2026年H2通胀走势及货币政策应对策略前瞻

历史回顾：六轮通胀中的货币政策演变

回顾2000年以来的六轮通胀过程，货币政策的应对逻辑呈现出从需求侧管理向供给侧包容、从数量型工具向价格型工具转型的清晰脉络。2002年至2004年的通胀主要由投资过热和粮食减产驱动，央行在明确需求过热后才采取紧缩措施，对供给侧干预有限，工具上依赖窗口指导和行政调控，加息较为谨慎。2006年至2008年，通胀由结构性向全面性演进，央行治理通胀较为前置，但受制于通胀传导机制，压制速度偏慢，直至2008年下半年危机显性化后才被迫转向宽松，政策切换较为陡峭。

2009年至2011年，货币超发与猪周期叠加，央行偏好使用数量型工具进行大幅收紧，虽有效遏制通胀但给经济带来压力，这也促使央行加快利率市场化改革。2015年至2017年，供给侧改革推动PPI冲高，央行对工业品涨价保持包容度，政策重心转向金融去杠杆和防风险，灵活运用价格型工具并建立MPA双支柱框架。2019年至2020年，面对非洲猪瘟引发的结构性CPI通胀与经济下行并存，央行保持定力，以稳内需为首要目标，通过渐进降息和LPR改革进行逆周期调节。2020年至2021年，在PPI冲高而CPI偏弱的分化格局下，央行未因输入性通胀收紧，而是将稳增长置于优先位置，积极运用结构性工具支持实体经济。

2026年下半年通胀特征分析

2025年下半年以来，“反内卷”政策深入推进，叠加地缘冲突导致的能源供给冲击，推动通胀回升。当前PPI同比由负转正并持续攀升，CPI亦回升至1%以上。展望2026年下半年，通胀呈现明显的结构性分化特征。猪油难以共振，生猪供给仍较充足，猪价预计低位趋稳，成为CPI的拖累项；厄尔尼诺现象对粮价冲击有限。能源方面，虽然油价中枢可能较上半年回落，但地缘尾部风险未消，供给恢复节奏偏慢，中性假设下布伦特油价运行于70-90美元/桶区间。

CPI方面，核心通胀在上游成本传导、服务需求温和升温及AI链价格上行等因素推动下，尚有上行空间，但科技革命对就业和收入的压制以及地产低迷构成拖累。预计中性假设下，2026年CPI增长1.3%，高点出现在四季度。PPI方面，延续“原油链与AI链涨价、传统制造业偏弱”的K型分化格局。AI链景气度依然较高，全球资本开支尚未出现拐点，支撑新经济相关需求；而传统制造业偏弱。预计中性假设下，2026年PPI增长3.1%，高点出现在三季度末或四季度初。

货币政策展望：包容与协同

结合历史经验与当前形势，本轮通胀与2015-2017年及2020-2021年的两轮通胀有相似之处，均面临供给收缩与全球通胀输入。货币政策预计将呈现以下特征：首先，央行对物价回升持较高包容度。此前低通胀局面持续较久，当前物价回升趋势清晰，无论驱动力来自何种因素，货币政策均乐见其成。其次，稳增长优先级靠前，货币政策不会大幅收紧。央行已关注输入型通胀风险，但政策重心仍向稳增长倾斜，全面降息概率降低，宽松节奏将放缓，结构性工具使用概率更高。最后，宏观政策协同成为重要抓手。央行强调“配合财政”已逐步纳入货币政策框架，通过加强货币财政政策协同配合，畅通传导机制，促进经济稳定增长和物价合理回升。