滞涨风险下黄金行业深度：央行购金托底与能源通胀逻辑

全球央行购金构建金价长期支撑

近年来，全球央行购金规模持续处于历史高位，为黄金需求提供了坚实的长期底盘。数据显示，连续多年全球央行净购金量维持在千吨级别，其中中国、波兰等国央行表现出坚定的买入意愿。尽管央行购金行为与短期金价走势并不存在稳定的正相关关系，难以单独解释金价的持续上涨，但其在金价回调阶段形成的托底力量不容忽视。与中国央行基于储备结构优化的长期配置逻辑不同，其他部分国家央行的购金行为更多受到美元信用及美元指数变化的影响。当美元信用弱化时，增持黄金以降低美元资产敞口的动力增强；反之，若美元指数维持高位，其他央行进一步增持黄金的动力可能受限。此外，近期全球黄金ETF资金流向出现净流出，表明ETF资金暂未成为驱动本轮黄金价格上涨的核心动力，金价在ETF减仓背景下依然维持强势，进一步印证了央行购金对价格的支撑作用。

美国选举年货币政策转向预期

复盘历次美国大选及中期选举，美联储货币政策通常呈现“前期偏紧、后期边际宽松”的特征。2026年作为选举年，尽管年初新任美联储主席的鹰派表态一度压制降息预期，导致美元走强和美债收益率上升，使黄金短期承压，但政策逻辑本质上仍服务于经济基本面与政治周期。历史经验表明，在选举敏感年份，若下半年美国经济及就业数据走弱，美联储政策存在边际转松的可能。这种政策转向的预期为黄金价格提供了潜在的流动性支持。相较于传统利率定价框架，政治周期下的货币政策节奏变化成为影响金价波动的重要变量，投资者需密切关注后续经济数据对美联储决策的影响。

实际利率定价框架弱化与钝化

传统上，黄金价格与美国实际利率呈显著负相关，但自2022年以来，这一传统定价框架逐步弱化。近期美国实际利率持续上行并创阶段性新高，但金价并未同步下跌，反而维持高位震荡，显示黄金对实际利率的敏感性进一步下降。这种脱敏现象表明，短期金价下行空间有限。若后续名义及实际利率走低，金价有望重回上涨通道。当前金价对实际利率上行的反应钝化，反映了市场对未来通胀预期升温及货币购买力下降的担忧，黄金作为非生息资产的持有机会成本相对降低，其避险属性在复杂宏观环境下得到强化。

滞涨风险与能源通胀的中长期驱动

中长期来看，美国经济可能陷入滞胀，这是未来驱动金价上行的根本动力。当前美国经济呈现增长动能放缓、通胀韧性较强的特征，与20世纪70年代的历史滞胀阶段存在相似性。能源价格作为推动通胀上行的重要变量，其影响不仅限于CPI中的直接权重，更通过交通运输、生产成本及供应链渠道向其他商品和服务传导。在地缘政治冲突背景下，原油供应面临不确定性，美国战略石油储备库存处于低位，进一步放大了油价上行风险。历史复盘显示，在滞胀环境下，黄金具备显著的抗通胀和避险配置价值，即便美元指数未明显走弱，黄金价格仍能实现大幅上涨。因此，若能源价格再次推升通胀，黄金的配置价值将进一步提升。