2026中期展望：流动性再论“资产荒”旧问题与新解法

上半年流动性蔓延与“资产荒”再现

2026年上半年，充裕的流动性成为驱动债市走强的核心逻辑。随着负债迁移及资金流向的再平衡，债市行情经历了明显的阶段切换与品种轮动。短端资产出现“资产荒”，短期限资产绝对收益率下行至历史偏低分位，期限利差经历先被动走阔后压缩的过程，部分期限品种等级利差持续压缩，货基及现金管理类理财产品表现承压。

从资金面特征来看，上半年呈现出八大现象：资金利率“下台阶”，大型银行融出能力增强，北交所新股申购对银行间资金面冲击有限，存单净融资持续为负，资金分层收窄，隔夜回购成交量占比攀升，存单利率下破新低，以及质押式成交高位与杠杆率低位并存。4月份资金面呈现超季节性宽松，5月份则逐渐从“超宽松”转向“价稳量宽”，资金利率完成温和回升，存单净融资由负转正，大型银行成为主要驱动力量。

充裕流动性的来源解析

充裕的流动性不仅源自社会融资结构的变迁和存款“搬家”的长期趋势，还与今年的新叙事有关。一是结售汇顺差可能推升银行可用流动性规模，结售汇顺差与外汇占款的背离，指向部分结售汇顺差可能通过其他渠道转化为人民币流动性。二是地缘不确定性因素增多，央行持续呵护，但呵护形态从总量转向结构，期限上呈现“收短放长”特征。

社会融资结构转型使得存贷差走阔具有一定必然性。信贷投放放缓，银行转向债券投资和信贷投放并举，非银承接直接融资需求，存款“搬家”持续演绎。狭义流动性的超季节性宽松，并非全然源自存贷差走阔本身，还在于不同融资形态下信用创造过程的差异。存款“搬家”释放法准，信贷投放节奏放缓减少超储消耗，债券投资对超储的消耗减弱。

下半年流动性基础与“资产荒”展望

宽松的基础是否会发生变化？存贷差走阔并非资金面宽松的直接原因，宽松的持续性取决于债券投资对实体融资需求的撬动、存款留存情况以及结售汇顺差及央行外汇业务投放的持续性。若存款消耗速度强于派生速度，或信贷派生存款力度强于债券，存贷差可能收窄。但下半年来看，全面出现的概率有限，资金宽松的整体基础依然存在，但可能受制于流动性客观消耗增多、存款“搬家”力度弱化等因素，存在结构性摩擦。

关于“资产荒”的拐点，可能需要看到信贷持续回暖、居民储蓄率趋势性下行以及债券供给显著放量。下半年上述拐点信号全面出现的概率相对有限。因此，“资产荒”格局大概率延续，但强度较上半年或边际减弱，结构性特征更为突出。年内流动性最充裕阶段可能已经过去，“资产荒”程度或将有所缓解，但流动性宽松仍有基础。

下半年货币政策关注点包括：总量宽松的必要性弱化，向价格型调控演进，融资成本低位运行。基准情形下，长端利率下行空间有限，但波动加大，中短信用债、5-7年利率债等品种或相对受益。