基础化工行业动态：硫磺涨价压制价差，关注化肥企业中期配置价值

硫磺价格上涨压制价差，关注化肥企业中期配置价值

本周基础化工行业指数呈现震荡调整态势，但行业整体基本面逻辑正在发生深刻变化。受地缘政治冲突升级影响，国际油价中枢抬升，带动上游原材料成本普遍上涨。其中，硫磺价格出现大幅跳涨，直接压缩了磷化工及部分化肥企业的利润空间。然而，从中期维度审视，中国化工产业在全球范围内的相对竞争优势正在增强，通胀环境下的市场风偏更有利于具备盈利底线的资产。在油价冲击过后，具备传导顺畅、相对竞争优势加强的化工核心资产值得重点关注。

硫磺作为重要的化工原料，其价格波动对产业链影响深远。近期硫磺市场均价大幅上行，主要受美伊军事冲突全面升级以及国内主力炼厂执行保供措施导致可流通货源缩减的影响。短期来看，硫磺需求因磷肥开工率下行已出现负反馈，若地缘冲突逐步缓解，成本有望回归理性区间。头部企业可通过保供货源及采购冶炼酸等多元化途径确保成本可控。中期来看，随着磷石膏制硫酸工艺路线的成熟及龙头企业的资本开支落地，国内硫磺供应压力将得到极大缓解。同时，化肥需求脱敏油价波动，且兼具粮价上行期权，在霍尔木兹海峡运输受限及国际硫磺、气价上涨推高国际化肥价格的背景下，化肥需求兼具防守属性与向上期权。

英国推迟制冷剂削减节奏，海外供给紧缺局面来临

氟化工板块近期受到海外政策变动及龙头涨价的双重驱动。英国环境、食品与农村事务部宣布推迟F-Gas法案规定的后续削减节奏，表明目前三代制冷剂在当地市场仍占据较大份额，短期较难被四代制冷剂等取代。叠加英国最大制冷和空调批发商率先上调R410a等制冷剂价格，2026年海外三代制冷剂市场需求旺盛。由于英国本土制冷剂生产能力有限，绝大部分依赖进口，本次削减延迟的本质是进口量延缓削减，意味着国内三代制冷剂高盈利久期有望延长。

从全球配额制度来看，三代制冷剂自实施配额制度生产以来，行业无新增产能，且各家市占率较为确定，供给端形成较强的协同效应，定价权逐渐从下游转向生产端。需求端方面，制冷剂下游包括空调、汽车、冰箱等高增速赛道，且亚非拉出口潜力大，对制冷剂需求形成较强支撑。中国作为全球三代制冷剂最大生产地，拥有全球制冷剂定价权，展望后续来看，全球制冷剂有望开启长期价格上涨趋势。

4月化工品出口呈现结构性分化，新一轮配置行情正在靠近

4月化工品出口呈现结构性分化特征。石化产品中，烯烃及下游产品维持高增速，PE、PP同比增速显著；聚氨酯出口增速进一步提高，MDI、TDI及环氧丙烷同比增速均保持高位；煤化工多数产品同环比均增加，甲醇、乙二醇同比增速可观；氟化工、硅化工及氯碱板块多数产品同环比均增加，显示出中国化工产业在全球供应链中的韧性。

此前市场在看不清油价的时候选择不下注，也在疲于跟踪油价后“不管结束没结束，都当它已经结束了”。然而，随着海峡依然关闭，受迫关闭的油井产能越来越多，时间拖得越久，复产难度越大，现实世界的问题越严重。随着低价原油和下游库存的消化，上游成本推升价格，下游刚需支持采购，以及海外旺盛的出口需求叠加的基本面有望推动化工股前进。市场很快就会打破以前“80美金以上化工无法传导”的印象，最终还是得回到供需自身。新一轮化工配置行情正在靠近。

碳中和考核办法出台，化工供给端再添催化

中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《碳达峰碳中和综合评价考核办法》正式落地，自2026年度起对各省（自治区、直辖市）党委和政府开展碳达峰碳中和综合评价考核。我们认为双碳进入执行阶段对于典型高能耗的化工行业，是抬升成本，促进出清，加速产业升级的标志。在逆全球化的过程中，资源民族主义抬头，资源品价格腾飞。在大宗商品通胀向工业品通胀的传导的过程中，部分工业品资产被再定价，大炼化则处于新周期的起点。

供给端，炼化行业面临着欧日韩老旧低效率产能的退出，全球以化工为主的炼能在中国产能达峰后增量有限，再加上化工品需求保持持续增长，中国炼化资产价值重估已经开始。化工品方面，产能增长降速正在兑现为价差走阔。芳烃方面，在产能增长降速后，PTA反内卷的开启，PX、PTA等芳烃类产品的反转已经在价格端体现。烯烃方面，国内烯烃产能受到反内卷政策指引增速有望放缓，美国/中东的主要跨国企业则受到当前烯烃盈利下滑资本开支意愿明显减弱，我们认为2021年后的资本开支高峰及后续的供给高增速即将迎来拐点。

寻找短期和中期EPS确定性受益的标的

经过这一波回调之后的化工，股价和基本面就同步了。由于海外供给缺口大以及国内保供成品油的结构性问题，化工品价格有望更加强势。尽管对远期原油的定价市场仍有分歧，但是以煤化工、气头化工为代表的短期和中期EPS确定性受益的标的值得重点关注。美伊冲突推升油价，重视煤化工能源保障地位重估，及化工小品种涨价和套利机会。油—煤套利方面，地缘风险推高油价，而多数煤化工产品的竞争路线均以石油衍生物为原料，在油—煤价差走阔的大背景下，煤头产品产业链条受益明显。新疆煤化工的能源保障地位在地缘风险日益严峻后，以煤炭为资源禀赋基础的煤化工制油气会再次受到国家战略级别的重视，其经济性具备显著优势，同时有望受益于双碳及发展新质生产力的国家大战略。