生产资料价格升高，垫高农产品价格下限。

库存量低位，部分品种价格景气更优。1）玉米：景气持续，价格维持高位，2022年国内玉米播种面积增长，产量继续增长，生猪持续复产，饲用玉米需求增加，库存量位于历史低位，价格景气持续；2）白糖：外盘糖有望带动国内糖价上涨。国际市场产需缺口扩大，产需缺口仍需进口糖弥补，因此国内糖的价格会向进口靠拢，外盘糖价有望带动国内糖价上涨；3）稻麦：两大口粮库存消费比保持高位，价格预计稳定，小麦目前库存消费比103.65%，稻谷库存消费比76.89%，均处于历史高位，预计2022年价格维持稳定；4）大豆：库存消费比降低，价格预计高位。预计21/22全球大豆库存消费比27.45%，同比下降，处于历史相对低位，预计21/22种植季全球大豆价格高位。

择优参与，糖、大豆、玉米预计价格表现抢眼。供给周期位置更优、对外依存度较高、非食品属性更强的品种价格表现更强，基于各品种的库存消费比和品种需求属性，糖、大豆、玉米价格在2022年将有更抢眼表现。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）