汇量科技：AI驱动程序化广告龙头，三条增长曲线重塑价值

全球领先的程序化广告平台与业务架构

汇量科技成立于2013年，并于2018年在港股上市，定位为面向全球开发者的一体化增长平台。公司旗下核心广告平台Mintegral每日处理广告请求近4,000亿次，覆盖全球超1万家顶级广告主及10万余款头部应用。公司在程序化广告产业链中实现了DSP（需求方平台）、ADX（广告交易平台）和SSP（供应方平台）的全栈布局，并辅以GameAnalytics等分析工具，构建了从用户获取、变现到数据分析的完整闭环。

从业务构成来看，公司收入主要由Ad-tech（广告技术）与Mar-tech（营销技术）双引擎驱动。Ad-tech业务以程序化广告为主，2025年程序化广告收入占广告技术服务收入的96.7%。Mar-tech业务则涵盖游戏数据分析、归因监测、智能投放及创意自动化等SaaS工具。财务表现方面，2025年公司全年收入达20.47亿美元，同比增长35.7%；GAAP净利润为6,162万美元，同比大幅增长291.46%；Non-GAAP净利润为9,549万美元，同比增长93.5%。利润增速显著高于收入增速，显示出平台商业模式下较强的经营杠杆效应。

开放互联网竞争格局与核心壁垒

全球数字广告市场分为“围墙花园”与“开放互联网”两大生态。据ReedSeer数据，开放互联网承载了用户55%-60%的上网时长，但广告预算占比仅为20%-30%，存在明显的预算错配，独立广告平台发展空间广阔。在开放互联网移动广告变现市场中，行业集中度较高。据Tenjin统计，2026年第一季度，Mintegral在iOS市场广告收入份额排名第二（21%），在Android市场排名第三（17%）。

Mintegral的核心竞争力在于全链路技术闭环与AI驱动的数据飞轮。首先，全栈DSP+SSP技术实现了数据的实时流转与快速模型迭代，相比单端玩家具备数据完整性优势。其次，SDK生态的高粘性形成了流量飞轮，开发者替换SDK成本高，一旦集成便形成依赖，平台通过持续优化ROI吸引更多预算，进而反哺算法。最后，长期积累的数据与工作流依赖提高了客户切换成本，特别是中国出海客户群体为公司提供了稳定的基本盘和高质量训练数据。

AI驱动下的三条成长曲线

公司价值释放由三条成长曲线驱动。第一，AI Infra升级。公司持续加大AI基础设施建设，完善MaxAgent多智能体系统，为智能出价体系提供底层支撑。2025年费用化研发开支同比增长23.3%，智能出价产品收入占比已提升至90%以上，成为核心商业化形态。

第二，从IAA向IAP的货币化跃迁。随着广告主对ROAS和LTV要求的提升，IAP（应用内购买）广告转化价值远高于IAA（应用内广告）。参照Applovin AXON 2.0和Unity Vector的成功路径，Mintegral已于2025年推出IAP ROAS和Hybrid ROAS智能出价产品。尽管处于早期阶段，但凭借每日千亿级广告请求的数据规模，公司具备训练高精度IAP预测模型的条件，有望实现收入质量和利润率的系统性提升。

第三，非游戏垂类破圈。游戏品类仍是基本盘，2025年占比74.6%，但非游戏品类收入同比增长23.7%，占比提升至25.4%。电商与短剧出海是两大核心增量市场，两者均高度依赖移动广告投放且对ROI敏感，与公司现有的智能出价能力高度适配。电商客户对GMV和复购率的关注，以及短剧行业对快速付费转化的需求，均为Mintegral提供了新的增长弹性。

盈利预测与估值

预计公司2026-2028年营业收入分别为26.56/33.96/42.74亿美元，同比增长29.78%/27.84%/25.88%；GAAP净利润分别为1.13/1.88/2.98亿美元。随着智能出价体系成熟及规模效应释放，毛利率和净利率有望持续改善。给予2026年Non-GAAP净利润35倍PE，对应市值约45亿美元，目标价22.3港币，首次覆盖给予“买入”评级。